核心觀(guān)點(diǎn)

(資料圖片)

1．5月：我國CPI同比+0.2%（前值+0.1%，下同），其中食品項同比+1.0%（+0.4%），非食品項同比0%（+0.1%），核心CPI同比+0.6%（+0.7%）。PPI同比-4.6%（-3.6%），其中生產(chǎn)資料當月同比-5.9%（-4.7%）。

2．整體：

首先，CPI在上年基數并不高的情況下連續保持低位，PPI降幅繼續擴大。對于價(jià)格水平的低迷可以分為供給端和需求端來(lái)解釋?zhuān)琍PIRM和PPI生產(chǎn)資料可以較好的顯示產(chǎn)業(yè)鏈上游的價(jià)格，PPI生活資料和CPI可以作為中下游價(jià)格的代表。此次的價(jià)格水平較低一方面是因為大宗商品價(jià)格下行較大，由于2022年同期大宗商品價(jià)格較高，無(wú)論是PPIRM、南華指數、CRB工業(yè)原料均出現大幅回落。另一方面是因為下游需求的低迷，下游的物量指標仍處低位。

第二，CPI中仍有亮點(diǎn)，CPI環(huán)比是高于2018年以來(lái)的同期季節性的，而剔除房租的核心CPI其實(shí)表現也算是較好的。2018年以來(lái)核心CPI的指標長(cháng)期保持低位，現在來(lái)看主要是受房租影響較大。核心CPI中約30%是由居住項構成，但居住中的房租項從2019年后出現大幅下行，所以就導致核心CPI一直偏弱。所以我們認為需要關(guān)注剔除房租之后的核心CPI，實(shí)際上剔除房租之后的核心CPI表現較好，5月為+1.0%（+1.1%）。

第三，當下的情況和2016年是較為相似的，同樣是CPI和PPI差值超過(guò)4.8%，且同樣是CPI和PPI均較弱導致，雖然同樣有其他時(shí)期差值也超過(guò)4.8%，但多數是CPI較強拉升差值。2016年下半年CPI和PPI差值開(kāi)始收窄，商品價(jià)格上升。

3．后續：

需求端較為低迷，且在外需回落的情況下，內需的重要性進(jìn)一步提升。因此，對政策呵護需求端的預期也在加強，我們認為核心CPI或者剔除房租的核心CPI更能反映內需的情況，相對來(lái)說(shuō)表現是較好的。如果后續內需能夠恢復，核心CPI或將出現上行。其次，CPI-PPI的差值較高的情況或需不會(huì )長(cháng)期持續，當下和2016年較為相似的情形或證明后續商品價(jià)格隨著(zhù)需求或將走高，CPI和PPI差值或將回落。

4．債市：債市收益率在低位徘徊，各等級利差均已壓縮至歷史低位，與現在對基本面感受較為一致。但最近市場(chǎng)對政策預期頻繁升溫，證明市場(chǎng)對收益率再向下有所猶豫。因此，需要謹慎后續若有政策出臺帶來(lái)經(jīng)濟回升使債市出現波動(dòng)。

5.分項：

（1）CPI食品項：同比來(lái)看，價(jià)格下降的商品多于上漲的商品，食用油、鮮果漲幅居前，豬肉、鮮菜、蛋類(lèi)對同比降幅居前。環(huán)比來(lái)看，除了水產(chǎn)品外，其余所有分項價(jià)格環(huán)比均出現下降，鮮菜類(lèi)、畜肉類(lèi)、蛋類(lèi)環(huán)比降幅居前。

（2）CPI大類(lèi)：同比來(lái)看，消費品價(jià)格繼續下行，服務(wù)類(lèi)價(jià)格上行，或證明線(xiàn)下消費相對來(lái)說(shuō)表現更好。具體分項中，其他類(lèi)、文娛、食品煙酒漲幅居前，交通通信項、居住、生活降幅居前。環(huán)比來(lái)看，消費品和服務(wù)類(lèi)價(jià)格均出現下降。具體分項中，交通通信、食品煙酒出現下降，衣著(zhù)、其他類(lèi)環(huán)比上升。

（3）PPI：分三大門(mén)類(lèi)看，受上游大宗商品價(jià)格影響，降幅均有不同程度的擴大。分行業(yè)看，非金屬采選、公用事業(yè)、有色采選漲幅居前，降幅居前五的均為黑色產(chǎn)業(yè)鏈，如煤炭、石油、黑色金屬等。

風(fēng)險提示：政策變化超預期；價(jià)格變化超預期。

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