上海真蘭儀表科技股份有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“真蘭儀表”)IPO過(guò)會(huì )了，但市場(chǎng)的質(zhì)疑之聲并未平息。

關(guān)聯(lián)交易是IPO企業(yè)的攔路虎，真蘭儀表的關(guān)聯(lián)交易表現得更為突出。無(wú)論是銷(xiāo)售還是采購，真蘭儀表均有巨額交易依托參股公司進(jìn)行，且參股公司還充當了公司第一大客戶(hù)。市場(chǎng)因此質(zhì)疑，真蘭儀表在進(jìn)行利益輸送。

真蘭儀表的股權結構也讓人意外。公司無(wú)實(shí)際控制人，但股東之間通過(guò)結成一致行動(dòng)人關(guān)系形成“兩派”，兩方各占股權的“半壁江山”。這種刻意形成的無(wú)實(shí)際控制人局面，可能是在規避相關(guān)各方之間的同業(yè)競爭。

募投項目也備受質(zhì)疑。真蘭儀表主營(yíng)業(yè)務(wù)為燃氣計量?jì)x表及配套產(chǎn)品的研發(fā)、制造和銷(xiāo)售。本次IPO，真蘭儀表打算募資17.38億元，其中，13.88億元募資用于擴產(chǎn)及建設研發(fā)中心。長(cháng)江商報記者發(fā)現，募投項目完成，公司產(chǎn)能將至少翻一倍，激增的產(chǎn)能如何消化?3.50億元募資用于補充流動(dòng)資金，在IPO前，公司分紅3.59億元。而這，被市場(chǎng)解讀為圈錢(qián)。

參股公司的利益輸送之疑

表面上穩步增長(cháng)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)，暗含有不少風(fēng)險。真蘭儀表的真實(shí)盈利能力究竟如何?

招股書(shū)顯示，2019年至2021年(簡(jiǎn)稱(chēng)“報告期”)，真蘭儀表實(shí)現的營(yíng)業(yè)收入分別為6.31億元、8.50億元、10.63億元，同比增長(cháng)幅度為40.87%、34.61%、25.09%;歸屬于母公司股東的凈利潤(簡(jiǎn)稱(chēng)“凈利潤”)1.51億元、1.82億元、2.17億元，同比分別增長(cháng)46.31%、20.76%、19.25%。

報告期，真蘭儀表享受了不少稅收優(yōu)惠及政府補助。其中，其所得稅優(yōu)惠及增值稅優(yōu)惠金額分別為2042.94萬(wàn)元、2716.78萬(wàn)元、2855.27萬(wàn)元，政府補助分別為1627.58萬(wàn)元、1178.30萬(wàn)元、3493.43萬(wàn)元。

考慮到政府補助需要計入當期收入并繳納稅費，粗略估算，報告期，公司享受的稅收優(yōu)惠加上政府補助(估算為計稅后數據)約為0.35億元、0.37億元、0.62億元，約占公司凈利潤的23.18%、20.33%、28.57%，占比在四分之一左右。剔除這一因素，2021年的凈利潤增速明顯放緩。

客戶(hù)方面，報告期，中國燃氣及其下屬公司一直為真蘭儀表第一大客戶(hù)，真蘭儀表對中國燃氣的銷(xiāo)售主要是對河北華通燃氣設備有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“河北華通”)銷(xiāo)售，而河北華通系真蘭儀表的參股公司。目前，中國燃氣和真蘭儀表對河北華通的持股比分別為50.66%、33.34%。

報告期，真蘭儀表對中國燃氣及其下屬公司銷(xiāo)售的金額分別為1.12億元、1.06億元、0.88億元，占各期營(yíng)業(yè)收入的比重為17.82%、12.55%、8.36%。

通過(guò)向合資公司河北華通銷(xiāo)售，一方面，真蘭儀表可開(kāi)拓市場(chǎng)形成穩定收入，另一方面，還可以通過(guò)河北華通獲得投資收益。

真蘭儀表為何不直接向中國燃氣及其下屬公司銷(xiāo)售，而要通過(guò)河北華通銷(xiāo)售。市場(chǎng)質(zhì)疑，這期間可能存在利益輸送等行為。

在采購方面，真蘭儀表幾乎是復制了銷(xiāo)售的模式。公司與中國科學(xué)院控股有限公司下屬成都中科唯實(shí)儀器有限責任公司設立成都中科智成科技有限責任公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“中科智成”)，公司持股25%。公司通過(guò)中科智成進(jìn)行采購。

此外，真蘭儀表還存在客戶(hù)與供應商重疊、客戶(hù)與競爭對手重疊的情形。報告期，公司向河北華通銷(xiāo)售1.09億元、1.04億元、0.85億元的同時(shí)，還向其采購731.96萬(wàn)元、175.76萬(wàn)元、19.93萬(wàn)元。類(lèi)似的現象也發(fā)生在先鋒電子、金卡智能等知名客戶(hù)身上。

值得一提的是，先鋒電子、成都千嘉、新天科技、金卡智能、威星智能等業(yè)內主要智能燃氣表企業(yè)，既是真蘭儀表客戶(hù)也是主要競爭對手。

蹊蹺的無(wú)實(shí)際控制人平衡結構

一家公司無(wú)實(shí)際控制人，可能有利于公司治理，但這一說(shuō)法，可能并不適合真蘭儀表。

根據招股書(shū)，真蘭儀表的股東之間勢均力敵，而出現這一局面更像是刻意為之的結果。

真蘭儀表第一大股東真諾上海持股比為47.50%，其與公司總經(jīng)理楊燕明、財務(wù)人員張蓉和唐宏亮結成一致行動(dòng)人，合計持有真蘭儀表50%股權。

真蘭儀表剩下的50%股權握在李詩(shī)華等人手中，李詩(shī)華、任海軍等6名創(chuàng )始人及持股平臺也結成一致行動(dòng)人。

正是雙方通過(guò)結成一致行動(dòng)人各占有股權的“半壁江山”，真蘭儀表處于無(wú)實(shí)際控制人狀態(tài)。

導致這一局面的形成，與真諾上海入股直接相關(guān)。

真蘭儀表的前身是上海華通實(shí)業(yè)有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“華通有限”)，成立于2011年，由上海華通集團和自然人李詩(shī)華、任海軍、鄭宏、蔡燕、徐榮華、王文軍共同出資500萬(wàn)元創(chuàng )立。

2012年底，華通有限引入新股東真諾上海，經(jīng)各股東協(xié)商后，真蘭儀表保持表決權均衡的治理結構，華通機電、真諾上海及李詩(shī)華、任海軍等6名創(chuàng )始人各持有真蘭儀表三分之一股權。李詩(shī)華等6名創(chuàng )始人簽署一致行動(dòng)人協(xié)議。

2017年，華通機電退出，真諾上海和李詩(shī)華團隊對股權進(jìn)行了平衡，李詩(shī)華團隊與楊燕明簽署一致行動(dòng)人協(xié)議，使得真諾上海與李詩(shī)華等所持股權勢均力敵。

2020年10月，真蘭儀表增資，四家員工持股平臺入股。增資完成后，真諾上海持股47.50%，楊燕明、張蓉、唐宏亮合計持股2.5%，李詩(shī)華團隊持股45.12%，其分別擔任普通合伙人的四家員工持股平臺合計持股4.88%。

于是，真諾上海與楊燕明、張蓉、唐宏亮結盟，楊燕明解除此前與李詩(shī)華等一致行動(dòng)人關(guān)系。李詩(shī)華團隊與四家員工持股平臺結盟，再次維持“雙方各占50%”。

備受關(guān)注的是，真諾上海背后，站著(zhù)的是一個(gè)神秘家族雷曼家族。雷曼家族企業(yè)主要從事能源服務(wù)管理及水表、熱計量產(chǎn)品的生產(chǎn)制造，2013年通過(guò)真諾上海投資真蘭儀表進(jìn)入燃氣表制造領(lǐng)域。

真蘭儀表披露，雷曼家族存在其控制的公司向真蘭儀表提供海外銷(xiāo)售服務(wù)并收取銷(xiāo)售傭金，以及向真蘭儀表采購燃氣表直接向國際市場(chǎng)銷(xiāo)售的情形。公司稱(chēng)，雷曼家族控制的部分海外企業(yè)向公司采購燃氣表并向國際市場(chǎng)銷(xiāo)售的規模較小，不構成產(chǎn)生重大不利影響的同業(yè)競爭。

市場(chǎng)質(zhì)疑的是，未來(lái)，隨著(zhù)雷曼家族向海外市場(chǎng)銷(xiāo)售的燃氣表規模擴大，勢必就會(huì )與真蘭儀表之間產(chǎn)生同業(yè)競爭。而刻意設置的無(wú)實(shí)際控制人股權結構，可能就是有意規避?；蛘?，反復折騰的股權結構，是否還有其他不為人知的秘密?

事實(shí)上，勢均力敵的股權結構平衡，在限售股解禁后勢必要打破。隨著(zhù)真蘭儀表上市，公司基本面、二級市場(chǎng)股價(jià)走勢等諸多因素，都將影響到這一并不穩固的平衡關(guān)系。

四倍擴產(chǎn)的產(chǎn)能消納難題

真蘭儀表的募投項目也受到廣泛質(zhì)疑。

本次IPO，真蘭儀表打算募資17.38億元，其中，13.88億元募資用于真蘭儀表科技有限公司燃氣表產(chǎn)能擴建項目、上海真蘭儀表科技股份有限公司基地建設項目(分別簡(jiǎn)稱(chēng)“產(chǎn)能擴建項目”、“基地建設項目”)，擬分別使用募資7.76億元、6.12億元?；亟ㄔO項目有兩個(gè)子項目，即上海計量?jì)x表建設項目、上海研發(fā)中心建設項目。

根據招股書(shū)披露，上述兩個(gè)實(shí)體項目建設期均為24個(gè)月，產(chǎn)能擴建項目建成后將新增年產(chǎn)500萬(wàn)臺燃氣表產(chǎn)品產(chǎn)能，基地建設項目建成后將新增年產(chǎn)100萬(wàn)臺膜式燃氣表、50萬(wàn)臺超聲波燃氣表、2萬(wàn)臺氣體流量計產(chǎn)能。

上述兩個(gè)項目建成達產(chǎn)后，真蘭儀表將新增650萬(wàn)臺燃氣表產(chǎn)能。

2021年，真蘭儀表燃氣表產(chǎn)能為626.54萬(wàn)臺，產(chǎn)量為648.81萬(wàn)臺，產(chǎn)能利用率為103.55%，銷(xiāo)量635.05萬(wàn)臺，產(chǎn)銷(xiāo)率為97.88%;氣體流量計產(chǎn)能為0.41萬(wàn)臺，產(chǎn)量為0.40萬(wàn)臺，產(chǎn)能利用率為97.52%，銷(xiāo)量為0.38萬(wàn)臺，產(chǎn)銷(xiāo)率為93.69%。

對比發(fā)現，募投項目建成達產(chǎn)后，真蘭儀表的燃氣表產(chǎn)能較翻了一倍多，氣體流量計產(chǎn)能則猛增387.80%，接近4倍。2021年，公司的氣體流量計產(chǎn)能并未用滿(mǎn)。

燃氣表與商品房關(guān)系密切，新建的商品住宅銷(xiāo)售增長(cháng)快，對燃氣表的需求就會(huì )快速增加。真蘭儀表燃氣表及氣體流量計產(chǎn)能大幅增加，在目前的房地產(chǎn)市場(chǎng)環(huán)境下，無(wú)疑存在較大的消納難題。

另一個(gè)募投項目是補充流動(dòng)資金，擬使用募資3.50億元。這一項目更是備受詬病。因為，在IPO之前，公司已經(jīng)大幅派發(fā)現金紅利。

根據招股書(shū)，2020年9月11日，真蘭儀表臨時(shí)股東大會(huì )通過(guò)利潤分配方案，對公司股東現金分紅24960萬(wàn)元。2021年5月，公司實(shí)施每10股派發(fā)現金股利2.50元的分紅方案，共計分配5475萬(wàn)元。今年3月，公司再次派發(fā)現金紅利5475萬(wàn)元。

至此，2020年9月以來(lái)，公司累計派發(fā)紅利3.59億元。

在派發(fā)了3.59億元紅利后，又將3.5億元募資補充流動(dòng)資金，基于此，市場(chǎng)質(zhì)疑公司在借IPO圈錢(qián)。

值得一提的是，真蘭儀表大舉派發(fā)紅利，而公司自身流動(dòng)性并不充足。在接連增資后，2021年底，公司賬面貨幣資金為1.23億元，短期借款為1.12億元。

真蘭儀表有著(zhù)不錯的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)，為何流動(dòng)性仍然緊張?因為應收賬款回收不力。

報告期末，真蘭儀表的應收賬款余額分別為3.94億元、4.15億元、5.54億元，占當期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為62.37%、48.79%、52.10%，占比明顯偏高。

在產(chǎn)業(yè)鏈條中，真蘭儀表并不具有話(huà)語(yǔ)權，因此，公司需要墊資維持運營(yíng)。在這種情況下，公司還大舉派發(fā)紅利，勢必加劇財務(wù)緊張。

備受關(guān)注的是，真蘭儀表在2020年9月分紅約2.50億元，主要是股東用于對公司增資。而這一舉動(dòng)，被稱(chēng)為公司在損己利人。(記者 魏度)

關(guān)鍵詞： 真蘭儀表關(guān)聯(lián)交易 真蘭儀表股權結構 募資補充流動(dòng)資金 參股公司利益輸送