自18A以來(lái)，赴港上市的生物醫藥新股逐年攀升，在2021年醫藥生物大牛市的背景下迎來(lái)上市高峰，全年累計新上市生物醫藥股數量達到34家。

(相關(guān)資料圖)

然而伴隨著(zhù)恒生醫療保健指數的走弱，不少在2021年上市的生物醫藥企業(yè)股價(jià)最大跌幅接近9成，例如貝康醫療-B(02170)自2021年2月8日首日上市以來(lái)，股價(jià)已累計跌去88.5%。那么在輔助生殖頻繁出利好的背景下，貝康醫療的股價(jià)能否迎來(lái)轉機?

輔助生殖行業(yè)政策頻出

據國家統計局公布的人口數據顯示，2022年末，全國人口141175萬(wàn)人，比上年末減少85萬(wàn)人，出現近61年來(lái)的首次負增長(cháng)。事實(shí)上我國近年來(lái)出生人數和生殖率已經(jīng)出現了大幅下滑，第七次全國人口普查數據顯示，至2020年，中國的總和生殖率已降至1.3的歷史最低水平。

出生人口持續下降和低迷的原因有多種因素，不孕不育群體增多是其中因素之一。據國家統計局發(fā)布的數據顯示，2021年我國育齡夫婦的不孕不育率已經(jīng)攀升至約12%-18%，不孕不育者約有5000萬(wàn)人。在中國，由女性因素引起的不孕不育占40%，由男性因素引起的不孕不育占30%-40%，由男女雙方因素共同引起的不育不孕占20-30%。

不孕癥主要治療方法有三種：常規藥物治療、手術(shù)治療及輔助生殖技術(shù)治療。輔助生殖權威雜志《Reproductive Biology and Endocrinology》指出，有超過(guò)20%的不孕患者，必須借助輔助生殖才能解決生育問(wèn)題。

值得一提的是，輔助生殖醫療費用支出較高，且基本上自費，而隨著(zhù)我國育齡婦女平均初婚年齡的推遲，對輔助生殖需求也逐年攀升。據國家統計局統計，從1990年至2017年，我國育齡婦女平均初婚年齡推遲4歲多，從21.4歲提高到25.7歲，并有繼續走高趨勢;平均初育年齡也從23.4 歲提高到26.8歲。20-29歲育齡婦女生育意愿明顯下降，而30歲以上高齡產(chǎn)婦的生育率占比穩步提高?！叭フ摺钡娜鎸?shí)施促使愈來(lái)愈多家庭受鼓勵或預計會(huì )生育第二個(gè)孩子，高育齡婦女面臨難以受孕的困擾，進(jìn)而增長(cháng)了對輔助生殖服務(wù)的需求。

為了緩解不孕不育群體費用問(wèn)題，近年來(lái)，國家也出臺一系列輔助生殖政策。

除了上述政策以外，此前我國多地先行出臺相關(guān)政策。上海、河南、天津等12個(gè)省市均發(fā)布了《人類(lèi)輔助生殖技術(shù)應用規劃(2021-2025年)》。今年1月1日起，杭州本地的惠民?！拔骱媛?lián)?！毙略隽溯o助生育相關(guān)項目，包括胚胎培養和胚胎移植兩項“試管嬰兒”項目，參保市民可獲得最高3000元的報銷(xiāo)。

輔助生殖行業(yè)的政策頻出，將會(huì )大大降低患者的費用壓力，輔助生殖服務(wù)的可及性將會(huì )增強，受益于相關(guān)政策鼓勵，輔助生殖技術(shù)滲透率將得到極大提升。西南證券預計2023年我國不孕不育率將超過(guò)18%，對比美國30.2%的輔助生殖市場(chǎng)滲透率，我國滲透率僅為7%，預計到2023年有望提升至9.2%。

市場(chǎng)滲透率的提升，也意味著(zhù)國內的輔助生殖市場(chǎng)不斷擴容。根據沙利文及頭豹研究院的數據顯示，我國輔助生殖市場(chǎng)規模從2015年的185.8億元已經(jīng)快速成長(cháng)至2020年的434.1億元。預計從2020-2025年輔助生殖服務(wù)市場(chǎng)規模將以每年14.5%的復合增速增長(cháng)至854.3億元。

龐大的市場(chǎng)，加上政策支持，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)有望迎來(lái)發(fā)展機遇。

輔助生殖的手段可以分為三種，分別是人工受精、體外受精和配子移植，其中體外受精-胚胎移植(IVF)在不孕不育治療手段中最受歡迎。

自1978年世界上首例試管嬰兒誕生以來(lái)，試管嬰兒技術(shù)不斷創(chuàng )新，經(jīng)歷了一代、二代、三代的迭代發(fā)展。一代試管嬰兒，利用精子和卵子在培養基中自然結合的方法解決了女性不孕的問(wèn)題;二代試管嬰兒，即卵胞漿內單精子顯微注射(ICSI)技術(shù)，借助顯微操作系統將篩選出的單個(gè)優(yōu)質(zhì)精子注入卵子內使其受精，解決了男性不育的問(wèn)題;三代試管嬰兒，即胚胎植入前遺傳學(xué)檢測(PGT)，在ICSI的基礎上通過(guò)基因篩選的方式挑選正常的胚胎植入母體。

與前兩代產(chǎn)品相比，三代試管嬰兒PGT技術(shù)能夠幫助生育困難的夫妻(女方高齡、不明原因反復自然流產(chǎn)3次及以上、3次及以上試管嬰兒植入失敗、嚴重畸精子癥、攜帶單基因遺傳病、染色體結構異常等適應癥)進(jìn)行胚胎篩選，提高試管嬰兒技術(shù)的助孕成功率，降低流產(chǎn)率。

盡管三代PGT成功率較高，但其要求也相對較高，因此目前市面上仍以一代和二代試管嬰兒技術(shù)為主。這也很好解釋為何在政策頻出的背景下，貝康醫療業(yè)績(jì)并沒(méi)有太大表現的原因。

自研+收購并行，擴大核心產(chǎn)品矩陣

據智通財經(jīng)APP了解，貝康醫療以PGT起家，核心產(chǎn)品為PGT-A試劑盒。2022年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入1.41億元，同比增長(cháng) 31.3%。其中，公司核心產(chǎn)品PGT業(yè)務(wù)收入8800萬(wàn)元，同比增長(cháng)34.5%，對銷(xiāo)售貢獻占比近60%，核心產(chǎn)品PGT-A試劑盒銷(xiāo)售3799萬(wàn)元，同比增長(cháng)11.8%，低于預期，主要由于部分核心地區受到疫情影響而導致銷(xiāo)售增長(cháng)減緩。但公司高通量測序儀收入2523萬(wàn)元，同比增長(cháng) 95.3%，智能液氮罐銷(xiāo)售541萬(wàn)元，同比增長(cháng)近240%。

綜合毛利0.60億元，同比增長(cháng)16.4%;凈虧損1.23億元，基本上與2021年同期凈虧損額持平。

盡管貝康醫療的PGT已商業(yè)化多年，但銷(xiāo)售收入并不太樂(lè )觀(guān)，反觀(guān)靠其他的產(chǎn)品才取得不錯的營(yíng)收增長(cháng)。

為了擴大核心產(chǎn)品的陣容，貝康也加大研發(fā)投入，2022年公司研發(fā)投入1.20億元，同比增長(cháng)62.5%，其中員工成本增長(cháng)1358萬(wàn)元，臨床實(shí)驗支出增長(cháng)2460萬(wàn)元，耗材、試劑支出增長(cháng) 625 萬(wàn)元。試劑方面，公司的PGT-M和 PGT-SR產(chǎn)品是“十四五”國家重點(diǎn)研發(fā)計劃重點(diǎn)專(zhuān)項，其中PGT-M于2022年6月進(jìn)入臨床試驗患者招募階段，公司預計有望于2024年獲批;PGT-SR產(chǎn)品已獲得國家發(fā)明專(zhuān)利，公司預計2025年有望取得注冊證。

設備方面，DA500基因測序儀已完成性能驗證，能夠實(shí)現PGT-A、PGT-M、PGT-SR 一體化測序，將與公司試劑盒產(chǎn)品形成協(xié)同，公司預計2024 年能夠獲得醫療器械注冊證;BKA-210智能精子質(zhì)量分析儀預計于2023年獲得注冊證;公司液氮罐產(chǎn)品BCT38已獲得注冊證，是首款國產(chǎn)化智慧液氮罐;此外公司還成功研發(fā)了卵子自動(dòng)化凍存系統AOCS。

研發(fā)投入逐年擴大，加上數種核心產(chǎn)品已進(jìn)入臨床試驗階段，2022 年，公司受到疫情影響，在臨床試驗和注冊進(jìn)程方面有所滯后，未來(lái)兩年產(chǎn)品陸續獲證可能性大。核心產(chǎn)品陣容的擴大，也將加強貝康醫療在輔助生殖領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢。

除了自研以外，貝康醫療也采用收購手段，加大輔助生殖產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)。據智通財經(jīng)APP了解，5月15日，貝康醫療擬4000萬(wàn)美元收購BMX Holdco全部股權。

公開(kāi)資料顯示，BMX服務(wù)全球超過(guò)600家診所，擁有各國各產(chǎn)品合計超過(guò)70張注冊證，有成熟的培養液產(chǎn)品。在整個(gè)試管嬰兒中，胚胎的培養液和冷/解凍，技術(shù)壁壘最高。根據蛋殼研究院研究報告數據顯示，2025年這塊市場(chǎng)規模在36億以上，卻是輔助生殖不可或缺的一環(huán)。拿培養液來(lái)講，國內培養液市場(chǎng)主要被進(jìn)口品牌占據，如Vitrolife、Cook、Life Global和SAGE等，其中瑞典Vitrolife和美國Cook在國內的市場(chǎng)占比分別約為70%和20%。

Vitrolife為全進(jìn)口自主研發(fā)品牌，Cook為獲得貝康此次收購標的BMX全品系培養液授權生產(chǎn)，在國內市場(chǎng)通過(guò)Cook銷(xiāo)售渠道進(jìn)行銷(xiāo)售。

目前該領(lǐng)域國內玩家均處于臨床階段，并且，國內公司大部分為國外注冊產(chǎn)品的仿制配方，因為培養液臨床研發(fā)和胚胎驗證十分復雜，國內很難找到大量胚胎成功數據進(jìn)行培養液的臨床研發(fā)，從長(cháng)期來(lái)看等到大規模國產(chǎn)替代產(chǎn)品出來(lái)，周期至少在五到十年。

因此收購BMX不僅彌補國內市場(chǎng)的空缺，貝康也有望打造輔助生殖領(lǐng)域一體化閉環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈，完善自己薄弱環(huán)節。

綜上來(lái)看，盡管貝康的核心產(chǎn)品PGT并沒(méi)有取得很好的收入，但通過(guò)自研及收購多方位布局，在輔助生殖領(lǐng)域形成全鏈條服務(wù)，加上公司自研的產(chǎn)品有望在今年及明年陸續獲證上市，隨著(zhù)新產(chǎn)品的上市，以及政策的推動(dòng)，公司的業(yè)績(jì)也有望實(shí)現較快的增長(cháng)。

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