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拼多多漂亮的二季報,京東送來(lái)“神助攻”?

8月29日,拼多多發(fā)布了2023年第二季度財報,表現再次遠超市場(chǎng)預期,我們一起來(lái)看看它的表現。

季度收入523億元,遠超市場(chǎng)預期的432億,同比增速66.3%,毫無(wú)疑問(wèn)是中概大型科技股中增速最快的;季度經(jīng)營(yíng)利潤127億,同比增速46.2%,經(jīng)營(yíng)利潤率24.3%,雖不是歷史最高,但考慮到多多買(mǎi)菜仍在投入、TEMU在全球攻城拔寨大幅投入,這個(gè)數據表現已經(jīng)非常漂亮,Non-gaap凈利潤146.1億,同比增長(cháng)38.6%,凈利潤率27.9%。


(相關(guān)資料圖)

二季度收入中,廣告及其他服務(wù)(商家付費使用一些軟件等)收入379.3億元,同比增速50.4%,預估季度GMV達到了35%左右,雖然去年Q2首疫情擾動(dòng),這一增速仍然相當可觀(guān),因二季度實(shí)物電商行業(yè)總體增速為12.1%,拼多多大約是其3倍,且廣告收入增速比GMV增速還要快約15個(gè)百分點(diǎn)。

傭金收入達到143.5億,同比增速130.8%,遠超廣告業(yè)務(wù)增速。傭金收入包括多多買(mǎi)菜凈收入、TEMU凈收入、百億補貼部分類(lèi)目傭金、其他商品日常銷(xiāo)售的支付手續費。

根據我們的草根調研和預估,多多買(mǎi)菜季度凈收入——計入傭金收入類(lèi)目,按照供應商供貨與實(shí)際售價(jià)之間的差值計算凈收入——大約50億元,經(jīng)營(yíng)虧損大約在15億元;TEMU二季度創(chuàng )造了大約26億美元的GMV,凈收入(計入方式跟多多買(mǎi)菜類(lèi)似)大約3億美元,即大約21.6億元,經(jīng)營(yíng)虧損大約50億;其余為主站交易支付手續費和百億補貼部分類(lèi)目傭金收入,大約71.9億,其中百億補貼交易傭金大約32億,傭金率大約2.1%;其他商品日銷(xiāo)支付手續收入大約40億。

這意味著(zhù),如果剔除多多買(mǎi)菜和TEMU業(yè)務(wù)的虧損,核心電商的季度盈利規模達到了大約192億元,經(jīng)營(yíng)利潤率達到了42.6%(總收入剔除多多買(mǎi)菜50億和TEMU的21.6億剩余大約451億,192/452=0.426),核心電商是一個(gè)利潤非常豐厚的業(yè)務(wù)。

二季度的營(yíng)收遠超預期,主要得益于消費復蘇驅動(dòng)的核心電商高速增長(cháng),GMV增速料在35%左右,甚至可能更高;其次是百億補貼繼續取得更快增長(cháng),占平臺總體GMV比例達到了15%左右,帶來(lái)了傭金收入加速增長(cháng),去年同期該比例可能剛過(guò)10%;最后是TEMU項目進(jìn)展超預期,去年四季度剛剛開(kāi)始推出的新業(yè)務(wù),短短3個(gè)季度過(guò)去,已經(jīng)在100多個(gè)國家落地生根。

即便剔除TEMU項目帶來(lái)的大約21.6億元收入(去年Q2尚未開(kāi)始),可比部分業(yè)務(wù)的收入同比也達到了59.4%,仍然是非??植赖脑鏊?。

而利潤增速雖不及營(yíng)收增速快,但新業(yè)務(wù)投入取得了靚麗的回報,有了新業(yè)務(wù)增長(cháng),未來(lái)的空間被打開(kāi),長(cháng)期動(dòng)能更加充足。

本季度銷(xiāo)售成本189億,同比提升137.3%,主要因為T(mén)EMU和多多買(mǎi)菜履約成本驅動(dòng),因為多多買(mǎi)菜與TEMU本質(zhì)上都是全托管模式,供應商向拼多多供貨,給予一個(gè)供貨價(jià),拼多多來(lái)控制前端售價(jià),中間的差價(jià)計入傭金類(lèi)目收入,這些收入需要負擔TEMU國內倉庫到海外消費者手中的履約成本,所以它的毛利率肯定會(huì )低于主站這種完全的第三方平臺輕資產(chǎn)模式,多多買(mǎi)菜類(lèi)似,傭金收入需要負擔城市大倉到終端社區的物流費用以及門(mén)店的費用,兩者區別只在于TEMU針對國際市場(chǎng),而多多買(mǎi)菜面向國內市場(chǎng)。

毛利率64.3%,較過(guò)往季度大幅下滑,也是因為T(mén)EMU和多多買(mǎi)菜業(yè)務(wù)進(jìn)展。

本季度營(yíng)銷(xiāo)及市場(chǎng)支出175.4億,同比增長(cháng)54.7%,主要因為T(mén)EMU海外擴張加大了用戶(hù)補貼,同時(shí)國內業(yè)務(wù)也增加了補貼力度,但受益于營(yíng)收更快的增長(cháng),該支出的營(yíng)收占比大幅回落至33.6%,較去年同期下降2.5個(gè)百分點(diǎn),環(huán)比下降9.6個(gè)百分點(diǎn)。人力成本和研發(fā)開(kāi)支控制非常嚴格,兩者合計占營(yíng)收比值僅6.3%,應該是中概股所有公司中最低的比例,人效驚人。

作為參考,我們整理了過(guò)往年度的GMV及國內實(shí)物電商行業(yè)整體規模,以及雙方的比重,2022年拼多多理論上已經(jīng)占據了國內電商行業(yè)26%左右的市占率,當然這個(gè)數據有一定水分,因為各家平臺公布的GMV相較于統計局公布的實(shí)物電商行業(yè)GMV口徑更寬松一些,會(huì )將下單未支付、未發(fā)貨已退款訂單都納入其中,但看它歷年的市場(chǎng)份額趨勢,還是能看出來(lái)拼多多是在明顯增加市占率的。

在經(jīng)濟復蘇勢頭并不是特別強勁的情況下,拼多多為什么能取得這么高的增速?我們認為主要有以下幾點(diǎn)原因:

經(jīng)濟確實(shí)在復蘇,只是相對溫和,就業(yè)和消費信心并不足夠充分的背景下,消費者整體上對價(jià)格更加敏感,像拼多多這樣主打性?xún)r(jià)比的平臺,會(huì )更加受益。

拼多多的高性?xún)r(jià)比心智在強化,且有向中高端人群擴散的趨勢,手機、家電、化妝品等單價(jià)較高的標品,在百億補貼的加持下,逐漸走進(jìn)更多中高端消費群的視野。

拼多多的人效和營(yíng)銷(xiāo)支出都非常高效,以人效為例,它的營(yíng)收同比增長(cháng)了66%,人力及行政開(kāi)支卻大幅下降了28%,這說(shuō)明公司在日常管理方面減少了很多不必要的差旅、培訓、會(huì )務(wù)等支出,流程非常簡(jiǎn)潔高效;而研發(fā)支出雖然增加了1.2個(gè)億,但是它這一年來(lái)增加了新業(yè)務(wù)TEMU,主站和多多買(mǎi)菜也在持續發(fā)展,如果考慮到研發(fā)人員工資本就有年均增長(cháng),這可能意味著(zhù)拼多多研發(fā)團隊人員不僅沒(méi)有擴張,反而略有減少,那么它是如何做到增加了大量新業(yè)務(wù),創(chuàng )造了1.66倍產(chǎn)值的情況下卻不需要增加人手的,這是一個(gè)值得所有人研究的問(wèn)題。

我們已經(jīng)看不到拼多多的年活躍用戶(hù)數,以及它的單用戶(hù)年均消費金額,但是從前述季度GMV增速估計在35%,而過(guò)去一年GMV增速大約30%來(lái)看,它的用戶(hù)年均消費金額肯定是大幅增長(cháng)的,因為用戶(hù)規模在更早之前已經(jīng)接近9億,不太可能大幅增長(cháng)。且我們現在已經(jīng)很少在微信看到拼多多的砍價(jià)鏈接,它通過(guò)拼團、多人團等方式驅動(dòng)用戶(hù)分享購物鏈接,且將大量現金直接發(fā)放給消費者,背后是它對用戶(hù)畫(huà)像的精準把握和定點(diǎn)投放。

海外TEMU擴張過(guò)程中雖然大肆做廣告,給用戶(hù)直接補貼,但是虧損金額也相對可控,特別是考慮到短短幾個(gè)月月活規模已經(jīng)破億,而月度GMV規模已經(jīng)接近10億美金。這些都體現了拼多多高超的人效產(chǎn)出和營(yíng)銷(xiāo)效率。

從行業(yè)競爭的角度看,我們認為拼多多影響更多的實(shí)際上是京東。

由于同樣是平臺模式,很多人天然覺(jué)得拼多多影響最大的是淘寶,但實(shí)際上兩個(gè)平臺在品類(lèi)策略和運營(yíng)邏輯上都有巨大差別,甚至可以說(shuō)是完全錯位的。

拼多多的核心品類(lèi)是農產(chǎn)品以及標品,所有的標品品類(lèi),都需要小心防范拼多多的低價(jià)競爭策略。

但淘寶恰恰是一個(gè)以服飾鞋帽時(shí)尚等品類(lèi)為核心,優(yōu)勢項目在非標品類(lèi)的平臺,它的汽車(chē)用品、家居、裝飾、建材等非標品類(lèi),非常難比價(jià)。而且非標品類(lèi),消費者需要考慮的因素很多,比如顏色、款式、流行度、豐富度等等,價(jià)格只是眾多維度中的一項。

更重要的是,這些品類(lèi)天然需要更豐富的sku來(lái)滿(mǎn)足用戶(hù)需求,比如服裝鞋帽,消費者很害怕撞衫,而且對品牌、調性、氛圍都有各種要求,大量需求是長(cháng)尾、小量、個(gè)性化的,淘寶的底層邏輯是萬(wàn)能,搜索天然適合長(cháng)尾分發(fā)。而拼多多的底層邏輯是推薦,它最擅長(cháng)的是集單,將人群共性的需求集中到若干少量爆款中,驅動(dòng)商家低成本供貨,這種模式對于服飾鞋帽、家居、裝飾等主打個(gè)性化的品類(lèi),是有一定的沖突的。

但在標品領(lǐng)域,拼多多這套打法就比較容易奏效,所以同樣面向女性向用戶(hù),拼多多在化妝品品類(lèi)的進(jìn)展就比女裝、男裝、鞋帽等要成功得多。

而面對3C數碼等大標品,拼多多的邏輯就更容易發(fā)揮作用了,疊加百億補貼的影響,蘋(píng)果、小米、華為等大品牌的手機現在通過(guò)拼多多出貨的情況越來(lái)越普遍。

從品類(lèi)角度看,抖音對淘系的影響可能還要更大一些。

正如劉強東在京東內部強調的,零售業(yè)“低價(jià)是前面那個(gè)1,其他如質(zhì)量、服務(wù)、物流都是后面的0”,經(jīng)濟悲觀(guān)預期下,消費者預期順流而下,滑向低價(jià)平臺趨勢不可避免。

這也是為什么,京東在今年初非常急迫推出百億補貼來(lái)對抗拼多多。

實(shí)際上,京東的行動(dòng)有點(diǎn)晚了,他應該早做準備的。

標品最適合比價(jià),款少,型號透明,價(jià)格是巨大殺傷力,而且現在社會(huì )化物流越來(lái)越成熟,京東自營(yíng)的時(shí)效性已經(jīng)沒(méi)有那么明顯的優(yōu)勢,尤其是在下沉市場(chǎng),其實(shí)選擇京東物流通常也需要1-3天送達,比四通一達快不了多少。

但是,疫情3年,供應鏈被打亂,像京東這種高確定性的平臺受到了消費者的青睞,沒(méi)有辦法消費者沒(méi)得選,這給了京東錯覺(jué),延遲了它的決策機遇。

等到疫情一結束,它的問(wèn)題越發(fā)明顯,從2022年Q4開(kāi)始,京東的自營(yíng)業(yè)務(wù)增速分別是1.2%、-4.3%、3.5%,均遠低于實(shí)物電商行業(yè)增速。

其中日用百貨增速更是低至2.3%、-8.6%、-8.6%,3C數碼增速也沒(méi)好多少。

這里面當然有前置倉、社區團購等新業(yè)務(wù)模式的影響,但拼多多百億補貼對京東低價(jià)心智的侵蝕,以及對標品選百億補貼的強化,對京東的影響也是顯而易見(jiàn)的。

618之前,京東倉促推出百億補貼,我們認為這個(gè)方向顯然是對的,只是一方面貽誤了戰機,另一方面它對第三方供應鏈的控制力現在早已不如拼多多,且它的流量成本遠高于拼多多,這使得京東的百億補貼,某種程度上給了拼多多一記助攻,因為拼多多的消費者心智通過(guò)比較得到了強化,但京東又不得不做,不然它的低價(jià)心智將流失得更快。

最后我們來(lái)聊一聊估值吧,拼多多主站的根基基本上已經(jīng)比較穩定了,未來(lái)如果樂(lè )觀(guān),可以繼續增加市場(chǎng)份額,中性也可以跟隨行業(yè)平均增速擴大GMV規模到5萬(wàn)億以?xún)?,悲觀(guān)情況下也可以守住現有的銷(xiāo)售規?!@是考慮到經(jīng)濟較大幅度下行,整個(gè)社會(huì )消費品零售額滑坡的情況下。

那么我們可以根據它的主站給予樂(lè )觀(guān)預期25倍估值、中性預期18倍估值、悲觀(guān)預期12倍估值,以目前年度大約800億經(jīng)營(yíng)利潤來(lái)看,分別對應大約20000億、14400億和9600億的估值,分別為2747億、1978億、1319億美元。

TEMU業(yè)務(wù)還處于初級階段,但考慮到它的高成長(cháng)性以及用戶(hù)規模,參考Shein當前600億美元的估值,我們給予它200億美元估值。

多多買(mǎi)菜年度GMV預計可以達到2000億左右,若以最終2%(參考沃爾瑪)的利潤率,意味著(zhù)一年40億利潤,給予18倍估值,對應大約100億美元。

新業(yè)務(wù)面臨更多不確定性,我們給它再打個(gè)7折,合計對應大約210億美元估值。

這意味著(zhù)當下的拼多多,悲觀(guān)預期下可以給予1529億美元估值,中性預期下可以給予2188億美元估值,樂(lè )觀(guān)預期下可以給予2957億美元估值。

這意味著(zhù),在1500億美元以下,拼多多的安全邊際是非常高的,如果你一定要給新業(yè)務(wù)0估值,單單是主站業(yè)務(wù),即便在預期未來(lái)整體消費萎縮,拼多多的GMV規模不再增長(cháng)的極端情況下,1300億美元也是非常安全的邊際。

本文來(lái)源:走馬財經(jīng),原文標題:《簡(jiǎn)評拼多多二季報:京東神助攻 TEMU領(lǐng)風(fēng)騷》

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