今年上半年，景氣度較高的行業(yè)集中在資源類(lèi)板塊。其中有色金屬業(yè)績(jì)增速領(lǐng)跑全行業(yè)，實(shí)現109.39%凈利潤增速。業(yè)績(jì)高歌猛進(jìn)的上半年結束后，以洛陽(yáng)鉬業(yè)（03993）、紫金礦業(yè)（02899）為代表的企業(yè)便遭到資本市場(chǎng)冷遇。以洛陽(yáng)鉬業(yè)為例，公司H股自9月開(kāi)始進(jìn)入下跌通道，至今仍在震蕩中尋底。

10月23日，洛陽(yáng)鉬業(yè)公布盈喜的三季報業(yè)績(jì)：期內，公司取得營(yíng)業(yè)收入1324.69億元(單位：人民幣下同)，同比增加4.67%;歸屬于上市公司股東的凈利潤53.06億元，同比增加49.12%;基本每股收益0.248元。這份延續高增長(cháng)的業(yè)績(jì)，是否能為公司疲軟的股價(jià)注入一劑強心針，還需要探究財報的質(zhì)地如何。

銅鈷產(chǎn)品量?jì)r(jià)齊跌Q3業(yè)績(jì)環(huán)比下滑

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洛陽(yáng)鉬業(yè)主要從事銅、鈷、鉬、鎢、鈮、磷肥及金礦產(chǎn)的采選、冶煉和深加工業(yè)務(wù)，擁有較為完整的一體化產(chǎn)業(yè)鏈條。目前，洛陽(yáng)鉬業(yè)是全球最大的白鎢生產(chǎn)商和第二大的鈷、鈮生產(chǎn)商，也是全球前五大鉬生產(chǎn)商和領(lǐng)先的銅生產(chǎn)商，磷肥產(chǎn)量位居巴西第二位，同時(shí)公司基本金屬貿易業(yè)務(wù)位居全球前三。

洛陽(yáng)鉬業(yè)的業(yè)績(jì)波動(dòng)與有色金屬行業(yè)的周期性有關(guān)。因此，為了平滑周期，洛陽(yáng)鉬業(yè)布局多元產(chǎn)品組合。期內，洛陽(yáng)鉬業(yè)各板塊運營(yíng)良好。剛果金業(yè)務(wù)銅（TFM）、鈷產(chǎn)量分別為18.74萬(wàn)噸和1.53萬(wàn)噸，同比增幅分別為23.02%及37.63%；中國業(yè)務(wù)鉬、鎢產(chǎn)量分別為11461噸和6003噸，同比分別下降3.43%及6.89%；巴西鈮、磷產(chǎn)量分別為6924噸和85.65萬(wàn)噸，同比分別增長(cháng)10.43%及2.19%；澳洲NPM（80%權益）銅、金產(chǎn)量分別為16940噸和12396盎司，同比減少3.66%及18.51%。埃珂森金屬貿易業(yè)務(wù)銷(xiāo)售量461.4萬(wàn)噸。主要產(chǎn)品產(chǎn)量攀升疊加主要產(chǎn)品鈮、磷、鉬、鎢市場(chǎng)價(jià)格上漲，洛陽(yáng)鉬業(yè)凈利潤延續中報的高增長(cháng)。

然而聚焦到第三季度而言，洛陽(yáng)鉬業(yè)業(yè)績(jì)表現并不如意：實(shí)現營(yíng)收07億元，環(huán)比下降13.8%，歸母凈利潤11.58億元，環(huán)比下滑50.8%。業(yè)績(jì)環(huán)比下滑主因在于銅、鈷銷(xiāo)售量?jì)r(jià)齊跌。2022年上半年銅鈷業(yè)務(wù)毛利潤占公司總毛利47%，是公司盈利重要來(lái)源，而在2022第三季度銅、鈷價(jià)格環(huán)比大幅下滑。

國信證券研報指出，2022Q1-Q3LME銅現貨結算價(jià)分別為9997美元/噸、9513美元/噸及7745美元/噸，現貨鈷價(jià)分別為53.0萬(wàn)元/噸、49.2萬(wàn)元/噸及34.6萬(wàn)元/噸。銅、鈷銷(xiāo)量方面，受剛果(金)物流及其他因素影響， 2022Q3公司TFM銅金屬銷(xiāo)量?jì)H為1.5萬(wàn)噸，環(huán)比二季度下滑76.6%，TFM 鈷金屬銷(xiāo)量?jì)H為1358噸，環(huán)比二季度下滑 72.6%。銅、鈷產(chǎn)品量?jì)r(jià)齊跌是導致公司三季報業(yè)績(jì)環(huán)比下滑的主要原因。

費用端來(lái)看，管理費用大幅增長(cháng)導致期間費用率增加。2022Q1-Q3 公司銷(xiāo)售期間費用率2.33%，較中報 2.03%提升 0.3個(gè)百分點(diǎn)。其中Q3三費總計11.59億元，其中銷(xiāo)售費用0.25億元，環(huán)比下降29.68%;財務(wù)費用4.66億元， 環(huán)比下降18.85%;管理費用6.68億元，環(huán)比增長(cháng)85.00%。

值得關(guān)注的是，洛陽(yáng)鉬業(yè)加速項目建設與投產(chǎn)。根據三季報，TFM 混合礦項目與 KFM 項目?jì)蓚€(gè)項目均在按計劃推進(jìn)，預計達產(chǎn)后TFM銅鈷礦將增加銅年產(chǎn)量20萬(wàn)噸、鈷年產(chǎn)量1.7萬(wàn)噸，KFM將增加銅年產(chǎn)量9萬(wàn)噸、鈷年產(chǎn)量3萬(wàn)噸，公司銅鈷產(chǎn)能將實(shí)現大幅度提升，洛陽(yáng)鉬業(yè)鈷產(chǎn)能將超過(guò)7萬(wàn)噸，助推公司成為全球最大的鈷生產(chǎn)商。

靠“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”熨平周期或恐高負債難解

有色金屬產(chǎn)品價(jià)格受供需關(guān)系等影響波動(dòng)較大，具有明顯周期性，因此行業(yè)中公司的業(yè)績(jì)也會(huì )隨之波動(dòng)，這是可以理解的。然而，作為上市公司最重要的任務(wù)，便是如何熨平行業(yè)周期，降低業(yè)績(jì)波動(dòng)性，使公司業(yè)績(jì)不至于忽高忽低，賺一年虧一年。洛陽(yáng)鉬業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)不可避免地會(huì )出現周期性波動(dòng)。如2018年，公司凈利潤同比增長(cháng)近70%；而2019年凈利潤同比下降59.94%。

而為了應對金屬產(chǎn)品的周期性，洛陽(yáng)鉬業(yè)也做了部署——瘋狂收購買(mǎi)礦。公開(kāi)資料顯示，洛陽(yáng)鉬業(yè)2013年以8.2億美元的價(jià)格，收購澳大利亞北帕克斯銅金礦NPM80%權益；2016年收購巴西的鈮磷業(yè)務(wù)和剛果(金)銅鈷業(yè)務(wù)TFM56%股權；2017年收購TFM24%股權，對TFM權益提升至80%；2018年參股華越鎳鈷30%股權，布局印尼6萬(wàn)噸鎳鈷濕法冶煉項目；2020年收購剛果(金)KFM銅鈷礦95%的權益。

在一系列收購動(dòng)作之后，洛陽(yáng)鉬業(yè)的資源品種不只是鉬、鎢、鈷，還有銅、磷、鈷、鎳等產(chǎn)品。這讓公司能夠享受不同資源品種價(jià)格周期輪動(dòng)帶來(lái)的收益，避免因金屬產(chǎn)品的周期性波動(dòng)帶來(lái)業(yè)績(jì)大幅變動(dòng)。去年下半年以來(lái)，全球流動(dòng)性持續寬松，大宗商品的價(jià)格持續上漲，公司掌握銅、鈷、鉬、鎢、鈮和磷等全球優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源，受益明顯，整體盈利水平才得到了提升。

然而，連續大手筆收購，需要的是巨額資金。在這一系列買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)之下，洛陽(yáng)鉬業(yè)面臨了高負債問(wèn)題。數據顯示，2018年以來(lái)，公司資產(chǎn)負債率不斷上升，2021年達到70%。截至2022年第三季度末，公司資產(chǎn)負債率達64%，較2021年有所下降。除了不斷收購礦產(chǎn)外，洛陽(yáng)鉬業(yè)還布局了有金屬貿易業(yè)務(wù)，其子公司IXM主要經(jīng)營(yíng)銅、鋁、鉛、鋅以及鈷、鈮等，主要業(yè)務(wù)地區包括中國、拉美、北美和歐洲。2020年和2021年，IXM分別實(shí)現歸母凈利潤7.7億和8.7億，分別占公司歸母凈利潤的33%和17%，對公司利潤貢獻顯著(zhù)。2022年前三季度礦產(chǎn)貿易的精礦產(chǎn)品采購量及銷(xiāo)售量均同比增長(cháng)，而精煉金屬產(chǎn)品的采購量及銷(xiāo)售量分別同比減少19.96%及18.11%。簡(jiǎn)言之，規模龐大的貿易業(yè)務(wù)對應的是規模龐大的衍生品業(yè)務(wù)，大宗商品貿易公司倒在這一金融工具之下的不在少數，因此洛陽(yáng)鉬業(yè)開(kāi)展金屬貿易業(yè)務(wù)的潛在風(fēng)險可想而知。

在周期性與高負債的雙重不穩定中，洛陽(yáng)鉬業(yè)牽手寧德時(shí)代，布局新能源金屬領(lǐng)域。正如上文所言，一旦TFM 混合礦項目與 KFM 項目?jì)蓚€(gè)項目產(chǎn)能釋放，洛陽(yáng)鉬業(yè)將成為全球最大的鈷供應商。而鈷是鋰電池的重要原材料。9月30日晚，洛陽(yáng)鉬業(yè)公告宣布，寧德時(shí)代將入股公司成為二股東，這將深化雙方的合作，有利于公司進(jìn)一步拓展產(chǎn)品組合，提升行業(yè)影響力?？偟脕?lái)說(shuō)，洛陽(yáng)鉬業(yè)需要和下游優(yōu)秀企業(yè)戰略合作來(lái)緩解其周期和高負債壓力，而寧德時(shí)代或許是一個(gè)好的開(kāi)頭。