房地產(chǎn)行業(yè)又出政策利好，近日中國人民銀行授權全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，貸款市場(chǎng)報價(jià)利率（LPR）1年期及5年期均下調10個(gè)基點(diǎn)，隨后各地銀行房貸利率跟著(zhù)下調10個(gè)基點(diǎn)。

【資料圖】

實(shí)際上，從去年下半年開(kāi)始，資本市場(chǎng)及貨幣市場(chǎng)均在給房地產(chǎn)行業(yè)開(kāi)融資綠燈，包括在股權、債權以及銀行借款上不斷優(yōu)化成本及融資門(mén)檻，目的是為促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)合理發(fā)展，度過(guò)艱難時(shí)期。而行業(yè)經(jīng)過(guò)中長(cháng)期的低谷期后，在政策持續刺激下，逐步恢復了點(diǎn)血氣，于今年2月份開(kāi)始銷(xiāo)售額恢復增長(cháng)。

而作為房地產(chǎn)行業(yè)延伸出來(lái)的物業(yè)管理行業(yè)，興衰與共，主要為大部分物業(yè)管理公司由房地產(chǎn)公司分拆，在管面積依賴(lài)母體。2022年，在港上市的物業(yè)股業(yè)績(jì)普遍下滑，利潤腰斬，由盈轉虧的標的也不在少數，比如時(shí)代鄰里（09928）。在物業(yè)管理行業(yè)，獲取第三方資源能力成為評價(jià)標的業(yè)績(jì)核心指標。

時(shí)代鄰里是規模較小的行業(yè)標的，2022年收入規模為26.06億元，凈虧損2.14億元，不過(guò)相比于其他港股上市標的，對母體依賴(lài)度低，2022年來(lái)自第三方物業(yè)開(kāi)發(fā)商的在管面積占比達74.6%。不過(guò)市場(chǎng)并不看好，從2020年下半年至今，該公司市值跌去了96%，已跌無(wú)可跌，那么可以博反彈嗎？

是否值得博反彈，主要看兩點(diǎn)：一是基本面是否惡化；二是行業(yè)拐點(diǎn)是否來(lái)臨。

基本面未惡化，核心業(yè)務(wù)強勁

智通財經(jīng)APP了解到，時(shí)代鄰里為時(shí)代集團旗下的物業(yè)管理平臺，從事業(yè)務(wù)包括物業(yè)管理服務(wù)、非業(yè)主增值服務(wù)、社區增值服務(wù)以及其他專(zhuān)業(yè)服務(wù)，物業(yè)管理為核心業(yè)務(wù)，收入貢獻超過(guò)70%。2018-2021年，該公司收入及凈利潤復合增速分別為57.5%及69.7%，2022年收入中斷增長(cháng)，凈利潤轉虧2.14億元。

該公司業(yè)績(jì)收入出現波動(dòng)，主要為2022年疫情嚴控下，社區增值及非業(yè)主增值服務(wù)均受到影響，收入下滑，但核心業(yè)務(wù)物業(yè)管理服務(wù)依然保持增長(cháng)趨勢，主要控股股東存量房及第三方持續開(kāi)拓帶來(lái)的在管面積擴張。

過(guò)去三年，時(shí)代鄰里物業(yè)管理服務(wù)業(yè)務(wù)收入復合增速35.8%，在管面積復合增速31.33%，其中來(lái)自時(shí)代中國及第三方在管面積復合增速分別為19%及36.52%，占比分別為25.4%及74.6%。截至2022年，該公司在在管物業(yè)管理項目（不含城市公共服務(wù)27個(gè)項目）956個(gè)，有108項合約物業(yè)管理項目尚未移交予管理，面積占比13%。

物業(yè)管理業(yè)務(wù)保持較高的增長(cháng)，主要為該公司積極開(kāi)拓第三方物業(yè)開(kāi)發(fā)公司項目，在類(lèi)型上以住宅物業(yè)為主，占比超過(guò)50%，而在城市擴張方面，目前已覆蓋88個(gè)城市，其中深耕于大灣區共9個(gè)城市，合計在管面積占比41%，此外該公司積極開(kāi)拓華中地區市場(chǎng)，2022年表現搶眼。第三方成為物業(yè)管理業(yè)務(wù)的核心驅動(dòng)，在這塊業(yè)務(wù)上不僅基本面穩固，同時(shí)因行業(yè)萎靡而脫穎而出。

不過(guò)社區增值及非業(yè)主增值兩個(gè)業(yè)務(wù)表現就沒(méi)那么好，2022年受疫情影響，收入分別下滑31%及60.5%，收入份額分別為14.53%及6%。社區增值服務(wù)包括公共空間租賃及停車(chē)位管理及生活服務(wù)，生活服務(wù)受疫情影響較大，收入下滑達40%；非業(yè)主增值包括協(xié)銷(xiāo)服務(wù)、施工現場(chǎng)服務(wù)、開(kāi)荒清潔服務(wù)、城市更新項目服務(wù)及房屋中介服務(wù)，均呈現不同程度下滑，其中占比較高的協(xié)銷(xiāo)服務(wù)下滑64.2%。此外，該公司還有專(zhuān)業(yè)服務(wù)項目，包括智聯(lián)科技、電梯服務(wù)及城市公共服務(wù)，對業(yè)績(jì)貢獻較低，但整體呈現穩定增長(cháng)的趨勢，2020-2022年收入復合增速22.5%。

就業(yè)務(wù)體系而言，時(shí)代鄰里成長(cháng)根基未發(fā)生改變，物業(yè)管理在第三方項目帶動(dòng)下保持強勁增長(cháng)，這也成為其在同行的競爭優(yōu)勢，社區增值及非業(yè)主增值業(yè)績(jì)影響因素消除，借助物業(yè)管理資源，預計將重回增長(cháng)通道。根據未管理的項目、行業(yè)復蘇及業(yè)務(wù)判斷，預計2023年該公司收入將恢復雙位數的增長(cháng)。

減值造成虧損，盈利下行空間有限

時(shí)代鄰里核心業(yè)務(wù)成長(cháng)未受行業(yè)及疫情明顯影響，且受影響業(yè)務(wù)具有修復預期，但盈利能力卻受到很大影響，相比于收入，投資者可能更看重公司的盈利能力。

智通財經(jīng)APP了解到，過(guò)去三年，該公司毛利率呈現持續下降趨勢，累計下降了8.9個(gè)百分點(diǎn)至21.3%。所有業(yè)務(wù)毛利率水平都有不同程度下降，其中物業(yè)管理毛利下降6.3個(gè)百分點(diǎn)至21.9%，社區增值、非業(yè)主增值及其他專(zhuān)業(yè)服務(wù)分別下滑18.1個(gè)、23.4個(gè)及11.3個(gè)百分點(diǎn)至32.9%、6.4%及6.9%。

除了毛利率下滑外，費用率也在上升，2022年銷(xiāo)售及行政費用率合計為14.3%，較2020年上升1.39個(gè)百分點(diǎn)，減值虧損大幅提升，2022年為3.72億元，其中應收款減值高達3.58億元，占比收入13.74%。減值率和兩項費用率合計為28%，遠高于毛利率水平，扣除毛利率，虧損率6.74%。

目前核心問(wèn)題，是虧損的原因以及持續性。首先毛利率下降由于疫情導致單價(jià)降低，在供應端行業(yè)不景氣下，降低物業(yè)管理費獲取市場(chǎng)為明智之舉，該公司核心業(yè)務(wù)利潤率雖有所下降，但收入仍是增長(cháng)的，不可抗力消除后，該影響不具有持續性；費用率其實(shí)還算穩定，上升主要是業(yè)務(wù)擴張導致行政支出增加。

而減值虧損則是房地產(chǎn)客戶(hù)應收款拖欠導致，這和行業(yè)緊密相關(guān)，房地產(chǎn)行情頻出暴雷信息，融資端受到巨大影響，同時(shí)需求端大幅下滑，也導致大部分地產(chǎn)公司回款困難，沒(méi)資金就無(wú)法滿(mǎn)足應付款的支付。不過(guò)今年融資端寬松，資金得到緩解，預計收款相對順暢，該公司還有8億元的應收款，今年減值空間不大。

行業(yè)緩慢復蘇，估值底部值博率高

行業(yè)仍是影響時(shí)代鄰里基本面最大的變數，房地產(chǎn)行業(yè)融資及需求環(huán)境改善后，預計對物業(yè)管理行業(yè)有一定的提振。

物業(yè)管理行業(yè)近幾年發(fā)展較快，2016-2021年市場(chǎng)規模復合增速達到12%，但2021年底以來(lái)，大量項目的延期交付，增加了物業(yè)管理公司業(yè)績(jì)不確定性，這也導致了2022年的行業(yè)收入的波動(dòng)。數據顯示，57家在港上市的物業(yè)管理標的于2022年收入仍穩增長(cháng)，但凈利潤下滑達44.2%。

行業(yè)利潤下滑普遍特征是毛利率下行以及應收款的減值，部分標的于過(guò)去幾年通過(guò)收并購得到迅速擴張，但也導致商譽(yù)值較大的也存在減值風(fēng)險，時(shí)代鄰里商譽(yù)減值約八千萬(wàn)元，但商譽(yù)值較低，截至2022年為4.85億元。其實(shí)2023年行業(yè)可見(jiàn)復蘇，在于：一是地產(chǎn)行業(yè)銷(xiāo)售數據明顯改善；二物業(yè)管理仍存在存量市場(chǎng)競爭空間。

今年從2月份開(kāi)始，地產(chǎn)行業(yè)逐步復蘇，據中指研究院數據，今年1-5月，TOP100房企銷(xiāo)總額為29661億元，同比增長(cháng)8.4%；物業(yè)管理行業(yè)在管理面積近300億平方米，但每年新增房屋竣工面積以及銷(xiāo)售面積保證存量面積呈中單位數的增速。行業(yè)集中度低，競爭力較為分散，參與者通過(guò)收購及獲取第三方資源迅速擴張市場(chǎng)份額。

時(shí)代鄰里在第三方資源上較同行有更大的優(yōu)勢，此外，該公司賬上有8.1億元的現金，占比總資產(chǎn)為27.6%，擴張資金較為充裕。預計2023年，在收購及第三方獲客上會(huì )有較大的支出安排，同時(shí)該公司多元業(yè)務(wù)體系下，行業(yè)轉暖驅動(dòng)增值服務(wù)業(yè)務(wù)預計也將恢復增長(cháng)。該公司規模雖小，但競爭力并不低，業(yè)績(jì)預期高。

市值縮水超過(guò)九成，但時(shí)代鄰里基本面堅挺，行業(yè)有所復蘇，政策面持續支持，預計業(yè)績(jì)增長(cháng)趨勢仍強勁，而估值位于底部，值博率高。

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