（原標題：運輸路線(xiàn)重構，全球油運超級大周期明年開(kāi)啟！“油運茅”盈利加速兌現）

紅周刊 特約 | 倪文濤

2022年以來(lái)，原油運輸板塊成為地緣沖突下表現最好的行業(yè)之一。在全球地緣沖突不斷以及能源供需錯位的大背景下，原油運輸貿易路線(xiàn)重構，油運運輸距離拉長(cháng)將驅動(dòng)油運行業(yè)開(kāi)啟前所未有的大周期。

(資料圖片)

油運行業(yè)周期向上的方向確定性極強，俄羅斯和烏克蘭地緣沖突發(fā)生之后加速了原油運價(jià)上行。

截至2022年11月8日，原油運輸指數（BDTI）為1857點(diǎn)，年內上漲1071點(diǎn);成品油運輸指數（BCTI）為1244點(diǎn)，年內上漲456點(diǎn)。截至2022年第三季度，全球各大油運公司均扭虧轉盈。往后看，12月5日歐盟對俄原油制裁正式落地以及2023年1月國際海事組織將正式實(shí)施的碳排放相關(guān)規定，都將繼續推高油運市場(chǎng)的景氣度，全球主要油運上市公司的盈利也將在明年加速兌現。

油運運輸可以分為原油和成品油運輸兩個(gè)大類(lèi)（詳見(jiàn)表1、表2）。原油海運主要的船型是超大型油輪（VLCC）、蘇伊士型油輪（Suezmax）、阿芙拉型油輪（Aframax）和巴拿馬型油輪（Panamax）。其中超大型油輪在任何情況下都無(wú)法通過(guò)巴拿馬運河以及滿(mǎn)載時(shí)無(wú)法通過(guò)蘇伊士運河；蘇伊士型油輪是指能在滿(mǎn)載狀況下通過(guò)蘇伊士運河的油輪；阿芙拉型油輪為航速較快、運距較短的油輪；巴拿馬型油輪則是船寬上限為32.31米能夠通過(guò)巴拿馬船閘的油輪。

成品油海運主要的船型是LR、MR和更小的Handy。其中LR（Large Range）遠程成品油輪又分為L(cháng)R1和LR2。在原油海運中阿芙拉型油輪運輸成品油時(shí)被稱(chēng)為L(cháng)R2。Handy型油輪是指運載量2萬(wàn)～4萬(wàn)載重噸之間，通常僅用于地中海、黑海相關(guān)海域內。

原油消費需求增速雖放緩

油運距離拉長(cháng)催化超級大周期

雖然全球經(jīng)濟放緩導致原油消費需求增速放緩，但是俄羅斯和烏克蘭地緣沖突發(fā)生之后，俄羅斯原油被迫從原先的運往歐洲國家為主轉而運往遠東國家，例如印度和中國。由于美國、英國和加拿大對俄羅斯的貿易禁令已經(jīng)落地實(shí)行，使全球油運貿易路線(xiàn)重構，油運距離拉長(cháng)直接催化油運行業(yè)的超級大周期。

目前的情況是來(lái)自俄羅斯烏拉爾地區的原油，在波羅奈斯克港口(Poronaisk)或者烏斯季盧加港口、盧加港口(Ust-Luga)裝上阿芙拉型油輪，短途運往歐洲的漢堡或者鹿特丹。2022年12月5日和2023年2月5日歐盟分別開(kāi)始制裁俄羅斯原油和成品油的出口，俄羅斯將不得不通過(guò)較低效能的路徑運往亞洲。

因為油田的運作一刻不會(huì )停歇，目前卻沒(méi)有一條通往亞洲的管道，當俄羅斯儲油設施裝滿(mǎn)時(shí)，惟一的途徑只能是通過(guò)油輪將原油運往印度和中國。目前應對的方法是俄羅斯必須先用阿芙拉型油輪通過(guò)船舶轉運的方式將原油從近海轉運至超大型油輪（VLCC），這需要花費數周時(shí)間。轉運完成后超大型油輪（VLCC）將向東航行兩個(gè)月，卸貨返回波羅的海，同樣需要兩個(gè)月。

俄羅斯原油在之前的經(jīng)濟活動(dòng)周期大約需要1～2周的時(shí)間，現在必須延長(cháng)至4個(gè)月時(shí)間，這將進(jìn)一步加劇船舶運力短缺以及運費上升。

運輸周期的顯著(zhù)延長(cháng)會(huì )導致需要增加80艘以上的超大型油輪（VLCC）才能真正將原油運往中遠東。

今年以來(lái)，美國為了應對高通脹，持續釋放原油戰略?xún)?，特別是第三季度以來(lái)加速釋放，美灣原油出貨帶動(dòng)了近期運價(jià)的強勢上漲。近日拜登政府宣布12月釋放1500萬(wàn)桶戰略?xún)?，包含在此前宣布?.8億桶總量范圍內。隨著(zhù)不斷加速釋放戰略?xún)?，美國原油戰略?xún)浣抵两?0年來(lái)最低點(diǎn)。拜登表示，如果WTI原油價(jià)格低于67～72美元/桶，美國將購買(mǎi)原油以補充戰略?xún)?。因此，后續一旦原油價(jià)格有所回落將會(huì )對油運需求形成有利支撐。

需求方面，對俄羅斯原油和成品油的出口制裁拉長(cháng)了油運運輸距離，疊加全球原油低庫存，為此輪油運行業(yè)超級大周期打下了堅實(shí)的基礎。

在手訂單對應運力增長(cháng)逐年放暖

船隊老齡化+環(huán)保新政加速運價(jià)上漲

從油輪供給來(lái)看，短期新增較少，老齡化程度高，而且待出清數量持續增加，在手訂單對應的運力增長(cháng)逐年放暖。

截至2022年10月，全球油輪船隊運力為6.7億載重噸，同比增長(cháng)2.6%，目前船廠(chǎng)內的在手訂單為3000萬(wàn)載重噸，占比4.5%。船塢產(chǎn)能緊張，潛在供給受限。新增大量新船訂單需要等到2027年交船。目前至2026年的船塢產(chǎn)能已經(jīng)被訂單填滿(mǎn)，主要的原因是過(guò)去兩年LNG船和集裝箱船市場(chǎng)景氣度較高，新下訂單量較大，占據了大部分船廠(chǎng)的船臺排期。即使未來(lái)油運運價(jià)進(jìn)一步上漲，船東開(kāi)始下單造船，交船時(shí)間也會(huì )受到一定推遲。

全球油輪船隊老齡化顯著(zhù)將影響有效運力，未來(lái)環(huán)保政策生效制約在即，進(jìn)一步降低運力。根據行業(yè)規則，15年以上的超大型油輪（VLCC）被認定為老齡船，產(chǎn)能利用率會(huì )下滑20%左右，超過(guò)20年的油輪產(chǎn)能利用率會(huì )進(jìn)一步下滑。

截至2022年9月，超大型油輪（VLCC）的船齡結構中，船齡20年以上的占比為13.3%，船齡15～19年的占比為15.5%，船齡10～14年的占比為27.4%，船齡5～9年的占比為18.6%，船齡4年以下的占比為25.2%，船齡15年以上的占比接近30%。隨著(zhù)2023年1月環(huán)保公約生效，將加速老齡船退出市場(chǎng)，有效運力進(jìn)一步下降。

碳中和環(huán)保政策約束影響存量油輪航速。其中，EEXI（現有船舶能效）指數和CII（碳強度）指數分別會(huì )對船舶的硬件設計和實(shí)際航行的相關(guān)標準做出規定。

EEXI指數為碳排放強度理論計算值，要求現有船舶在2023年的年度檢驗中一次性滿(mǎn)足所要求EEXI值，并頒發(fā)證書(shū)，如無(wú)法滿(mǎn)足，可以通過(guò)限制主機功率、使用節能裝置或切換至替代燃料等措施來(lái)達到要求的EEXI值。

CII指數為船舶實(shí)際營(yíng)運性指標，采用年度能效比（AER）作為指標，船舶將會(huì )被給予A-E的評級，評級為D和E的船舶將需要提交能效改進(jìn)措施。降速航行可以作為直接應對的措施，但是會(huì )影響有效的油運供給，加速運價(jià)的上漲。

現貨運價(jià)遠超盈虧平衡點(diǎn)

“油運茅”盈利加速兌現

數據顯示（詳見(jiàn)表3、表4），全球主要原油運輸上市公司船隊總運力從大至小分別為：中遠海能、Euronav、招商輪船、Frontline、DHT Holdings、Teekay Tanker和Nordic American。全球主要成品油運輸上市公司船隊總運力從大至小分別為：Scorpio Tankers、TORM、中遠海能、Frontline、招商南油、Tsakos Energy和Teekay Tanker。

綜合來(lái)看，中遠海能的原油、成品油輪船共計160艘，2352萬(wàn)載重噸，油輪船隊運力規模世界第一，覆蓋了全球主流的油輪船型，是全球船型最齊全的油輪船隊。參與投資的LNG船舶數已達49艘，LNG運輸船隊規模穩步增長(cháng)。其中自有VLCC為49艘，運輸量1501萬(wàn)載重噸，平均船齡9.6年。

中遠海能內貿業(yè)務(wù)份額穩定，外貿油運提高向上彈性。在內貿原油運輸市場(chǎng)的市占率高達55%以上，供需格局穩定，貢獻穩定利潤；中遠海能外貿油運船隊運力規模大，船型全，為全球最大油輪船隊，可以更好把握不同區域、不同航線(xiàn)、不同船型的機會(huì )，同時(shí)內外貿聯(lián)動(dòng)、原油和成品油聯(lián)動(dòng)也為公司運力調配提供了更大空間。

中遠海能外貿油運在2022年第三季度單季度開(kāi)始實(shí)現盈利，2022年第四季度盈利彈性開(kāi)始體現。2022年第三季度中遠海能實(shí)現歸母凈利潤4.81億元，環(huán)比增長(cháng)259.5%，主要得益于超大型油輪（VLCC）虧損減少，以及中小船型的盈利貢獻。

根據船隊盈利彈性測算，船隊運價(jià)水平在公司盈虧平衡點(diǎn)以上每波動(dòng)1萬(wàn)美元，毛利額增長(cháng)約10億元人民幣，盈利彈性極強。

截至2022年11月9日，超大型油輪（VLCC）主要航線(xiàn)現貨運價(jià)已經(jīng)突破9萬(wàn)美元/天，蘇伊士型主要航線(xiàn)現貨運價(jià)約為6萬(wàn)美元/天，阿芙拉型主要航線(xiàn)現貨運價(jià)已經(jīng)突破10萬(wàn)美元/天，巴拿馬型主要航線(xiàn)現貨運價(jià)約為7萬(wàn)美元/天。中遠海能綜合單船的盈虧平衡點(diǎn)約為2.5萬(wàn)美元/天，且80%以上油輪簽訂即期合約。因此，當油運行業(yè)運價(jià)明顯高于盈虧平衡點(diǎn)時(shí)，公司將充分享受運價(jià)上漲帶來(lái)的業(yè)績(jì)彈性。作為全球原油運輸船隊規?，F有運力第一的中遠海能將受益于本輪油運行業(yè)大周期成長(cháng)為“油運茅”。

（作者系大樸資產(chǎn)固定收益研究員。本文已刊發(fā)于11月12日《紅周刊》，文中觀(guān)點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)，提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）

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