2022年是全球高通脹、利率上升、俄烏沖突和疫情深度影響全球經(jīng)濟的一年，美國加速加息、地緣政治沖突升級、疫情反復、產(chǎn)業(yè)政策變化劇烈……實(shí)體經(jīng)濟周期調整，也導致了金融市場(chǎng)的低迷共振，連續兩年的市場(chǎng)大跌在國內資本市場(chǎng)也比較少見(jiàn)。百億私募正心谷擅長(cháng)深度產(chǎn)業(yè)研究，專(zhuān)注創(chuàng )新和變化，但投資風(fēng)格也在短期遭遇了挑戰。然而，挑戰中孕育著(zhù)機遇。

2023年初，疫情政策放開(kāi)，A股、港股市場(chǎng)處于中期底部，市場(chǎng)很可能會(huì )出現估值預期與盈利共同擴張。具備核心優(yōu)勢的中游制造業(yè)企業(yè)蓬勃發(fā)展，消費和互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域逐漸回暖，醫藥行業(yè)觸底回升。

(資料圖片僅供參考)

本文依據正心谷投研團隊在與客戶(hù)的多場(chǎng)交流會(huì )上分享的2023年度策略整理得出，包括重點(diǎn)行業(yè)機會(huì )展望和深度研究心得，對過(guò)去兩年資本市場(chǎng)的投資復盤(pán)，交流其他投資者關(guān)心的問(wèn)題。

摘要：

1.2023年相比2022年是一個(gè)更加可為的市場(chǎng)。

2.指數層面，中國市場(chǎng)已經(jīng)連續兩年較大調整，繼續調整空間不大。

3.估值層面，一些板塊經(jīng)過(guò)深度調整后估值處于較低水平。

4.過(guò)去兩年對市場(chǎng)的制約因素正在改善。

5.資本市場(chǎng)逐步進(jìn)入政策“呵護”周期。

6.未來(lái)看好的投資機會(huì )主要包括：低估值的高品質(zhì)資產(chǎn)、醫藥行業(yè)的投資布局機會(huì )、具備核心優(yōu)勢的中游制造業(yè)企業(yè)、消費和互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的復蘇機會(huì )。

過(guò)去：投資發(fā)生了什么變化？

從上一個(gè)牛熊轉換到現在的近7年情況來(lái)看，投資可以明確地分成兩個(gè)階段，2016年到2021年初是一個(gè)核心資產(chǎn)的牛市，體現為中國版的漂亮50，比如消費、醫藥和科技中的核心資產(chǎn)，都取得了非常好的超額收益。例如，正心谷當時(shí)買(mǎi)入的消費品中的白酒、醫藥中的核心公司以及一些互聯(lián)網(wǎng)龍頭公司等，產(chǎn)生了很大的收益。當然過(guò)去兩年，投資環(huán)境發(fā)生了很大變化，也對全行業(yè)投資機構包括正心谷帶來(lái)了相當大的壓力。這樣的變化可以歸納為以下四個(gè)方面：

第一，從經(jīng)濟結構上看，2016年到2021年，消費端是消費升級，年輕人消費的崛起；醫療端是人口的老齡化，創(chuàng )新藥的加速推進(jìn)；科技端是國產(chǎn)自主可控、國產(chǎn)替代、消費電子行業(yè)的加速發(fā)展，以及汽車(chē)電子行業(yè)的初步形成。但是，從2021年開(kāi)始，這些動(dòng)力都已經(jīng)相對弱化，使得中國版漂亮50的很多股票都出現了盈利增長(cháng)的減速，不少細分成長(cháng)股轉變?yōu)榱藘r(jià)值股。

第二，從股市的資金結構上看，從2016年到2021年，大量外資流入中國A股市場(chǎng)，在這5年期間，大概流入了3.2萬(wàn)億的外資。外資的流入也使得基金公司的投資行為發(fā)生了很大的變化，很多投資人認為這樣的環(huán)境是可以持續的，未來(lái)仍會(huì )有大量資金流入，基金規模也持續大幅增長(cháng)。這兩點(diǎn)使得很多優(yōu)質(zhì)上市公司的股價(jià)出現了超預期的上漲，使這類(lèi)資產(chǎn)在2020年年底、2021年年初出現了高估的現象。

第三，從外部環(huán)境來(lái)看，上一個(gè)五年的GDP增長(cháng)率處于較高水平，地緣政治和中美博弈相對處于可控范圍。

第四，國際貨幣政策環(huán)境在2016年-2020年中是比較有利的，特別是到了疫情之后，美聯(lián)儲大量放水和降息，利率在0%附近，疫情后美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表大幅擴張，使得投資環(huán)境處于一個(gè)非常有利的環(huán)境中，因此帶來(lái)了漂亮50資產(chǎn)的系統性泡沫。所以，正心谷在2016年提出的強者恒強的策略是非常有效的，但是到了2021年，強者恒強的相關(guān)公司基本都出現了相當大的泡沫。

總結來(lái)看，前面五年的投資處于一種正反饋中，投資者也認為基金業(yè)績(jì)與新基金發(fā)行的正反饋可以延續，體現在投資操作層面就是大家換手比較少，以長(cháng)期持有為核心目標。而2021年以來(lái)，以上四個(gè)因素的動(dòng)力都已經(jīng)下降了，經(jīng)濟結構發(fā)生了很大變化；市場(chǎng)資金結構發(fā)生了很大變化，外資不再成為市場(chǎng)增量資金的龍頭；外部環(huán)境和國際貨幣政策環(huán)境也都發(fā)生很大變化，在這種變化下，近兩年投資從增量市場(chǎng)變成了存量市場(chǎng)的博弈，主題投資和行業(yè)輪動(dòng)加快，對傳統的價(jià)值投資風(fēng)格帶來(lái)了很大的挑戰，投資面臨短期較大的壓力。

市場(chǎng)：2023年更有可為

大多數板塊本輪調整從2021年3月份開(kāi)始，調整的幅度和時(shí)間跨度都相對充分，絕大多數板塊估值依然處于歷史較低分位數。

宏觀(guān)基本面有多方面改善的跡象，疫情管控逐步放開(kāi)和民營(yíng)地產(chǎn)融資放松會(huì )幫助中國經(jīng)濟進(jìn)入復蘇通道，同時(shí)美國加息速率最快的階段已經(jīng)過(guò)去，全球流動(dòng)性壓力也會(huì )得到緩解。

指數層面上，中國市場(chǎng)已經(jīng)連續兩年較大調整，繼續調整空間不大。過(guò)去兩年對市場(chǎng)的制約因素也正在改善，資本市場(chǎng)政策層面逐步進(jìn)入“呵護”周期。

因此，總體而言，相比2022年，正心谷判斷2023年會(huì )提供一個(gè)更有可為的市場(chǎng)環(huán)境。

機會(huì )：兼具低估值和高品質(zhì)的消費、醫藥、制造與周期成長(cháng)

結構上，正心谷在多個(gè)重要方向看到了潛在的投資機會(huì )，包括：

1.低估值的高品質(zhì)資產(chǎn)。

2.醫藥行業(yè)的投資布局機會(huì )，放開(kāi)管控后，相關(guān)醫藥與醫療器械將會(huì )受益。

3.具備核心優(yōu)勢的中游制造業(yè)企業(yè)。

4.消費和互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的復蘇機會(huì )，消費細分中，出行、旅游、餐飲等行業(yè)的復蘇性機會(huì )更具性?xún)r(jià)比。

5.以新能源汽車(chē)、電子元器件為代表的高端制造。

6.宏觀(guān)經(jīng)濟復蘇過(guò)程中，一些優(yōu)質(zhì)周期成長(cháng)股的投資機會(huì )等。

鑒于國內宏觀(guān)經(jīng)濟在復蘇的過(guò)程中依然充滿(mǎn)著(zhù)不確定性，同時(shí)疊加海外潛在的衰退風(fēng)險，正心谷會(huì )更加積極地進(jìn)行研究和調研，努力在更多的行業(yè)做優(yōu)質(zhì)公司儲備。

消費：將迎來(lái)估值修復

隨著(zhù)疫情管控優(yōu)化后的經(jīng)濟重啟，消費將重回長(cháng)久期估值體系，迎來(lái)估值修復。

消費是一個(gè)長(cháng)久性的投資，在過(guò)去的2年，板塊整體估值體系崩塌。當前消費板塊估值還處于過(guò)去5年40%分位附近，處于估值洼地。

正心谷對于2023年，甚至2024年的消費投資機會(huì )保持樂(lè )觀(guān)。

原因包括：正心谷通過(guò)城市和商場(chǎng)的草根式走訪(fǎng)發(fā)現：1、人流和煙火氣恢復超預期，基本面在改善；2、中央擴內需綱領(lǐng)里面，明顯把消費提到了非常重要的一個(gè)高度；3、從交易層面來(lái)看，大部分消費明星股，過(guò)去2年股價(jià)接近腰斬，很多基金在消費板塊從大幅超配到平配甚至低配，外資也處于流出狀態(tài)。當基本面、預期面、估值面反轉之后，后面資金大概率凈流入。

具體看好的方向中，首先是必選消費會(huì )快速恢復，像白酒、食品、商務(wù)出行等。然后，隨著(zhù)疫情的常態(tài)化，可選消費也會(huì )有更大彈性，例如餐飲、運動(dòng)服飾等過(guò)去被業(yè)績(jì)壓制比較嚴重的板塊，后面彈性也會(huì )更大。另外，地產(chǎn)鏈相關(guān)的耐用消費品，隨著(zhù)房地產(chǎn)政策的利好，例如家具家電、物業(yè)等產(chǎn)業(yè)鏈龍頭也會(huì )超跌反彈。

醫藥：受益于供應鏈復蘇、創(chuàng )新和出海

醫藥行業(yè)是2023年特別看好的一個(gè)方向?；谝韵略颍旱谝粋€(gè)是人口老齡化仍然會(huì )繼續深化，中國即將迎來(lái)60歲以上人口的高峰期。第二個(gè)是醫保收支端在過(guò)去三年有較大變化，醫保結余情況較好，疫情中受到壓制的醫療需求復蘇有望開(kāi)始。第三個(gè)是醫療整個(gè)板塊，無(wú)論是香港還是A股市場(chǎng)，都是在過(guò)去10年后20%以?xún)鹊墓乐捣治粩怠?/p>

具體思考如下：

第一個(gè)策略是復蘇，經(jīng)歷了第一波的疫情沖擊以后，醫療剛需的恢復預計將會(huì )比較明顯，診斷、器械、處方藥都會(huì )得到一個(gè)明顯的恢復。另外在醫藥融資端從過(guò)去2021年到2022年受到了很大的影響，對生命科學(xué)的創(chuàng )新研究也有一定壓制，相信在2023年的某個(gè)時(shí)候，無(wú)論是中國還是美國，醫藥的融資端會(huì )修復，醫藥的供應鏈也會(huì )有一個(gè)很大的復蘇。

第二個(gè)策略是創(chuàng )新，這永遠都是大醫藥的策略之一。正心谷相信中國企業(yè)的創(chuàng )新才剛剛開(kāi)始。

第三個(gè)策略是看好中國企業(yè)在海外的拓展，無(wú)論是供應鏈方面，還是中國偏制造的醫藥產(chǎn)品，在海外的拓展才剛剛開(kāi)始。

關(guān)于風(fēng)險，還是會(huì )緊密關(guān)注疫情方面。從海外的發(fā)展的經(jīng)驗來(lái)看，疫情會(huì )經(jīng)過(guò)好幾波的發(fā)展，邊際影響是逐次降低的，但是醫藥板塊作為資本市場(chǎng)的某類(lèi)標的，還是一定會(huì )密切關(guān)注疫情可能對醫藥投資產(chǎn)生的影響。

新能源：需要積極把握細分環(huán)節龍頭

中國自主品牌車(chē)企在智能電動(dòng)化和智能化變革下已經(jīng)占據了領(lǐng)先地位，部分領(lǐng)先車(chē)型開(kāi)始向全國擴張。零部件企業(yè)也會(huì )隨之崛起，受益于電動(dòng)化和智能化發(fā)展，一批優(yōu)質(zhì)成長(cháng)股將會(huì )涌現。

經(jīng)過(guò)2022年充分回調，各個(gè)環(huán)節估值處于近5年低位，具備長(cháng)期投資價(jià)值。

還有一些細分環(huán)節的龍頭，包含鋰電池電動(dòng)化和智能化核心零部件，投資方向集中，供需關(guān)系平穩，競爭格局較好。

復盤(pán)：更加強調絕對收益

回顧過(guò)去的投資，有兩方面值得深入復盤(pán)：一是要進(jìn)一步加強絕對收益思維；二是加強策略研究，加強對外部宏觀(guān)超預期事件的預判，并且要做出決策。

第一方面：公募基金的從業(yè)經(jīng)歷讓正心谷在一些階段還是有相對收益思維的影子，絕對收益思維還要進(jìn)一步加強，絕對收益的核心就是關(guān)注客戶(hù)的持有體驗。未來(lái)正心谷會(huì )更加強調組合的有效倉位，做好止盈。同時(shí)，加強了投決會(huì )討論，在快速變化的市場(chǎng)下，加強討論頻率，增加對投資機會(huì )的立項和判斷，更加精細化進(jìn)行組合管理。

第二方面：2021年以來(lái)的熊市，主要是宏觀(guān)層面超預期，投資框架中自上而下的部分起重要作用。特別是基本面之外的國際因素，包括俄烏沖突引起的能源危機、美國超預期加息等一系列外部的較大沖擊。

此外，市場(chǎng)風(fēng)格快速變化。過(guò)去正心谷的策略是選擇優(yōu)質(zhì)公司并長(cháng)期持有，但這兩年在存量博弈下市場(chǎng)是結構性行情、輪動(dòng)行情為主。正心谷的優(yōu)勢是產(chǎn)業(yè)鏈研究和選股，這樣的投資風(fēng)格在過(guò)去兩年的市場(chǎng)中是比較不適應的。

以往正心谷的投資框架中更強調自下而上，非常重視基本面選股，選擇了很多估值并不貴的優(yōu)秀企業(yè)布局，但這些企業(yè)在俄烏沖突、疫情等宏觀(guān)超預期因素沖擊下波動(dòng)率還是很大。這提醒正心谷需要謹慎對待非基本面因素的沖擊，未來(lái)在研究框架中，要進(jìn)一步加強對組合策略的思考。正心谷組建了策略研究小組，前瞻討論市場(chǎng)未來(lái)變化，并針對不同情景做好風(fēng)險防范。

總結：

寒冬今已去，陽(yáng)春又重還。2023年資本市場(chǎng)實(shí)現開(kāi)門(mén)紅，消費、醫藥、新能源等板塊漸次活躍。疫情管控全面放開(kāi)經(jīng)濟重啟，房地產(chǎn)支持政策持續發(fā)力，流動(dòng)性合理充裕，各部委多項并舉提振市場(chǎng)主體信心，美聯(lián)儲加息已進(jìn)入尾聲，中美關(guān)系趨于緩和，外資重新開(kāi)始持續流入，市場(chǎng)重新回到可為的時(shí)期。

面對未來(lái)，正心谷會(huì )繼續堅定投資理念，發(fā)揮投研優(yōu)勢，做好長(cháng)期深度產(chǎn)業(yè)研究，靜下心來(lái)踏實(shí)做好每一個(gè)研究，盡力做好每一個(gè)投資決策，為客戶(hù)創(chuàng )造長(cháng)期卓越價(jià)值。

（文章來(lái)源：券商中國）

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