（原標題：中信建投首席策略官陳果：真正的復蘇下半年才剛開(kāi)啟，A股反攻時(shí)刻已到，現在越跌越買(mǎi)）

(資料圖片)

紅周刊 編輯部 | 劉增祿

精彩觀(guān)點(diǎn)

１. 從今年下半年來(lái)看，很可能一輪真正的溫和復蘇才剛剛開(kāi)始。

２. 當前時(shí)點(diǎn)，Ａ股整體風(fēng)險可控，市場(chǎng)信心、風(fēng)險偏好、成交量都會(huì )隨著(zhù)積極信號的出現逐步恢復。

３. 未來(lái)半年出現一個(gè)比現在明顯高的位置的概率是極大的。

４. 如果當前位置市場(chǎng)還有調整，可以進(jìn)行越跌越買(mǎi)的操作。

6月12日晚７點(diǎn)，《紅周刊》2023年年中線(xiàn)上策略會(huì )第三場(chǎng)如約而至。中信建投證券首席策略官陳果，圍繞“如何把握2023下半年Ａ股機會(huì )？”的主題與大家進(jìn)行了暢聊。

陳果認為，下半年，一輪真正的復蘇才正式開(kāi)啟，A股指數有望挑戰2022年以來(lái)的新高點(diǎn)。具體板塊中，與經(jīng)濟相關(guān)的領(lǐng)域，如可選消費，高端制造、金融等順周期板塊都將有階段性修復機會(huì )，從中期看，AI引領(lǐng)的科技產(chǎn)業(yè)周期依然是重要方向。

以下為直播內容（有刪減，完整直播回放將發(fā)布在證券市場(chǎng)紅周刊視頻號，感興趣的投資者可以提前關(guān)注）：

下半年A股市場(chǎng)機會(huì )大于風(fēng)險

投資者朋友們大家好，非常高興有機會(huì )可以與大家分享交流我們對于下半年Ａ股市場(chǎng)的看法。我想先談一下Ａ股市場(chǎng)目前的主要矛盾和我們對于后續市場(chǎng)演變的一些觀(guān)點(diǎn)。

今年年初，中國股市開(kāi)局不錯，多數投資者也頗有信心，但目前今年賽程近半，無(wú)論歐美股市還是日本股市，都走出了不錯的上漲行情，反而是中國股市顯著(zhù)落后，而且多數投資者依然謹慎，傾向市場(chǎng)可能還要繼續下探。

這里面核心因素對基本面的信心低迷，包括短周期和中長(cháng)期。

而我們認為，下半年A股市場(chǎng)的機會(huì )是大于風(fēng)險的。

從短周期來(lái)說(shuō)，我們認為今年初只是大眾行為模式復常，下半年到明年才是真正的盈利復蘇。復常階段，供給恢復得比需求更快，庫存還需去化，需求還有疤痕效應。所以我們看到一季度4.5%的GDP增速略好于市場(chǎng)預期，但無(wú)論是工業(yè)企業(yè)的利潤，還是上市公司的盈利其實(shí)都是低于預期，企業(yè)盈利負增長(cháng)不能稱(chēng)之為復蘇。但隨著(zhù)庫存不斷去化，需求的疤痕效應減退，供求關(guān)系改善，下半年企業(yè)盈利會(huì )開(kāi)啟真正的復蘇，這個(gè)過(guò)程中不斷落地的政策也會(huì )對復蘇的強度有一些影響，實(shí)際上我們并不需要太高的GDP增速去實(shí)現一定增速的企業(yè)盈利增長(cháng)，而當前的企業(yè)盈利負增長(cháng)不會(huì )是常態(tài)。

從長(cháng)周期來(lái)看，市場(chǎng)擔心持續通縮或者資產(chǎn)負債表衰退風(fēng)險。歷史上，大國大周期向下，出現顯著(zhù)通縮或者資產(chǎn)負債表問(wèn)題主要是29年后的美國，90年后的日本，和08年后的美國?？傮w來(lái)講，政策應對越來(lái)越迅速和及時(shí)，痛苦也越來(lái)越短促和有限。實(shí)際上，09年美國非常流行討論持續的去杠桿或者資產(chǎn)負債表衰退，認為后續十年美股投資都應該降低預期。雖然09年后的十年總體來(lái)看美國確實(shí)相對危機前是偏低增長(cháng)的環(huán)境，但是低利率低通脹也一樣可以成就美股非常黃金的十年。我認為有充分理由相信中國的政策應對將避免我們陷入資產(chǎn)負債表衰退的問(wèn)題，歷史會(huì )證明低利率低通脹對股市可以是一個(gè)不錯的環(huán)境。反過(guò)來(lái)，其他主要經(jīng)濟體，包括今天的美國、歐洲、日本在長(cháng)周期上都有很多的約束和挑戰，中國投資者沒(méi)有必要妄自菲薄。

我們在短期也沒(méi)必要把長(cháng)期問(wèn)題過(guò)度去演繹。股市對基本面首先關(guān)心的未來(lái)兩個(gè)季度，會(huì )更糟還是更好。站在當前位置，我們認為，可以把握的是下半年真正開(kāi)啟的一輪盈利復蘇。下半年P(guān)PI、CPI工業(yè)企業(yè)的盈利增速，包括上市公司的盈利增速，都會(huì )好于上半年。所以A股包括港股市場(chǎng)后續都可以期待一輪行情。

下半年的A股結構和上半年會(huì )有所不同，上半年除了年初在反映復蘇預期外，春節后市場(chǎng)基本都在圍繞一些回避經(jīng)濟總量的主題展開(kāi)，比如AI、中特估或者說(shuō)股息策略。下半年和經(jīng)濟相關(guān)的一些板塊，是有機會(huì )獲得一波修復性行情的，比如高端制造、可選消費、金融等。而從中期看，AI引領(lǐng)的科技產(chǎn)業(yè)周期依然是重要方向。

直播福利！《2023年下半年投資策略》

限時(shí)免費，掃碼領(lǐng)??！

以下是互動(dòng)問(wèn)答環(huán)節：

Ａ股市場(chǎng)整體風(fēng)險可控

人民幣會(huì )回到偏升值趨勢

《紅周刊》：時(shí)逢年中，A股市場(chǎng)無(wú)論指數表現還是成交額，都處在偏弱的狀態(tài)，您認為壓制因素有哪些？后市是否會(huì )有一些邊際改善的預期？

陳果：經(jīng)過(guò)前期經(jīng)濟復常需求的集中釋放，四、五月份經(jīng)濟數據有所回落且低于市場(chǎng)預期。大家也在評估，進(jìn)入后疫情時(shí)代，中長(cháng)期仍面臨著(zhù)一些挑戰和約束，也在調整對于中長(cháng)期的經(jīng)濟增長(cháng)的預期。同時(shí)，市場(chǎng)對外部的不確定性也仍有一些擔憂(yōu)，比如美股市場(chǎng)，比如地緣政治層面是不是仍有不確定性。

我認為短周期的供求關(guān)系下半年會(huì )逐步得到改善，推動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的政策也值得期待，中美關(guān)系也有望迎來(lái)積極信號，美國經(jīng)濟和美股可能也是一個(gè)有利環(huán)境。

《紅周刊》：市場(chǎng)對美聯(lián)儲是否將終結加息周期存在較大分歧，投資A股美聯(lián)儲的利率政策是否是需要重點(diǎn)考量的問(wèn)題？

陳果：我認為是一個(gè)值得關(guān)注的次要矛盾。首先是有影響，總體來(lái)講，全球風(fēng)險資產(chǎn)定價(jià)的錨或者說(shuō)無(wú)風(fēng)險利率，以參考美國利率為主，A股市場(chǎng)也是一個(gè)與全球資金聯(lián)通的市場(chǎng)。另外，美股市場(chǎng)這么多年來(lái)，對于全球股市的風(fēng)險偏好和估值基準也確實(shí)起到了一定的類(lèi)似龍頭或者參照系的地位。所以如果一些重點(diǎn)行業(yè)的美股龍頭公司估值有明顯的收縮，對于A(yíng)股的估值也會(huì )有一些間接的影響。但影響也是次要的。中國的經(jīng)濟和政策周期和美國不完全同步，A股的定價(jià)權也主要還是掌握在國內資金手中。未來(lái)一個(gè)階段即使美國數據走弱，聯(lián)儲停止加息也是一個(gè)緩沖，一直到數據進(jìn)一步走弱，聯(lián)儲如果降息緩慢，或者市場(chǎng)認為降息也難以扭轉數據下行，那么這個(gè)時(shí)候會(huì )對A股產(chǎn)生負面影響，但后面這個(gè)場(chǎng)景今年是否出現目前還不好說(shuō)，至少三季度比較難。

《紅周刊》：投資者很關(guān)注人民幣匯率的變動(dòng)，您怎么看？

陳果：人民幣兌美元匯率短期有些波動(dòng)也是正常的，短期美國經(jīng)濟韌性也比較強。但從中期看美國的高利率環(huán)境不可持續，預計下半年中國經(jīng)濟的悲觀(guān)預期也會(huì )修復，美國經(jīng)濟數據會(huì )有一定的下行，我認為下半年內人民幣兌美元會(huì )回到雙向波動(dòng)的狀態(tài)，從中期看最終會(huì )回到一個(gè)偏升值的一個(gè)趨勢。

銀行股估值仍有修復空間

《紅周刊》：近期國有大行集體下調了利率，您認為這是否會(huì )起到一定的提振消費或者刺激股市的效果？

陳果：對儲戶(hù)來(lái)講，利息下降，儲蓄相對消費或投資吸引力下降，理論上對其投資和消費是有推動(dòng)，但最終效果如何還要取決于投資者的投資收益率預期以及消費傾向。從提振消費和經(jīng)濟來(lái)看，單靠降息未必有很強的效果，預計還會(huì )有一攬子配套政策。而股市最終也會(huì )反映基本面和流動(dòng)性的改善。

《紅周刊》：您怎么看待國有大行的估值狀態(tài)？他們是否處在可以關(guān)注的區間？

陳果：銀行的估值偏低主要來(lái)自于市場(chǎng)幾個(gè)方面的預期，包括第一是對于經(jīng)濟增速的看法；第二是對銀行業(yè)ROE趨勢的看法；第三是存量資產(chǎn)質(zhì)量的看法。

這里面，區域性銀行可能和局部經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)相關(guān)，大行則和整體經(jīng)濟相關(guān)。

我認為短期經(jīng)濟增速預期有修復空間，存量資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀(guān)預期有修復空間，ROE的趨勢能否走穩有待觀(guān)察，長(cháng)期經(jīng)濟增速預期的問(wèn)題需要長(cháng)時(shí)間來(lái)驗證?？傮w看，銀行股短期內有估值修復的空間，但要大幅提升需要更多時(shí)間和條件，這里面包括大行和區域性銀行也會(huì )有分化。

Ａ股已進(jìn)入反攻時(shí)刻

如果繼續調整可越跌越買(mǎi)

《紅周刊》：下半年是否可以期待更多的利好政策的出現？

陳果：我認為可以去預期更多的政策落地。去年年底，中央在召開(kāi)關(guān)于經(jīng)濟工作的相關(guān)會(huì )議中，除了談到推動(dòng)經(jīng)濟向常態(tài)恢復，也明確提到要擴內需。近期的一些經(jīng)濟數據，確實(shí)體現出當前中國經(jīng)濟出現了一些內生復蘇動(dòng)力不足的特征，那么在這個(gè)狀態(tài)下，整個(gè)政策有所支持，有所推動(dòng)，我認為是一個(gè)非常合理的大概率事件。疫情期間，我們并沒(méi)有使用特別激進(jìn)的貨幣財政政策，未來(lái)很有可能在在貨幣政策上有所加碼，針對的就是內需的核心板塊，比如消費、先進(jìn)制造，包括合理的住房消費，針對性的出臺一系列政策，這些都是可以期待的。

《紅周刊》：您認為當前的市場(chǎng)是否已經(jīng)處于相對低位，到了反攻的時(shí)刻？

陳果：我們是這么認為的。A股的一些主要指數，都在顯示人民幣資產(chǎn)里股票的配置相對吸引力已非常大。中國股票無(wú)論A股、港股，總體來(lái)講現在的位置都具備很高的吸引力。

其他因素上，我們認為一些政策的推進(jìn)落地也是值得期待的，加上整個(gè)外部環(huán)境，我們預計三季度對于A(yíng)股市場(chǎng)是比較有利的環(huán)境。因為假設美國經(jīng)濟數據偏弱，美聯(lián)儲就會(huì )停止加息。四季度如果美國的數據掉的比較快，美聯(lián)儲又不愿意釋放降息信號，可能美股會(huì )存在一定壓力和挑戰，但這種負面的環(huán)境三季度不會(huì )出現。

所以綜合來(lái)講，無(wú)論A股還是港股市場(chǎng)，當前的位置都具備了我們講的底部或者反攻的條件，未來(lái)半年出現一個(gè)比現在明顯高的位置概率是極大的。而如果這個(gè)位置市場(chǎng)還有調整，我認為可以進(jìn)行越跌越買(mǎi)的操作。

《紅周刊》：對于下半年的投資機會(huì )您能再詳細講一講嗎？

陳果：我認為下半年與上半年有不變也有改變，不變的是AI產(chǎn)業(yè)趨勢，包括科技周期。無(wú)論經(jīng)濟下半年是不是出現一個(gè)明顯的改善，我認為都是可以持續的。在這個(gè)過(guò)程中，我們還要重點(diǎn)去把握一些能夠兌現業(yè)績(jì)的企業(yè)。AI方向我們中期還是看好的，但當前我們也需要更聚焦，聚焦那些能夠真正兌現基本面的企業(yè)，無(wú)論硬件還是應用端?？萍贾芷谝坏┢饋?lái)，彈性會(huì )非常大，只不過(guò)最終大贏(yíng)家也還是聚焦在一些頭部公司或者少數公司。從行業(yè)角度，電子行業(yè)也非常值得關(guān)注，半導體的庫存下半年也會(huì )逐漸見(jiàn)底回升。中期來(lái)看，包括可穿戴設備、汽車(chē)電子以及算力芯片對于半導體行業(yè)中期的需求也會(huì )有所提振，長(cháng)周期來(lái)看國產(chǎn)替代也在持續進(jìn)展中，半導體是很值得關(guān)注的。

再有就是我前面講到的跟經(jīng)濟相關(guān)的，包括可選消費、制造業(yè)等，上半年表現疲軟的，與經(jīng)濟強相關(guān)板塊的核心資產(chǎn)，下半年都有機會(huì )有所表現，比如新能源汽車(chē)，家電、食品飲料等，另外一部分供給偏緊的周期股也值得關(guān)注，比如有色等。另外隨著(zhù)經(jīng)濟和股市環(huán)境改善，金融股也會(huì )有表現機會(huì )，包括保險，券商甚至銀行。

《紅周刊》：您認為下半年有哪些風(fēng)險點(diǎn)需要投資者特別關(guān)注？

陳果：國內，先看房地產(chǎn)市場(chǎng)。我認為后續政策會(huì )出臺一系列穩定房地產(chǎn)市場(chǎng)，而且在這個(gè)階段出臺一些針對性措施也將會(huì )是有效的，可以舒緩市場(chǎng)擔心中國經(jīng)濟陷入持續的資產(chǎn)負債表衰退。

海外，先看美股市場(chǎng)，我覺(jué)得總體來(lái)講出現比較大的風(fēng)險，是四季度出現的可能性更高，因為美國經(jīng)濟數據仍有韌性，且短期還可以有聯(lián)儲停止加息的利好作為緩沖。

總的來(lái)看，A股市場(chǎng)的機會(huì )是大于風(fēng)險的。

（文中觀(guān)點(diǎn)僅代表嘉賓個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)，提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）

關(guān)鍵詞：