美國通脹依然頑固，但市場(chǎng)卻“異常淡定”，認為一切“盡在掌控中”，可事實(shí)果真如此嗎？

(資料圖片僅供參考)

美國1月CP1數據顯示，同比上升6.4%，略超預期6.2%；CPI環(huán)比上漲0.5%，為三個(gè)月來(lái)最大漲幅，從數據來(lái)看，通脹依然頑固。

美銀外匯策略分析師Athanasios Vamvakidis領(lǐng)導的團隊在最近的報告中表示，多數G10國家的央行均沒(méi)有完成加息，但市場(chǎng)卻開(kāi)始期待他們的“鴿派”轉向，美銀認為政策的轉向只會(huì )從明年開(kāi)始，比市場(chǎng)目前的定價(jià)晚半年到1年。

美銀指出，他們認為市場(chǎng)現在過(guò)于樂(lè )觀(guān)的原因有7點(diǎn)：1.低通脹時(shí)代已經(jīng)結束；2.降低通脹需要更長(cháng)時(shí)間；3.核心通脹具有粘性；4.勞動(dòng)力市場(chǎng)依然沒(méi)有降溫；5.貨幣政策仍然不夠緊縮；6.財政政策依然寬松；7.能源價(jià)格可能再次上升：

美銀認為，如果各國基準利率將較長(cháng)時(shí)間內保持高位，對市場(chǎng)來(lái)說(shuō)可能持續造成沖擊，或將使美元重新走強。

2022年美元指數異常強勢，全年漲幅達8.4%，創(chuàng )七年來(lái)的最大年度漲幅，但隨著(zhù)通脹見(jiàn)頂，美元開(kāi)始回調。截止發(fā)稿，美元指數已從去年9月約114的峰值回落至103，跌幅達10%。

七大理由證明市場(chǎng)過(guò)于樂(lè )觀(guān)

美銀指出，各國央行的兩難處境將是今年市場(chǎng)的重要主題：一方面，如果通脹比預期的更具粘性，央行將不得不繼續提高利率，且將其較長(cháng)時(shí)間維持在“限制性水平”，另一方面，隨著(zhù)長(cháng)時(shí)間的高利率，各國的經(jīng)濟發(fā)展可能陷入衰退，在某些情況下甚至還存在金融穩定的風(fēng)險。

美銀認為各國央行將比市場(chǎng)預期的更“鷹派”存在7個(gè)原因：

1. 低通脹時(shí)代已經(jīng)結束

美銀指出低通脹時(shí)代已經(jīng)結束，未來(lái)10年的通脹水平將明顯高于高于前20年，報告解釋稱(chēng)：

前幾十年的通脹持續維持低位的原因已無(wú)法復刻到當下的環(huán)境中，從二十世紀末到金融危機爆發(fā)前，因全球化進(jìn)程的推進(jìn)，各國貿易的發(fā)展使得通脹維持在低位。

全球金融危機之后到疫情前，各國的縮表進(jìn)程、大規模去杠桿化及緊縮的財政政策使得通脹很低。但現在情況已然發(fā)生了轉變，全球化的進(jìn)程出現了逆轉，美國和歐元區前所未有的產(chǎn)業(yè)政策和補貼政策，使得通脹率可能無(wú)法回到從前。

2.歷史上看從高通脹回落要花費較長(cháng)時(shí)間

美銀指出，通過(guò)分析從將高通脹降至2%左右的時(shí)來(lái)看，所需時(shí)間比市場(chǎng)認為的要長(cháng)得多：

我們通過(guò)研究過(guò)去40年發(fā)達經(jīng)濟體中通脹超過(guò)5%的情況，發(fā)現平均需要10年才能回落到2%左右。今天市場(chǎng)所期待的，通脹率從如此高的水平快速下降，以往從未發(fā)生過(guò)。如果市場(chǎng)還要期待在不造成嚴重衰退的情況下快速回落，那幾乎不可能。高通脹和低失業(yè)率的情況（菲利普斯曲線(xiàn)）在今天G10國家中非常突出。

3.核心通脹具有粘性

美銀指出，大多數G10經(jīng)濟體的總體通脹率已經(jīng)達到頂峰，并開(kāi)始從高位逐步回落，主要受益于最近能源價(jià)格的下降，而核心通脹的下降趨勢并不明顯：

我們發(fā)現，最近幾個(gè)月G10各國的核心通脹率只有美國在持續回落，而其他各國，要么停留在高位，要么繼續上升。即使在美國，核心通脹率的下降速度也比整體通脹率慢得多。

4.各地的勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然很火爆

美銀認為，每一個(gè)G10經(jīng)濟體的失業(yè)率都處于數十年來(lái)的低點(diǎn)，且預計未來(lái)幾個(gè)月還將進(jìn)一步下降：

仍有不少證據表明，G10國家依然存在勞動(dòng)力市場(chǎng)嚴重短缺的情況。緊張的勞動(dòng)力市場(chǎng)會(huì )導致滯脹。此外，當失業(yè)率遠遠低于自然失業(yè)率（NAIRU：經(jīng)濟體在工資通脹開(kāi)始加速之前所能維持的最低失業(yè)水平）時(shí)，只有勞動(dòng)力市場(chǎng)開(kāi)始降溫，通貨膨脹才會(huì )開(kāi)始下降。

5.貨幣政策還不一定夠緊縮

美銀稱(chēng)，近期市場(chǎng)的爭論在于，貨幣政策已經(jīng)緊縮到什么程度了，央行是否應該暫停加息來(lái)評估緊縮政策對經(jīng)濟的滯后性影響，這種爭論的分歧點(diǎn)在于市場(chǎng)是使用當下的通脹水平還是未來(lái)的通脹水平判斷：

根據泰勒規則框，使用未來(lái)的通脹預期判斷表明，市場(chǎng)認為的利率峰值基本合理，而如果使用當前的通脹率判斷，則表明央行需要做得更多。如果我們使用泰勒規則利差的Z值，將最新的貨幣政策立場(chǎng)與過(guò)去25年的貨幣政策立場(chǎng)進(jìn)行比較，其結果證明各國央行仍需更多的緊縮政策。

（注：泰勒規則是常用的貨幣政策規則之一，依據美國貨幣政策的實(shí)際經(jīng)驗，斯坦福大學(xué)的約翰泰勒于 1993 年提出泰勒規則，當通貨膨脹率高（低） 于目標、失業(yè)率低（高）于目標，應該提高（降低）名義利率。）

6.財政政策仍然寬松

美銀認為，大多數G10經(jīng)濟體在疫情后的財政刺激計劃，是通脹上行的最大風(fēng)險，根據周期進(jìn)行調整，G10經(jīng)濟體仍然存在結構性赤字，這表明財政政策仍然寬松：

在各國財政刺激措施結束后，支出本應大幅下降。但我們認為，美國結構性赤字在去年下降后，今年將會(huì )增加。除了挪威和澳大利亞之外，其他G10經(jīng)濟體的支出占GDP的比例都比疫情前要高。

未來(lái)財政政策的前景并不明朗。美國今年的債務(wù)上限談判可能會(huì )導致財政政策的急劇收緊；另一方面，拜登政府的大部分財政支出或將延伸到未來(lái)10年。在歐元區，新的財政政策也可能產(chǎn)生兩種情況。就目前而言，財政政策會(huì )推高通脹，在某些情況下影響了緊縮的貨幣政策的實(shí)施效果。

7.能源價(jià)格可能再次上漲

美銀指出，數據顯示，近幾個(gè)月能源價(jià)格的下降推動(dòng)了總體通脹的下行，但能源價(jià)格可能再次攀升：

我們的大宗商品戰略團隊分析認為油價(jià)或將在今年年中會(huì )回到100美元以上。最近能源價(jià)格的下降在很大程度上與溫和的冬季有關(guān)有關(guān)，但隨著(zhù)中國經(jīng)濟的復蘇預期，能源價(jià)格可能開(kāi)始再次上漲，如果這一情況發(fā)生，很難相信各國央行會(huì )開(kāi)始降息。

風(fēng)險提示及免責條款 市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關(guān)鍵詞： 貨幣政策 勞動(dòng)力市場(chǎng)