多年來(lái)，美債收益率上行讓股票交易員們“膽戰心驚”，如今收益率的壓制力似乎沒(méi)有想象中那么強大。即使今年美債收益率不斷上行，也無(wú)法阻止對收益率頗為敏感的納斯達克100指數年內漲幅超過(guò)12%。

隨著(zhù)2年期和10年期美國國債收益率連續六周上行，以及現金收益率等于或高于標普500指數同期收益率，股市投資者似乎表現出“不屑一顧”的態(tài)度。周五，美股基準指數——標普500指數剛剛實(shí)現了一個(gè)月來(lái)最大漲幅，科技股基準指數——納斯達克100指數的漲幅達到了自2月中旬以來(lái)的最高水平。

在無(wú)風(fēng)險利率參照標的——10年期美國國債收益率一度升至4%以上的一周內，股票等風(fēng)險資產(chǎn)為何突然變得“特立獨行”，這是一個(gè)華爾街難以輕易回答的難題。技術(shù)分析圖表，有可能是原因之一:標普500指數在跌破200日均線(xiàn)后(于周三跌破)，往往能夠大幅反彈。

(資料圖片僅供參考)

來(lái)自Independent Advisor Alliance LLC的首席投資官Chris Zaccarelli表示，另一個(gè)原因可能是投資者將基準收益率上升解讀為美國強勁經(jīng)濟數據可能持續，進(jìn)而實(shí)現“軟著(zhù)陸”的信號。Zaccarelli表示:“有趣的是看到股票呼嘯著(zhù)穿過(guò)墓地?！薄肮善蓖顿Y者可能將收益率下降視為我們將出現經(jīng)濟衰退的信號，與此同時(shí)他們將收益率上升視作：雖然美聯(lián)儲加息仍在持續，但火熱經(jīng)濟數據證明衰退警報正在解除的信號?！?/p>

債市拉響“估值警報”，美股卻不屑一顧

作為金融市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險利率的最重要參照標的，有著(zhù)“全球資產(chǎn)定價(jià)之錨”之稱(chēng)的10年期美債收益率是全球眾多金融工具的參考基準，比如，比如全球國債基準收益率，以及美國抵押貸款利率等。由于市場(chǎng)預期美聯(lián)儲將繼續堅持收緊貨幣政策并將高利率維持至年底(Higher for longer)以控制通脹率，而不是此前預期的年前降息，因此10年期美債收益率正被推高。

從理論層面來(lái)看，10年期美債收益率相當于股票市場(chǎng)中重要估值模型——DCF估值模型【DCF Formula =CFt /( 1 +r)t】分母端r指標，分析師們一般以10年期美債收益率為基準設定r，在分子端的未來(lái)現金流折現值未發(fā)生明顯變化的情況下，分母水平越高，股票等權益類(lèi)資產(chǎn)的估值自然也越低。

需要注意的是，股市盈利預期一定程度上能夠代表分子端的未來(lái)現金流折現值。然而實(shí)際情況是，由于對經(jīng)濟衰退的擔憂(yōu)日益加劇，華爾街分析師紛紛下調盈利預期。Bloomberg Intelligence統計的預期數據顯示，2023年標普500成份公司整體營(yíng)收增長(cháng)率預期已從去年6月份的近10%的正增長(cháng)預測降至負值。Yardeni Research統計的分析師預期數據則顯示，分析師們對于2023年標普500成分公司整體營(yíng)業(yè)利潤的增速預期已經(jīng)趨于負值。

因此，從邏輯上來(lái)說(shuō)，隨著(zhù)分母端r值基準——“全球資產(chǎn)定價(jià)之錨”維持在4%這一歷史最高位附近，給美股，甚至全球股市帶來(lái)的估值威懾力也將持續，以及投資者對全球通脹仍然高企的擔憂(yōu)，大概率將繼續加劇全球股市反彈所面臨的的壓力。

然而，美股對這一無(wú)風(fēng)險利率基準高企的漠不關(guān)心在這一周交易結束時(shí)表現得尤為明顯。周五標準普爾500指數上漲1.6%，將Cboe波動(dòng)率指數(VIX指數)推低至19以下，測試年初美股飆升時(shí)觸及的階段性低點(diǎn)。一籃子被做空最多的美股則上漲3.2%，這是連續5次上漲，而一個(gè)衡量尚未盈利的科技公司的指標上漲幅度則接近6%。

這種情況發(fā)生的同時(shí)，隨著(zhù)各期限美債收益率達到多年來(lái)的高點(diǎn)，資金正從以股票為主的ETF流入固定收益類(lèi)型基金。由于收益率突破5%，短期的美債正吸引著(zhù)投資者，其回報率超過(guò)了從標普500指數成分股到傳統的60/40股票和債券組合所產(chǎn)生的收益率。

高收益率美債短期內可謂“安全避風(fēng)港”，長(cháng)期來(lái)看股市才是yyds！

然而，盡管這種債券交易被吹捧為無(wú)風(fēng)險，但它也帶來(lái)了機會(huì )成本。在一些知名的股票基金經(jīng)理看來(lái)，在標普500指數的熊市中抓住5%的收益率是一個(gè)不確定的主張。 PGIM Fixed Income的首席投資策略師Robert Tipp表示:“短期美債收益率不會(huì )永遠保持在這樣的較高水平，最終可能會(huì )更低?！薄皬拈L(cháng)期角度來(lái)看，我們看到股票等長(cháng)期資產(chǎn)的表現優(yōu)于現金資產(chǎn)。我們有充分的理由相信，情況將會(huì )如此?！?/strong>

智通財經(jīng)APP觀(guān)察到，在過(guò)去的一年里，SPDR彭博1-3個(gè)月美國國債ETF(ETF代碼：BIL)的回報率約為2%，而SPDR標普500指數ETF(ETF代碼：SPY)的總回報率則下降了6.3%。然而，在過(guò)去十年期間，BIL基本上持平，然而，SPY ETF在史詩(shī)般的牛市中飆升幅度達到驚人的165%。

美國短期國債收益率達到多年高點(diǎn)

SoFi投資策略主管Liz Young表示:“這比我們過(guò)去習慣的避險代價(jià)要低得多，因為這是一個(gè)你可以一邊等待一邊獲得報酬的地方，但它不像股票那樣具有長(cháng)期價(jià)格潛力?！?strong>“因此，對于投資期限超過(guò)五年的人來(lái)說(shuō)，你仍然需要在投資組合中加入股票資產(chǎn)，以獲得復利性質(zhì)的高回報?！?/strong>

收益率可能正在見(jiàn)頂的觀(guān)點(diǎn)也使得一些分析人士告誡投資者在投資債券時(shí)要格外謹慎。盡管近幾周人們越來(lái)越多地押注美聯(lián)儲最終將需要加息超過(guò)5%以遏制通脹，從而推高美國國債收益率，但多數交易員們預計美聯(lián)儲將在9月前結束加息，明年年初可能開(kāi)啟降息周期。摩根士丹利在最新報告中預計美聯(lián)儲將在2024年3月進(jìn)行首次降息，之前該機構的預測是2023年12月。

Robert Tipp回想起上世紀70年代，當時(shí)通脹對股票和債券都是一大威脅。隨著(zhù)經(jīng)濟增長(cháng)放緩，美債收益率趨于平穩，然后下降，股市則實(shí)現上漲——盡管經(jīng)濟仍然相對疲軟。他表示:“這種周期性很有可能會(huì )在市場(chǎng)中蔓延，那些鎖定短期市場(chǎng)、退出長(cháng)期市場(chǎng)并進(jìn)入短期市場(chǎng)的人將遭受損失?！薄八麄兊拈L(cháng)期回報不會(huì )那么高，因為現金利率隨時(shí)可能會(huì )下降?！?/strong>

一些分析人士表示，現金類(lèi)頭寸的避險吸引力，加上可靠的回報，意味著(zhù)投資者有了一個(gè)有吸引力的避風(fēng)港，可以等待美聯(lián)儲政策路徑引發(fā)的任何動(dòng)蕩，直至回歸平靜后再重新投入股票等權益資產(chǎn)。

GuideStone Capital Management總裁兼首席投資官David Spika在接受采訪(fǎng)時(shí)表示:“我確實(shí)認為，我們需要利用收益率曲線(xiàn)短端較高的收益率，等待這種持續的波動(dòng)結束?！薄叭缓笤谀硞€(gè)時(shí)候，我們會(huì )觸底，那將是重新冒險的好時(shí)機，把錢(qián)從這些資產(chǎn)中拿出來(lái)，重新投入股市，我認為你將從中受益?！?/strong>

數據顯示，6個(gè)月期美國國債目前的收益率約為5.1%，為2007年以來(lái)的最高水平，而標普500指數同期收益率約為5.3%。這是股市自2001年以來(lái)最微弱的相對優(yōu)勢。

Wilshire的首席投資官 Josh Emanuel表示，盡管債券目前的收益率相對于股票看起來(lái)很有吸引力，但投資者在配置現金時(shí)所面臨的風(fēng)險是未來(lái)基準收益率的不確定性。Wilshire管理著(zhù)約900億美元規模的資產(chǎn)。

他在接受采訪(fǎng)時(shí)表示:“所以，現金今天可能會(huì )給你4.5-5%的回報，但一年后可能就不是這樣了，兩年后更有可能不是這樣了?！薄芭渲矛F金類(lèi)資產(chǎn)的挑戰在于，雖然你不承擔任何期限風(fēng)險，也可能不承擔任何信用風(fēng)險，但你所承擔的風(fēng)險是相對較高的機會(huì )成本或不確定性風(fēng)險，這些風(fēng)險與未來(lái)將支付給你的回報有關(guān)，而這種回報與你可以通過(guò)在美債收益率曲線(xiàn)上進(jìn)一步移動(dòng)而鎖定的長(cháng)期收益率有關(guān)?！?/p>

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