銀行業(yè)危機的出現，是否一定意味著(zhù)經(jīng)濟衰退很快到來(lái)和美聯(lián)儲轉向降息？我們認為這不僅是當前美聯(lián)儲在通脹之外的最主要擔憂(yōu)，也是市場(chǎng)預期下半年美聯(lián)儲轉向降息能否兌現的關(guān)鍵。而若要回答這一問(wèn)題，我們不妨來(lái)看看歷次銀行業(yè)危機對美國經(jīng)濟和美聯(lián)儲貨幣政策造成的影響。

(資料圖片)

歷史上每次銀行危機下傳導路徑為：過(guò)度加息-危機爆發(fā)-衰退-降息。但傳導過(guò)程中的貨幣政策通常是漫長(cháng)且多變的滯后。結合圖1來(lái)看，銀行業(yè)危機爆發(fā)以來(lái)平均2年左右陷入衰退，6個(gè)月后美聯(lián)儲開(kāi)啟降息。銀行危機前聯(lián)儲平均收緊貨幣政策約300bp，導致美國經(jīng)濟平均收縮2.3%，失業(yè)率平均上升0.7%。

那么具體回顧下歷次主要銀行業(yè)危機：

一、1984年危機在信貸擴張和不良貸款率上升的促使下銀行陷入流動(dòng)性危機。由于大陸伊利諾伊銀行激進(jìn)地大額低息信貸擴張。且貸款主要由出售短期可轉讓大額定期存單及金融機構的隔夜存款來(lái)支持。在大量不良貸款率的攀升下，大陸銀行將要出售的傳言誘發(fā)機構投資者紛紛撤回存款使得大陸銀行陷入流動(dòng)性危機。

二、90年代儲貸危機是歷次銀行危機對經(jīng)濟拖累最淺的一次。危機由高利率及結構錯配下，息差大幅增加使得儲貸機構破產(chǎn)導致。為應對通脹而利率急升的壓力下，資產(chǎn)端折現價(jià)值大幅下降，而負債端受短期利率影響轉向貨幣市場(chǎng)基金。最終誘發(fā)儲蓄貸款機構轉向更多的投機性和高風(fēng)險活動(dòng)。

三、2008年金融危機為歷次銀行業(yè)危機以來(lái)影響程度最深的一次：信貸大幅收縮7.4%，經(jīng)濟嚴重下滑5.2%，以及失業(yè)率大幅飆升2.9%。貨幣緊縮+監管不足下，房地產(chǎn)泡沫破裂觸發(fā)銀行危機。具體來(lái)看，聯(lián)儲大幅加息為預防通脹及房?jì)r(jià)上漲引發(fā)的資產(chǎn)泡沫擔憂(yōu)。在此背景下次級貸款抵押證券面臨償付壓力，居民和金融機構開(kāi)始大幅去杠桿導致風(fēng)險迅速蔓延。雷曼兄弟過(guò)去通過(guò)高杠桿和次級貸款來(lái)賺取巨額利潤，在金融危機浪潮下最終造成破產(chǎn)。

對比上述歷史銀行業(yè)危機，本次硅谷銀行危機核心問(wèn)題是流動(dòng)性問(wèn)題并非償付問(wèn)題，尚未觸發(fā)信用風(fēng)險。如圖2可以看出截至2022年底，硅谷銀行危機演化是由于持有大量持有至到期及可供出售證券總計高達93.08%，銀行在利率大漲后賬面損失擴大所給市場(chǎng)帶來(lái)的“恐慌”。而并非“雷曼時(shí)期”出現的MBS信用問(wèn)題（圖3）。

那么當前市場(chǎng)流動(dòng)性緊張壓力如何？危機爆發(fā)后銀行流動(dòng)性壓力指標迅速攀升。但目前來(lái)看，危機已經(jīng)得到了控制。銀行流動(dòng)性風(fēng)險正在減弱但恐慌情緒以及流動(dòng)性壓力仍舊偏緊（圖4）。

由此來(lái)看，當前信貸收縮幅度“弱”于歷次危機時(shí)表現。具體來(lái)看，雖然銀行信貸同比增長(cháng)跌破平均5%的水平，但本次信貸僅收縮0.5%，大幅低于歷史銀行業(yè)危機的平均水平（圖5）。無(wú)論是就業(yè)還是通脹均凸顯當前經(jīng)濟韌性，大幅拖累經(jīng)濟的效果暫未顯現。

在不出現銀行業(yè)風(fēng)險二次爆發(fā)的情景下，預計美國經(jīng)濟在年內僅是溫和的收縮，滑入經(jīng)濟衰退的風(fēng)險有限?；诖朔N情形，美聯(lián)儲不太可能在下半年開(kāi)啟降息進(jìn)程。這也意味著(zhù)當前金融市場(chǎng)對于美聯(lián)儲在下半年降息75 bp的定價(jià)有些過(guò)度反應，需要重新調整。

風(fēng)險提示：金融體系流動(dòng)性風(fēng)險超預期；恐慌情緒蔓延超預期；美國通脹超預期或俄烏局勢失控造成大宗商品價(jià)格劇烈波動(dòng)。

本文來(lái)源于“川閱全球宏觀(guān)”微信公眾號，作者東吳證券首席宏觀(guān)分析師陶川；智通財經(jīng)編輯：文文。

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