中信證券發(fā)布研究報告稱(chēng)，23Q1出行鏈各細分行業(yè)迎來(lái)高確定性復蘇，春節休閑需求回補以及節后商旅需求爆發(fā)帶動(dòng)下，1~2月行業(yè)經(jīng)營(yíng)修復節奏及幅度優(yōu)于預期。3月以來(lái)，受正常季節因素、甲流等影響，行業(yè)修復程度環(huán)比有所回落，但屬預期之內。臨近“五一”假期及暑期傳統旺季，從目前OTA渠道預定來(lái)看，長(cháng)線(xiàn)游明確復蘇，一線(xiàn)熱門(mén)景區客流量快速攀升，海南市場(chǎng)仍維持較熱狀態(tài)，各地酒店預定量超2019年同期、價(jià)格彈性顯著(zhù)，餐飲行業(yè)同樣有望回暖。整體來(lái)看，出行鏈景氣回升明確，建議看重韌性及斜率、把握假期窗口的脈沖式經(jīng)營(yíng)修復彈性，優(yōu)選業(yè)績(jì)彈性消化當下估值能力強的各細分賽道優(yōu)質(zhì)龍頭。

中信證券主要觀(guān)點(diǎn)如下：

(資料圖片僅供參考)

景區：一線(xiàn)景區超預期復蘇，關(guān)注長(cháng)線(xiàn)游及價(jià)格彈性。

根據攜程，五一國內報名長(cháng)途游訂單占比超60%。成都、長(cháng)沙、青島、蘇州、福州、珠海等熱門(mén)旅游地訂單均超過(guò)2019年30%以上。2023年一線(xiàn)景區客流恢復速度較超預期，例如23Q1黃山風(fēng)景區接待游客人次較19Q1增長(cháng)42.8%；截至3月16日峨眉山今年以來(lái)游客量已突破100萬(wàn)，較2019年提前了22天；23Q1麗江股份三條索道接待游客已經(jīng)達到2019年整個(gè)上半年的67%。對景區板塊而言，該行建議重點(diǎn)關(guān)注長(cháng)線(xiàn)游復蘇以及價(jià)格彈性。

1）長(cháng)線(xiàn)游復蘇：由于2023年五一為5天長(cháng)假，將成為長(cháng)距離出行需求爆發(fā)的重要窗口，該行估計多數一線(xiàn)熱門(mén)景區或將迎來(lái)客流量最高（可比口徑）的五一長(cháng)假；并且伴隨著(zhù)跟團游產(chǎn)品供給的恢復，團客復蘇有望成為新的亮點(diǎn)。

2）價(jià)格彈性：該行認為優(yōu)質(zhì)的旅游產(chǎn)品供給仍具有其稀缺性，在五一需求集中釋放之下，尤其中高端休閑度假酒店等產(chǎn)品仍有望維持較優(yōu)的價(jià)格水平。

OTA：五一訂單量超過(guò)2019年，出境游需求逐步迎來(lái)釋放。

根據同程業(yè)績(jì)會(huì )數據，新年以來(lái)，春運期間公司火車(chē)票量恢復到了2019年水平，機票量同比2019年增長(cháng)30%。春節后消費者出行需求持續走強，2月酒店間夜量同比2019年增長(cháng)100%，2月機票收入同比2019年增長(cháng)30%，汽車(chē)票和網(wǎng)約車(chē)同比2019年實(shí)現指數級增長(cháng)?？驮唇Y構多元化助力下，公司在3月淡季同比2019年仍然有30%增長(cháng)。

根據攜程業(yè)績(jì)會(huì )數據，2023年截至到3月初公司國內酒店和機票預訂量已超越2019年的水平，出境旅游預訂量恢復到2019年同期40%。五一數據方面，美團數據顯示，截至4月10日五一假期國內旅游訂單較2019年同期增長(cháng)約200%，創(chuàng )五年來(lái)最高。根據攜程數據，截至4月6日，攜程五一國內游訂單已追平2019年同期，同比增長(cháng)超7倍；出境游預訂同比增長(cháng)超18倍，境外跟團游報名量較4月初增長(cháng)157%。

酒店：年初以來(lái)商旅恢復強勁、料五一房?jì)r(jià)上漲顯著(zhù)。

23Q1國內頭部酒店集團Blended RevPAR已恢復至2019年同期較優(yōu)水平：錦江1、2、3月分別89%/115%/107%，首旅1、2、3月分別為77%/118%/99%，華住1、2月分別96%/140%，亞朵Q1平均115%。市場(chǎng)普遍關(guān)心3月恢復度相比2月有所回落，該行認為2月存在春節錯峰、商務(wù)出行集中釋放的影響，剔除后3月以來(lái)酒店平均RevPAR恢復趨勢實(shí)則平穩。根據STR的數據，3月~4月第1周樣本酒店RevPAR同比2019年同期恢復111%，恢復范圍基本在108%~113%之間波動(dòng)（2月后兩周恢復度為132%、134%）。

該行預計4月整體恢復略?xún)?yōu)于3月，主要系兩會(huì )后會(huì )展需求重新釋放推動(dòng)，后續五一及暑期修復度或進(jìn)一步提升。根據攜程、同程等OTA平臺數據，當前五一熱門(mén)旅游城市平均房?jì)r(jià)同比2019年上漲50%以上，部分酒店集團反饋基于目前觀(guān)測到的預訂情況RevPAR相比2019年同期恢復度在數倍以上。

免稅：海南客流恢復向好，持續錨定高質(zhì)量增長(cháng)。

近期海南客流繼續保持良好態(tài)勢，4月1日-14日?？诿捞m國際機場(chǎng)運送旅客人次相較2019年同期恢復程度在109%左右，根據攜程平臺數據，目前三亞亞特蘭蒂斯、仁恒皇冠假日酒店等酒店的五一基礎房的預訂價(jià)格已達4000元及以上。該行預計五一假期海南旅游市場(chǎng)雖處淡季但仍將維持較旺態(tài)勢。

根據商務(wù)部，23Q1海南離島免稅銷(xiāo)售額達169億元/+18%，根據消博會(huì )披露數據，23Q1海南離島免稅店總銷(xiāo)售額達203億元/+29%。一季度海南總體免稅銷(xiāo)售情況良好，但單店購物轉化率等指標略有下降引起市場(chǎng)擔憂(yōu)，該行認為需求轉化短期一定程度上受到折扣力度收窄影響，疫情期間高折扣前置了一部分購買(mǎi)需求的背景下價(jià)格提升影響轉化。另?yè)撔袑Ｄ厦舛惽栏?，疫情管控放開(kāi)距離春節時(shí)間接近，供貨銜接較為緊張，精品、手表等品類(lèi)存在一定的缺貨現象。該行認為，上述影響還需消化一段時(shí)間，但并不會(huì )影響總體銷(xiāo)售規模的預期。

方向上，隨著(zhù)休閑客流釋放、商品采購回補、價(jià)格環(huán)境回歸，該行認為，免稅市場(chǎng)總體仍將實(shí)現其基于吸引消費回流為背景的擴容。高質(zhì)量增長(cháng)的戰略下，預計毛利率將趨于回升并維持在較優(yōu)水平。根據航班管家，目前國際航線(xiàn)/地區航線(xiàn)執飛航班量分別恢復至2019年同期的約30%/接近50%，市場(chǎng)仍較為擔憂(yōu)出境游起量后對海南市場(chǎng)的分流，我們建議無(wú)需過(guò)度擔憂(yōu)，海南對游客的吸引力即使對比境外目的地優(yōu)勢亦明顯，近年來(lái)海南免稅市場(chǎng)競爭力在不斷提升，已沉淀下來(lái)較多核心用戶(hù)。其中可能的潛在影響——代購，我們估計總體比例較低，影響可控。

餐飲：2023年疫情過(guò)峰后餐飲數據修復整體好于預期。

1-2月受益于春節假期帶動(dòng)及聚餐性需求回補，頭部企業(yè)同店收入同比恢復程度達到90~110%；而由于節假日較少等正常的季節性因素，以及受到甲流影響，3月數據環(huán)比有所回落，整個(gè)季度在修復節奏上呈現前高后低趨勢。展望Q2，甲流影響逐漸消除、天氣轉暖以及節假日帶動(dòng)，商場(chǎng)線(xiàn)下客流有望進(jìn)一步回補，聚餐式場(chǎng)景重新修復，環(huán)比跟蹤來(lái)看4月數據有望回暖，而同比來(lái)看低基數影響突出，疊加五一小長(cháng)假出行旺季催化，預計短期同比數據將呈現較景氣趨勢。此外，過(guò)去三年頭部餐飲企業(yè)在原材料采購、人工、租金、總部費用等多方面悉心打磨，成本費用優(yōu)化效果有望在今年進(jìn)一步充分體現。3月以來(lái)基于短期數據環(huán)比回落擔憂(yōu)，餐飲板塊整體股價(jià)回調，當前股價(jià)對應2024年估值具備吸引力，建議積極配置。

風(fēng)險因素：全球疫情的不確定性；經(jīng)濟增速下行超預期，對應消費需求下降超預期；各行業(yè)政策風(fēng)險；通脹超預期，提價(jià)能力不足影響盈利能力的風(fēng)險等。

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