在國家政策利好、污水處理技術(shù)及設備革新、下游需求不斷擴大等因素的推動(dòng)下，中國污水處理行業(yè)市場(chǎng)規模潛力不斷擴大，產(chǎn)能亟待釋放。

根據弗若斯特沙利文報告顯示，預計到2027年，中國的工業(yè)廢水處理能力預計將達到208.7百萬(wàn)噸╱天，復合年增長(cháng)率為2.5%，而處理量預計將達到360億噸，復合年增長(cháng)率為3.0%。2022年至2027年，城市生活污水處理總能力預計將以1.9%的復合年增長(cháng)率增長(cháng)，并于2027年達到284.2百萬(wàn)噸╱天；鄉鎮生活污水處理總能力預期于2027年達到43.7百萬(wàn)噸╱天，復合年增長(cháng)率為6.1%

(資料圖)

中國污水處理行業(yè)快速發(fā)展，該行業(yè)的企業(yè)處于市場(chǎng)與紅利的增長(cháng)時(shí)期。比如港股上市的中國水務(wù)營(yíng)收十年增長(cháng)7倍、凈利潤十年增長(cháng)6倍，成長(cháng)性突出。在此背景之下，該行業(yè)參與資本市場(chǎng)的玩家有望實(shí)現規模增長(cháng)。

據港交所6月30披露，安徽省污水處理服務(wù)提供商——中國美自然環(huán)境科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：美自然）向港交所主板提交上市申請，華泰國際為獨家保薦人。

工業(yè)廢水處理向左生活污水處理向右

招股書(shū)顯示，中國美是中國安徽省的領(lǐng)先污水處理服務(wù)提供商之一。自2011年成立以來(lái)，公司將業(yè)務(wù)擴展到安徽省及河北省的四個(gè)城市，覆蓋工業(yè)廢水處理及生活污水處理服務(wù)。

美自然業(yè)務(wù)能力涵蓋從研發(fā)、設備生產(chǎn)到項目建設和運營(yíng)的工業(yè)廢水處理業(yè)務(wù)全生命周期，為產(chǎn)業(yè)園中專(zhuān)門(mén)從事不同行業(yè)的企業(yè)提供一站式綜合污水處理服務(wù)。

2022年12月31日，中國美自然環(huán)境科技的工業(yè)廢水日處理設計能力約為55000噸，在安徽省排名第七。根據弗若斯特沙利文的資料，于2022年，按日設計處理能力計，公司為安徽省第二大非國有工業(yè)廢水處理服務(wù)供應商。根據弗若斯特沙利文的資料，于2022年 12月31日，公司的生活污水日處理設計能力約為11500噸，按鄉鎮生活污水處理設計能力計，在安徽省排名第十。

得益于規模的增長(cháng)，美自然的業(yè)績(jì)隨之高增。2020年至2022年年度（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：報告期內），總收入分別為1.59億元（單位：人民幣，下同）、1.59億元及2.89億元。同期凈溢利分別為3876.9萬(wàn)元、4608.0萬(wàn)元及1.04億元。

具體而言，污水處理是其主營(yíng)業(yè)務(wù)，期內，污水處理服務(wù)產(chǎn)生的收入分別為1.58億元、1.59億元及2.89億元，復合年增長(cháng)率為35.0%，分別占總收入的99.6%、99.7%及100.0%。

再細分來(lái)看，生活污水處理服務(wù)在2020年是美自然的營(yíng)收主力，貢獻超八成營(yíng)收，隨著(zhù)工業(yè)廢水處理服務(wù)的業(yè)務(wù)規模逐步增大，兩項業(yè)務(wù)規模幾乎處于均衡狀態(tài)。截至2022年底，工業(yè)廢水處理服務(wù)與生活污水處理服務(wù)的營(yíng)收分別為1.35億元及1.36億元，占總營(yíng)收比例分別為46.7%及47.1%。

簡(jiǎn)言之，美自然的業(yè)績(jì)端的勁增主要來(lái)源于，后來(lái)者居上的工業(yè)廢水處理服務(wù)，而生活污水處理服務(wù)業(yè)務(wù)幾乎處于增長(cháng)瓶頸，2021年甚至出現規模萎縮的情況。

然而，從安徽省的污水處理行業(yè)發(fā)展來(lái)看，2017年至2022年間，安徽省生活污水處理正處在高速發(fā)展階段，反而是工業(yè)廢水處理增長(cháng)并不明顯。

招股書(shū)顯示，由于安徽省政府于過(guò)去數年致力改善本省的鄉鎮地區生活水平。例如，于2014年，安徽省政府頒布《關(guān)于改善農村人居環(huán)境的實(shí)施意見(jiàn)》，列明于2020年年底前，安徽省農村居民在住房、凈水供應及污水處理等方面的生活水平應得到大幅改善。所以，安徽省生活污水處理總量取得高增長(cháng)，其中城市生活污水處理總量由2017年的2321.2百萬(wàn)噸增加至2022年的3568.2百萬(wàn)噸，復合年增長(cháng)率為9.0%。同期，安徽省的鄉鎮生活污水處理總量由147.5百萬(wàn)噸增至365.6百萬(wàn)噸，復合年增長(cháng)率為19.9%。

與之高增長(cháng)形成對比，安徽省工業(yè)廢水處理量增幅并不明顯。2017年至2022年，安徽省的工業(yè)廢水處理量由387.1百萬(wàn)噸增加至421.3百萬(wàn)噸，復合年增長(cháng)率為1.7%。

美自然的業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢，與行業(yè)發(fā)展境況相背。尤其是，生活污水處理本是其優(yōu)勢業(yè)務(wù)，為何沒(méi)有抓住行業(yè)發(fā)展的黃金期，業(yè)務(wù)不進(jìn)反退了呢？

單一大客戶(hù)貢獻營(yíng)收約五成

根據智通財經(jīng)APP了解，美自然能否持續增長(cháng)，很大程度上取決于其能否取得并執行新的污水處理項目。

招股書(shū)顯示，于最后實(shí)際可行日期，公司在安徽、河北亦有13個(gè)生活污水處理項目根據特許經(jīng)營(yíng)模式進(jìn)行。此外，公司于往績(jì)記錄期完成22個(gè)生活污水處理項目的設計及建設工作。期內，來(lái)自生活污水處理項目的收益分別占總收益的88.1%、65.4%及53.3%。

能否執行新的污水處理項目，是美自然成長(cháng)的關(guān)鍵。為了保障經(jīng)營(yíng)穩健性，美自然計劃擴大客戶(hù)基礎，并增加工業(yè)廢水處理行業(yè)的市場(chǎng)份額。

值得關(guān)注的是，從往績(jì)來(lái)看，美自然的大部分收益來(lái)自少數客戶(hù)。期內，公司的五大客戶(hù)合共分別占總收益的約93.1%、98.9%及99.9%。向最大客戶(hù)提供服務(wù)分別占該等年度總收益的71.3%、53.8%及48.0%。大客戶(hù)幾乎占其營(yíng)收的一半，而五大客戶(hù)幾乎貢獻美自然的全部營(yíng)收。大客戶(hù)依賴(lài)癥，對美自然的運營(yíng)情況會(huì )產(chǎn)生不利影響。因為一旦客戶(hù)流失，則會(huì )導致公司業(yè)績(jì)的大幅下滑。

美自然的另一問(wèn)題是，現金流的緊張。期內，公司年末現金及現金等價(jià)物為540.8萬(wàn)元、1956.2萬(wàn)元及75.8萬(wàn)元，現金流急劇萎縮。

值得關(guān)注的是，美自然采用特許經(jīng)營(yíng)-BOT模式的污╱廢水處理項目的大量前期資金。此外，在特許經(jīng)營(yíng)-BOT模式下開(kāi)展的污╱廢水處理項目運營(yíng)期間，公司須支付相關(guān)特許經(jīng)營(yíng)期內污╱廢水處理設施的運營(yíng)、維護和維修成本，還需要大額現金支出購買(mǎi)設備和設施，以設計、建設、運營(yíng)及維護污╱廢水處理設施。因此，如果美自然無(wú)法獲得相應的項目融資，那么公司僅靠持續縮水的現金流，恐怕對完成業(yè)務(wù)目標會(huì )產(chǎn)生不利影響。

總的來(lái)看，美自然在過(guò)往業(yè)績(jì)中實(shí)現營(yíng)收與凈利潤雙增，但細分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司業(yè)務(wù)增長(cháng)僅靠工業(yè)廢水處理業(yè)務(wù)，而沒(méi)有抓住生活污水處理的高增長(cháng)機遇，成長(cháng)動(dòng)力稍顯不足。此外，大客戶(hù)依賴(lài)癥、現金流緊張均成為美自然長(cháng)期發(fā)展的隱憂(yōu)。

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