一起快速步入兩難局面的強制執行，正將“國產(chǎn)奶粉第一股”貝因美與昔日國資“戰投”間的復雜互動(dòng)推出水面。

2月8日、9日兩晚，貝因美接連披露《關(guān)于控股股東簽署< 表決權委托協(xié)議>的公告》與《關(guān)于公司控股股東和實(shí)際控制人收到法院執行通知書(shū)的公告》，當中事項隨即引發(fā)交易所關(guān)注函。

兩份公告均涉及一宗規模4800萬(wàn)、在上市公司目前占比4.44%的質(zhì)押股權，通過(guò)對相關(guān)內容的挖掘、拆解，據鈦媒體APP發(fā)現其背后是一個(gè)略顯“撕破臉”的場(chǎng)景：4年前，貝因美與長(cháng)城資產(chǎn)全資子公司長(cháng)城國融投資有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)’長(cháng)城國融‘）高調牽手，后者不僅作為戰略投資者溢價(jià)入股，還借道中航信托為貝因美控股股東大筆融資。如今，昔日國資戰投一手減持股票、一手現身追債，甚至不惜訴諸法院強執股權；貝因美集團則上演“突擊委托”，將4800萬(wàn)質(zhì)押股票實(shí)施“兩權（表決、收益）分割”，顯然意在阻擊。

(資料圖片)

連番操作之下，一場(chǎng)昔日盟友間的“拉鋸戰”正隱隱拉開(kāi)，更讓上市公司的控制權能否維持穩定蒙上陰影。

收益權融資往事與公證強執現實(shí)

據貝因美《關(guān)于公司控股股東和實(shí)際控制人收到法院執行通知書(shū)的公告》，這起3.16億標的的執行案件中，申請執行人并非依據生效判決提起強制執行申請，而是依據兩份公證文書(shū)——北京市方圓公證處執行證書(shū)(〔2022〕京方圓執字第 61 號)、杭州市東方公證處執行證書(shū)(〔2022〕浙杭東證字第 9992 號)——直接向杭州中院申請強制執行。

來(lái)源：公司公告

“這兩份都應屬于’強制執行公證書(shū)‘，辦理之后，持有該種文書(shū)的債權人在對方不履行還款約定時(shí)，無(wú)需經(jīng)過(guò)傳統訴訟程序，也就是說(shuō)用不著(zhù)打官司，即可直接向法院申請強制執行?！币晃环扇耸繉Υ私榻B稱(chēng)，“公證債權文書(shū)執行案件，按規定是由被執行人住所地或者被執行的財產(chǎn)所在地人民法院管轄?！?/p>

另?yè)愐蛎郎鲜龉鎸υ撈饒绦邪讣尘扒闆r介紹，眼下公司大股東及創(chuàng )始人面臨的巨額強制執行，源自4年前的一筆股票收益權融資。

公告稱(chēng)，“2018年12月6日，貝因美集團與中航信托簽訂了《特定股票收益權轉讓與回購合同》；12月9日雙方又簽署《股票質(zhì)押合同》，約定貝因美集團向中航信托質(zhì)押其所持有的貝因美股份 4800萬(wàn)股，中航信托向貝因美集團出借人民幣 23,328 萬(wàn)元；貝因美集團實(shí)際控制人謝宏及時(shí)任法定代表人袁芳再與中航信托簽署《自然人保證合同》，為上述事項提供連帶責任保證擔保?！?/p>

據鈦媒體APP了解，特定股票的所有收益權是指除投票權以外的一切權利，包括但不限于對特定股份的處宣權、獲得特定股票的全部處置收入以及分紅、送股和獲得配股權、認購權證、認沽權證以及孳息等衍生權益等權利。

“特定股票收益權轉讓及回購”作為一種信托融資方式，大致操作框架為：融資方（或不宜、或不能、或不愿）直接轉讓股權，而是以股權的收益權作為標的，通過(guò)信托公司向特定投資人發(fā)行信托計劃，從而獲取資金。

此時(shí)，信托公司為了保證信托財產(chǎn)安全，通常會(huì )要求融資方將收益權所依附的股權反向質(zhì)押給信托公司，并對《股權收益權轉讓合同》及《股權質(zhì)押合同》進(jìn)行公證，由公證處出具《具有強制執行效力的債權文書(shū)公證書(shū)》，賦予其強制執行效力。

對應到貝因美，其公告稱(chēng)，“2022 年4月14日，中航信托與長(cháng)城國融簽訂了《債權轉讓協(xié)議書(shū)》，將《特定股票收益權轉讓與回購合同》項下的所有債權及《股票質(zhì)押合同》、 《自然人保證合同》項下的擔保權利以債權轉讓形式現狀返還長(cháng)城國融?！?/p>

從“現狀返還”表述中不難看出，4年前貝因美進(jìn)行的這筆股票收益權融資，中航信托承擔主要功能應該只是“通道”，真正提供資金的是長(cháng)城國融。

故此，公告里才有“（將債權）返還”一說(shuō)，以及長(cháng)城國融成為該項融資顯名債權人后，雙方重又辦理強制執行公證（因而公證書(shū)顯示為2022年）。

長(cháng)城國融是貝因美股份2018年末宣布引入的新戰略投資方。據相關(guān)公告，2018年11月29日，貝因美股份與長(cháng)城國融簽訂了《戰略合作協(xié)議》，約定“充分發(fā)揮長(cháng)城國融優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結構的專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢，為本公司及其下屬企業(yè)提供包括資產(chǎn)重組、資產(chǎn)置換、產(chǎn)業(yè)投資、 股權投資等在內的綜合金融服務(wù)方案?！?/p>

請輸入圖說(shuō)

幾天之后，貝因美集團與長(cháng)城(德陽(yáng))長(cháng)弘投資基金合伙企業(yè)(下稱(chēng)“長(cháng)弘基金”)簽署股份轉讓協(xié)議，以5.46 元/股價(jià)格向后者轉5200萬(wàn)股貝因美股份公司的無(wú)限售流通股。長(cháng)弘基金主要合伙人（出資比例超過(guò)93%）是長(cháng)城資產(chǎn)的全資子公司——長(cháng)城國融。

這意味著(zhù)，長(cháng)城國融先通過(guò)旗下基金以大約2.84億入股貝因美，又借道中航信托給貝因美集團提供了2.33億融資。入股與借款前后僅間隔幾天，合計給貝因美方面“輸血”超過(guò)5億。

國資“戰投”重蹈前任覆轍

4年前引入新“戰投”之舉，通過(guò)轉讓股權加信托借款不僅給貝因美帶來(lái)5億多資金“補血”，鑒于轉讓上市公司股票期間其股價(jià)一直在5元以下，長(cháng)城國融給出的5.46 元/股轉讓價(jià)格屬于溢價(jià)。獲利同時(shí)，貝因美還收獲“央企國資入股”的市場(chǎng)概念?？芍^“名利雙收”。

但是，長(cháng)城國融接下來(lái)卻與前任戰投一樣，未能逃過(guò)空歡喜一場(chǎng)的命運。

2015年，外方戰略投資者、國際乳業(yè)巨頭恒天然宣告35億戰略入股，短暫興奮之后貝因美旋即上演業(yè)績(jì)“變臉”：2016年、2017年分別虧損7.81億元和10.57億元，直至“披星戴帽”被深交所發(fā)出退市風(fēng)險警示。

最終恒天然黯然退出，巨額投入敗走麥城。

2018年，長(cháng)城國融入股成為三股東，貝因美僅在當年宣告扭虧（主要依靠變賣(mài)資產(chǎn)），之后立刻回到“戰投一入局，業(yè)績(jì)就變臉”的老路：2019年、2020年分別虧損1.03億元、3.28億元。

來(lái)源：企查查

2021年全年，長(cháng)城國融幾番通知，準備“以集中競價(jià)和大宗交易方式合計減持公司股份不超過(guò)3067.56萬(wàn)股”，但每次減持計劃到期均未見(jiàn)減持，一直拖到2022年3月31日。

企查查數據顯示，目前長(cháng)城國融通過(guò)長(cháng)弘基金持有貝因美股票數量為接近3122萬(wàn)股，消失的兩千余萬(wàn)股只可能是在2022年4月之后實(shí)施的減持。此間的貝因美股價(jià)卻始終低迷，多數時(shí)候在5元以下，最低3.88元。與當年5.46 元/股的溢價(jià)購入相比，這兩千萬(wàn)股減持勢必做成了賠本買(mǎi)賣(mài)。

來(lái)源：企查查

4年前的那筆2.33億融資，雖然如今連本帶息共計3.16億，面對貝因美集團的違約和企業(yè)諸多狀況，兌現之路豈止是艱難。

“二次創(chuàng )業(yè)”落空與償債困境

2023年1月30日，貝因美在《關(guān)于控股股東及實(shí)際控制人涉訴的公告》中稱(chēng)，“控股股東表示正在積極就一攬子債權債務(wù)積極依法合規推進(jìn)處理，力爭早日解決?！?/p>

2月9日晚的公告又稱(chēng)，“貝因美集團正在加速相關(guān)資產(chǎn)處置工作，努力回籠資金，妥善解決債務(wù)問(wèn)題?！?/p>

雖有屢屢表態(tài)，但無(wú)論是上市公司還是集團層面，如今日子都不好過(guò)。

一方面，其盈利狀況屢屢不盡人意。2018年貝因美創(chuàng )始人謝宏二度回歸后，曾提出“二次創(chuàng )業(yè)”并定下“行業(yè)三甲，生態(tài)圈千億”的目標，如今一個(gè)五年即將過(guò)去，5年當中卻有三年虧損。

按照最新給出的2022年預虧下限計算，5年累計虧損數額超過(guò)5.5億。

市場(chǎng)方面，據Euromonitor數據，2022年貝因美國內奶粉市場(chǎng)的市占率僅1.7%左右，還不到行業(yè)第一（17.5%）的十分之一。

表現在股票上，巔峰時(shí)其市值突破300億人民幣，現在只有54億。

另一方面，財報顯示，截至2022年三季度末，貝因美股份的短期借款和一年內到期非流動(dòng)負債金額共計超過(guò)9.5億元，其貨幣資金僅有6.24億元。

集團層面，截至2022年6月底，貝因美集團總負債15.92億元。其中，公司借款總余額11.99億元，未來(lái)一年內需要償付的債務(wù)金額5.25億元。司法信息顯示，2018年—2022年，貝因美集團待執行金額已經(jīng)累計至5.45億元。

債臺高筑的同時(shí)，貝因美集團能“處置”的東西卻如流沙般減少。比如，截至2月9日，其持有貝因美約1.48億股股份，當中竟有接近97%處于質(zhì)押或凍結狀態(tài)。

為周轉資金，貝因美集團還一度拍賣(mài)了持有的分眾傳媒股權，并在2021年初將5500萬(wàn)股貝因美股份一次性轉讓給信達華建，以套現3.02億元。

一系列現實(shí)不難看出，貝因美集團對長(cháng)城國融這筆本息合計3.16億的老賬，直接還錢(qián)的可能已經(jīng)越來(lái)越渺茫。

對于此種可能，最新公告也提前開(kāi)打“預防針”稱(chēng)，“相關(guān)被質(zhì)押股份若被法院強制執行，可能引發(fā)貝因美集團的后續被動(dòng)減持，非其主觀(guān)意愿的減持行為?！?/p>

股票兩權分割，長(cháng)城國融回本難

圍繞占比高達4.44%的4800萬(wàn)股被質(zhì)押股份，貝因美的預防措施并不止于公告中幾行提醒，更多部署早已提前展開(kāi)。

2月7日，貝因美集團與海南金桔投資合伙企業(yè)(有限合伙)(下簡(jiǎn)稱(chēng)“金桔投資”)簽署了《表決權委托協(xié)議》，將其持有的前期已質(zhì)押予中航信托股份有限公司的 4800萬(wàn)股股票相對應的表決權委托予金桔投資。

金桔投資于2023年1月10日新近在海南設立，兩個(gè)合伙人——海南香橙投資有限責任公司（持股比例99%）、?？诨鹗镣顿Y有限責任公司（1%）——設立時(shí)間僅比其提前5天。三家公司集體誕生于杭州中院對質(zhì)押股票強執立案（1月16日）前夜。

在深交所互動(dòng)平臺，有投資者早在1月18日就提出“實(shí)控人被法院巨額強制執行影響”的疑問(wèn)，1月20日又有類(lèi)似提問(wèn)。但貝因美首次公開(kāi)披露涉訴事宜是在1月30日，給平臺的回復時(shí)間為2月3日。

為此，交易所發(fā)關(guān)注函要求“說(shuō)明2月9日晚才披露相關(guān)訴訟進(jìn)展，是否違反信息披露的及時(shí)性原則；以及在收到《執行裁定書(shū)》后進(jìn)行表決權委托的原因，相關(guān)委托是否具有法律效力?！?/p>

事實(shí)上，貝因美對質(zhì)押股票表決權的突擊委托已經(jīng)讓局面出現肉眼可見(jiàn)地復雜：集團先與中航信托（后轉給長(cháng)城國融）簽署《特定股票收益權轉讓與回購合同》，再將對應股票的表決權委托予金桔投資，等于是將股票中的參與權和收益權拆開(kāi)給了兩家；

雙方簽署的《股票質(zhì)押合同》又意味著(zhù)，假如強制執行，劃轉過(guò)戶(hù)的標的物應該是完全概念的股票。

“在傳統公司法概念里，表決權作為一種股東的參與性權利，與股東所擁有的經(jīng)濟性權利不得相互分離或者單獨轉讓?！币晃毁Y深法律人士分析稱(chēng)，“只是現實(shí)中隨著(zhù)金融創(chuàng )新演變，頻頻有股票表決權和收益權分離以及單獨購買(mǎi)、轉讓的現象，但不可忽視的是，這種復雜操作很容易帶來(lái)潛在利益沖突和利益侵害?！?/p>

對應長(cháng)城國融面臨的狀況則是：強執完4800萬(wàn)股票，接下來(lái)進(jìn)行變現也只能轉讓收益權。通常來(lái)說(shuō)，尋找這樣的接盤(pán)方顯然并不容易，價(jià)格方面也需折讓。

若以3.16億計算，4800萬(wàn)股票對應收回本息的每股價(jià)格在6.58元以上?？墒谴汗澾^(guò)后至今，貝因美的股價(jià)一直在5元上下，結合“兩權分割”帶來(lái)的復雜因素，長(cháng)城國融當年這筆“融資”很可能遭遇“回本都難”的尷尬。

此時(shí)，深交所關(guān)注函的深入追問(wèn)對長(cháng)城國融似乎意義重大。關(guān)注函要求貝因美“說(shuō)明本次表決權委托的對價(jià)安排及其合理性，在此基礎上說(shuō)明有關(guān)各方之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系、一致行動(dòng)關(guān)系或其他利益安排，是否存在應披露未披露的‘抽屜協(xié)議’或其他交易安排等，并明確說(shuō)明上述事項是否存在前提條件或后續安排、是否與公司正在籌劃的重大事項（如有）為一攬子協(xié)議?！?/p>

圍繞4800萬(wàn)股權相關(guān)利益，一場(chǎng)“暗戰”或正在拉開(kāi)，對此鈦媒體APP亦將繼續關(guān)注。（本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者 | 劉敏 劉鳳茹）

關(guān)鍵詞： 貝因美巨額股權強執背后二次創(chuàng )業(yè)的落空與戰投噩夢(mèng)