（原標(biāo)題：中泰國際：周大福評級降至增持 目標(biāo)價15.5港元）

財聯(lián)社上海4月19日電，中泰國際今日發(fā)表研究報告，把周大福目標(biāo)價從 17.1 港元下調(diào)至 15.5 港元，對應(yīng) 23 財年 18.5 倍 PE。因潛在升幅僅為15.2%，因此把評級從“買入”下調(diào)至“增持”。

周大福門店資料圖

疫情及高基數(shù)使同店銷售下跌

周大福日前公布 22 財年 Q4(1-3 月)營運數(shù)據(jù)，集團零售值同比+8.5%。內(nèi)地業(yè)務(wù)是集團主要的收入及增長來源，零售值占比為 93.1%，而港澳地區(qū)占比僅為 6.9%。

由于季內(nèi)香港地區(qū)與內(nèi)地疫情反彈，以及內(nèi)地去年同期較高基數(shù)效應(yīng)，兩地同店銷售都有所下降。中國內(nèi)地直營店同店銷售同比-11.3%，但銷售值較疫情前高 8%左右；港澳地區(qū)同店銷售同比-21.9%，恢復(fù)至疫情前 36%左右。

22 財年，集團在內(nèi)地共新增 1,361 家周大福品牌店，其中 Q4 新增 267 家，暫時預(yù)計 23 財年將新增約 1,100 家門店。截至 3 月 31 日，全球門店數(shù)目達(dá)到 5,902 家。管理層透露目前中國內(nèi)地有約 12%的門店暫停營業(yè)，但觀察到此前一些被解封的地區(qū)人流已陸續(xù)恢復(fù)正常。

內(nèi)地低線城市同店銷售優(yōu)于一二線城市

內(nèi)地業(yè)務(wù)首兩個月的同店銷售表現(xiàn)較管理層預(yù)期佳，但 3 月因疫情反彈導(dǎo)致整季直營店同店銷售同比-11.3%。黃金產(chǎn)品類因去年同期較高基數(shù)導(dǎo)致同店銷售同比-13.3%，但珠寶鉆石同店銷售較為平穩(wěn)，同比-0.4%，主要是情人節(jié)、元宵節(jié)及公司的推廣活動刺激了鉆石類在 1-2 月的銷售。

周大福2021年8月以來股價

集團繼續(xù)發(fā)揮品牌影響力，深耕下沉市場，加盟渠道表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)于直營，加盟商的同店銷售同比-4.0%(優(yōu)于直營店的-11.3%)，零售值同比+30%。低線城市的表現(xiàn)優(yōu)于一、二線城市，三四線城市的同店銷售同比僅下降 5-7%左右，而一二線城市的同店銷售下降 12-15%。

香港分階段放寬防疫限制，料可刺激客流量恢復(fù)

香港因第五波疫情于 2 月開始收緊社交距離限制，導(dǎo)致季內(nèi)香港的同店銷售同比-39.0%，而澳門則受惠于旅客消費復(fù)蘇及本地消費回穩(wěn)而錄得 27.9%的同店銷售增長。由于香港政府已宣布于 4 月 21 日起分階段放寬防疫限制，疊加新一輪消費券已獲派發(fā)，料會刺激本地需求，帶動客流量的恢復(fù)。

中泰國際認(rèn)為，周大福集團會繼續(xù)優(yōu)化成本，例如爭取較低的續(xù)租租金水平，預(yù)計 23 財年香港地區(qū)業(yè)務(wù)將錄得更佳的盈利能力。

下調(diào)目標(biāo)價至 15.5 港元，給予“增持”評級

由于產(chǎn)品及渠道結(jié)構(gòu)的變化(黃金產(chǎn)品銷售及加盟渠道占比提升)，中泰預(yù)計周大福全年毛利率從 28.2%下降至 23.3%，核心經(jīng)營利潤率從 1H22 的 10.1%減少 0.3 個百分點至 22 財年的9.8%。

中泰國際的周大福歷史建議及目標(biāo)價

考慮到利潤率下降的影響，把 22 財年預(yù)測股東應(yīng)占溢利下調(diào) 7.3%至 65.5 億港元，但分別輕微上調(diào) 23 及 24 財年 3.0%及 2.7%至 83.9 億及 94.2 億港元，主因內(nèi)地開店數(shù)目或優(yōu)于原先預(yù)期。

預(yù)測 22-24 財年每股 EPS 分別為 0.66/0.84/0.94 港元，同比分別+8.7%/+28.0/+12.3%。考慮到

1) 內(nèi)地經(jīng)濟下行壓力加大可能影響高端鉆石珠寶產(chǎn)品的銷售；

2) 國際金價高企可能削弱部分買金需求；

3) 高基數(shù)效應(yīng)等，預(yù)期 23 財年內(nèi)地業(yè)務(wù)的同店銷售增速放緩至中單位數(shù)，此前較高的同店銷售增長應(yīng)難以持續(xù)，而美債無風(fēng)險利率上漲也壓抑了估值的提升空間，因此把目標(biāo) PE 從 21 倍下調(diào)至 18.5 倍。

中泰國際把周大福目標(biāo)價從 17.1 港元下調(diào)至 15.5 港元，對應(yīng) 23 財年 18.5 倍 PE，因潛在升幅僅為15.2%，因此把評級從“買入”下調(diào)至“增持”。

風(fēng)險提示：

(一)經(jīng)濟復(fù)蘇動力放緩；(二)金價急漲抑制黃金產(chǎn)品需求；(三) 香港疫情惡化風(fēng)險

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