與股票交易相比，期貨和期權對很多投資者似乎很神秘，尤其是既有杠桿，又能做空，日內還可以T+0的交易機制，將許多心臟不夠強大的交易者攔在了門(mén)外，更有不少人視之為洪水猛獸。但期貨和期權并非一無(wú)是處，對于高頻交易的大資金而言，他們完全可以借期貨和期權一天之內完成數個(gè)甚至數十個(gè)來(lái)回，而且不限制看多看空，比起交易股票方便得多；至于產(chǎn)業(yè)機構等交易者除了通過(guò)投機倉位獲利，也可借套保實(shí)現風(fēng)險規避，期現套利等復雜玩法更是不在話(huà)下。

面對握有龐大資金的期貨交易者群體，期貨公司的角色無(wú)疑至關(guān)重要。和券商初期的情況類(lèi)似，有些期貨公司雖然涉足大型投資機構所需的投研及場(chǎng)外衍生品等服務(wù)，但行業(yè)內的主要盈利模式仍涉及到交易通道業(yè)務(wù)，意味著(zhù)一大塊收入與交易者的交易行為直接掛鉤，對于準備沖擊上交所主板的新湖期貨來(lái)說(shuō)同樣不例外。

(資料圖片)

交易撐起“半邊天”

正如上文所述，期貨雖然有規避風(fēng)險的功能，但不少人交易期貨的最終目的并非實(shí)物交割，而是通過(guò)差價(jià)獲利，這一點(diǎn)從交易所的數據上也可看出答案。以與民生關(guān)系緊密的生豬期貨為例，央視網(wǎng)在報道時(shí)曾經(jīng)引述大商所的數據，該品種各合約2022年共計成交827.93萬(wàn)手，但交割只有667手。

姑且不論這些非實(shí)物交割的交易者對于市場(chǎng)價(jià)格會(huì )產(chǎn)生什么樣的影響，可以肯定的是，它們如同齒輪組當中的潤滑油一樣，客觀(guān)上確實(shí)促進(jìn)了市場(chǎng)的活躍度。

(來(lái)源：央視網(wǎng))

交易所的以上數據，從新湖期貨的招股書(shū)申報稿當中也能得到部分證明。根據申報稿，自從2019年以來(lái)，新湖期貨上交給國內所有期貨交易所(上期所旗下的國際能源交易中心單獨計算，下同)的傭金合計未曾低于3億元，最高的2021年甚至超過(guò)7億元。

考慮到當年新湖期貨的代理交易量接近15萬(wàn)億元，如此之大的交易量，當中靠買(mǎi)賣(mài)差價(jià)獲利的交易者相信不少。

(來(lái)源：新湖期貨申報稿)

讀者如果仔細看可能會(huì )發(fā)現，上述數據中“減收金額”的占比相對較高，在四家大宗商品交易所尤其如此，那么“減收金額”究竟是怎么回事？按照申報稿內的說(shuō)法，期貨交易所為支持會(huì )員單位加強產(chǎn)業(yè)客戶(hù)服務(wù)，支持會(huì )員單位創(chuàng )新業(yè)務(wù)的發(fā)展，對會(huì )員單位的交易手續費會(huì )減收一部分，在當月或次月上交的手續費中直接扣除。

從行業(yè)內的實(shí)踐來(lái)看，這部分減收的手續費很多時(shí)候會(huì )部分返還給客戶(hù)，相當于對客戶(hù)變相降傭。如果考慮到期貨公司對于部分客戶(hù)收取的手續費只“加一分”(即在交易所規定的每手或按比例費用上加收0.01元，相當于傭金)，意味著(zhù)這些客戶(hù)的交易成本可能比交易所規定的還要低。當然，并非所有客戶(hù)都能享受返傭，這些優(yōu)惠一般只針對交易量較大的客戶(hù)，例如高頻交易機構等，新湖期貨也是如此處理的。

三個(gè)客戶(hù)“唱大戲”

根據申報稿內的信息，按手續費凈收入計算，新湖期貨2019年至今的前三大客戶(hù)一直是幾家商貿和投資咨詢(xún)公司，他們貢獻的手續費凈收入占全公司比重在2022上半年已經(jīng)接近40%，此前也在15~20%之間，其中澳帝樺貢獻的收入尤其突出。

(來(lái)源：新湖期貨申報稿)

那么，支撐如此龐大交易量的客戶(hù)們，究竟是何許人也？

以當中表現最突出的澳帝樺為例，根據企查查的公開(kāi)信息，它的母公司是總部位于荷蘭的自營(yíng)交易機構Optiver，該機構在全球多地的金融市場(chǎng)均有布局，在中國期貨市場(chǎng)的高頻交易也是業(yè)務(wù)范圍之一。

(來(lái)源：企查查)

除了澳帝樺以外，在大客戶(hù)名單中多次出現的柏課圖和霸恪，雖然名義上是投資咨詢(xún)公司，但穿透后的最終實(shí)控人均為總部位于美國紐約的Tower Research Capital，而它也是一家高頻交易公司。

很明顯，新湖期貨近3年非常依賴(lài)高頻交易客戶(hù)帶來(lái)的交易量，而這些客戶(hù)也貢獻了不少手續費。但這些客戶(hù)如果被挖走，新湖需要承受的代價(jià)恐怕也不小。

(來(lái)源：企查查)

“分家”的交易量和市占率

按常理來(lái)說(shuō)，如果期貨公司有國際級的高頻交易公司作為客戶(hù)，在產(chǎn)生足夠交易量的情況下，市占率應該也會(huì )水漲船高，尤其還是像Optiver和Tower Research這樣體量的機構。但從新湖期貨的申報稿來(lái)看，公司不僅是“旺丁不旺財”，交易量在公司的市占率上似乎也沒(méi)有明顯體現。

根據申報稿，在新湖有參與的所有上市期貨和期權品種當中，僅有上期所黃金期權、鋁期權、以及國際能源交易中心原油期權的市占率達到或曾經(jīng)達到雙位數，其他品種的市占率則普遍偏低，有的甚至不足1%。

雖然銅鋁鉛鋅、以及金銀原油等品種參與者較多，占比偏低屬于正常，但如果大量品種都是如此，背后的原因或許值得探究一番。當然，考慮到子公司新湖瑞豐有從事基差貿易業(yè)務(wù)，并且覆蓋了前述三類(lèi)期權所屬標的物，如此情況似乎并不奇怪。

(來(lái)源新湖期貨申報稿，其中2022上半年市占率10%或以上的品種用紅框圈出)

“性命攸關(guān)”的減收手續費

看到這里，有些投資者可能會(huì )覺(jué)得新湖期貨的主要收入來(lái)源是交易者的手續費，這一點(diǎn)并不準確。因為從申報稿的數據來(lái)看，比起交易者上交的手續費，新湖對于交易所返還的減收手續費，以及交易者的保證金利息更加依賴(lài)，而前者也是與交易量直接掛鉤的。

根據申報稿中的數據，新湖期貨的手續費收入和利息凈收入合計占營(yíng)收的比例自從2019年以來(lái)一直維持在60%以上，2022上半年更是接近70%，其中經(jīng)紀業(yè)務(wù)手續費凈收入連營(yíng)收的10%都不到，就連交易者的保證金利息都比它多。而且申報稿中還做了壓力測試，倘若交易所手續費減收比例整體下調20%，公司2022上半年凈利潤將化為烏有。

作為對比，同樣在A(yíng)股上市的永安期貨，2022上半年手續費和利息凈收入合計約為6.946億元，占同期營(yíng)收的比例只略高于3.5%，依賴(lài)的情況要低得多。

(來(lái)源：新湖期貨申報稿)

總結起來(lái)，新湖期貨雖然有嘗試拓展其他的收入來(lái)源，但眼下仍然依賴(lài)于少數大客戶(hù)的交易量支持，此舉無(wú)疑是把自己和客戶(hù)綁在了同一輛戰車(chē)上，如果客戶(hù)能夠保持大量交易、并且存款足夠，自然是皆大歡喜，否則公司利潤就會(huì )受到嚴重影響——尤其還是在大量品種市占率平平的情況下。

投資者如果決定參與新湖期貨可能的IPO，以上因素需要考慮在內。

關(guān)鍵詞： 新湖期貨