（原標題：超預期降準提振信心，市場(chǎng)更期待經(jīng)濟復蘇與人民幣降息）

紅周刊 特約 | 陳建德

美元如果降息，能夠有效地提升全球資本市場(chǎng)的風(fēng)險偏好。同時(shí)人民幣打開(kāi)降息空間，提升非銀行類(lèi)上市公司的盈利預期，同時(shí)也提升市場(chǎng)的整體風(fēng)險偏好。

(資料圖片)

央行決定于2023年3月27日降低金融機構存款準備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執行5%存款準備金率的金融機構）。消息發(fā)布后，市場(chǎng)普遍認為這是一個(gè)超預期的利好，不少機構對該消息進(jìn)行較充分的解讀，普遍認為降準超預期。但降準后的第一個(gè)交易日3月19日的兩市走勢卻不大樂(lè )觀(guān)，當日，上證指數小幅高開(kāi)高走，最終小幅下跌15.64點(diǎn)，創(chuàng )業(yè)板也較前一日微跌。市場(chǎng)似乎對降準并不太買(mǎi)賬。

筆者認為，降準能夠讓商業(yè)銀行有更多的貨幣投放、能降低商業(yè)銀行的資金成本，于市場(chǎng)而言，無(wú)論如何，總是利好的！而且看歷年降準后的市場(chǎng)的走勢情況看，降準對于市場(chǎng)的影響方向具有一定的不確定性。此外，影響市場(chǎng)漲跌的因素還有很多。但總的來(lái)講，是三個(gè)核心方面：一是企業(yè)盈利能力，二是市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險利率水平，三是風(fēng)險偏好。就當下而言，市場(chǎng)更關(guān)注的是經(jīng)濟復蘇、美聯(lián)儲加息和人民幣的降息。

回看歷史

降準后市場(chǎng)有跌有漲

附表統計了自2008年以來(lái)共24次降準后首個(gè)交易日及后面一周滬指的表現情況，可以看到，市場(chǎng)的漲跌并沒(méi)有明顯的規律性。公布后首個(gè)交易日有10次是上漲的，14次是下跌的，總體上下跌略多于上漲。以公布后首個(gè)交易周，23次中13次是上漲10次下跌，總體上漲次數略多于下跌（見(jiàn)附表）。

降準對流動(dòng)性邊際影響不大

對經(jīng)濟刺激的邊際作用下降

截至3月17日，央行的中期借貸便利余額約5萬(wàn)億，本次降準約釋放5000億的銀行資金，這僅相當于中期借貸便利的10%左右，我國截至2023年2月底的M2余額已高達275.52萬(wàn)億，人民幣貸款余額221.56萬(wàn)億。這些數據可以看出，降準對流動(dòng)性總量的總體邊際影響并不大，降準釋放的5000億元，假使按照4倍的貨幣乘數計算，大概可以撬動(dòng)多發(fā)放2萬(wàn)億的貸款，僅相當于目前存量的1%左右。

對于全國銀行體系而言，0.25%的降準，對銀行的凈利潤影響也不大。假設銀行的平均存款成本是1.5%，央行給商業(yè)銀行的中期借貸便利是2.8%，通過(guò)降準的方式置換中期借貸便利，大概可以為全國的銀行體系多賺1.3%*5000億=65億元。這個(gè)規模相對于單家銀行的邊際影響很小。比如以工商銀行為例，工行2022年底的存款余額是26.44萬(wàn)億，0.25%的存款準備金相當于是661億，按上述假設節約1.3%的利息成本即為661億*1.3%=8億。而工商銀行2022年的凈利潤高達3483.38億。節約的8億元的利息成本相對于其總利潤3483億僅約0.2%。

由于我國的貨幣存量已經(jīng)越來(lái)越大，每次降準所能釋放的資金量相對于總量的比例在下降，所以降準對于經(jīng)濟的刺激作用也在邊際下降。

在這次和去年11月25日的降準公告里都有一句話(huà)，此次降準不含已執行5%存款準備金率的金融機構。從這句話(huà)中或許可以理解為：存款準備金率降到5%以后，估計央行就不再太降低存款準備金率了。畢竟，央行總是要商業(yè)銀行繳交一定比例的存款保證金，才能更好地在全國商業(yè)銀行間調控流動(dòng)性，以及商業(yè)銀行的風(fēng)險防范。

從這句話(huà)也可以進(jìn)一步理解，往后央行可能還會(huì )根據需要，再降低存款準備金率，但是總的存款準備金率再向下降的空間已不大。

市場(chǎng)更關(guān)注經(jīng)濟的復蘇

一季報后主流板塊或更明確

在每個(gè)不同的時(shí)間段，資本市場(chǎng)的主要關(guān)注點(diǎn)不一樣。但總的來(lái)講，是三個(gè)核心方面：一是企業(yè)盈利能力，二是市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險利率水平，三是風(fēng)險偏好。

降準理論上來(lái)說(shuō)是可以提升市場(chǎng)的風(fēng)險偏好的，但是程度有限。而分析目前的市場(chǎng)，春節后，影響資本市場(chǎng)走強的核心不在于貸款資金的充裕度，因為前面提到今年1、2月份兩個(gè)月，新增貸款規模同比去年多增1.5萬(wàn)億，同比多增約29%。另外，從調查來(lái)看，目前國內市場(chǎng)整體屬于“寬貨幣、緊信用”階段。平時(shí)在和一些銀行的朋友溝通的過(guò)程中，銀行的朋友較為普遍反映的是：找不到優(yōu)質(zhì)的、適合發(fā)放貸款的企業(yè)和個(gè)人客戶(hù)，貸款發(fā)放不出去。而不是往年的企業(yè)和個(gè)人想貸款、但銀行的貸款額度有限的情況。

所以，目前市場(chǎng)的流動(dòng)性是比較足夠的，相對于降準，市場(chǎng)更關(guān)注經(jīng)濟復蘇、美聯(lián)儲加息和國內的降息。

春節前，市場(chǎng)普遍對于今年的經(jīng)濟復蘇抱有很大的期待，市場(chǎng)強預期，普遍預期經(jīng)濟能夠快速地復蘇，從而市場(chǎng)的風(fēng)險偏好也有所提升，節前市場(chǎng)漲幅較大。但是，在春節后，從相關(guān)的一些經(jīng)濟數據上來(lái)看，經(jīng)濟的復蘇情況并沒(méi)有原來(lái)想象中的那么好，市場(chǎng)開(kāi)始進(jìn)入弱現實(shí)階段。

據國家統計局3月15日發(fā)布的數據顯示，總體上1、2月份的數據相對于去年12月份提升明朗，但是可能還是低于市場(chǎng)的預期，與今年政府提出的5%左右的GDP增長(cháng)還有一定的差距。而后市，經(jīng)濟的明顯復蘇，才能推動(dòng)企業(yè)盈利水平的明顯提升，從而也才能進(jìn)一步地提升市場(chǎng)的整體風(fēng)險偏好。

如果回顧春節后的股市會(huì )發(fā)現，漲得好的板塊是中字頭板塊以及數字經(jīng)濟板塊，其他持續性不強，切換輪動(dòng)的速度過(guò)快。而這背后的原因或在于經(jīng)濟的增長(cháng)。即在上市公司一季度還未公布之前，在chatGPT帶動(dòng)下的數字經(jīng)濟行業(yè)的未來(lái)發(fā)展空間較大是確定性較強的，市場(chǎng)資金認可度比較好。另外，中字頭公司普遍以公用事業(yè)、基建等基礎性的行業(yè)為主，這些相關(guān)行業(yè)在中央的經(jīng)濟復蘇布局中，起到托底的作用，這些行業(yè)的收入和利潤的增長(cháng)也相對確定，同時(shí)，在政府和監管的“中特估”的影響下，整體中字頭公司也漲得比較好。而在這之外，由于對于哪些行業(yè)的利潤能夠在一季報及未來(lái)的一段時(shí)間里收入和利潤能夠較確定性地中高速增長(cháng)，沒(méi)有統一的一致性預期，導致板塊的持續上漲時(shí)間較短，持續上漲能力較弱，板塊切換較快。

后續，或許一季度業(yè)績(jì)報表相對較明朗后，指引市場(chǎng)的上漲方向及主流板塊會(huì )更明確。

美元停止加息人民幣降息

也能提升市場(chǎng)整體風(fēng)險偏好

在經(jīng)濟復蘇的重點(diǎn)關(guān)注之外，市場(chǎng)還非常關(guān)注美聯(lián)儲加息及人民幣是否能降息。核心影響變量是美聯(lián)儲的加息。

北京時(shí)間3月23日凌晨2點(diǎn)，美聯(lián)儲公布了繼續加息25個(gè)基點(diǎn)的利率決議，總體上加息25個(gè)基點(diǎn)符合市場(chǎng)的整體預期。但在硅谷銀行事件還沒(méi)有發(fā)生的半個(gè)月前，由于美國的通脹數據、就業(yè)數據整體仍然較高，原來(lái)市場(chǎng)是普遍預期美聯(lián)儲本次可能是要加息50個(gè)基點(diǎn)。從美聯(lián)儲議息會(huì )議上公布的相關(guān)信息顯示：美聯(lián)儲或許還會(huì )在5月份的議息會(huì )議上再加息25個(gè)基點(diǎn)，然后在2023年年底前，將利率維持在5%以上。

假設是按此種預期，美元的利率頂部即將到來(lái)?；蛟S如果后續美國的通脹數據、就業(yè)數據比預期的弱一些，又或者歐美的銀行業(yè)的危機再多暴露一些，都有可能使得美聯(lián)儲甚至于今年5月份可能不加息，抑或者是2023年底前提前開(kāi)啟降息周期。

如果美元能夠提前結束加息進(jìn)程、提前進(jìn)入降息周期，那么，不論對于歐美資本市場(chǎng)，還是我國的A股市場(chǎng)，都將具有較大的影響。因為，美元如果降息，能夠降低無(wú)風(fēng)險收益率水平、提升估值水平；能夠有效地提升全球資本市場(chǎng)的風(fēng)險偏好。同時(shí)，將打開(kāi)人民幣的降息空間，而這也將一來(lái)降低A股的無(wú)風(fēng)險收益率水平，提升非銀行類(lèi)上市公司的盈利預期，同時(shí)也提升市場(chǎng)的整體風(fēng)險偏好，對于市場(chǎng)影響是積極的。

（作者系福建天朗資產(chǎn)總經(jīng)理，本文已刊發(fā)于3月25日《紅周刊》，文中觀(guān)點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)。）

關(guān)鍵詞：