股票和債券，前者的主要利潤來(lái)源是差價(jià)變動(dòng)，后者則是以息票和本金兌付為主，收益和風(fēng)險屬性差異頗大，乍看是兩種完全不同的資產(chǎn)，但自從可轉債出現之后，它們之間的界限已經(jīng)被徹底打破。因為可轉債雖然被歸類(lèi)為企業(yè)債券，但對于投資者而言，進(jìn)可轉股獲利，退可持債待兌，發(fā)行可轉債的公司付出的利息也比正常企業(yè)債要低，可以說(shuō)是一舉多得。

可轉債擁有如此優(yōu)勢，再加上證監會(huì )2017年2月14日發(fā)布的《監管問(wèn)答—關(guān)于引導規范上市公司融資行為的監管要求》(簡(jiǎn)稱(chēng)“再融資新規”)當中對可轉債和優(yōu)先股有鼓勵政策，上市公司發(fā)行可轉債已經(jīng)蔚然成風(fēng)，超大盤(pán)轉債比比皆是。根據統計，再融資新規發(fā)布以來(lái)，滬深兩市至今共有755只轉債成功上市，其中有16只轉債的實(shí)際發(fā)行規模在100億元或以上，興業(yè)轉債和浦發(fā)轉債的發(fā)行規模甚至達到500億元，市場(chǎng)對轉債的熱情可見(jiàn)一斑。

可轉債在A(yíng)股市場(chǎng)出現以來(lái)，從未有過(guò)嚴格意義上的違約和強制退市。但時(shí)至今日，搜特轉債和藍盾轉債的出現，意味著(zhù)轉債市場(chǎng)“零違約”和“零強退”的記錄可能就此告終。

(資料圖片)

評級上的“難兄難弟”

事實(shí)上，兩只轉債陷入如此境地，不止交易者會(huì )有所動(dòng)作，評級機構也不例外。目前不論主體還是債項方面，目前國內評級機構對搜特轉債和藍盾轉債給出的評級均為CCC級，距離代表違約的C級只差兩級。以對這兩只轉債評級較多的“聯(lián)合系”(包括聯(lián)合資信與聯(lián)合信用)評級機構的說(shuō)法，CCC級意味著(zhù)公司和債項能否正常償付債務(wù)的能力，將極度依賴(lài)于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約概率極高。

考慮到大量資管機構對于所投債券會(huì )有限制，兩只轉債評級受到調降，意味著(zhù)它們可能已經(jīng)進(jìn)入不少機構內部的“禁投池”，這些機構將無(wú)法交易上述轉債。不僅如此，按照中國結算2017年4月頒布實(shí)施的規定，包括可轉債在內的信用債作為質(zhì)押式回購的抵押品時(shí)，債項評級至少應為AAA級、主體評級至少應為AA級(如主體評級為AA級，評級展望不得為負面)，這兩只轉債無(wú)疑都不符合要求。

(來(lái)源：聯(lián)合資信官網(wǎng)，債項評級的設置和含義與此大致相同)

將時(shí)間拉長(cháng)之后可以發(fā)現，兩只轉債及背后的發(fā)行方已經(jīng)不止一次被降級。

以搜特轉債的發(fā)行方搜于特(現為*ST搜特)為例，該公司的主體評級自從2013年以來(lái)一直維持在A(yíng)A級和A級，但2021年6月之后卻被連降四次，從AA級一路降到CCC級，藍盾轉債的發(fā)行方藍盾股份(現為*ST藍盾)甚至還更早一點(diǎn)，2018年首次獲得AA的主體評級之后，只過(guò)了兩年便被第一次降級。

搜特退市或“快人一步”

除非債券本身和發(fā)債主體可能或已經(jīng)出現嚴重問(wèn)題，否則評級機構不會(huì )主動(dòng)調降評級。但綜合公開(kāi)信息后可以發(fā)現，就搜特轉債和藍盾轉債而言，“嚴重問(wèn)題”顯然已經(jīng)發(fā)生。

作為兩只轉債的發(fā)行方，*ST搜特和*ST藍盾目前基本都已鎖定退市，不過(guò)二者細節上有所不同，前者是因為連續20個(gè)交易日收盤(pán)股價(jià)低于1元觸及交易類(lèi)指標，后者雖然停牌前只有14個(gè)交易日低于1元，但同時(shí)觸及3項財務(wù)類(lèi)指標(凈利潤為負且扣非后營(yíng)收低于1億元，歸屬于上市公司股東的所有者權益為負值，財報被會(huì )計師事務(wù)所出具否定意見(jiàn)審計報告)，目前也有較大的退市風(fēng)險。

不僅如此，由于*ST搜特觸及的是交易類(lèi)指標，根據《深圳證券交易所股票上市規則》第9.1.15條規定，公司股票和可轉債將不作整理，直接退市，這一點(diǎn)在公司公告中也有提及。至于*ST藍盾方面，小編暫無(wú)法獲得消息證實(shí)轉債會(huì )否跟隨正股進(jìn)入退市整理期，但根據中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家明明在接受證券日報記者采訪(fǎng)時(shí)的推測，轉債退市后依然可以轉股，所得股票進(jìn)入三板轉讓。

合理推測，明明的上述表態(tài)意味著(zhù)，兩只轉債的轉股功能在正股退市后或將保留，但二級市場(chǎng)轉讓能否正常進(jìn)行仍是個(gè)未知數。當然，考慮到轉債跟隨正股退市在A(yíng)股市場(chǎng)從未發(fā)生過(guò)，具體結果可能仍需等待監管方面進(jìn)一步的澄清。

(來(lái)源：5月20日，*ST搜特《關(guān)于公司股票及可轉換公司債券存在被終止上市風(fēng)險的提示公告》)

兌付前景存在變數

當然，面對股票和轉債退市的可能前景，有不少投資者選擇割肉離場(chǎng)，有些則是另有盤(pán)算。以搜特轉債為例，自從5月9日公告可能退市以來(lái)，該轉債的價(jià)格已從52.85元跌到5月22日(正股最后交易日)收盤(pán)的18.002元，跌幅超過(guò)60%，距離當日跌停也只是一步之遙。與此同時(shí)，該債券的成交量也快速放大，沒(méi)有一個(gè)交易日低于百萬(wàn)手。

債券市場(chǎng)每手等于10張債券，每張債券面值一般為100元，這意味著(zhù)在不計費用的情況下，每手搜特轉債的入場(chǎng)門(mén)檻還不到200元。在這種情況下，投資者選擇“火中取栗”自然可以理解，因為債券兌付計算本金時(shí)是按面值(該轉債為100元)而非買(mǎi)入價(jià)處理，屆時(shí)每手債券可以獲得1000元本金外加應得利息，實(shí)際收益或將數以倍計。

(來(lái)源：東財Choice數據)

不過(guò)，投資者想要得到如此高的利潤，前提條件是轉債對應的上市公司能夠正常還本付息，但從實(shí)際情況來(lái)看，恐怕沒(méi)那么容易。

同樣是以搜特轉債為例，根據正股*ST搜特的財務(wù)報表數據，該公司2022年底的貨幣資金只有5133萬(wàn)元，不僅與短期借款(26.98億元，此外還有10.31億元借款將在1年內到期)相比九牛一毛，2020~2022年的經(jīng)營(yíng)性現金流凈值也是連續三年為負。

而根據東財Choice數據顯示，搜特轉債當初發(fā)行規模為8億元，目前仍有超過(guò)7.9億元沒(méi)有轉股，這意味著(zhù)上述貨幣資金不僅無(wú)法覆蓋經(jīng)營(yíng)，在不考慮經(jīng)營(yíng)支出的情況下，也只能覆蓋大約6%的未轉股余額。

(來(lái)源：東財Choice數據)

總結起來(lái)，比起簡(jiǎn)單的刪除代碼摘牌，搜特轉債和藍盾轉債對投資者信心的影響可能更大，因為除了2020年的輝豐轉債之外，A股市場(chǎng)轉債似乎很少能和“違約”二字搭邊。當然，兩只轉債如果確定退市，可能讓投資者挑選轉債時(shí)更加謹慎，轉債“進(jìn)可攻退可守”的特性或許也要重新定義才行。

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