（原標題：捍宇醫療IPO二度擱淺：實(shí)控人不實(shí)控，核心產(chǎn)品無(wú)商業(yè)化虧損數億）

《港灣商業(yè)觀(guān)察》廖紫雯

近日，上海捍宇醫療科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：捍宇醫療）迎來(lái)IPO計劃第二次擱淺。

(相關(guān)資料圖)

2021年，捍宇醫療曾在通過(guò)港交所上市聆訊后選擇放棄上市。

近兩年時(shí)間過(guò)去后，據上交所公告，捍宇醫療于6月14日完成一輪問(wèn)詢(xún)，小半個(gè)月后的6月30日，公司科創(chuàng )板IPO中止。

01

凈利潤連年為負，累計虧損4.56億

捍宇醫療的主營(yíng)業(yè)務(wù)為結構性心臟病介入器械及電生理產(chǎn)品的研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化，在結構性心臟病介入器械領(lǐng)域，公司ValveClamp產(chǎn)品納入創(chuàng )新醫療器械特別審批程序的二尖瓣反流介入治療器械，但目前尚未上市。此外，捍宇醫療控股子公司竑宇醫療已開(kāi)發(fā)出寵物心臟介入器械并在境內外初步商業(yè)化。

2019年-2021年及2022年1-9月（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：報告期內），捍宇醫療分別實(shí)現營(yíng)收0萬(wàn)、49.03萬(wàn)、340.54萬(wàn)、216.66萬(wàn)；實(shí)現歸母凈利潤分別為-4919.24萬(wàn)、-1.57億、-1.91億、-5884.20萬(wàn)元；實(shí)現扣非凈利潤分別為-5644.42萬(wàn)元、-9069.80萬(wàn)元、-1.14億、-5314.73萬(wàn)元。截至2022年9月30日，公司累計未分配利潤為-3.45億。

其中，報告期內，公司營(yíng)收主要來(lái)自提供寵物健康服務(wù)及銷(xiāo)售寵物醫療器械。細化來(lái)看，2020年-2021年及2022年前三季度，公司在提供寵物健康服務(wù)及銷(xiāo)售寵物醫療器械板塊分別實(shí)現營(yíng)收49.03萬(wàn)、311.33萬(wàn)、204.75萬(wàn)，營(yíng)收分別占比100%、91.42%、94.50%。

捍宇醫療表示，報告期內，公司持續虧損且存在累計未彌補虧損，主要原因是公司自設立以來(lái)即從事創(chuàng )新醫療器械的研發(fā)，該類(lèi)項目研發(fā)周期較長(cháng)且在實(shí)現商業(yè)化生產(chǎn)前需要持續投入，因此導致公司持續虧損。此外，公司由于股權激勵產(chǎn)生的股份支付費用也導致公司虧損大幅增加。公司的研發(fā)費用預計將持續處于較高水平，同時(shí)公司未來(lái)產(chǎn)品上市后的商業(yè)化進(jìn)展亦存在一定不確定性。

捍宇醫療坦言，因此公司未來(lái)可能持續處于未盈利狀態(tài)或累計未彌補虧損持續擴大，進(jìn)而可能導致觸發(fā)《科創(chuàng )板上市規則》規定的退市條件，而根據《科創(chuàng )板上市公司持續監管辦法（試行）》，公司觸及終止上市標準的，股票直接終止上市。

02

核心產(chǎn)品尚未上市，商業(yè)化風(fēng)險難料

捍宇醫療的核心產(chǎn)品為治療二尖瓣反流的醫療器械ValveClamp，該產(chǎn)品于2022年6月完成上市前臨床研究，于2022年7月遞交NMPA注冊申請。

公司提出，核心產(chǎn)品尚未獲批上市，尚未開(kāi)展商業(yè)化生產(chǎn)銷(xiāo)售。短期內，公司的價(jià)值將主要依賴(lài)于ValveClamp上市申請的審批進(jìn)度、獲批上市后的商業(yè)化進(jìn)展。若ValveClamp相關(guān)上市審批和商業(yè)化進(jìn)展不順利，將對公司價(jià)值產(chǎn)生不利影響；若公司其他主要在研產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展不順利，公司長(cháng)期的收入規模和盈利能力也將受到單一產(chǎn)品的限制，前期大量研發(fā)投入面臨短期內無(wú)法回收的風(fēng)險。

報告期內，捍宇醫療研發(fā)費用分別為3040.44萬(wàn)、4377.58萬(wàn)、6628.75萬(wàn)、4355.18萬(wàn)。公司稱(chēng)投入大量資金用于創(chuàng )新醫療器械的臨床前研究、臨床試驗及上市前準備。

截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司核心產(chǎn)品ValveClamp處于上市前注冊審批階段。除ValveClamp外，有2款產(chǎn)品處于臨床試驗階段，其他產(chǎn)品均處于臨床試驗之前的階段，距離研發(fā)成功并獲批上市尚需一定時(shí)間。

艾媒咨詢(xún)CEO張毅表示，對于一家醫療器械企業(yè)來(lái)講，核心產(chǎn)品沒(méi)上市，也代表著(zhù)在這款產(chǎn)品所承擔未來(lái)的業(yè)務(wù)營(yíng)收的期待方面是落不了地的，這意味著(zhù)企業(yè)在研發(fā)資金的投入和資源的巨大投入，在回報這一塊會(huì )形成資金的壓力。所以從商業(yè)化的角度來(lái)看，會(huì )影響市場(chǎng)和投資者對企業(yè)未來(lái)的信心，這點(diǎn)很重要，恐怕這與IPO終止可能也有一定的關(guān)系。

捍宇醫療詳細表示，產(chǎn)品上市后或存在商業(yè)化經(jīng)驗不足風(fēng)險。公司的核心產(chǎn)品ValveClamp獲得注冊許可后，需要經(jīng)歷市場(chǎng)開(kāi)拓及學(xué)術(shù)推廣等過(guò)程才能實(shí)現最終的產(chǎn)品上市銷(xiāo)售。而截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司銷(xiāo)售收入較小，主要來(lái)自寵物領(lǐng)域，并無(wú)臨床產(chǎn)品規?；N(xiāo)售經(jīng)驗。

張毅指出，在醫療器械類(lèi)的產(chǎn)品實(shí)現商業(yè)化的過(guò)程中，主要的風(fēng)險，一般來(lái)說(shuō)會(huì )從四個(gè)方面去考慮。第一是法規和審批的風(fēng)險。因為醫療器械都是需要嚴格的審批程序，這個(gè)過(guò)程包括臨床試驗、監管審批，所以這個(gè)風(fēng)險是存在的；第二是來(lái)自市場(chǎng)競爭的風(fēng)險，醫療器械市場(chǎng)因為利潤相對比較高，競爭也確實(shí)是非常激烈，很多廠(chǎng)商就是會(huì )用出各種手段、各種競爭的能力，去贏(yíng)得競爭；第三是來(lái)自市場(chǎng)的需求的變化，因為市場(chǎng)需求，其實(shí)也是階段性的，對新產(chǎn)品上市，需要的時(shí)間也比較長(cháng)，那么市場(chǎng)需求會(huì )發(fā)生一定程度的變化，這也是要值得注意的。第四是來(lái)自于技術(shù)迭代的風(fēng)險。新品上市，如醫療器械，所需時(shí)間較長(cháng)，需要有審批，存在所必須的這種臨床試驗，另外，對于醫生、醫院以及患者的認可，都是需要時(shí)間的，這會(huì )面臨著(zhù)技術(shù)迭代的問(wèn)題。

另一方面，報告期內，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~分別為-3830.39萬(wàn)、-3364.40萬(wàn)、-1.08億、-5298.11萬(wàn)。

對于持續為負的現金流窘境，捍宇醫療表示，自成立以來(lái)，公司的業(yè)務(wù)運營(yíng)已耗費大量現金。在研產(chǎn)品產(chǎn)生銷(xiāo)售收入之前，公司需要完成臨床開(kāi)發(fā)、監管審批、市場(chǎng)推廣等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。如果公司無(wú)法獲得足夠的營(yíng)運資金，公司將被迫推遲、削減或取消公司的研發(fā)項目或未來(lái)的在研產(chǎn)品商業(yè)化進(jìn)度，將對公司業(yè)務(wù)造成重大不利影響。

03

靠股權融資發(fā)展，實(shí)控人不足以“實(shí)控”

核心產(chǎn)品無(wú)商業(yè)化的情況下，捍宇醫療主要依靠股權融資支持業(yè)務(wù)發(fā)展。

據企查查顯示，捍宇醫療2017年至今共獲得8輪融資。自2017年1月天使輪融資至2021年3月4日D+輪融資，捍宇醫療估值自0.46億增加至74.55億元，增幅為161.57倍。

著(zhù)名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝對《港灣商業(yè)觀(guān)察》指出，這樣的估值增幅，對醫療器械類(lèi)公司而言有些過(guò)大。一般情況下，針對醫療行業(yè)而言，若按照低中高三檔進(jìn)行劃分，60倍以上就為高估區域，40-60倍或為合理區域。

捍宇醫療指出，公司估值增幅較快主要是這期間公司核心產(chǎn)品研發(fā)較快，且公司在產(chǎn)品處于早期時(shí)就開(kāi)始引入外部投資者，疊加這期間市場(chǎng)情況導致公司估值增幅較快。同一時(shí)間，同行業(yè)公司部分產(chǎn)品在2016年前后已經(jīng)上市或產(chǎn)品處于研發(fā)后期階段，因此估值變化稍低?？紤]各公司這期間產(chǎn)品所處研發(fā)階段不同等原因，期間增幅差異具有合理性。

另一方面，公司坦言，經(jīng)過(guò)歷史上的多輪股權融資，自2019年1月1日至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司股權結構較為分散。

截至2022年9月30日，戴宇峰直接持有捍宇醫療919.53萬(wàn)股，占比11.51%，通過(guò)其控制的企業(yè)安吉如哲持有捍宇醫療315.41萬(wàn)股，占比3.95%，通過(guò)其控制的企業(yè)安吉啟悅持有捍宇醫療344.43萬(wàn)股，占比4.31%；同時(shí)其一致行動(dòng)人楊惠仙直接持有捍宇醫療735.01萬(wàn)股，占比9.20%。戴宇峰與其一致行動(dòng)人楊惠仙合計控制捍宇醫療2314.38萬(wàn)股，占比28.98%。

據悉，本次發(fā)行（按本次股份發(fā)行上限計算）完成后，戴宇峰仍為公司的實(shí)際控制人，但實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人合計持股比例將進(jìn)一步稀釋至21.73%。

同時(shí)，截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，除楊惠仙外實(shí)際控制人戴宇峰未與其他股東簽署或達成具有約束效力的一致行動(dòng)協(xié)議。截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司單一持股第一大股東磐茂上海持股比例為21.16%，本次發(fā)行完成后其持股比例將稀釋至15.87%。

捍宇醫療坦言，鑒于公司的股份相對分散，若在上市后，包括磐茂上海在內的現有股東或潛在投資者通過(guò)二級市場(chǎng)增持公司股票或通過(guò)其他形式增加其能夠實(shí)際支配的公司股東大會(huì )表決權，將對公司上市后的實(shí)際控制人地位構成不利影響，由此對公司未來(lái)的業(yè)務(wù)發(fā)展和經(jīng)營(yíng)管理存在潛在風(fēng)險。

張毅指出，實(shí)控人的持股較低，確實(shí)是風(fēng)險非常大的。一般來(lái)講，最大的風(fēng)險是控制風(fēng)險，這也是實(shí)控人或者是創(chuàng )始人在未來(lái)重大決策的時(shí)候，往往跟資本和其他資方?jīng)]有形成一致意見(jiàn)，這可能成為最大的風(fēng)險；另外一個(gè)，就是導致公司的穩定性，實(shí)控人作為公司的核心管理層，他的收益和投入可能存在不匹配的問(wèn)題，那么也會(huì )影響公司的決策號召力和執行力，這些都會(huì )存在一定的問(wèn)題。

04

曾代領(lǐng)獎金等，財務(wù)內控規范性遭問(wèn)詢(xún)

上交所的問(wèn)詢(xún)函指出，報告期內公司存在通過(guò)第三方公司向其員工和外部顧問(wèn)支付工資和顧問(wèn)費的情形，公司員工存在代領(lǐng)獎金情形；公司實(shí)際控制人戴宇峰與楊惠仙存在與董監高、其他個(gè)別員工的資金往來(lái)，主要系持股平臺股份交易、買(mǎi)房借款及個(gè)人資金周轉等。

上交所要求捍宇醫療全面梳理報告期內發(fā)行人財務(wù)內控不規范的情形、相關(guān)背景及原因、所涉人員及金額情況，實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人、關(guān)聯(lián)方與發(fā)行人員工資金往來(lái)的具體情況及金額、是否簽訂借款協(xié)議，相關(guān)財務(wù)內控不規范情形的整改情況。

2019年8月，捍宇醫療為節約個(gè)人所得稅，將獎金先發(fā)放給個(gè)人所得稅率較低的員工，后續再轉入到實(shí)際獲得獎金的員工。此次操作總共涉及8位員工，實(shí)際獲取人分別為公司實(shí)際控制人戴宇峰、楊惠仙，年中獎代領(lǐng)涉及金額共56.55萬(wàn)。

此次代領(lǐng)獎金由代領(lǐng)人收到后打給發(fā)行人前員工阮偉華進(jìn)行統一處理，其中歸屬戴宇峰的獎金主要打到其母親賬戶(hù)，歸屬楊惠仙的獎金打到其本人賬戶(hù)。公司表示，相關(guān)稅款已完成補繳申報。

2019年9月至2020年6月，捍宇醫療通過(guò)第三方公司向其員工和外部顧問(wèn)支付工資和顧問(wèn)費，工資和顧問(wèn)費合計金額399.09萬(wàn)，第三方公司收取的服務(wù)費為23.69萬(wàn)，公司向第三方公司共計支付422.78萬(wàn)。

公司表示，第三方工資代發(fā)具體操作方式系發(fā)行人先支付款項給第三方公司，再由第三方公司發(fā)放到個(gè)人賬戶(hù)。第三方公司與發(fā)行人之間的業(yè)務(wù)僅涉及代發(fā)工資和獎金，不存在其他業(yè)務(wù)，相關(guān)稅款已完成補繳申報。

宋清輝指出，此類(lèi)財務(wù)內控規范性問(wèn)題看似不大，實(shí)則影響深遠。因為財務(wù)內控不規范會(huì )影響到財務(wù)報表的真實(shí)性、規范運作和經(jīng)營(yíng)合規等，從而對IPO進(jìn)程造成實(shí)質(zhì)性影響。（港灣財經(jīng)出品）

關(guān)鍵詞：