跌破三千億市值的“免稅茅”中國中免被二級市場(chǎng)祛了魅。

【資料圖】

要知道在疫情肆虐的2022年，中免的股價(jià)也僅是微跌0.83%。但在2023年，風(fēng)云突變，截至5月23日收盤(pán)其股價(jià)已跌去36.81%，報136.51元/股，市值“僅”剩2700億元，相比今年初的高點(diǎn)足足跌去了一個(gè)金龍魚(yú)。

比較直觀(guān)的原因就是今年一季度，中國中免延續了自去年以來(lái)的疲軟業(yè)績(jì)表現，增收不增利。在發(fā)布一季報后，包括花旗、高盛在內的多家投行下調了中免的目標價(jià)和每股盈利預期。

疫情之前，由于國際機場(chǎng)較高的提成和租金，中免在機場(chǎng)渠道賣(mài)免稅商品面臨給機場(chǎng)打工的局面。疫情后，由于國際客流的大幅減少，中免相繼與國際客流TOP3的機場(chǎng)均簽署了補充協(xié)議以降低租金。但隨著(zhù)疫情因素褪去，此前疫情期間的租金紅利是否能在當下得到延續備受外界關(guān)注。

在5月23日中國中免的年度業(yè)績(jì)說(shuō)明會(huì )上，中國中免董事、總經(jīng)理王軒在回答信風(fēng)（ID：TradeWind01）關(guān)于與機場(chǎng)的協(xié)議問(wèn)題時(shí)回復“沒(méi)有重新簽訂協(xié)議”。這意味著(zhù)短期內中免都不必擔心給機場(chǎng)交太多的租金了。

與此同時(shí)，中國中免該怎么將越來(lái)越難經(jīng)營(yíng)的免稅、有稅商品賣(mài)出去，2023年海南免稅市場(chǎng)800億銷(xiāo)售額的目標如何實(shí)現，是外界關(guān)注的焦點(diǎn)。

業(yè)績(jì)會(huì )上，管理層傳遞出“不會(huì )重新簽訂協(xié)議”信號，原因可能與國際客流量的恢復實(shí)在不及預期有關(guān)。

2019年4月，上海機場(chǎng)（包括浦東國際機場(chǎng)和虹橋機場(chǎng)）的國際旅客實(shí)際吞吐量能達到266.06萬(wàn)人次；而今年的這一數字僅有116.23萬(wàn)人次，僅恢復至2019年的43.69%。

國際旅客的客流與免稅商品的銷(xiāo)售直接掛鉤。

上海虹橋機場(chǎng)頂奢品牌的入駐率比起太古、恒隆等頂級商業(yè)地產(chǎn)只強不弱，根本原因在于一張國際旅行的機票起到篩選出大部分奢侈品目標客源的作用。

在沒(méi)拿到首都機場(chǎng)、浦東機場(chǎng)的免稅運營(yíng)前，中免在國內的市占率僅有約30%，并入后這一數字提升到了2018年的84%，機場(chǎng)渠道的重要可見(jiàn)一斑。

但是后來(lái)的疫情導致了國際旅客數量斷崖式下跌。于是在2021年1月，中國中免先是國際旅客TOP2的浦東機場(chǎng)、首都機場(chǎng)簽訂了補充協(xié)議，又在2022年6月與廣州白云機場(chǎng)達成協(xié)議。

根據協(xié)議安排，中國中免與機場(chǎng)之間的租金核算從實(shí)際銷(xiāo)售提成和保底經(jīng)銷(xiāo)額提成兩者取高的模式改成了根據實(shí)際客流決定保底抽成。

新協(xié)議下，2020年中免向上海機場(chǎng)交納租金費用為11.56 億元，同比下降了77.81%。

盡管疫情因素退潮，讓國際客流量有了較大反彈，但相比過(guò)去給上海機場(chǎng)動(dòng)輒交50億元的租金，降低保底租金的補充協(xié)議能得到延續對中免算是一個(gè)利好消息。

公開(kāi)信息顯示，中免與上海機場(chǎng)、首都機場(chǎng)以及白云機場(chǎng)的協(xié)議截止日期分別為2025年、2025年和2029年。

不過(guò)中免仍然有許多麻煩事。

今年一季度，中免實(shí)現營(yíng)收207.7億元，同比增長(cháng)23.76%；凈利實(shí)現23億元，同比減少10.25%。

增收不增利的原因在于，中免的營(yíng)業(yè)成本在以更快的速度增長(cháng)。其中銷(xiāo)售費用同比大增40%，幾乎是營(yíng)收增速的二倍。銀河證券研報認為，凈利下滑的原因在于一季度銷(xiāo)售的商品多為去年美元匯率較高時(shí)采購、高毛利產(chǎn)品準備不足等原因所致。

換句話(huà)說(shuō)，這也體現了全球免稅龍頭雖有規模優(yōu)勢，但與品牌供應商的議價(jià)能力仍有所不足。

銷(xiāo)售費用大增的另一面是，中免無(wú)論是有稅還是免稅渠道的商品，都在變得難銷(xiāo)。

今年五一期間，作為中免基本盤(pán)的海南免稅市場(chǎng)實(shí)現銷(xiāo)售額8.83億元，同比增長(cháng)120%；購物人次達10.9萬(wàn)人次，同比增長(cháng)158%。不過(guò)與2021年相比，銷(xiāo)售額和購物人次還是下滑了11.1%和9.9%，人均客單價(jià)也下滑了1.3%。

西南某券商首席分析師告訴信風(fēng)（ID：TradeWind01），正如上述數據所表現的，今年海南免稅市場(chǎng)的前景并不樂(lè )觀(guān)。

逐漸降低折扣力度的有稅渠道商品也在變得難賣(mài)。2022年，中國中免的有稅商品營(yíng)收占比首次超過(guò)了免稅商品營(yíng)收，二者占比分別約為52%和48%。

如此導致兩個(gè)結果，一方面，有稅商品貢獻超額營(yíng)收擊穿品牌商價(jià)格體系的同時(shí)，也嚴重傷害了中免的盈利能力，2022年，中免的毛利率從2021年的33.68%銳減至28.39%。

今年一季度，中免的毛利率約為29%，同比減少了5個(gè)百分點(diǎn)。

另一方面，在有稅渠道清庫存的“竄貨”現象，又會(huì )對品牌方形成反噬。以一線(xiàn)美妝雅詩(shī)蘭黛為例，其小棕瓶產(chǎn)品在中免的渠道相比專(zhuān)柜的的折扣力度達到5折，這無(wú)疑與直營(yíng)零售店形成直接競爭關(guān)系。

在截至3月31日的第三財季，在中國所處的亞洲市場(chǎng)，雅詩(shī)蘭黛的銷(xiāo)售額同比下滑1%至11.9億美元。據行業(yè)媒體報道，雅詩(shī)蘭黛亞太地區的管理層考慮解決上述問(wèn)題。

上述分析師向信風(fēng)（ID：TradeWind01）表示，不同品牌對有稅渠道的容忍程度是不同的，比如之前香奈兒的化妝品在日上的有稅渠道去賣(mài)就遭到了“強烈反對”，隨即被下架?！捌放贫ㄎ簧晕⒏唿c(diǎn)端一點(diǎn)的品牌都不太喜歡在有稅渠道去（打折）賣(mài)?！?/p>

今年一季度，兩個(gè)渠道都難賣(mài)的商品成了庫存，中免的存貨水平達到261.4億元，存貨周轉天數達到165天，相比2021年同期增加了30天。

在上述背景下，自2020年一季度重倉中免、穩居前十大股東的牛散陳發(fā)樹(shù)在2023年一季度套現離場(chǎng)；自2016年四季度就開(kāi)始堅定持有、持股比例也更高的牛散潘斐蓮在2022年中報也不見(jiàn)了蹤影。

中免的股價(jià)也在今年上半年屢創(chuàng )自2020年以來(lái)的新低。

“目前很多賣(mài)方對中免的凈利預期直接給到了80億，還有接近40倍的估值，從目前表現出的業(yè)績(jì)來(lái)看，不便宜啊。我覺(jué)得最核心的一個(gè)問(wèn)題，包括未來(lái)（海南）離島封關(guān)之后的這個(gè)走勢怎么樣，現在也說(shuō)不太清楚，所以情緒面是比較低迷的?！鄙鲜龇治鰩煂π棚L(fēng)分析。

海南省高層曾在年初公開(kāi)表示，2023年海南將重點(diǎn)提振消費需求，力爭旅游人數、旅游收入分別增長(cháng)20%和25%，離島免稅購物銷(xiāo)售額突破800億元。這對占了海南免稅市場(chǎng)超八成的中免來(lái)說(shuō)，則意味著(zhù)超過(guò)600億元的業(yè)績(jì)預期。

在業(yè)績(jì)說(shuō)明會(huì )上，中免總經(jīng)理回復信風(fēng)（ID：TradeWind01）關(guān)于今年海南免稅市場(chǎng)業(yè)績(jì)規劃的問(wèn)題時(shí)表示，“海南免稅仍有廣闊的增長(cháng)空間，未來(lái)公司會(huì )繼續整合優(yōu)勢資源、推進(jìn)海南區域一體化運營(yíng)，縱向深耕優(yōu)化品牌布局，橫向擴充豐富商品品類(lèi)，為消費者提供更優(yōu)質(zhì)便捷的購物體驗，進(jìn)一步提升消費者滿(mǎn)意度，不斷加強企業(yè)核心能力建設，優(yōu)化創(chuàng )新業(yè)務(wù)模式，不斷增強內生外延發(fā)展動(dòng)力，繼續鞏固公司在海南離島免稅市場(chǎng)的優(yōu)勢地位?！?/p>