港交所近日披露，微創(chuàng )心律遞表港交所主板申請上市，高盛、中金公司為聯(lián)席保薦人。這是微創(chuàng )醫療(00853)分拆的第6家子公司，在此之前，微創(chuàng )醫療已經(jīng)分拆了心脈醫療、心通醫療、微創(chuàng )機器人、微創(chuàng )腦科學(xué)及微創(chuàng )電生理5家子公司上市。若此次微創(chuàng )心律也成功上市，意味著(zhù)微創(chuàng )系上市公司達到7家。

(相關(guān)資料圖)

雖然微創(chuàng )系分拆多家子公司上市，但從上市后的股價(jià)表現來(lái)看，只有心脈醫療和微創(chuàng )電生理兩家到目前為止股價(jià)尚未跌破發(fā)行價(jià)，那么微創(chuàng )心律上市后能否有好的表現呢?

高壁壘賽道，微創(chuàng )心律吸引多家知名投資機構

?律不齊可能導致?力衰竭，并進(jìn)一步導致?臟驟停，治療手段包括藥物、理療及植入手術(shù)。心臟節律管理指診斷、治療和管理心律失常及心力衰竭，主要設備有起搏器、除顫器(ICD)和心臟再同步治療裝置。在各類(lèi)CRM器械中，?臟起搏器為全球最大的子市場(chǎng)(按器械植入數量及價(jià)值計)，其次是ICD(植入式?臟除顫器)、CRT-D及CRT-P。

CRM器械也可分為產(chǎn)生高電壓電信號的CRM器械和產(chǎn)生低電壓電信號的CRM器械，高壓電信號產(chǎn)品主要包括ICD及CRT-D;低電壓產(chǎn)品主要包括?臟起搏器及CRT-P。

心臟起搏器是一種植入胸部皮下的小型器械，起搏器包含脈沖發(fā)生器和電極兩部分。電極通過(guò)血管穿刺微創(chuàng )植入到心臟里，而脈沖發(fā)生器連接電極后埋于胸前皮下，用于維持足夠的心率。當?臟起搏器感應到?臟跳動(dòng)過(guò)慢或漏搏時(shí)，其會(huì )發(fā)送低電壓電信號以助管理?律。

ICD是一種小型器械，放置于患者胸部皮下，ICD的作用原理類(lèi)似于體外除顫儀，ICD檢測到危險的不規則活動(dòng)時(shí)才會(huì )從內部發(fā)出電擊停止心律不齊。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，心臟起搏器治療的是治療心跳過(guò)慢的問(wèn)題，而心臟除顫器則是治療心跳過(guò)快的問(wèn)題。

據沙利文數據顯示，2021年全球CRM器械市場(chǎng)的規模為106億美元，預計2030年將增加至128億美元，2021年至2030年的復合年增長(cháng)率為2.0%。

中國是全球第三大CRM器械市場(chǎng)，與成熟市場(chǎng)如美國、歐洲、日本等相比，中國的CRM市場(chǎng)滲透率低。2021年全球開(kāi)展的起搏器植入手術(shù)量為130萬(wàn)臺，2021年全球開(kāi)展的ICD植入手術(shù)為29萬(wàn)臺。在中國市場(chǎng)2021年中國市場(chǎng)起搏器植入手術(shù)量?jì)H有11萬(wàn)臺;ICD植入手術(shù)量?jì)H有8200臺。2021年，中國每百萬(wàn)人僅植入89.7件CRM器械，而同年歐洲為每百萬(wàn)人1065.6件。

中國的CRM市場(chǎng)滲透率低的主要原因為手術(shù)操作難度大、產(chǎn)品價(jià)格高、附加服務(wù)較多、生產(chǎn)廠(chǎng)家較少、國產(chǎn)化率低等因素有關(guān)。

目前全球CRM器械市場(chǎng)目前被美敦力、雅培、波士頓科學(xué)、百多力及微創(chuàng )心律所主導。就2021年CRM器械的銷(xiāo)售額而言，按銷(xiāo)售價(jià)值計，前五大跨國公司占全球的總市場(chǎng)份額超過(guò)95%，其中雅培2022年來(lái)自心律管理業(yè)務(wù)的營(yíng)收高達21.19億美元。

盡管?chē)鴥鹊氖袌?chǎng)滲透率較低，不過(guò)靠著(zhù)集采，中國市場(chǎng)的滲透率也有望得到較快的提升。以起搏器為例，目前國內已有多個(gè)省份開(kāi)展起搏器帶量采購，不過(guò)產(chǎn)品降價(jià)相對緩和，伴隨著(zhù)帶量采購的推進(jìn)，國內企業(yè)產(chǎn)品市占率的提升，心臟起搏器植入的滲透率也有望得到提升。

集采利好CRM系列產(chǎn)品在中國市場(chǎng)滲透率的持續提升和市場(chǎng)空間的進(jìn)一步擴大。中國是全球CRM器械市場(chǎng)第三大市場(chǎng)，也是最大的新興市場(chǎng)。根據沙利文數據顯示，2021年國內市場(chǎng)規模為6.03億美元，預計到2030年進(jìn)一步擴大至12.51億美元，2021年至2030年的復合年增長(cháng)率為8.4%。

集采推動(dòng)市場(chǎng)滲透率提升，加上CRM器械行業(yè)在技術(shù)、制造、監管及服務(wù)方面具有很高的進(jìn)入壁壘。以心臟起搏器(包括CRT-P)為例，該產(chǎn)品通常由四個(gè)主要部分組成：電池(一般由鋰制造)、電子電路板、連接起搏導線(xiàn)的連接頭及密封焊接的外殼(一般由鈦制造)。?臟起搏器的核?是其電子電路板，由數顆半導體芯片及幾十個(gè)其他部件組成。電子電路板在狹小空間處理復雜信息，耗能少，發(fā)熱低，可靠性高。

在這一高壁壘賽道前，即使是國內龍頭微創(chuàng )醫療，也是在2018年以1.9億美元現金收購LivaNova的心律管理業(yè)務(wù)切入?；诖?，微創(chuàng )心律也吸引了諸如云峰基金、高瓴資本、LSquared、康橋資本、?銀國際等多家知名投資機構。

那么微創(chuàng )心律底色如何呢?

36個(gè)商業(yè)化產(chǎn)品未能盈利，核心在研產(chǎn)品三季度上市

據智通財經(jīng)APP了解，微創(chuàng )心律是一家研發(fā)驅動(dòng)的商業(yè)階段醫療技術(shù)公司，專(zhuān)長(cháng)用于?律管理(CRM)的有源植入式醫療器械，產(chǎn)品涵蓋廣泛的創(chuàng )新CRM器械，包括低電壓CRM器械、高電壓CRM器械、導線(xiàn)、?律管理患者監護儀及?律不齊診斷器械。截至最后實(shí)際可行日期，微創(chuàng )心律共有36個(gè)商業(yè)化產(chǎn)品系列，主要為低電壓CRM器械——心臟起搏器。按2021年的銷(xiāo)售收入及銷(xiāo)量計算，微創(chuàng )心律是中國制造?臟起搏器的第一大供貨商。

得益于多款產(chǎn)品商業(yè)化，2020年至2022年，微創(chuàng )心律收入分別為1.8億美元、2.2億美元及2.05億美元。雖然已有多款產(chǎn)品商業(yè)化，但公司的虧損卻逐年擴大，期內公司虧損分別達到5430.1萬(wàn)美元、8806.3萬(wàn)美元及1.07億美元。

再看毛利率，2020年至2022年分別為56.1%、56.6%及56.3%，毛利率相對穩定，主要得益于其他產(chǎn)品毛利率提升明顯，由2020年的13.2%提升至2022年的29.3%。值得注意的是，公司的主要產(chǎn)品低電壓CRM器械及高電壓CRM器械毛利率都出現一定的下滑，低電壓CRM器械毛利率由2020年的70%下降至2022年的68.2%，高電壓CRM器械的毛利率由2020年的63%下降至2022年的60.3%。

在研管線(xiàn)方面，目前微創(chuàng )心律擁有5大類(lèi)產(chǎn)品線(xiàn)，包含15個(gè)在研產(chǎn)品，其中ENO/VEGA(MRI心臟起搏器)研發(fā)進(jìn)度最快，該產(chǎn)品是首個(gè)中國制造心臟起搏器系列，可以兼容1.5T和3T的全身MRI。公司預計2023年第三季度可以獲得國家藥監局批準。除此之外，公司還有6款在研產(chǎn)品預計2024年獲批。

全球?臟起搏器市場(chǎng)預期將由2021年的35.97億美元增加至2030年的42.25億美元，復合年增長(cháng)率為1.8%。中國預期將成為增長(cháng)最快的?臟起搏器市場(chǎng)，2021年至2030年的估計復合年增長(cháng)率為5.7%。

競爭格局方面，目前全球銷(xiāo)售的心臟起搏器仍以美敦力、雅培、波士頓科學(xué)、百多力及微創(chuàng )心律為主，對比幾家跨國巨頭，微創(chuàng )心律產(chǎn)品獲批時(shí)間晚，但功能更為全面。

再看國內本土心臟起搏器布局方面，除了微創(chuàng )心律外，先健科技、樂(lè )普、微創(chuàng )、無(wú)雙醫療等國產(chǎn)企業(yè)已有多款心臟起搏器和ICD產(chǎn)品獲批或在研。其中，樂(lè )普醫療通過(guò)收購秦明醫學(xué)進(jìn)入心臟起搏器賽道，先健科技的起搏器產(chǎn)品則源于美敦力合作，無(wú)雙醫療在研的一代產(chǎn)品則是我國首款完全自主知識產(chǎn)權的ICD。競爭格局相對比較寬松。

不過(guò)隨著(zhù)本土企業(yè)的崛起，集采的推進(jìn)，產(chǎn)品價(jià)格可能出現較大的下降，而起搏器又是微創(chuàng )心律的最大收入來(lái)源，按銷(xiāo)售額計算，微創(chuàng )心律在全球的市占率僅1.8%，在國內的市占率也僅僅2.2%，未來(lái)隨著(zhù)集采的落地，公司在國內的市占率可能會(huì )有較大的增長(cháng)，與此同時(shí)產(chǎn)品降價(jià)也將使公司的毛利率進(jìn)一步下滑。

募資用途方面，公司表示將資金用于產(chǎn)品研發(fā)，擴大中國的商業(yè)化團隊以及重組公司在法國、意大利、中國和米尼加共和國的四間生產(chǎn)線(xiàn)。隨著(zhù)商業(yè)化團隊以及生產(chǎn)線(xiàn)的擴張，微創(chuàng )心律的市占率也有望得到提升。

綜上來(lái)看，盡管微創(chuàng )心律已有36款產(chǎn)品進(jìn)行商業(yè)化，但并沒(méi)有實(shí)現盈利，加上公司產(chǎn)品上市時(shí)間晚，市占率低。不過(guò)隨著(zhù)公司新品的不斷上市，國內集采的推行，國內滲透率有望得到較快的提升，屆時(shí)微創(chuàng )心律也有望從中受益。

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