近期中國在經(jīng)濟層面的刺激政策密集出臺。本輪經(jīng)濟復蘇與之前究竟有何區別？政策將起到怎樣的作用？我們對經(jīng)濟和政策又該有怎樣的合理預期？

對此，野村中國首席經(jīng)濟學(xué)家陸挺博士在第十五屆野村中國投資年會(huì )中分享了對中國經(jīng)濟的深度分析和預期：

(資料圖)

? 房地產(chǎn)是復蘇偏弱的關(guān)鍵之一。房地產(chǎn)行業(yè)與上下游企業(yè)，地方財政、家庭資產(chǎn)聯(lián)系密切，是穩經(jīng)濟的關(guān)鍵，近期的刺激政策也大多圍繞房地產(chǎn)。

? 存量貸款的按揭貸款的利率往下調作用有限。而且這是以壓縮存款利率作為代價(jià)的。對整體中國居民的凈收益影響有限。

? 理順城市化究竟應該什么樣的思路去做，與地方政府債務(wù)化解高度相關(guān)。要使得資源、負債，與城市的人口、發(fā)展相匹配。

本輪經(jīng)濟復蘇有何不同？

疫情之后，中國經(jīng)濟的復蘇有高于預期的方面，也有低于預期的方面，重點(diǎn)要看的還是房地產(chǎn)。最近政府出了很多政策，也是圍繞著(zhù)房地產(chǎn)。

在過(guò)去十年間，中國經(jīng)歷了兩次大的復蘇，一次是雷曼危機后，還有一次2015年。這一次中國經(jīng)濟復蘇和以往幾次復蘇之間，研究這些區別是非常重要。

首先是外貿方面，今年中國出口是下滑的。下滑并非是中國競爭力的減弱，實(shí)際上是因為中國復蘇的周期跟別國不一樣。復蘇的起點(diǎn)和結束疫情有關(guān)。中國結束疫情時(shí)點(diǎn)較晚，這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，海外實(shí)際上處于疫后復蘇一年多了，不僅復蘇高點(diǎn)已經(jīng)過(guò)去，甚至到了因為大規模的使用貨幣財政刺激導致了高通脹，必須收緊政策來(lái)抑制通脹的時(shí)候。

地緣政治的沖擊也有所反映。國家外匯管理局數據，二季度FDI只有49億美金，是從90年代末以來(lái)最低水平。從融資角度來(lái)看，今年上半年香港IPO的融資量只有200億港幣不到，也處于較低水平。部分高科技小企業(yè)明顯放緩了投資步伐。

再次就是房地產(chǎn)行業(yè)。房地產(chǎn)行業(yè)在2、3月份以及4月上旬，確實(shí)出現了一定的銷(xiāo)售的反彈，尤其是二手房市場(chǎng)。主要源于疫情后幾年積壓需求，在短時(shí)間之內的釋放。實(shí)際上中國的房地產(chǎn)行業(yè)并沒(méi)有真正起色，主要有幾個(gè)原因。

1、是長(cháng)期的結構性，經(jīng)歷了多年房地產(chǎn)的高增長(cháng)，客觀(guān)上需求減弱，尤其是在中國人口，城市化減慢的背景下。

2、是15年到18年的貨幣化棚改，在廣大的三四五線(xiàn)提前消耗了很多的需求，也一定程度導致了部分地方房?jì)r(jià)的下跌，使得很多居民的資產(chǎn)負債表受損。

3、同期中國的大城市，一、二和部分三線(xiàn)，為了抑制房?jì)r(jià)上漲，引入了各種各樣的限制措施。從限購、限售、限價(jià)到貸款等等，抑制了需求。

最近，我們看到政策已經(jīng)出現了變化。房地產(chǎn)在中國是一個(gè)極為重要的板塊，占中國GDP達到1/4。占中國政府收入38%。同時(shí)，它帶動(dòng)的上下游行業(yè)非常多。它在整個(gè)中國家庭居民的財富中占比達到65%到75%之間。而房地產(chǎn)在經(jīng)過(guò)兩年多的下跌后，已經(jīng)出現了一些連鎖反應，對上下游企業(yè)，對中國地方政府的財政、對大量的家庭理財。

銀行系統受房地產(chǎn)的影響也不小。雖然直接給房地產(chǎn)企業(yè)的貸款有限。但銀行有龐大的按揭貸款，銀行系統間接、直接持有的房地產(chǎn)企業(yè)的非標和債券。還有房地產(chǎn)上下游很多企業(yè)和銀行之間業(yè)務(wù)關(guān)系。所以它和整體經(jīng)濟的聯(lián)系太過(guò)于緊密，風(fēng)險不可輕易低估。

第三是消費，年初的時(shí)候大家對消費估計比較樂(lè )觀(guān)，之后的發(fā)展來(lái)看，我們對服務(wù)的需求很明顯，甚至超預期。但對產(chǎn)品的需求是低于預期的。原因實(shí)際上就是大家對未來(lái)的預期收入增長(cháng)有所降低。

另外，之前很多研究以為三年來(lái)積蓄了大量的超額儲蓄。但實(shí)際上的話(huà)，超額儲蓄沒(méi)有那么高。之所以存款上升那么快，包括居民把錢(qián)從理財轉為存款以及居民儲蓄買(mǎi)房的存款。

雖然這兩天出來(lái)很多房地產(chǎn)政策，政策的力度已經(jīng)很大了，但是可能還不夠?，F有政策主要拉動(dòng)一、二線(xiàn)城市需求，這有可能會(huì )造成三四五低線(xiàn)城市需求被吸附到大城市。而現在出最大問(wèn)題的房地產(chǎn)企業(yè)，它們主要經(jīng)營(yíng)的項目、主要的資產(chǎn)、主要的儲備土地，不是在一線(xiàn)和強二線(xiàn)，恰恰是在容易被吸附需求的低線(xiàn)城市。

地產(chǎn)政策的“放”、“救”、“投”、“理”

中國經(jīng)濟的今年能夠完成4.6%左右的目標，最重要的就是要穩住房地產(chǎn)行業(yè)。房地產(chǎn)板塊能夠穩住，實(shí)際上中國經(jīng)濟的才能穩住。因此，我們期待未來(lái)還會(huì )有更多的政策出臺，這些政策用幾個(gè)字來(lái)總結，就是“放”、“救”、“投”、“理”。

第一個(gè)是要放。放就是要真正的松綁。包括在怎么樣去認定一套房、二套房，認房還是認貸，主要在銷(xiāo)售。至于存量貸款的按揭貸款的利率往下調，我認為作用有限。而且這個(gè)代價(jià)是以壓縮存款利率作為代價(jià)的。對中國居民的凈收益是有限。因為如果不壓縮存款率的話(huà)，銀行凈利差就會(huì )縮窄。太縮窄之后，銀行將會(huì )面臨很大的問(wèn)題。貸款利率下調更多是重新分配。因此限價(jià)、限售應該有節奏的有步驟的松綁，限購僅限于一線(xiàn)城市的核心區域。

第二個(gè)是救。增加中國中央政府的財政支出，尤其是保交房的任務(wù)一定要完成。這不僅僅是社會(huì )穩定的問(wèn)題，也是責任問(wèn)題。在這個(gè)時(shí)候政府應該有所擔當。保交房對拉動(dòng)需求提升老百姓買(mǎi)房積極性有重要作用。

其次涉及到的就是處理現在有問(wèn)題的房地產(chǎn)企業(yè)。救不是要救那些房地產(chǎn)老板和高管，而是要救1）買(mǎi)房的人，2）上下游的企業(yè)。

第三個(gè)是投。但政府投資，投向和效率特別重要。中國在城市化方面，還是應該注重大城市、中心城市、城市群的發(fā)展。投，無(wú)論是保障房的投，還是在支持城市化方面的投，應該跟這個(gè)策略聯(lián)系在一起。其中的一個(gè)要點(diǎn)是供地結構要改革。之前的問(wèn)題是在人口流失的地方供了太多地。在人口流入的地方供地不夠，造成很多地方供給過(guò)剩，大城市的房?jì)r(jià)過(guò)高。供地結構改變能帶來(lái)正確的投資方向，包括跟房地產(chǎn)相關(guān)的很多基礎設施的投資。

第四個(gè)是理。理順城市化究竟應該什么樣的思路去做，以及與之相關(guān)的中國地方政府債務(wù)的化解，這兩個(gè)問(wèn)題也是高度的相關(guān)。一定要把資源，包括未來(lái)的負債能力，負債的空間，逐漸引導到大城市和中心城市。對于人口流失城市的債務(wù)，要更嚴格的管理其債務(wù)水平。

風(fēng)險提示及免責條款 市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關(guān)鍵詞：