近幾年來(lái)，在“碳中和、碳達峰”的推動(dòng)下，新能源行業(yè)快速發(fā)展。光伏產(chǎn)業(yè)作為新能源領(lǐng)域的重要分支，也得以迅猛發(fā)展，相關(guān)企業(yè)可謂是賺的盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。逆變器作為光伏產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，相關(guān)公司業(yè)績(jì)也大幅增加。業(yè)績(jì)快速飛升的同時(shí)，不少企業(yè)也趁機融資，Growatt Technology Co., Ltd（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“古瑞瓦特”）則向港交所遞表，尋求上市。

作為新能源賽道上的重磅企業(yè)之一，自傳出上市消息以來(lái)，古瑞瓦特就受到市場(chǎng)的高度關(guān)注，2022年6月24日古瑞瓦特遞表港交所，并于同年11月通過(guò)聆訊，然而之后沒(méi)有新的進(jìn)展，且申請資料也已失效。本次遞表，是古瑞瓦特二次沖刺港交所IPO。

盡管光伏行業(yè)前景可觀(guān)，但市場(chǎng)競爭也十分激烈，在諸多不確定性面前，古瑞瓦特二次闖關(guān)能否成功？

(相關(guān)資料圖)

歐洲能源危機下業(yè)績(jì)快速增長(cháng)

智通財經(jīng)APP了解，古瑞瓦特成立于2011年，公司從事光伏逆變器、儲能系統及其他產(chǎn)品的設計、研發(fā)與銷(xiāo)售。公司也是第一批實(shí)現光儲充一體商業(yè)運用的公司之一。

弗若斯特沙利文數據顯示，2021年，按以容量(千兆瓦)計的出貨量計，古瑞瓦特為全球第三大光伏逆變器供應商，占有6.8%的市場(chǎng)份額。

在該領(lǐng)域內，華為以24.7%的份額排名第一，陽(yáng)光電源以22.3%的市場(chǎng)份額排名第二。相較之下，古瑞瓦特雖然位列三甲，但是距離第一、第二名尚有不小的差距。

此外，古瑞瓦特還是全球第六大儲能逆變器供應商，2021年其市場(chǎng)份額為6.4%，同時(shí)也是全球最大型用戶(hù)側儲能逆變器供應商，占有13.8%的市場(chǎng)份額。

招股書(shū)顯示，2022年，古瑞瓦特光伏逆變器全球出貨量為93.05萬(wàn)臺，儲能系統出貨量為55.57萬(wàn)套。

過(guò)去幾年新能源的快速發(fā)展再加上俄烏沖突，古瑞瓦特的業(yè)績(jì)也突飛猛進(jìn)。招股書(shū)顯示，2020年至2022年，公司營(yíng)收分別為18.93億元人民幣（單位，下同）、31.95億元及70.93億元，營(yíng)收增長(cháng)率分別為89.1%、68.7%、122%。同期經(jīng)調整凈利潤分別為3.66億元、5.73億元、16.41億元，同樣實(shí)現大幅增長(cháng)。

分區域來(lái)看，2022年，古瑞瓦特前五大客戶(hù)均來(lái)自海外，其中不乏巴西、意大利、捷克、荷蘭、波蘭等地，海外市場(chǎng)收入占比達84.4%。

2022年公司在歐洲收入占比大幅提升，主要得益于歐洲能源危機，不過(guò)，歐洲能源危機并非常態(tài)。因此在歐洲能源危機過(guò)后，古瑞瓦特要取得同等水平或更高收入將變得十分困難。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，儲能業(yè)務(wù)增速最快，由2020年的2.15億元增長(cháng)至2022年的28.61億元，兩年增長(cháng)超12倍。光伏逆變器業(yè)務(wù)在高基數下增長(cháng)同樣迅速，由2020年的16.30億元增長(cháng)51.1%至2021年的24.62億元，并在2022年再度增長(cháng)58.3%至38.98億元。

毛利率方面，原材料價(jià)格及IGBT漲價(jià)影響，公司毛利率整體呈現下滑趨勢。光伏逆變器毛利率從2020年的39.2%下降至2021年的37.1%，2022年毛利率37.8%基本與2021年保持穩定。儲能系統除了原材料和IGBT漲價(jià)影響外，低毛利電池包業(yè)務(wù)增長(cháng)也影響了儲能系統毛利率。儲能系統毛利率從2020年的39.3%下降至2021年的32.8%，2022年毛利率34.3%也相對穩定。

除了毛利率持續下滑以外，古瑞瓦特的存貨和應收賬款也大幅攀升。

招股書(shū)顯示，古瑞瓦特存貨從2020年的4.78億元增長(cháng)到2022年25.18億元，同期公司的存貨周轉天數從114天增長(cháng)到147天。

與存貨一同攀升的還有貿易應收款項和應收票據。過(guò)去三年，應收賬款分別為2.76億元、7.12億元和14.87億元，三年間增長(cháng)7倍。

由此可見(jiàn)，盡管過(guò)去三年古瑞瓦特業(yè)績(jì)大幅攀升，但其毛利率下滑、存貨及應收賬款大增的事實(shí)亦不容忽視。

光伏行業(yè)發(fā)展前景可觀(guān)，但需求或低于預期

雖說(shuō)“碳中和、碳達峰”驅動(dòng)光伏產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，但是俄烏沖突讓“能源自主可控”的重要性深入各個(gè)國家心中，進(jìn)一步加速了光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。根據弗若斯特沙利文數據，2017年至2021年全球光伏裝機量從每年97GW增長(cháng)至每年175GW，并且預計2022年至2026年年復合增長(cháng)21.1%，2026年將新裝機456.2GW。

由于組件設計壽命多為25年，而逆變器壽命多為10年，所以逆變器未來(lái)出貨量將高于組件出貨量。沙利文數據顯示，預計逆變器出貨量將有2021年的210.4GW，按22.5%復合增長(cháng)率增長(cháng)至2026年的579.3GW。但是，由于逆變器售價(jià)呈下降趨勢，逆變器市場(chǎng)規模也將從2021年的122億美元，增長(cháng)至2026年的275億元，年復合增長(cháng)率17.7%，略低于光伏增速。

一般情況下，電網(wǎng)可以容納部分新能源，當達到電網(wǎng)容納閾值以后，儲能便成了剛需。隨著(zhù)新能源的裝機大幅增加，各國電網(wǎng)逐步達到了閾值，儲能需求也大規模釋放。比如德國戶(hù)用光伏，光伏余電上網(wǎng)電價(jià)遠低于標桿電價(jià)，安裝光伏如果不配置儲能，光伏價(jià)值將大大降低；而增加戶(hù)儲，戶(hù)儲成本僅3年便可以回本。根據沙利文數據顯示，2021年全球儲能需求約為25.2GWh，預計2026年增加至528.4GWh，年復合增長(cháng)率83.8%。

雖然光伏和儲能遠期前景非常廣闊，但是2023年很可能是低增長(cháng)的一年，這也將影響逆變器的銷(xiāo)售增速。

首先，2022年光伏和戶(hù)用儲能大規模增長(cháng)的核心原因是俄烏沖突，但是目前來(lái)看俄烏沖突有緩解的跡象。倘若全球局勢緩和，歐洲部分戶(hù)用光伏和儲能需求增速將放緩。

其次，海外高通脹，居民消費力大幅下降，新增電力需求降低。新增集中式電站必須與負荷相匹配，新增電力需求降低勢必影響光伏裝機。并且大部分集中式光伏需要大規模舉債，海外加息將消化大量電站收益，集中式光伏可能會(huì )延期建設。

最后，2022年印度出現了搶裝行情，而2023年印度并沒(méi)有搶裝行情。國內近期也有消息稱(chēng)：山東、河北、河南三個(gè)地區的電網(wǎng)壓力過(guò)大，戶(hù)用光伏并網(wǎng)速度明顯放緩。

綜上來(lái)看，2023年國內及全球光伏需求很可能低于市場(chǎng)預期。根據中國光伏業(yè)協(xié)會(huì )預測，2023年國內和全球的光伏需求約為95-120GW和280-330GW，能源局也給出指引國內全年風(fēng)電光伏一共并網(wǎng)160GW。而目前資本市場(chǎng)對國內和全球光伏的預期分別是130GW和350GW。中國光伏業(yè)協(xié)會(huì )預期和能源局的指引都低于資本市場(chǎng)預期。

由于預期比較亂，所以近期A(yíng)股資本市場(chǎng)中逆變器、儲能相關(guān)股票走勢并不理想。對于資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，實(shí)際情況不及預期可能導致估值崩塌。這也會(huì )不利于古瑞瓦特在香港市場(chǎng)更好的融資。

目前，A股可比公司德業(yè)股份（605117.SH）市盈率40倍、科士達（002518.SZ）市盈率為42倍、固德威（688390.SH）市盈率約53倍?？紤]到港股估值普遍偏低，按30倍計算，古瑞瓦特估值會(huì )在500億元人民幣，約570億港元。

2022年6月6日IDG資本向古瑞瓦特注資9億元，相應獲得6.52%的股份。以此交易對價(jià)計算，古瑞瓦特IPO前的估值約為138億元。所以古瑞瓦特第一次已經(jīng)聆訊但是選擇撤銷(xiāo)登陸港交所，大概率是古瑞瓦特看到到業(yè)績(jì)大增，想要更高估值，所以選擇了延后上市。

而古瑞瓦特計劃將IPO募集所得資金凈額用于新建和擴建現有的生產(chǎn)設施與設備以及供應鏈升級。此外，公司還計劃將IPO募集資金用于投資核心技術(shù)的研發(fā)以及產(chǎn)品線(xiàn)的開(kāi)發(fā)工作與升級；推動(dòng)全球銷(xiāo)售渠道并深耕全球本土化戰略；以及用作營(yíng)運資金和一般公司用途。

然而從產(chǎn)銷(xiāo)角度來(lái)說(shuō)，目前古瑞瓦特在惠州有三座工廠(chǎng)，第一工廠(chǎng)第一期已于2021年8月投產(chǎn)。而2022年的光伏逆變器產(chǎn)能利用率為84%。

由此可見(jiàn)，盡管古瑞瓦特在儲能和逆變器行業(yè)都位居行業(yè)前列，前幾年也賺的盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，但由于烏俄沖突減緩，能源價(jià)格下降，國內的光伏出口并沒(méi)有持續超預期，而古瑞瓦特大部分收入來(lái)源于海外，經(jīng)營(yíng)情況充滿(mǎn)不確定性，如此看來(lái)，古瑞瓦特想更好估值二闖港交所也并非易事。

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