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職業(yè)教育板塊上漲和回調都有很明顯的催化要素，在過(guò)去政策是主基調，基礎教育政策利空下，教育全板塊都處于下行趨勢，但利空出盡后，估值開(kāi)始逐步回歸，業(yè)績(jì)成為市值核心的催化要素。

智通財經(jīng)APP了解到，去年11月份以來(lái)，職業(yè)教育板塊迎來(lái)第一波反彈，主要為年報業(yè)績(jì)驅動(dòng)，至今年2月板塊翻倍，然而在板塊輪動(dòng)效應下，短線(xiàn)或波段資金撤離導致估值回調，近期中報也紛紛發(fā)布，板塊止跌回升。中教控股（00839）是板塊的龍頭，市場(chǎng)關(guān)注度較高，而每一次出現行情也都是資金主戰場(chǎng)。

持續三天的放量反彈，止住了連續三個(gè)月不斷下跌的市值，中教控股企穩了嗎？借助這次行業(yè)中報業(yè)績(jì)，我們不妨來(lái)看看中教控股基本面。

行業(yè)龍頭，業(yè)績(jì)增長(cháng)領(lǐng)先

智通財經(jīng)APP了解到，教育行業(yè)收入具有遞延性，一般是2月及9月開(kāi)學(xué)報名并產(chǎn)生遞延性學(xué)費，不同階段學(xué)校采取按學(xué)期或者按學(xué)年收取，大學(xué)一般都是按學(xué)年收費。而收入的遞延性，也使得各大教育機構采用了不同區間的會(huì )計周期，按財年看分兩類(lèi)，一是截至12月份年度，二是截至次年8月年度。

所以在今年3-4月份，各大教育機構部分發(fā)布年報，而也有部分發(fā)布中報，中教控股和希望教育屬于第二類(lèi)。從業(yè)績(jì)看，年報及中報標的大都表現了強勁的增長(cháng)，收入及凈利潤基本呈雙位數的增速，當然也有拖后腿的，比如宇華教育及民生教育，收入微跌，但凈利潤分別下滑16%及15%。

中教控股及希望教育按規模為行業(yè)老大及老二，中報收入分別為27.25億元及19.35億元，同比分別增長(cháng)18.03%及26.7%，2020-2022財年，上述兩家教育機構收入復合增速分別為33.26%及39.31%，均領(lǐng)跑同行。在成長(cháng)上略勝一籌，希望教育收入規模逐步靠近中教控股，盈利水平也在靠攏。

值得注意的是，在披露的中報業(yè)績(jì)標的中，除了規模及成長(cháng)外，中教控股盈利水平于行業(yè)也領(lǐng)先，且相比于同行盈利波動(dòng)更加平緩，2023財年中期經(jīng)調整的EBITDA利潤率60.4%，而凈利率也達到40.5%。部分規模較小的教育機構凈利率可達到50%，但波動(dòng)較大，比如中國科培（01890）。

實(shí)際上，中教控股取得驕人業(yè)績(jì)，離不開(kāi)其業(yè)務(wù)及發(fā)展戰略，其發(fā)展模式一直都為行業(yè)的參照。自上市以來(lái)，該公司外延式擴張引領(lǐng)行業(yè)進(jìn)入收購潮流，“內生+外延”成為行業(yè)發(fā)展共識，此外該公司海外收購擴張策略，也驅使部分同行同行的策略，疫情三年雖放緩了收購步伐，但仍有擴張動(dòng)作，包括新建校區擴張等。

從業(yè)務(wù)上看，該公司分類(lèi)為高等、中等職業(yè)教育以及國際教育，國際教育為海外部分，收入貢獻較低，不足5%，而國內部分核心為高等職業(yè)教育，占收入大頭，2023財年中期占比達84.61%。截至2022財年，中教控股國內高等和中等職業(yè)學(xué)校12間，海外高等學(xué)校2間，國內學(xué)校平均每間年收入近4億元，遠高于同行。

2023年是疫情放開(kāi)的第一年，行業(yè)經(jīng)營(yíng)及擴張環(huán)境轉好，中教控股也開(kāi)始籌劃收購擴張事宜，近期已有融資動(dòng)作，各大投行料擴張加速，業(yè)績(jì)增長(cháng)確定性高。

子彈上膛，擴張已在路上

智通財經(jīng)APP了解到，中教控股擴張基本都要靠融資，而股權融資是該公司比較擅用的手段，主要為融資成本低，且不需要擔心償付風(fēng)險。不過(guò)該公司也積極調整債權融資策略，縮短債務(wù)期限，2023財年中期，長(cháng)期借款減少了近10億元，但整體來(lái)說(shuō)有息負債處于合理水平，有息負債率為24.16%。

根據該公司中期財報披露，公司于2023年1月完成配售融資，經(jīng)扣除相關(guān)成本、專(zhuān)業(yè)費用及實(shí)付費用后，所得款項凈額約16億港元，約有14.4億港元，占比90%用作擴大校網(wǎng)絡(luò )，包括校園發(fā)展及潛在并購項目。該公司上次募資是2021年2月，融資20.13億港元，主要用于建設新校區，目前僅剩下0.93億港元可用。

截至2023年2月，該公司賬上現金33.02億元（人民幣），較2022財年大幅減少，主要是其拿配售募資的錢(qián)及部分庫存資金用于購買(mǎi)了結構性存款及貨幣市場(chǎng)資金，加上這部分，現金儲備為58.74億元，可動(dòng)用的收購資金充裕，可收購3-4家10億元級別的標的，且不需要再通過(guò)債權融資。

多家券商投行認為，該公司目前并購儲備項目充足，此次定增有助于進(jìn)一步加強中教控股在高教行業(yè)的并購整合能力，擴大公司業(yè)務(wù)版圖，并實(shí)現海外市場(chǎng)的繼續滲透。同時(shí)在內生增長(cháng)層面，此次定增也有望加強現有學(xué)校的辦學(xué)質(zhì)量，實(shí)現高質(zhì)量辦學(xué)，為內生學(xué)額和學(xué)費的強勁增長(cháng)提供基礎。

從以往的收購案例看，中教控股收購標的主要為地區龍頭，均非常優(yōu)質(zhì)，但收購估值相比于同行要高，因此產(chǎn)生了龐大的商譽(yù)值，截至2023年2月，其商譽(yù)值（商譽(yù)+無(wú)形資產(chǎn)）達到89.24億元，占比總資產(chǎn)25.6%。不過(guò)往年看并未發(fā)生商譽(yù)減值，也說(shuō)明了標的優(yōu)質(zhì)及該公司收購戰略的成功。

前景看好，長(cháng)線(xiàn)資金將回歸

職業(yè)教育行業(yè)前景明朗，尤其是職業(yè)本科，自2020年專(zhuān)升本擴招，至2022年招生規模已達86萬(wàn)人，較2019年增長(cháng)超2倍。有券商估算，按照2025年職業(yè)本科招生規模占高職招生規模10%計算，當年招生將近65萬(wàn)人。按照每所大學(xué)提供3000-5000人招生規模計算，需要近130-217所職業(yè)大學(xué)，目前職業(yè)大學(xué)數量?jì)H37所，供給遠遠不夠。

中教控股作為職教本科龍頭也將最大受益標的，首先在行業(yè)標的稀缺下，收購價(jià)格預計也會(huì )持續提升，相比于同行該公司擁有更雄厚的資金，迅速擴張市場(chǎng)份額；其次即便收購遇阻，該公司仍可通過(guò)新建校區方式滿(mǎn)足市場(chǎng)需求，其實(shí)疫情三年的舉措可以佐證。該公司在產(chǎn)教融合、就業(yè)率以及師資力量上都具有行業(yè)競爭力，未來(lái)還可通過(guò)品牌輸出，以輕資產(chǎn)擴張模式獲取管理費收入。

在過(guò)去四年，教育全板塊基本處于下行趨勢，主要為2018年的民促法送審稿、2019年的幼教政策以及2021年的雙減政策等，都持續干擾并驅動(dòng)板塊下行，敏感資金及長(cháng)期資金基本都不敢碰教育板塊。但這些利空政策基本針對基礎教育板塊，職業(yè)教育板塊無(wú)辜躺槍?zhuān)?018年以來(lái)，職業(yè)教育標的業(yè)績(jì)基本保持雙位數的增長(cháng)。

職業(yè)教育板塊存在估值修復需求，中教控股在板塊中估值并不算最低，PB及PE（TTM）分別為1.1倍及10倍，高于行業(yè)水平，但該公司業(yè)績(jì)增長(cháng)行業(yè)領(lǐng)先，近期又融到一筆大資金買(mǎi)方機構看好，投行（賣(mài)方機構）也紛紛發(fā)布看好研報，在基本面及行業(yè)前景下高成長(cháng)及盈利可期。

市值催化要素已然發(fā)生變化，業(yè)績(jì)預期成為主導，專(zhuān)注于職業(yè)教育的長(cháng)線(xiàn)資金將回歸戰場(chǎng)，而作為板塊龍頭的中教控股估值也將得到修復。

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