（原標(biāo)題：國君策略：市場底部形成并非在朝夕之間 投資機會在低風(fēng)險特征的股票）

莫對進攻執(zhí)著：市場底部形成并非在朝夕之間。上證指數(shù)點位的PE估值和PB估值已與2019年1月2440和2020年3月2660持平，部分投資者認(rèn)為股票市場已反應(yīng)悲觀預(yù)期故而能夠高歌猛進。但是，近期的股票市場投資者并沒有因為估值低位而對負(fù)面信息反應(yīng)鈍化，相反波動率高企表明當(dāng)前市場仍需要更多的時間磨底。投資者往往忽略的一點在于，估值在時間維度上簡單比較的前提，需要宏觀預(yù)期模式的穩(wěn)定。而當(dāng)前市場所面臨的風(fēng)險預(yù)期仍然需要非常高的補償，俄烏局勢的復(fù)雜性、海外貨幣政策緊縮的壓力以及病毒變異的不可預(yù)測性。同時，我們還看到新的周期性因素的變化，全球貿(mào)易活動開始放緩，國內(nèi)居民與企業(yè)資本開支意愿減弱，地產(chǎn)和地方政府信用擴表面臨約束。加之缺乏增量資金，對于基本面或是風(fēng)險預(yù)期的博弈難度非常高，因此我們?nèi)越ㄗh投資者等待更好的時機，尤其是信用路徑的明確。

莫對持倉執(zhí)著：機構(gòu)投資者持倉調(diào)整已慢于基本面趨勢變化。2022Q1A股盈利顯示，大盤價值(+3.6%)>大盤成長(-0.8%)>小盤價值(-16.7%)>小盤成長(-26.8%)，盈利的結(jié)構(gòu)仍集中于上游資源品板塊。我們跟蹤的盈利預(yù)期顯示，4月以來煤炭、有色和銀行等板塊的業(yè)績預(yù)期繼續(xù)上修，但大部分行業(yè)面臨下修，其中農(nóng)林牧漁、社服、計算機和地產(chǎn)等行業(yè)下修幅度較大。除了方向之外，不同分析師對于盈利預(yù)測的分歧同樣重要，我們發(fā)現(xiàn)在4月以來下修行業(yè)之中，地產(chǎn)、建筑、鋼鐵以及食品飲料等行業(yè)業(yè)績下修的分歧開始收斂，表明負(fù)面信息消化較為充分，但消費者服務(wù)、家電、汽車等行業(yè)分歧度仍在抬升，表明市場對該板塊業(yè)績下修的程度仍看不清?；久娴内厔菀呀?jīng)向價值類板塊傾斜，當(dāng)然價值內(nèi)部也有分化。但反觀Q1的基金持倉我們看到國內(nèi)投資者仍在大幅凈增倉交易成長板塊，表明機構(gòu)投資者的持倉結(jié)構(gòu)已經(jīng)慢于基本面趨勢的變化，這將指向在未來一個階段風(fēng)格切換仍將繼續(xù)。

切換莫在一思停：輸入性通脹與穩(wěn)增長將在未來1-2季度繼續(xù)強化基本面趨勢。成長板塊的階段性反彈讓部分投資者陷入猶豫，是否應(yīng)該追漲？我們的看法是，反彈更要切換。美國一季度非農(nóng)單位勞動力成本初值大幅上漲11.6%，4月私人非農(nóng)企業(yè)時薪增速仍在明顯攀升，美國密西根大學(xué)通脹預(yù)期變化已上升至1983年以來的最高值，美聯(lián)儲拒絕急劇緊縮的置信度正在下降。疊加俄烏局勢的復(fù)雜性和人民幣貶值的壓力，輸入性的通脹將比國內(nèi)投資者預(yù)期的更長久，貼現(xiàn)率的預(yù)期仍會處于高波動的情形。而在另一方面，對于國內(nèi)經(jīng)濟而言，增長的放緩意味著增長本身對傳統(tǒng)部門的依賴度正在明顯的上升，在地產(chǎn)和地方政府信用擴張約束的條件下，政治局“全面加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”穩(wěn)增長的表述成為當(dāng)前諸多不確定當(dāng)中為數(shù)不多的確定性，也將使與通脹、穩(wěn)增長相關(guān)的周期和消費的風(fēng)險預(yù)期相較其他板塊更優(yōu)。

投資機會在低風(fēng)險特征的股票：低估值、有業(yè)績、業(yè)績確定。但是，穩(wěn)增長發(fā)力點和力度已與過去不同，股票選擇上更應(yīng)關(guān)注龍頭份額優(yōu)勢，而非尾部彈性。推薦：1)穩(wěn)定現(xiàn)金流：煤炭、石化、銀行；2)公共投資確定性：建筑、電力電網(wǎng)、風(fēng)光電；3)困境反轉(zhuǎn)，核心關(guān)注供給側(cè)深度優(yōu)化：生豬、白酒與酒店，Q2關(guān)注消費建材、鋼鐵。

關(guān)鍵詞： 投資機會