（原標題：聚焦IPO | 硅料降價(jià)，利潤向產(chǎn)業(yè)鏈下游轉移，新特能源 、美科股份等業(yè)績(jì)或承壓）

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紅周刊丨汪佳蕊

年內，有關(guān)部門(mén)多次發(fā)布引導光伏產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的政策，硅料價(jià)格或見(jiàn)頂回落。在此背景下，下游電池、組件等環(huán)節盈利狀況或將得到改善。

在實(shí)現“雙碳戰略”目標的背景下，2021年以來(lái)光伏市場(chǎng)需求旺盛，但由于行業(yè)內存在一定技術(shù)壁壘，產(chǎn)能擴張周期長(cháng)，產(chǎn)業(yè)鏈階段性供需不匹配等因素影響，國內光伏產(chǎn)業(yè)部分環(huán)節產(chǎn)品尤其是作為光伏產(chǎn)品制造基礎原材料的硅料價(jià)格持續上漲，上游硅料廠(chǎng)商的業(yè)績(jì)大幅上揚。光伏產(chǎn)業(yè)鏈上游的高景氣度和高盈利空間，正吸引著(zhù)更多行業(yè)內企業(yè)通過(guò)IPO上市募資，以求產(chǎn)能擴張。

值得注意的是，硅料價(jià)格的持續暴漲，導致光伏行業(yè)供應鏈劇烈震蕩，為維護光伏產(chǎn)業(yè)穩定發(fā)展，國家有關(guān)部門(mén)在年內多次發(fā)布引導行業(yè)健康發(fā)展的政策，一旦硅料價(jià)格見(jiàn)頂回落，行業(yè)內諸多上游廠(chǎng)商的高盈利預期或將迎來(lái)“降溫”，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)也恐將大打折扣。此外，在近兩年硅料大幅擴產(chǎn)的情況之下，行業(yè)或將面臨產(chǎn)能過(guò)剩的風(fēng)險。

硅料價(jià)格見(jiàn)頂信號明顯

產(chǎn)業(yè)鏈下游或迎利好

據Wind EDB統計數據顯示，自2021年至2022年10月31日，多晶硅、硅片和組件的價(jià)格都出現不同程度的上漲，光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數（SPI）中多晶硅指數更是大幅上行。受多晶硅價(jià)格持續上漲影響，光伏產(chǎn)業(yè)鏈下游部分終端大型光伏電站投資滯緩，一些光伏企業(yè)甚至出現減產(chǎn)、停產(chǎn)的狀況，一定程度上加大了對中小規模企業(yè)的擠壓，給行業(yè)的健康發(fā)展帶來(lái)了不利影響。

為防止多晶硅市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，維護光伏產(chǎn)業(yè)穩定發(fā)展，國家發(fā)改委、國家能源局、工信部和市場(chǎng)監管總局開(kāi)始通過(guò)出臺相關(guān)政策、約談相關(guān)多晶硅骨干企業(yè)及行業(yè)機構等辦法出手維穩光伏市場(chǎng)。

10月9日，工信部、市場(chǎng)監管總局和國家能源局三部門(mén)就光伏行業(yè)供應鏈震蕩的現象約談了相關(guān)硅料企業(yè)，提出企業(yè)應深入開(kāi)展自查自糾，不搞囤積居奇、借機炒作等哄抬價(jià)格行為。

10月28日，國家發(fā)改委和能源局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)鏈健康發(fā)展有關(guān)事項的通知》，提出多舉措保障多晶硅供應，引導硅料價(jià)格維持合理區間，并要求理性分析光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展預期，充分考慮產(chǎn)業(yè)鏈已有產(chǎn)能與不同生產(chǎn)環(huán)節間擴產(chǎn)周期的差異，推動(dòng)上中下游平衡協(xié)調發(fā)展，推動(dòng)光伏產(chǎn)業(yè)鏈的平穩、健康發(fā)展。

在有關(guān)部門(mén)多策并舉之下，光伏產(chǎn)業(yè)鏈上游硅料價(jià)格見(jiàn)頂的拐點(diǎn)得到了進(jìn)一步確認。10月31日，作為“硅片雙雄”之一的TCL中環(huán)在官微中發(fā)布硅片價(jià)格公示，率先下調了硅片報價(jià)，這一舉動(dòng)在產(chǎn)業(yè)內具有“風(fēng)向標”意義。

11月2日，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì )硅業(yè)分會(huì )通過(guò)對隆基綠能、TCL中環(huán)、晶澳科技、陽(yáng)光能源等11家企業(yè)價(jià)格統計，發(fā)布硅片價(jià)格年內首跌公告表示，10月31日一線(xiàn)企業(yè)公布報價(jià)，專(zhuān)業(yè)化硅片企業(yè)分別出現不同程度的降價(jià)。其認為，價(jià)格下跌的直接原因是供應過(guò)剩下的被動(dòng)調整，根本原因是產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展不協(xié)調。綜合供需格局轉變的情況，其預期短期內硅片可能延續降價(jià)。

隨著(zhù)硅料價(jià)格的下行，裝機需求可能會(huì )進(jìn)一步刺激新增產(chǎn)能的快速釋放，而在此背景下，一度被壓制的下游電池、組件等環(huán)節盈利狀況也將得到改善，利潤或將開(kāi)始向產(chǎn)業(yè)鏈下游轉移。

港股新特能源擬科創(chuàng )板再掛牌

業(yè)績(jì)預期或將承壓

多晶硅行業(yè)龍頭，特變電工（600089.SH）子公司新特能源股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“新特能源”）此前在香港掛牌上市，今年7月又遞交招股書(shū)，擬掛牌A股科創(chuàng )板，本次其計劃募資88億元全部用于年產(chǎn)20萬(wàn)噸高端電子級多晶硅綠色低碳循環(huán)經(jīng)濟建設項目。

新特能源的營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)源于多晶硅產(chǎn)品的銷(xiāo)售、風(fēng)能光伏電站建設服務(wù)以及風(fēng)能光伏電站運營(yíng)業(yè)務(wù)，此前，硅料價(jià)格持續上漲，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格水漲船高，新特能源業(yè)績(jì)大幅上揚。2019年至2021年，其營(yíng)業(yè)收入分別為94.73億元、141.82億元和225.23億元，分別同比增長(cháng)-22.52%、49.71%和58.81%；歸屬于母公司股東的凈利潤分別為4.10億元、6.35億元和49.56億元，分別同比增長(cháng)-63.10%、54.82%和680.88%。其中，2021年營(yíng)收、凈利雙雙高速增長(cháng)均是受益于多晶硅銷(xiāo)售單價(jià)高漲的影響，當年公司多晶硅銷(xiāo)售均價(jià)較2020年上升158.74%。

9月29日，新特能源（1799.HK）發(fā)布公告稱(chēng)，集團再次與雙良硅材料簽訂多晶硅戰略合作買(mǎi)賣(mài)協(xié)議書(shū)，將于2023年1月至2030年12月期間向雙良硅材料追加銷(xiāo)售總共15萬(wàn)噸多晶硅，訂單價(jià)格以月度議價(jià)方式確定。根據前戰略合作買(mǎi)賣(mài)協(xié)議書(shū)及本戰略合作買(mǎi)賣(mài)協(xié)議書(shū)，集團將于2023年1月至2030年12月期間向雙良硅材料銷(xiāo)售總共35.19萬(wàn)噸多晶硅。

需要注意的是，雖然當時(shí)硅料價(jià)格正處于不斷上升的價(jià)格高點(diǎn)，但新簽的長(cháng)單均為鎖量不鎖價(jià)，后續，如果市場(chǎng)上硅料價(jià)格下降，該筆訂單在未來(lái)八年實(shí)際執行時(shí)的銷(xiāo)售金額或許低于預期，而依靠硅料價(jià)格上漲實(shí)現的業(yè)績(jì)高增長(cháng)或也將有所回落。

從產(chǎn)能來(lái)看，截至2021年12月31日，公司已投產(chǎn)的多晶硅生產(chǎn)線(xiàn)的設計產(chǎn)能為6.6萬(wàn)噸/年，通過(guò)對現有多晶硅生產(chǎn)線(xiàn)實(shí)施技術(shù)改造新增多晶硅產(chǎn)能3.4萬(wàn)噸/年，目前總產(chǎn)能達到10萬(wàn)噸/年。同時(shí)，公司也啟動(dòng)了內蒙古10萬(wàn)噸多晶硅項目，并將于2022年下半年建成投產(chǎn)，而在本次募投項目投產(chǎn)后，公司高純度多晶硅產(chǎn)能將達到40萬(wàn)噸/年。

考慮到2021年多晶硅領(lǐng)域投資擴產(chǎn)和跨界轉型的公司不在少數，如果下游光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度放緩，上游的多晶硅可能會(huì )出現產(chǎn)能過(guò)剩的情況，屆時(shí)，產(chǎn)能大幅增加的新特能源恐怕不得不考慮如何消化產(chǎn)能的問(wèn)題了。

美科股份盈利能力有待提高

多晶硅和單晶硅作為硅片的原材料，其質(zhì)量直接影響到光伏組件的性能，直接關(guān)系到光伏電站的發(fā)電效率。從晶體品質(zhì)差異來(lái)看，單晶硅片是一種完整的晶格排列，多晶硅片是多個(gè)微小的單晶組合，有缺陷、雜質(zhì)多，因此降低了多晶硅電池的轉換效率，各種因素綜合作用使得單晶硅光伏組件（以高純的單晶硅棒為原料）的轉換效率比多晶硅高。

近期，申請在創(chuàng )業(yè)板上市的江蘇美科太陽(yáng)能科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“美科股份”），就調整了其主營(yíng)業(yè)務(wù)，通過(guò)重大資產(chǎn)重組實(shí)現由多晶鑄錠和多晶切片業(yè)務(wù)向單晶拉棒和單晶切片業(yè)務(wù)的全面戰略轉型。

美科股份2019年的主營(yíng)業(yè)務(wù)是多晶硅錠、多晶硅片的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，但為順應光伏行業(yè)單晶替代多晶產(chǎn)品的技術(shù)發(fā)展趨勢，公司決定實(shí)施聚焦單晶技術(shù)、完善單晶產(chǎn)業(yè)鏈的經(jīng)營(yíng)策略，于是2020年下半年，其全面停止了多晶業(yè)務(wù)。

據招股書(shū)介紹，2019年至2022年上半年，美科股份的營(yíng)業(yè)收入分別為5.51億元、8.67億元、36.12億元和48.19億元，其中2020年和2021年分別同比增長(cháng)57.50%和316.57%；歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為-1.35億元、-0.35億元、2.01億元和4.42億元，其中2020年和2021年分別同比增長(cháng)74.39%和678.06%。

從數據來(lái)看，2021年美科股份業(yè)績(jì)實(shí)現扭虧為盈，那么這是否意味著(zhù)其主業(yè)的轉型成功呢？實(shí)際上，美科股份當年業(yè)績(jì)能夠扭虧，更大的因素似乎與其資產(chǎn)重組有關(guān)。

2020年9月至2020年12月，美科股份向公司實(shí)控人控制的企業(yè)環(huán)太開(kāi)發(fā)和大渡新材料購買(mǎi)了正在租賃使用中的部分單晶資產(chǎn)，并且在包頭美科剝離多晶鑄錠環(huán)節資產(chǎn)后收購了包頭美科，而包頭美科重組前一個(gè)會(huì )計年度的資產(chǎn)總額與營(yíng)業(yè)收入均超過(guò)美科股份。通過(guò)資產(chǎn)重組，收入規模大幅增加，在此前產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲的背景下，業(yè)績(jì)好轉也就成了水到渠成的事情。

此外，從客戶(hù)情況來(lái)看，報告期內，美科股份來(lái)自前五大客戶(hù)的銷(xiāo)售收入占營(yíng)業(yè)收入比重分別為99.71%、91.69%、70.47%和65.91%；從供應商情況來(lái)看，報告期內，美科股份來(lái)自合并口徑前五大供應商的采購金額占經(jīng)營(yíng)性采購總額比重分別為70.58%、65.74%、66.07%和76.26%。其前五大客戶(hù)和供應商均呈現出高度集中的現象，一旦其與大客戶(hù)或者大供應商之間的合作出現問(wèn)題，恐怕都會(huì )對公司的業(yè)績(jì)造成較大影響，這背后的風(fēng)險不容忽視。

值得一提的是，美科股份2022年1-6月的第三大客戶(hù)、2021年的第一大客戶(hù)和2020年第三大客戶(hù)均為正泰集團及其關(guān)聯(lián)方，其在上述周期內分別為美科股份貢獻了13.48%、24.31%和1.94%的營(yíng)業(yè)收入，而正泰集團關(guān)聯(lián)方正泰科技持有美科股份3.5%股權，雖然正泰集團在形式上與美科股份并不算關(guān)聯(lián)方，招股書(shū)也并沒(méi)有把雙方交易按照關(guān)聯(lián)交易披露，但按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，雙方還是存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，雙方交易的公允性理應作出解釋。

此外，從毛利率來(lái)看，報告期內，美科股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為-8.04%、7.40%、13.50%和12.85%，而根據招股書(shū)披露的隆基綠能、TCL中環(huán)、上機數控、晶科能源、京運通、雙良節能等同行業(yè)公司數據計算出的毛利率均值在2019年至2021年分別為16.68%、21.95%和17.6%。雖然各家細分產(chǎn)品各有不同，但美科股份毛利率遠低于同行業(yè)公司，意味著(zhù)其的盈利能力在行業(yè)內是偏弱的。如此狀況之下，后續硅料價(jià)格下行之后，相應產(chǎn)品價(jià)格也會(huì )隨之下降，盈利能力本就不及行業(yè)公司，如此一來(lái)，美科股份的業(yè)績(jì)可能也會(huì )承壓。 

（本文已刊發(fā)于11月5日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)建議。）

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