3月10日周五，日本央行公布利率決議，隨后日本央行行長(cháng)黑田東彥召開(kāi)貨幣政策新聞發(fā)布會(huì )。值得注意的是，這也是黑田東彥和副行長(cháng)雨宮正佳任期內的最后一次會(huì )議。

(資料圖片)

周四，日本眾議院正式投票通過(guò)了對植田和男成為新任日本央行行長(cháng)的提名，預計參議院也將于周五通過(guò)該提名。在植田和男上任后，黑田東彥的第二個(gè)五年任期將于4月8日結束。

市場(chǎng)普遍預計，日本央行將在此次會(huì )議上按兵不動(dòng)，堅持現有的貨幣政策，將政策調整的決定權留給新任行長(cháng)植田和男及其領(lǐng)導團隊。

但日本央行自2016年啟動(dòng)的YCC（收益率曲線(xiàn)控制）政策，預計將在不久后就走向終結。一場(chǎng)潛在的風(fēng)暴仍在醞釀之中。

為什么堅持YCC是普遍共識？

根據媒體對經(jīng)濟學(xué)家的調查，幾乎沒(méi)有經(jīng)濟學(xué)家預計此次會(huì )議上日本央行會(huì )出現任何政策變化。

（圖片來(lái)源：巴克萊）

機構給出的理由大致有如下四點(diǎn)：

1.政策調整將加劇市場(chǎng)波動(dòng)，以及日本央行信譽(yù)的潛在下降；2.去年12月調整的作用不大，甚至還適得其反；3.3月底本財年之前調整不利于企業(yè)會(huì )計核算；4.近期通脹預期并沒(méi)有上升，沒(méi)有調整的必要性。

具體來(lái)看，巴克萊認為，如果日本央行像去年12月一樣意外擴大YCC的波動(dòng)區間，會(huì )加劇日本長(cháng)期收益率上升的風(fēng)險，并加速日元升值，以及日本國債和外匯市場(chǎng)的波動(dòng)。由于那次的政策調整未能抑制YCC的副作用，再進(jìn)行類(lèi)似的調整可能會(huì )產(chǎn)生同樣的結果。

從長(cháng)期來(lái)看，在沒(méi)有對經(jīng)濟基本面進(jìn)行充分評估的情況下，政策調整可能會(huì )加劇日本央行政策反應功能的不確定性，導致貨幣政策的可信度下降。此外，如果在本周的會(huì )議上進(jìn)行政策調整，可能會(huì )限制植田和兩位副行長(cháng)4月開(kāi)始實(shí)施新貨幣政策決定時(shí)的發(fā)揮空間。

摩根士丹利認為，在此次會(huì )議上日本央行意外進(jìn)行政策調整的可能性只有20%。如果日本央行在此次會(huì )議上做出調整，預計不會(huì )取消YCC政策或縮短目標期限，而是更有可能將10年期日本國債收益率波動(dòng)區間擴大至1%，以改善市場(chǎng)功能。

大摩指出，盡管日本央行在去年12月意外進(jìn)行政策調整，試圖改善債券市場(chǎng)的功能，但3月1日公布的季度債券市場(chǎng)調查結果顯示，日本債券市場(chǎng)的功能并沒(méi)有任何改善。事實(shí)上，債券市場(chǎng)功能指標DI還創(chuàng )下了歷史新低。

（圖片來(lái)源：摩根士丹利）

大摩認為，如果在本財政年度結束之前突然調整長(cháng)期利率，導致利率暫時(shí)過(guò)高，有可能會(huì )對企業(yè)會(huì )計方法產(chǎn)生影響，不利于企業(yè)收益的核算。另外，去年12月的YCC調整已經(jīng)降低了日元匯率跌破150的尾部風(fēng)險，政府官員對日元當前的水平似乎是滿(mǎn)意的。

大摩還表示，在當前日本CPI同比漲幅超過(guò)4%的情況下突然進(jìn)行調整，可能會(huì )被市場(chǎng)誤解為日本央行為應對通脹上升而努力實(shí)現政策正?；?。

瑞銀也認為，由于本財政年度（3月底）即將結束，調整YCC的阻礙很大。一方面外匯和利率的大幅變動(dòng)，會(huì )使許多保險公司和銀行，尤其是地區性銀行，在毫無(wú)準備的情況下蒙受損失，非金融公司也不會(huì )愿意承擔這樣的不確定性；另一方面，通脹預期從去年底以來(lái)并沒(méi)有進(jìn)一步上升，日本央行這次也沒(méi)有充分的理由讓收益率上升。

（圖片來(lái)源：瑞銀）

瑞銀還表示，植田可能更傾向于修改YCC而不是放棄它，比如將YCC波動(dòng)區間擴大到75個(gè)基點(diǎn)或100個(gè)基點(diǎn)。他可能會(huì )認為，潛在的通脹已經(jīng)上升，所以即使允許名義收益率提高一定程度，如25個(gè)基點(diǎn)或50個(gè)基點(diǎn)，也可以減少寬松的程度。

如果黑田東彥在此次會(huì )議上決定做出貨幣政策的重大改變，他也將打破以往日本央行行長(cháng)形成的慣例：自1998年日本央行開(kāi)始定期發(fā)布政策聲明以來(lái)，黑田東彥之前的四位行長(cháng)都沒(méi)有在最后一次會(huì )議上做出過(guò)政策調整。

新行長(cháng)植田怎么看待日本的貨幣政策？

上月，植田和男經(jīng)歷了兩輪央行行長(cháng)提名確認聽(tīng)證會(huì )，他一再表示支持當前寬松的貨幣政策：

刺激計劃確實(shí)產(chǎn)生了各種副作用，但日本央行目前的政策是實(shí)現2%可持續通脹的必要和適當手段。

不過(guò)植田補充稱(chēng)，對于日本央行如何退出大規模刺激計劃，他確實(shí)有一些想法，并對全面審查其政策框架持開(kāi)放態(tài)度。日本央行4月份的最新季度預測也會(huì )提供一些線(xiàn)索，說(shuō)明新任日本央行的高級官員如何看待通脹持續達到2%目標的可能性——這是退出超低利率政策框架的先決條件。

植田目前面臨著(zhù)來(lái)自日本執政自民黨中“安倍派系”的巨大壓力，該派系反對退出“安倍經(jīng)濟學(xué)”的促增長(cháng)政策，包括黑田東彥的大規模貨幣刺激措施。

分析人士認為，日本首相岸田文雄非常希望有人能發(fā)出放棄黑田東彥的超寬松貨幣政策的信號，這是“安倍經(jīng)濟學(xué)”刺激政策的關(guān)鍵組成部分，但由于未能廣泛分配財富，這些政策在公眾中非常不受歡迎。

岸田文雄對植田的任命表明，他希望日本央行逐步取消安倍經(jīng)濟學(xué)的遺留政策，跟隨全球邁向貨幣政策正?；?。

YCC何時(shí)出現調整？

媒體的民意調查顯示，26名受訪(fǎng)者中有14人預計日本央行將在今年結束YCC，其中8人投票支持4月至6月，4人投票支持7月至9月，2人投票支持10月至12月。

機構對YCC調整時(shí)間的預期普遍在今年夏季：摩根士丹利的基本假設是在今年7月左右，而瑞銀預計日本央行將在6月或7月的政策會(huì )議上結束當前的“YCC QQE”政策框架。

而巴克萊認為，日本央行將在4月的會(huì )議上（即新任行長(cháng)植田和男上任后）進(jìn)行YCC的調整，根據市場(chǎng)利率的上行壓力逐漸或突然縮窄YCC目標區間，同時(shí)取消負利率政策，恢復零利率政策。

市場(chǎng)關(guān)注的一個(gè)焦點(diǎn)是，日本央行是否會(huì )利用本周的會(huì )議對政策進(jìn)行全面評估，這是過(guò)去政策調整的前兆。在一定程度上，為了讓日本央行在新任行長(cháng)的領(lǐng)導下自由決定政策，巴克萊認為，日本央行可能不會(huì )在此次會(huì )議上要求進(jìn)行全面評估，而是等待新行長(cháng)在新財年開(kāi)始時(shí)、也就是在4月份的會(huì )議上做出評估。

未來(lái)還將有什么樣的政策變化？

巴克萊預計，日本央行將從2024年年中開(kāi)始逐步提高政策利率。YCC結束后，將被零利率政策或溫和的負利率政策，以及前瞻性指引所取代，以抑制市場(chǎng)對加息的預期。

上周，日本央行的中立成員中川順子和鷹派成員高田創(chuàng )分別發(fā)表了講話(huà)，兩人似乎都支持堅持目前的貨幣寬松政策。隨著(zhù)植田和男領(lǐng)導的新團隊上任，“再通脹主義”成員的影響力將逐漸下降，并轉向更為中性的平衡。

瑞銀預計，YCC結束后，日本的政策框架將轉為“長(cháng)期低利率，以及靈活的QQE”（Low-for-long with flexible QQE）。

“長(cháng)期低利率”（Low for long）意味著(zhù)日本央行承諾維持目前-0.1%的政策利率，并提供前瞻性指引，表明該政策將持續到日本央行有信心實(shí)現可持續的2%通脹；“靈活的QQE”（Flexible QQE）是指日本央行維持資產(chǎn)購買(mǎi)計劃，在必要時(shí)購買(mǎi)債券、ETF和日本REITs，但不事先承諾時(shí)間、數量和條件。

如果債券市場(chǎng)壓力不斷加劇，到達不可接受的水平，植田和男才會(huì )判斷結束當前的YCC是合適的。瑞銀認為，在6月或7月的政策決定之后，10年期日本國債收益率目標將從目前的0.5%上升50個(gè)基點(diǎn)至1%。

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