核心觀(guān)點(diǎn)：

【資料圖】

1、從去年11月份到現在，以至于未來(lái)兩三年的時(shí)間，市場(chǎng)整體是一個(gè)比較顯著(zhù)的、反轉式的變化。

2、大眾消費品，包括可選消費品的穩定性會(huì )比工業(yè)品、制造業(yè)強很多。

3、第三產(chǎn)業(yè)服務(wù)業(yè)仍有進(jìn)一步擴大的市場(chǎng)空間。

4、在投資范圍上，有兩類(lèi)港股資產(chǎn)值得關(guān)注。第一類(lèi)是A股原來(lái)沒(méi)有的一些方向，包括互聯(lián)網(wǎng)、汽車(chē)新勢力、服務(wù)業(yè)、餐飲、物業(yè)這些公司；對于第二類(lèi)，如果你是一個(gè)特別喜歡做紅利投資、拿股息的投資者，港股是一個(gè)很好的選擇。

5、光伏行業(yè)未來(lái)兩三年總量上不需要擔心，但在結構上、在競爭力上需要關(guān)注。

6、這次AI的突破，我們初步判斷它肯定是一個(gè)比較大的創(chuàng )新，它的創(chuàng )新和突破體現在電腦、機械設備對于人的語(yǔ)義的理解。硬件的技術(shù)突破往往會(huì )帶來(lái)新的商業(yè)模式的創(chuàng )新，新的商業(yè)模式的創(chuàng )新可能成為更為主要的商業(yè)價(jià)值的存在形式。

7.對于中特估，更多的要從產(chǎn)業(yè)本身的邏輯去看，看看產(chǎn)業(yè)本身的基本面邏輯有沒(méi)有變化。

8.房地產(chǎn)可能是一個(gè)供給側發(fā)生很大出清的行業(yè)，我相信未來(lái)剩下來(lái)的公司也會(huì )有一些向好的變化。

5月26日，泉果基金董事總經(jīng)理、公募投資部基金經(jīng)理剛登峰，在一次線(xiàn)上直播中，對資本市場(chǎng)進(jìn)行分析和展望。

以下是投資作業(yè)本（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：

未來(lái)兩三年是一個(gè)反轉式變化

我們對市場(chǎng)大概的判斷是從去年11月份到現在，以至于未來(lái)兩三年的時(shí)間，整體是一個(gè)比較顯著(zhù)的、反轉式的變化。

這個(gè)變化映射到股票市場(chǎng)上，春節前大家感受預期的反轉會(huì )更加明顯，那時(shí)候大家看到快速過(guò)峰的跡象，三年疫情終于結束，所以這時(shí)無(wú)論在A(yíng)股還是在港股主流的板塊，表現都還挺好的，這時(shí)候反映反轉型的預期變化。

但春節以來(lái)最近兩三個(gè)月，為數不多的亮點(diǎn)就是出行產(chǎn)業(yè)鏈。

但是我們也覺(jué)得反轉還在發(fā)生中，只不過(guò)從過(guò)去的經(jīng)驗來(lái)看，經(jīng)濟周期經(jīng)歷過(guò)一輪，尤其是去年受疫情影響這么大的低迷期之后，它慢慢走出來(lái)需要一些時(shí)間，包括現在各個(gè)行業(yè)的信心積累都需要一個(gè)過(guò)程。

我對未來(lái)兩三年經(jīng)濟相對比較樂(lè )觀(guān)很重要的一個(gè)底層信念，就是我覺(jué)得一旦恢復到正常狀態(tài)以后，經(jīng)濟和社會(huì )的向上韌性和向上彈性還是比較大的。

過(guò)去一兩個(gè)月整個(gè)市場(chǎng)的重心又往下一走了一大波，大家對經(jīng)濟的預期又開(kāi)始體現的淋漓盡致，所以這個(gè)時(shí)點(diǎn)反映出來(lái)權益類(lèi)資產(chǎn)在大類(lèi)資產(chǎn)配置里面還是非常有吸引力的。

看好四大一級投資方向

如果聚焦到具體的投資方向，我覺(jué)得第一個(gè)還是制造業(yè)，過(guò)去10年制造業(yè)取得巨大進(jìn)步，尤其是過(guò)去幾年，制造業(yè)在新能源領(lǐng)域里面取得了長(cháng)足的進(jìn)步，全球的競爭地位非常穩固，這些是未來(lái)值得關(guān)注的方向。

雖然過(guò)去一年這些方向可能出現了一些爭議，包括行業(yè)的景氣度、估值收縮，但越是這樣，越往后看它如果還有增量、還有成長(cháng)空間，這些公司本身還是值得重點(diǎn)關(guān)注的戰略方向，只不過(guò)它的景氣度需要經(jīng)歷一輪逆轉之后，再慢慢積蓄力量繼續向上，看到一些積極的變化之后，可能資本市場(chǎng)會(huì )更加認可。? ? ??

其次，在很多成熟期的周期品行業(yè)里面我覺(jué)得也值得關(guān)注，尤其像過(guò)去兩年煤炭這種行業(yè)，大家覺(jué)得未來(lái)的需求不會(huì )有太多的量增，供給的約束反而越來(lái)越強，等到了供需出現緊繃狀態(tài)之后，價(jià)格中樞一下帶來(lái)非常明顯的二維提升機會(huì )。

我覺(jué)得在很多領(lǐng)域里面，比如大宗品、銅、鋁這些環(huán)節都存在類(lèi)似的情況，這是周期品里面我覺(jué)得值得關(guān)注的方向。

第三，還是在過(guò)去投資里面經(jīng)常會(huì )投的領(lǐng)域，比如消費品，因為消費品是一個(gè)非常值得關(guān)注的方向，它具有對投資者而言非常友好的屬性。

制造業(yè)里面可能還存在一些比較強的周期性，包括行業(yè)的波動(dòng)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)利潤的巨大波動(dòng)，但是消費品公司就會(huì )穩定很多。因為它有一些消耗品的屬性，大家買(mǎi)完去之后是把它消費掉的，并不是存起來(lái)，尤其是大眾消費品，包括可選消費品也是類(lèi)似這種屬性，所以它的穩定性會(huì )比工業(yè)品、制造業(yè)強很多。

而且在消費品領(lǐng)域里邊，龍頭的公司更容易通過(guò)品牌的運作、渠道優(yōu)勢的打造，在整個(gè)競爭過(guò)程里面慢慢甩開(kāi)對手，所以這里面也容易出現比較好的機會(huì )。

最后一個(gè)是過(guò)去兩三年我不斷在思考的一個(gè)方向，也是我在研究國內外經(jīng)濟體差異的時(shí)候看到的一個(gè)方向?，F在第三產(chǎn)業(yè)服務(wù)業(yè)在就業(yè)里面已經(jīng)占了48%，但在產(chǎn)業(yè)增加值里面，跟在經(jīng)濟體的占比里面，跟日本、美國、歐洲這樣的發(fā)達經(jīng)濟體比起來(lái)，服務(wù)業(yè)的占比還是偏低的，包括很多領(lǐng)域里面的標準化程度還是比較低的，它仍有進(jìn)一步擴大的市場(chǎng)空間。

實(shí)際上我們也看到了這些苗頭，過(guò)去很多領(lǐng)域里面，原來(lái)都是一些偏區域性、偏小型的公司，比如說(shuō)物業(yè)服務(wù)，以前很多都是區域性的品牌，包括餐飲，過(guò)去已經(jīng)看到很多全國連鎖性的餐飲，而且很多尤其過(guò)去幾年新型的餐飲，甚至拉面這樣非常標品的行業(yè)里面也出現了一些品牌。

而且通過(guò)這些標品的運作，他給客戶(hù)提供的服務(wù)質(zhì)量水平從行業(yè)總量來(lái)看有一個(gè)提升，可能跟大家比較喜歡的心頭好的小店比起來(lái)沒(méi)那么好，但從整體來(lái)看，跟行業(yè)原來(lái)平均比起來(lái)會(huì )有一個(gè)系統性的提升，大家無(wú)論從產(chǎn)品的標準化，還是服務(wù)的質(zhì)量、服務(wù)的標準化都能感受得到。

那些連鎖品牌能做得更加衛生，看上去更加現代，更容易讓消費者有比較好的消費沖動(dòng)，所以我覺(jué)得這些領(lǐng)域未來(lái)應該還會(huì )有一些公司能慢慢跑出來(lái)。因為隨著(zhù)信息技術(shù)、攝像頭的應用，他們服務(wù)的標準化程度比以前也要高了很多，這都是讓他們能有機會(huì )走向資本市場(chǎng)，慢慢進(jìn)入投資事業(yè)的很重要原因。

兩類(lèi)港股資產(chǎn)值得關(guān)注

對于港股，從2014年港股通開(kāi)始，我們就開(kāi)始投港股，在這么多年以來(lái)的港股投資中我們也積累了自己的認知。

第一，港股市場(chǎng)對我們而言確實(shí)是相對于A(yíng)股沒(méi)那么熟悉的領(lǐng)域，因為港股投資者主體到現在為止還是以海外投資者為主，而且以海外的機構投資者為主，他們的決策方式、決策體系、對中國企業(yè)的理解肯定跟我們還有很大不同。

所以我們對港股的認知到現在為止，包括港股的很多頭部公司，像過(guò)去一兩年里面也能調整70%，這可能是我們之前很難想象的。他們的這些資金、運作方式、決策方式可能都是你沒(méi)有想過(guò)的。

所以對于港股投資，我覺(jué)得在未來(lái)的組合里面還是會(huì )偏謹慎一點(diǎn)，占比盡量的要控制一下。

第二，在投資范圍上，有兩類(lèi)港股資產(chǎn)還是值得關(guān)注。第一類(lèi)是A股原來(lái)沒(méi)有的一些方向，包括互聯(lián)網(wǎng)、汽車(chē)新勢力、服務(wù)業(yè)、餐飲、物業(yè)這些公司，A股基本上很少有這些標的，這是作為一個(gè)很好的補充，這是一類(lèi)。

還有一類(lèi)公司，因為港股是一個(gè)估值特別低的市場(chǎng)，存在大量的股息率在8~10個(gè)點(diǎn)，甚至15個(gè)點(diǎn)的高股息公司，如果你是一個(gè)特別喜歡做紅利投資、拿股息的投資者，港股是一個(gè)很好的選擇。因為你持股息如果這個(gè)公司本身的經(jīng)營(yíng)很穩健，它不存在大幅下滑的風(fēng)險，實(shí)際上它越跌它的股息率越高，你還可以再進(jìn)一步追加投資。

這兩類(lèi)資產(chǎn)是我們值得關(guān)注的，其他如果有可選的，我們更會(huì )在A(yíng)股領(lǐng)域里面做一些選擇。

光伏行業(yè)總量上無(wú)須擔心，結構和競爭力需要關(guān)注

對于新能源板塊，光伏前幾天表現還挺好，今天出現了一些消息層面的擾動(dòng)，但行業(yè)景氣度總體還是非常好的。可能資本市場(chǎng)對光伏的周期確實(shí)存在分歧，因為今年盈利非常好，但很多人擔心盈利的高點(diǎn)，未來(lái)兩三年里萬(wàn)一景氣度周期往下走，現在看起來(lái)比較便宜的估值可能就沒(méi)那么便宜了。

這在過(guò)去的投資中，制造業(yè)經(jīng)常碰到這樣的情況，你看到了一個(gè)很便宜的公司，但實(shí)際上它利潤一下滑，估值看上去就沒(méi)那么便宜了。

從光伏、風(fēng)電對新增發(fā)電量的供給來(lái)看，去年還沒(méi)有做到對新增用電的補充，每年新增用電還是需要核能、水電、火電來(lái)補充，新增用電都還滿(mǎn)足不了，更何況對于存量火電的替代。可能絕大部分的知識結構或者觀(guān)點(diǎn)體系都認為有一天它會(huì )替代存量的火電，這也是未來(lái)我們能達成碳綜合的一個(gè)很重要的前提，但是到現在為止顯然沒(méi)到這樣的階段。

我覺(jué)得未來(lái)肯定還有量增邏輯，但在量增邏輯里面，光伏過(guò)去這一輪周期出現了一些變化，頭部公司都在做一體化的轉型，一體化后相互之間競爭的差異化到底體現在什么層面？多大公司能夠在這過(guò)程里面通過(guò)一體化做出差異化？

如果看不到這樣的變化，很多投資者就擔心，一旦一體化以后相互之間的競爭在戰略上沒(méi)有差異化，更容易陷入價(jià)格競爭，從而讓你現在的高盈利不可維持，我覺(jué)得這是未來(lái)兩三年總量上不需要擔心，但在結構上、在競爭力上需要大家關(guān)注的一些點(diǎn)。

這次AI的突破體現在哪里？

在科技行業(yè)，大家之所以關(guān)注AI，也是因為他確實(shí)是TMT領(lǐng)域過(guò)去這么多年以來(lái)顯現的一個(gè)非常大的科技飛躍。? ??

在TMT領(lǐng)域，過(guò)去5年已經(jīng)很少有特別大的創(chuàng )新，最近一次大的創(chuàng )新并且能夠讓上市公司兌現業(yè)績(jì)的可能就是Air pords這樣的消費電子創(chuàng )新。之后也有比如像VR這樣的創(chuàng )新，但它最終沒(méi)有走向大眾，更多的是存在于游戲這樣獨特的小眾領(lǐng)域里面，所以它達不到特別高的量級，對于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的拉動(dòng)相對有限。

對于這一次AI的突破，我們初步判斷它肯定是一個(gè)比較大的創(chuàng )新，它的創(chuàng )新和突破體現在電腦、機械設備對于人的語(yǔ)義的理解。

原來(lái)比如我去搜一個(gè)東西，你需要有非常準確的關(guān)鍵詞，而且在這個(gè)關(guān)鍵詞的基礎上你自己需要做一些篩選。比如我們使用office，用的都是非常簡(jiǎn)單的功能，實(shí)際上它有一些很復雜的插件，一些文件、公式我們根本用不到，主要原因是大部分人可能不知道也記不住。

如果它對人的語(yǔ)義的理解有一個(gè)非常大的飛躍，它能知道你想要什么，然后從后臺調用這些功能，那就不需要你再記住這些公式，這個(gè)過(guò)程對整個(gè)商業(yè)價(jià)值在垂直領(lǐng)域的應用就會(huì )有一個(gè)飛躍，你對Excel的使用可能就會(huì )達到一個(gè)更高的水平，它的商業(yè)價(jià)值也會(huì )更高，這是在垂直領(lǐng)域里面我們現在已經(jīng)看到的一些應用。

但是對于大的技術(shù)進(jìn)步，從我們過(guò)去的經(jīng)驗來(lái)看，硬件的技術(shù)突破往往會(huì )帶來(lái)新的商業(yè)模式的創(chuàng )新，新的商業(yè)模式的創(chuàng )新可能成為更為主要的商業(yè)價(jià)值的存在形式。

就像過(guò)去移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)期，像微信、支付寶這樣的超級應用，一個(gè)APP能創(chuàng )造幾千億收入，所以新的商業(yè)模式的創(chuàng )造在未來(lái)的想象空間會(huì )更大一些，我們會(huì )更加關(guān)注未來(lái)兩三年在這些領(lǐng)域里面，在垂直領(lǐng)域里面，在新的商業(yè)模式領(lǐng)域里面出現的新的變化。

中特估要從產(chǎn)業(yè)邏輯的角度尋找有變化的地方

中特估最近特別火，它確實(shí)是一個(gè)比較寬泛的概念，大家看到了央企考核的方式發(fā)生了變化，而且這些也確實(shí)是原來(lái)投資者關(guān)注度不高的方向，滿(mǎn)足了相對阻力比較小，又有一些積極變化這兩個(gè)共通的特征，所以有一些好的表現。

但就我而言，我更多的從產(chǎn)業(yè)本身的邏輯去看，看看產(chǎn)業(yè)本身的基本面邏輯有沒(méi)有變化，比如在火電，過(guò)去火電虧了好幾年，而且虧的錢(qián)很多，如果煤炭?jì)r(jià)格供給出來(lái)了之后，但是現在它的需求，現在庫存又比較高，煤炭?jì)r(jià)格往下走，可能帶來(lái)一些經(jīng)營(yíng)上的變化。

包括電信運營(yíng)商有所表現也是因為本身的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生了變化，我們在5G的投入周期比以前更長(cháng)，我們已經(jīng)實(shí)現了沒(méi)有代差，沒(méi)有像海外一樣過(guò)去一直追趕海外的情況，本身的資本投入強度也在降低，所以有能力提供分紅，這些方向我覺(jué)得還是更多的從產(chǎn)業(yè)邏輯的角度去尋找有變化的地方。

未來(lái)剩下的房地產(chǎn)公司會(huì )有向好的變化

地產(chǎn)行業(yè)也是比較典型的，可能是一個(gè)供給側發(fā)生很大出清的行業(yè)。

因為總量上我相信可能是在過(guò)去兩三年里看到了行業(yè)未來(lái)成交量的頂部，但從結構上來(lái)看，隨著(zhù)大量的公司在經(jīng)營(yíng)上出現了一些變化，債務(wù)上出現了一些違約，使得他們最近兩年沒(méi)有在土地市場(chǎng)出現。

所以我相信未來(lái)剩下來(lái)的公司，無(wú)論從行業(yè)的份額，還是從利潤率上，它的利潤率并不見(jiàn)得一定是房?jì)r(jià)上漲，它也可以通過(guò)拿地更便宜來(lái)實(shí)現，所以這些方向也會(huì )有一些向好的變化。

剛登峰 從業(yè)證書(shū)編號：E0070000900003

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本文作者：褚倩 來(lái)源：投資作業(yè)本

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