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央行下調逆回購利率10bp，下調MLF利率15bp，如何影響債市？

年內第二次政策利率下調的背景。7月24日，政治局會(huì )議提到“發(fā)揮總量和結構性貨幣政策工具作用”，為貨幣加碼定調。8月1日，央行、外管局召開(kāi)2023年下半年工作會(huì )議，“繼續精準有力實(shí)施穩健的貨幣政策，持續改善和穩定市場(chǎng)預期，為實(shí)體經(jīng)濟穩定增長(cháng)營(yíng)造良好的貨幣金融環(huán)境”。

我們在《大行存款利率下調，債市還有下半場(chǎng)》曾分析，以往周期政策利率下調的邏輯，主要是PPI放緩、貸款需求恢復較慢。8月11日，央行發(fā)布7月金融數據，貸款不及市場(chǎng)預期，以及15日的經(jīng)濟數據放緩，或是利率下調的觸發(fā)因素之一?？紤]到上次政策利率下調是在6月15日，8月再度下調，顯示出貨幣政策加力的迫切性。

首次非對稱(chēng)下調。2017年以來(lái)，央行曾四次上調、六次下調MLF和逆回購利率，但均為對稱(chēng)調整。此次MLF下調15bp，而逆回購下調10bp，是首次出現非對稱(chēng)下調。對此，我們認為，一方面，MLF下調幅度相對更大，LPR下調幅度也相應較大，給實(shí)體融資降低成本；另一方面，2019以來(lái)，10年國債和1年國債利差平均值約70bp，1年同業(yè)存單和DR007利差平均值約58bp，而非對稱(chēng)下調前MLF和逆回購的利差為75bp。因而非對稱(chēng)下調可能也是向著(zhù)市場(chǎng)利差靠攏。

廣譜利率中樞有望繼續下移。在政策利率下調帶動(dòng)下，存貸款利率、銀行間資金利率以及債券收益率等有望整體下行。在這種廣譜利率中樞下行的背景下，債牛有望延續。后續重點(diǎn)關(guān)注兩個(gè)方面，一是5年和1年LPR是否出現非對稱(chēng)下調，6月時(shí)兩者均下調10bp；二是非對稱(chēng)下調后，國債的長(cháng)短端利差是否出現壓縮。

債市表現反映投資者相對謹慎。政策利率下調之后，當日10年國債收益率下行約5bp，與6月下調時(shí)下行4.8bp接近。此次下調后，10年國債收益率在2.57%附近，高于MLF利率約7bp，而6月下調后，10年國債在2.62%附近，略低于當時(shí)的MLF利率2.65%。相比于2022年8月15日MLF利率下調10bp至2.75%，10年國債從2.73%下行至2.66%（低于MLF 9bp）附近，當前債市對繼續降息持謹慎態(tài)度，未進(jìn)行定價(jià)。待后續地產(chǎn)等政策落地，中長(cháng)端利率或仍有下行空間。

市場(chǎng)等地產(chǎn)等政策落地，這次不一樣？政策利率下調后，市場(chǎng)可能重點(diǎn)關(guān)注地產(chǎn)政策，重點(diǎn)在于一線(xiàn)城市是否出臺超預期的放松政策。相比于去年8月降息后長(cháng)端利率快速見(jiàn)底，這次可能不一樣，市場(chǎng)更重視政策落地后的效果而非預期。在基本面預期扭轉之前，長(cháng)端利率可能延續低位震蕩。

本文作者：劉郁（S0260520010001），肖金川（S0260520030002），來(lái)源：郁言債市，原文標題：《非對稱(chēng)降息，這次不一樣？》

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