海參大戶(hù)對于上市的執著(zhù)，從其四度遞表便可窺見(jiàn)一斑。

【資料圖】

日前，安源種業(yè)技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“安源種業(yè)”）向港交所主板提交了上市申請，建泉融資有限公司為獨家保薦人。值得一提的是，這已經(jīng)是安源種業(yè)第四次向港交所遞交申請，而公司此前遞交的申請目前均已失效。

安源種業(yè)成立于2006年，目前已成長(cháng)為我國領(lǐng)先的海參苗養殖戶(hù)。根據灼識咨詢(xún)報告，按水體及銷(xiāo)量計算，2021財年安源種業(yè)在國內海參苗養殖戶(hù)中位列第一。

盡管在業(yè)內已經(jīng)形成較強競爭力，但若以二級市場(chǎng)投資者的視角來(lái)看，安源種業(yè)的規模仍然很有些“迷你”。數據顯示，2019-2022H1期間（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“報告期”），安源種業(yè)的收入分別為1.99億元（人民幣，單位下同）、2.14億元、2.61億元、1.4億元，同期毛利分別為243.5萬(wàn)元、569.2萬(wàn)元、703.4萬(wàn)元、955.9萬(wàn)元。

安源種業(yè)作為細分行業(yè)的領(lǐng)頭羊，業(yè)績(jì)規模較小而增速又較快，公司是否可以視之為“小而美”呢？在鍥而不舍地向資本市場(chǎng)發(fā)起沖刺背后，安源種業(yè)的真實(shí)投資價(jià)值又該如何評估？

一年入賬超2億的海參生意

在中國，海參生意或許可以說(shuō)是一門(mén)“天花板”不高，同時(shí)競爭稍顯激烈的生意。據了解，目前我國海參養殖業(yè)極為分散，市場(chǎng)上約有1000多個(gè)海參苗養殖戶(hù)。

盡管就2021年的海參苗銷(xiāo)量而言，安源種業(yè)已經(jīng)是市場(chǎng)“一哥”，但其市場(chǎng)份額也只不過(guò)才5.2%。此外，雖然參與者眾，但中國海參苗養殖業(yè)中具有大規模受精卵培育及受精卵銷(xiāo)售能力的品牌企業(yè)及個(gè)體商戶(hù)不足10家，其中品牌企業(yè)數量更是不足5家，行業(yè)前五大參與者的市占率僅為10.6%。

作為行業(yè)里市占率唯一超過(guò)5%的企業(yè)，安源種業(yè)目前已不直接進(jìn)行成參銷(xiāo)售，它售賣(mài)的產(chǎn)品主要為幼體、幼參、海參苗飼料，以及其他產(chǎn)品。

其中，安源種業(yè)的核心產(chǎn)品莫過(guò)于安源一號。據悉，安源一號系安源種業(yè)選育的新海參品種，并已取得相關(guān)專(zhuān)利。根據灼識咨詢(xún)報告，在2010-2021年期間，我國政府共批準了六個(gè)海參新品種，其中安源一號是唯一一個(gè)已非野生品種為基礎栽培的品種，且該品種的價(jià)格高于一般品種。

業(yè)績(jì)來(lái)看，報告期內安源種業(yè)的收入來(lái)源于海參養殖及銷(xiāo)售、海參苗飼料生產(chǎn)及銷(xiāo)售兩大板塊。就占比而言，海參養殖及銷(xiāo)售無(wú)疑是公司的支柱業(yè)務(wù)，2019-2022H1分別實(shí)現收入1.9億元、1.98億元、2.31億元、1.15億元，對應比重95.6%、92.8%、88.6%、82.6%。

同期，公司的海參苗飼料生產(chǎn)及銷(xiāo)售業(yè)務(wù)收入分別為884.5萬(wàn)元、1529.8萬(wàn)元、2966.3萬(wàn)元、2437.3萬(wàn)元，占比4.4%、7.2%、11.4%、17.4%，收入比重不斷走高。

更進(jìn)一步細分，就產(chǎn)品來(lái)看安源種業(yè)的收入大頭主要來(lái)源于幼參，而幼參又包含了小幼參和大幼參，報告期內公司的大幼參收入相對穩定，而小幼參則是不斷放量，由2019年的860.5萬(wàn)元增加至2021年的7191.3萬(wàn)元，占比亦從4.3%提高至接近三成。

報告期內，安源種業(yè)的海參幼體、海參苗飼料的收入也不斷提高，收入規模從2019年的232萬(wàn)元、884.5萬(wàn)元增加至968.2萬(wàn)元、2966.3萬(wàn)元，占比從1.2%、4.4%提升至3.7%、11.4%。

需要指出的是，其他產(chǎn)品的收入規模及占比在期內則是不斷縮水，自2019年的2059.9萬(wàn)元減少至2021年的94.7萬(wàn)元，占比亦下滑至不足1%。

再來(lái)看盈利，如前所述安源種業(yè)的毛利分別為243.5萬(wàn)元、569.2萬(wàn)元、703.4萬(wàn)元、955.9萬(wàn)元，乍一看并不多，但若在生物資產(chǎn)公平值調整后其毛利為1.31億元、1.5億元、1.67億元及0.87億元，對應毛利率65.7%、70.3%、64.1%、62.4%，處于較高水平。

增長(cháng)邏輯或遇挑戰

安源種業(yè)處在一個(gè)競爭相對激烈，同時(shí)又高度分散的行業(yè)，但其所面對的問(wèn)題或許還不僅僅來(lái)源于同業(yè)，外部風(fēng)險亦不容忽視。

一個(gè)例證是，2016-2021年我國的海參養殖業(yè)產(chǎn)值從約200億元增加至402億元，對應復合年增長(cháng)率約為15%。盡管數據上看增速較好，但產(chǎn)值連上臺階的主要原因在于海參價(jià)格上漲，而同期海參銷(xiāo)量實(shí)際上是大幅下降的。

另?yè)嚓P(guān)機構預測，至2026年我國海參養殖業(yè)產(chǎn)值預計將達到435億元，對應期間復合增長(cháng)率約為5%，已經(jīng)遠低于過(guò)去幾年行業(yè)的增速。

海參養殖業(yè)市場(chǎng)預期減速，相應的海參苗養殖業(yè)市場(chǎng)亦不樂(lè )觀(guān)。資料顯示，2021年海參苗養殖業(yè)的市場(chǎng)規模約為36億元，預期到2026年該市場(chǎng)將達到48億元，對應期間復合增長(cháng)率約為5.9%，亦明顯低于2016-2021年期間的CAGR（16.2%）。

而更長(cháng)期來(lái)看，海參苗養殖業(yè)的市場(chǎng)前景也存在不確定性。據了解，目前行業(yè)發(fā)展的驅動(dòng)因素主要有三：其一為購買(mǎi)力增長(cháng)帶動(dòng)的需求增加；其二為選育技術(shù)的進(jìn)步；其三為在市場(chǎng)教育的推動(dòng)下擴大消費群體。

不過(guò)，在筆者看來(lái)，需求的養成或許需要天時(shí)地利人和，三者缺一不可。當前，宏觀(guān)經(jīng)濟尚處在恢復周期，普羅大眾對于海參的認可度及消費能力的修復仍需要時(shí)間，后續若無(wú)重要事件催化，海參的滲透率恐怕難有大跨越式的提升。

而如果行業(yè)難有增量，安源種業(yè)的增長(cháng)或許將更多依靠在存量市場(chǎng)上“下功夫”。目前而言，海參養殖的從業(yè)者多是個(gè)體戶(hù)及小公司，缺乏足夠的專(zhuān)業(yè)知識、長(cháng)期經(jīng)營(yíng)及系統的管理能力，因此其生產(chǎn)的海參苗品質(zhì)參差不齊?？深A期的是。未來(lái)隨著(zhù)大公司品牌知名度的提升及規模的擴大，行業(yè)集中度或許將有所上升，而這一行業(yè)趨勢對于安源種業(yè)顯然是個(gè)好消息。

對于一心想要上市的安源種業(yè)來(lái)說(shuō)，能否取得持續且高質(zhì)量的增長(cháng)，這將成為其未來(lái)能否打動(dòng)投資者的關(guān)鍵。而關(guān)于這一點(diǎn)，只能留待時(shí)間給出答案了。

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