富國基金經(jīng)理孫彬在一場(chǎng)直播中對2023年的權益投資進(jìn)行分析和展望。從大盤(pán)的角度，孫彬對明年整體市場(chǎng)并不悲觀(guān)。展望明年，比較看好偏價(jià)值紅利和周期的一些方向，重點(diǎn)關(guān)注公共事業(yè)（尤其是火電）、農化、地產(chǎn)。他認為，明年的風(fēng)險點(diǎn)主要有：大家對消費的預期太高；出口數據低預期；對新能源過(guò)度樂(lè )觀(guān)的預期等。孫彬看好港股在明年的表現。他指出，港股的基本面所處的估值位置比較A股還要低，港股基本面已經(jīng)見(jiàn)底，未來(lái)影響港股表現的主要三個(gè)因素是風(fēng)險偏好、流動(dòng)性與中美關(guān)系。

交流的主要內容如下：

(資料圖)

一、目前周期行業(yè)的投資價(jià)值

我覺(jué)得其實(shí)是有幾個(gè)主要的因素。

第一個(gè)是從估值的周期來(lái)看，估值已經(jīng)處于一個(gè)歷史上極低的一個(gè)位置，我們從股權風(fēng)險溢價(jià)來(lái)看的話(huà)，那么現在這個(gè)位置已經(jīng)是基本上是歷史上的一個(gè)極值點(diǎn)。周期行業(yè)除了可能極個(gè)別的，比如說(shuō)像動(dòng)力煤或者是碳酸鋰的價(jià)格或者是景氣周期，是處于相對比較高點(diǎn)的位置，但其實(shí)其他的大部分的行業(yè)，無(wú)論是庫存周期或者是景氣周期，或者是價(jià)格周期，其實(shí)都是處于一個(gè)相對比較低的一個(gè)位置。所以在這樣的一個(gè)時(shí)間點(diǎn)的話(huà)，我覺(jué)得無(wú)論是從估值出發(fā)或者是從行業(yè)的出發(fā)，有很多的周期品，其實(shí)都是值得去做布局的。

第二個(gè)是我們可以看到，整個(gè)周期品的估值體系其實(shí)也在發(fā)生比較大的變化。過(guò)去的時(shí)候大家提到周期品，就是周期高點(diǎn)給十倍，那這樣的話(huà)其實(shí)就是把周期品的預期收益，其實(shí)都是鎖在一個(gè)相對比較緊的一個(gè)區間內，而且往往其實(shí)還沒(méi)有到十倍，就已經(jīng)開(kāi)始回調。但是這2年我們可以看到有非常多的周期品，其實(shí)已經(jīng)走出這樣的估值區間。最主要的原因是有很多的周期品的周期波動(dòng)在變低。因為有很多周期品壁壘會(huì )比較深厚，同時(shí)供需格局也是在一個(gè)優(yōu)化的過(guò)程中，那么很多這樣的一些品種，它的整個(gè)盈利的波動(dòng)性在下行，同時(shí)增長(cháng)的確定性也在提升。所以一些龍頭的周期品企業(yè)已經(jīng)率先走出了周期高點(diǎn)給十倍這樣的一個(gè)估值體系，也在這兩年走出了比較好的表現。其實(shí)，后面我覺(jué)得還是會(huì )有更多的周期品，能夠逐漸走出原有的估值體系，然后在新的一個(gè)估值體系里，會(huì )有比較好的表現。

第三個(gè)，我覺(jué)得其實(shí)周期品還有一個(gè)優(yōu)勢，在哪里呢？就是周期品的分類(lèi)非常多，比如說(shuō)上游的資源，中游的制造。不同的品類(lèi)之間相關(guān)性是比較低的。同時(shí)呢，一些周期品其實(shí)是對宏觀(guān)是有一定的免疫的，即使是在2018年或者是2022年這樣的一個(gè)市場(chǎng)非常艱難的情況下也能夠走出很好的一個(gè)表現。

比如部分精細化工，包括今年走得比較好的煤炭和碳酸鋰。在一些宏觀(guān)相對比較趨緊，或者說(shuō)宏觀(guān)相對比較差的時(shí)候，有部分的周期品，能夠因為自身的需求端的剛性以及供需格局的持續變化，可以走出獨立于大盤(pán)，獨立于宏觀(guān)的走勢。

所以在未來(lái)的宏觀(guān)還具有不確定性，或者是有提升的可能的情況下，周期品的布局，也是一個(gè)比較合適于現在的宏觀(guān)環(huán)境的選擇。

二、目前的市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)

首先從大盤(pán)的角度，我對明年整個(gè)的市場(chǎng)是并不悲觀(guān)的。然后從經(jīng)濟的角度，我們覺(jué)得明年的經(jīng)濟數據是一個(gè)前低后高的節奏，全年我們的GDP的預期是在4.5到5。為什么是前低后高的節奏？其實(shí)這個(gè)中間很重要的一點(diǎn)是我們疫情防控政策的放開(kāi)的節奏是比較快的，就是使得我們在未來(lái)1到2個(gè)季度的勞動(dòng)參與率會(huì )大幅的降低，還是會(huì )對1到2個(gè)季度我們的經(jīng)濟數據、消費數據會(huì )有一定的影響。而且由于對供應鏈穩定度的影響，也會(huì )對出口數據帶來(lái)影響。在過(guò)去3年，其實(shí)我們是受益于整個(gè)國內的供應鏈的完畢性和內循環(huán)。但海外的供應鏈是相對不穩定的，所以這是我們在過(guò)去3年的優(yōu)勢。但是今年我們真正放開(kāi)之后，我們會(huì )經(jīng)歷海外所有的放開(kāi)國家放開(kāi)初期所經(jīng)歷的供應鏈的不穩定，所以對于明年的出口數據，我們不能特別樂(lè )觀(guān)。

其實(shí)明年上半年的數據不會(huì )特別好，下半年的話(huà)，我們要重回穩增長(cháng)。對于強周期的板塊和穩增長(cháng)的板塊，需要給予更多重視和關(guān)注。中國的市場(chǎng)往往資本市場(chǎng)，尤其是股票市場(chǎng)，總是領(lǐng)先于經(jīng)濟的預期，博弈的提前量打得越來(lái)越足。市場(chǎng)的表現會(huì )領(lǐng)先于經(jīng)濟數據

三、看好哪些行業(yè)

第一個(gè)，我想說(shuō)的就是公用事業(yè)。公用事業(yè)里最重要的，我覺(jué)得是火電。因為火電的盈利很大程度是跟著(zhù)動(dòng)力煤價(jià)格走的，當動(dòng)力煤價(jià)格處于下行的通道的時(shí)候，火電的盈利彈性是非常巨大的，尤其是一些民營(yíng)的火電企業(yè)，他們的效率也會(huì )更優(yōu)。目前的話(huà)，因為動(dòng)力煤的供需格局以及冬季用煤旺季將逐漸的走完，煤價(jià)還是處于下行周期，那么在這樣的情況下，我們需要重點(diǎn)關(guān)注火電的彈性。

與此同時(shí)，大家這2年把所有的目光都是放在新能源上。新能源增速的確是很快，但是這2年的發(fā)展，我們也逐漸會(huì )面臨一些問(wèn)題。當新能源的占比越來(lái)越高之后，其實(shí)是需要傳統的能源去調控缺補的?，F在很多的新能源接入電網(wǎng)網(wǎng)都是要求有一定比例的儲能，才可以接入電網(wǎng)。隨著(zhù)后面新能源占比越來(lái)越高，對新能源并網(wǎng)的要求也會(huì )越來(lái)越大。那很多人會(huì )把目光放到儲能上，覺(jué)得后面這是一個(gè)儲能的大發(fā)展，但其實(shí)從安全性和經(jīng)濟性來(lái)講，通過(guò)儲能去給新能源做調配，都不是特別合適的事情，因為電池的安全性現在還是沒(méi)有得到比較好的解決啊。最好的儲能就是傳統能源。

第二個(gè)，我想說(shuō)的是農化。其實(shí)我覺(jué)得這是兩個(gè)周期的疊加，第一個(gè)是它的成本周期，因為它的成本上就是動(dòng)力煤或者是原油，那么原油的價(jià)格基本上平穩了，也從高點(diǎn)回落了，動(dòng)力煤的價(jià)格也是處于下行周期。從成本端對農化是有一個(gè)比較正面的支撐啊。第2個(gè)就是看需求端，農化更多是跟著(zhù)農產(chǎn)品價(jià)格走的。當農產(chǎn)品價(jià)格比較堅挺的時(shí)候，農化的價(jià)格向下游傳導的路徑也是更加順暢的。我們可以看到俄烏戰爭和一些地緣政治的影響，農產(chǎn)品價(jià)格也在相對比較高的位置。成本周期和供需周期，都是處于比較有利的位置，所以農化我覺(jué)得可以重點(diǎn)去看。

第三個(gè)，我覺(jué)得是地產(chǎn)。地產(chǎn)的行情我覺(jué)得才剛開(kāi)始，首先就基于之前的一個(gè)分析，明年下半年還是要重回穩增長(cháng)，地產(chǎn)的很多的放松的政策其實(shí)還都是在路上。但我們要兩方面的去看地產(chǎn)，首先第一點(diǎn)是地產(chǎn)大的貝塔還是往下的。明年無(wú)論是新開(kāi)工竣工，房地產(chǎn)成交，房地產(chǎn)銷(xiāo)售，房地產(chǎn)投資兩位數負增長(cháng)，所以大的貝塔是往下的。但是這個(gè)中間結構性和區域性會(huì )發(fā)生巨大的分化，一二線(xiàn)的核心城市，在今年拿的地，凈利潤率都非常高。在北京，上海，深圳，廣州，成都，廈門(mén)，南京，杭州這樣的一些核心城市拿的地，對應的凈利率都是在10個(gè)點(diǎn)以上，然后甚至有一些項目能算到12個(gè)點(diǎn)到15個(gè)點(diǎn)的凈利率，所以在這樣的利潤率條件下，明年和后年地產(chǎn)企業(yè)的利潤是非常高的，而且這個(gè)利潤率對應算出的利潤增速也是非?？鋸埖?，所以其實(shí)地產(chǎn)里面是一個(gè)貝塔向下，但是也特別強的向上的阿爾法的這樣的一個(gè)環(huán)節，我覺(jué)得可以去重點(diǎn)去看的這樣的一些板塊。

重回穩增長(cháng)之后包括像建筑建材，工程機械，一些上游的資源品等強周期的板塊，在明年二三季度前后的話(huà)，我覺(jué)得都還是會(huì )有比較好的配置機會(huì )。

四、明年的風(fēng)險點(diǎn)

明年我們還是會(huì )覺(jué)得整體還是偏向于偏價(jià)值，偏紅利和偏周期的方向。我覺(jué)得明年的一些風(fēng)險點(diǎn)在哪里？

我覺(jué)得第一個(gè)就是消費。大家對消費的預期實(shí)在太高。并不是疫情一放開(kāi)消費就能夠恢復，并不是一放開(kāi)，我們所有的商業(yè)活動(dòng)，酒店旅游航空都能夠恢復。我們至少有1個(gè)季度到2個(gè)季度，我們因為放開(kāi)的初期可能就是大家陽(yáng)了又陽(yáng)，這種情況肯定是會(huì )出現的。所以我覺(jué)得社會(huì )的生產(chǎn)，生活和社交的這些活動(dòng)的恢復，肯定是有一定的滯后。所以很多預期說(shuō)一旦放開(kāi)之后，消費快速恢復這樣的論點(diǎn)，我覺(jué)得這個(gè)可能是會(huì )要低預期的。

第2個(gè)風(fēng)險點(diǎn)是出口數據的低預期。之前也解釋過(guò)，對于我們大部分的出口的制造業(yè)來(lái)講，更大的原因是因為放開(kāi)的初期，我們自身的供應鏈肯定會(huì )受到?jīng)_擊和影響。

第3個(gè)是新能源。我覺(jué)得海外尤其歐洲，還是處于衰退的周期，所以我們對新能源是過(guò)度樂(lè )觀(guān)的預期。

明年可能在全球范圍內還有一個(gè)比較大的影響因素，就是日本的安倍經(jīng)濟學(xué)的退出。日本央行在前天基本上是宣布了擴大的十年期國債的一個(gè)利率控制水平。其實(shí)這個(gè)事情啊，隨著(zhù)整個(gè)那個(gè)安倍首相的去世和明年黑田兩任也要下來(lái)之后，那可能就是預示著(zhù)安倍經(jīng)濟學(xué)要逐漸的走向終點(diǎn)，這個(gè)可能對全球的套期交易的投資者會(huì )有一次比較大的沖擊，當然主要影響的是債券市場(chǎng)，可能會(huì )對權益市場(chǎng)在一季度也會(huì )有一些影響，但是我覺(jué)得這個(gè)就是最后的一次，可能我覺(jué)得比較好的一個(gè)建倉時(shí)間點(diǎn)啊，當然可能對債券的影響會(huì )更大一些。綜上考慮這些問(wèn)題，我覺(jué)得這個(gè)時(shí)間點(diǎn)其實(shí)對于一個(gè)長(cháng)期的投資者和對權益的投資者來(lái)講，還是一個(gè)比較好的機會(huì )。

Q：如何避免產(chǎn)品凈值坐過(guò)山車(chē)？

A：我覺(jué)得其實(shí)這個(gè)問(wèn)題也是我現在面對很多投資者都問(wèn)的一個(gè)問(wèn)題。我很理解大家為什么會(huì )有這樣的感受，就是因為2019年的時(shí)候發(fā)了非常多的3年期產(chǎn)品，但最后其實(shí)并沒(méi)有一個(gè)特別好,投資體驗，因為2019年和2020年是大牛市，然后2021年有部分押賽道的產(chǎn)品跌得很慘，2022年也是一個(gè)大幅的下跌，所以可能3年之后，大部分的這些產(chǎn)品有收益，但是這個(gè)中間的收益會(huì )產(chǎn)生比較大的差異。我覺(jué)得對我來(lái)講，我自己的做法是，首先我不喜歡追賽道，第2個(gè)就是我認為任何的單一個(gè)股，它的上漲都是有區間的，任何單一行業(yè)，上漲過(guò)大的時(shí)候，我會(huì )選擇去在我自己合理的認知的范圍內去做交易，比如如果有經(jīng)常跟我交流的朋友，應該知道我是在2021年的1月份是開(kāi)始看空消費，在2021年的10月份看空新能源，雖然錯過(guò)了今年4月份的那波反彈，但我2021年賣(mài)出新能源的個(gè)股的價(jià)格比現在價(jià)格肯定是要高的。所以，我會(huì )覺(jué)得任何一個(gè)行業(yè)，它都是有合理的估值區間。當任意單一行業(yè)過(guò)熱的時(shí)候，我一定會(huì )選擇賣(mài)出，所以這樣的話(huà)我覺(jué)得也從一定程度上能夠避免產(chǎn)品的凈值有一種過(guò)大的波動(dòng)吧。

Q：是否會(huì )配置港股？

A：港股是會(huì )配的，因為我覺(jué)得港股里也有非常多比較好的資源品，價(jià)格是非常便宜的。港股我其實(shí)是看好的，因為港股的基本面所處的估值位置比較A股還要低，那么影響港股的是什么？我覺(jué)得是第一個(gè)是風(fēng)險偏好，第2個(gè)是流動(dòng)性，第3個(gè)是中美關(guān)系，這3個(gè)事情共同影響港股的情況。因為基本面已經(jīng)見(jiàn)底了，所以后面的漲跌更多的不是因為基本面變好了，或者基本面變壞了，更多的是因為這剛才說(shuō)的這3個(gè)因素去影響。

我覺(jué)得這3個(gè)因素的話(huà)，從風(fēng)險偏好來(lái)講的話(huà)，10月份之后風(fēng)險偏好，基本上也可能也殺到了最低了；流動(dòng)性方面，我們按港交所的日均成交額去看流動(dòng)性的話(huà)，已經(jīng)歷史極低的一個(gè)位置；中美關(guān)系已經(jīng)這樣了，我覺(jué)得就是估計也很難出現更差的一個(gè)情況了吧，所以我覺(jué)得港股是一個(gè)比較不錯的階段吧。

Q：對新能源行業(yè)的看法？

A：其實(shí)我覺(jué)得新能源也是周期。新能源的那些票很多都是化工研究員看。其實(shí)我自己認為新能源是周期成長(cháng)，就是在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，他表現出的成長(cháng)的屬性。新能源是周期屬性非常明顯的，它的供需格局的變化會(huì )非?？?，這個(gè)其實(shí)就是一個(gè)周期的典型特征。

光伏我是不看好的，因為我覺(jué)得它的本質(zhì)是周期。

Q:對科技行業(yè)的看法

A：科技的話(huà)，其實(shí)我覺(jué)得就是電子還是我覺(jué)得是值得在關(guān)注的啊。在半導體上的壓力，其實(shí)對半導體是短空長(cháng)多的影響，但是股市怎么走其實(shí)也不一定是完全跟著(zhù)基本面走。

短期是不看好消費電子。我覺(jué)得是2個(gè)觀(guān)察因素，第一個(gè)是我們的手機消費量，尤其是安卓機什么時(shí)候能夠回升，第2個(gè)是我們經(jīng)濟增長(cháng)什么時(shí)候恢復，其實(shí)手機的換機周期對消費電子的影響非常大，因為最主要的環(huán)節就在這里，大家也能夠感覺(jué)到自己的手機的換機周期是越來(lái)越慢。那這個(gè)其實(shí)一定是對消費電子有影響的。

信創(chuàng )我是不看的，因為沒(méi)有利潤，純粹是炒估值。而且信創(chuàng )其實(shí)也沒(méi)有什么超預期，所有的事情都是在穩步的進(jìn)行，畢竟設備都是有更換年限的，所以就是每年換一些。

Q：對醫藥行業(yè)的看法

A：我覺(jué)得醫藥我是相對會(huì )比較樂(lè )觀(guān)一點(diǎn)，但是我看好的是創(chuàng )新藥和傳統的醫療服務(wù)，盡量少碰跟新冠沾邊的東西，這個(gè)后面的波動(dòng)會(huì )非常大。

Q：對消費行業(yè)的看法

A：我其實(shí)就看好有金融屬性的高端白酒。消費的細分里面我會(huì )比較看好預制菜和冷凍食品這樣的受疫情相對比較有正面影響的方向。

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