隨著(zhù)天氣回暖，資本市場(chǎng)迎來(lái)普遍樂(lè )觀(guān)的春季行情，一家被市場(chǎng)遺忘良久的“老字號”九洲大藥房(CJJD.US)似乎也正醞釀著(zhù)反彈的契機。

自2010年在美股上市后，這家一貫堅持“門(mén)診+藥房”模式、主打平價(jià)接地氣的老字號就遭遇了投資者不買(mǎi)賬的窘境：僅在最初達到50美元以上的高點(diǎn)，此后股價(jià)一直起起落落，最近一年內更是始終位于10美元以下。

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長(cháng)久的沉寂后，九洲的股價(jià)正悄然顯現出復蘇跡象：先是在12月12日走出超100%的漲幅，2月內更是從3.56美元上升至8.31美元。如此走勢，或許來(lái)源于近日機構表現出的樂(lè )觀(guān)態(tài)度：該股獲得StockNews分析師首次給予“持有”評級。

在過(guò)去三年間，九洲大藥房曾數次收到納斯達克的退市警告函，經(jīng)過(guò)反向拆股才重新符合每股1美元的上市最低要求。如今隨著(zhù)股價(jià)走出谷底，是否意味著(zhù)九洲大藥房的估值邏輯已然生變?

虧損大幅收窄，線(xiàn)下零售仍為營(yíng)收主力

杭州九洲大藥房連鎖有限公司成立于2003年9月18日，旗下業(yè)務(wù)涉及中藥種植、批發(fā)、零售、電子商務(wù)、醫療以及健康會(huì )所健康管理等，形成了“醫師+藥師+營(yíng)養師”的一站式服務(wù)特色?，F擁有100家實(shí)體藥店以及網(wǎng)上藥店、門(mén)診部、醫藥批發(fā)公司、農業(yè)公司等多家子公司。2010年4月成功在美國納斯達克上市，成為中國大陸第一家在納斯達克上市的藥品連鎖企業(yè)。

近年來(lái)，九洲大藥房股價(jià)的頹勢顯然與其基本面不無(wú)關(guān)系。2020-2022財年，公司營(yíng)收分別為1.173億美元、1.331億美元和1.644億美元。盡管營(yíng)收穩步上漲，但報告期內公司依然持續虧損，歸母凈虧損分別為581.3萬(wàn)美元、812萬(wàn)美元和319.2萬(wàn)美元。2022財年，公司凈虧損同比收窄61.8%。

據智通財經(jīng)APP了解，目前，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)分為零售藥店、網(wǎng)上藥房、批發(fā)業(yè)務(wù)以及中草藥種植、銷(xiāo)售四個(gè)部分，并無(wú)海外業(yè)務(wù)。

2022財年(截至2022年3月31日)，零售藥店營(yíng)收為8423萬(wàn)美元，同比增長(cháng)10.7%;線(xiàn)上藥店營(yíng)收3022萬(wàn)美元，同比增長(cháng)34.4%;批發(fā)業(yè)務(wù)營(yíng)收為4994萬(wàn)美元，同比增長(cháng)44.6%。公司方面稱(chēng)，線(xiàn)上藥店營(yíng)收增長(cháng)的主要原因是通過(guò)公司官網(wǎng)對商業(yè)保險客戶(hù)銷(xiāo)售以及通過(guò)天貓等電子商務(wù)平臺銷(xiāo)售處方藥的增長(cháng)。由于其所種植的銀杏樹(shù)暫未收獲，故草藥種植業(yè)務(wù)還未產(chǎn)生營(yíng)收。

可以看出，目前線(xiàn)下零售藥店仍是公司營(yíng)收的絕對主力，占據半壁江山。此前，公司管理層曾表示，不會(huì )燒錢(qián)進(jìn)行大規模的高速擴張，全國市場(chǎng)將主要依靠電商渠道。而從近些年線(xiàn)下門(mén)店的數量變化來(lái)看，公司也的確堅持了這一不同于互聯(lián)網(wǎng)模式的獨特戰略：截至2022年3月31日，九洲大藥房?jì)H有111家門(mén)店，且全部位于浙江杭州，2022財年中一共新開(kāi)了11家門(mén)店。

但與2021財年相比，九洲藥房的在線(xiàn)藥房業(yè)務(wù)增長(cháng)迅速，其銷(xiāo)售額增長(cháng)了約773.35萬(wàn)美元，同比上漲34.4%。

2017年，公司從盈利44.7萬(wàn)美元到虧損564萬(wàn)美元，同比由盈轉虧，如今6年過(guò)去，仍未走出虧損泥潭。當年公司業(yè)績(jì)的下滑主要受到電商業(yè)務(wù)的拖累：一年時(shí)間內，公司網(wǎng)上藥店的收入從2645萬(wàn)美元下降至1539萬(wàn)美元。

據智通財經(jīng)APP了解，盡管在過(guò)往歷史業(yè)績(jì)中，公司網(wǎng)上藥店B2C官網(wǎng)同比增長(cháng)率一度達到411%，但其中99%的業(yè)務(wù)來(lái)自商業(yè)健康保險。因此，當與PBM合作商醫卡通(一款主打“直付理賠”的商業(yè)健康險產(chǎn)品)的合作終止后，公司業(yè)績(jì)“大變臉”也在情理之中。

2022年財年，公司在線(xiàn)藥店營(yíng)收達到3022萬(wàn)美元，已超過(guò)2017年業(yè)績(jì)變臉前的水平。加上虧損大幅收窄，公司投資者在苦等多年后似乎終于等到了復蘇的跡象。

商業(yè)保險能否成為“救命稻草”?

近些年來(lái)，商業(yè)健康保險正成為連鎖藥店、健康管理機構的第二增長(cháng)曲線(xiàn)。在藥企、藥房與下游顧客的價(jià)值鏈條中，商業(yè)保險能夠起到重要的串聯(lián)作用，形成服務(wù)閉環(huán)。通過(guò)商業(yè)保險，藥店得以觸達上游藥企，拓展自身商品品類(lèi);由于商保賠付具有固定性和長(cháng)期性，藥店能夠通過(guò)提供定點(diǎn)服務(wù)提升顧客粘性;借助商業(yè)保險的宣傳渠道，有利于藥店拉新和引流。部分頭部連鎖零售藥店已與商保公司開(kāi)展合作，或在積極洽談中。

據智通財經(jīng)APP了解，主營(yíng)醫藥零售連鎖和醫藥批發(fā)的一心堂(002727.SZ)近年來(lái)著(zhù)重發(fā)展慢病醫保業(yè)務(wù)。2022年上半年第三方保險業(yè)務(wù)實(shí)現銷(xiāo)售額3.71億元，同比上年同期增長(cháng)33.11%，第三方保險業(yè)務(wù)銷(xiāo)售額占連鎖門(mén)店總銷(xiāo)售額的比重達到5.78%。2022年上半年，公司共8990家直營(yíng)連鎖門(mén)店，其中已取得各類(lèi)“醫療保險定點(diǎn)零售藥店”資格的藥店達8081家。慢病醫保門(mén)店為901家，慢病醫保門(mén)店占連鎖門(mén)店總數10.02%。

以中參茸為特色的大參林(603233.SH)則積極探索“醫+藥+養+檢+險”的模式，提供一站式的健康服務(wù)，此前還通過(guò)旗下子公司收購了善康禾諾保險經(jīng)紀有限公司，涉足保險業(yè)務(wù)。

從最新披露的業(yè)績(jì)來(lái)看，九洲大藥房也從商業(yè)保險業(yè)務(wù)中受益匪淺。目前，公司已與英大泰和人壽保險公司簽訂了商保服務(wù)合同，當企業(yè)客戶(hù)為其員工購買(mǎi)商業(yè)健康險時(shí)，員工可在九洲大藥房線(xiàn)上藥店購買(mǎi)藥品及其他健康產(chǎn)品，九洲也在服務(wù)過(guò)程中對參保員工提出專(zhuān)業(yè)的健康建議與健康管理方案。此外，九洲還針對慢病管理開(kāi)展了會(huì )員保健計劃，實(shí)施個(gè)性化的客戶(hù)關(guān)懷。

為了提供醫療服務(wù)，九洲大藥房在人力上投入了不小成本，截至2022年3月31日，九洲大藥房共有979名員工，其中執業(yè)藥師342名，占總數的34.9%。此外，其旗下還有53名醫生和38名診所工作人員。

根據財報披露，九洲大藥房每家門(mén)店都配備有兩名及以上藥師，藥師最多的門(mén)店可達到25名藥師，且大多數門(mén)店都設有由執業(yè)中藥師組成的中醫柜臺。

從整個(gè)行業(yè)層面來(lái)看，盡管新冠疫情使得消費者健康意識提高，2020年前年增速達20%-30%的健康險市場(chǎng)卻沒(méi)有延續以往的高增速，據銀保監會(huì )發(fā)布數據，2022年健康險全年共實(shí)現保費收入8653億元(包括人身險公司的7073億元以及財產(chǎn)險公司的1580億元)，同比僅增長(cháng)2.4%。其中重疾險亦表現不佳，2021年保費收入4574.6億元，罕見(jiàn)同比下滑6.7%。

健康險行業(yè)增長(cháng)承壓，或與市場(chǎng)飽和度較高有關(guān)，這或將成為九洲大藥房未來(lái)業(yè)績(jì)增長(cháng)的不利因素。

另一方面，九洲在藥品零售和醫療服務(wù)上也有著(zhù)一定的看點(diǎn)。目前國內企業(yè)對員工的健康管理服務(wù)仍存在不少短板，有著(zhù)很大的潛在提升空間?！?022年國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄調整工作方案》等相關(guān)政策文件指出，督促各地進(jìn)一步完善定點(diǎn)醫療機構和定點(diǎn)零售藥店“雙通道”供應保障機制，鞏固醫保談判藥品供應保障新渠道。零售藥店作為承接處方外流的重要力量，有望持續獲得增長(cháng)動(dòng)力。

總結來(lái)看，作為深耕藥品零售行業(yè)多年、具有一定知名度的傳統品牌，加上保險板塊的業(yè)務(wù)布局，九洲大藥房未來(lái)業(yè)績(jì)仍然具有一定樂(lè )觀(guān)預期。目前公司股價(jià)主要受到凈利連續虧損的拖累，若要投資者買(mǎi)單，還需盡早將利好因素真正兌現為業(yè)績(jì)，才能讓這個(gè)增長(cháng)故事更具說(shuō)服力。

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