在過去的一年里，受到內(nèi)外多重因素的影響，多年來一直領(lǐng)跑全球IPO排行榜的香港新股市場再次成為上市集資的首選地之一，吸引著來自全球各地的企業(yè)紛至沓來，其中，多個中資企業(yè)更是前赴后繼，奔向港股市場。統(tǒng)計(jì)顯示，在2020年在港股成功上市的146家企業(yè)里有114家屬于中資企業(yè);另外，今年以來，百度、攜程等都完成了回港二次上市，更多在美企業(yè)也考慮回港安排。

但是，在火熱的赴港上市潮背后，并非每一家懷著上市夢的企業(yè)都能如愿以償。擬上市企業(yè)從遞交招股書到最終成功上市，都會面臨著層層“篩選”，當(dāng)中如若出現(xiàn)錯過時效或者失誤一步，就將被中止對相關(guān)企業(yè)審核的進(jìn)程。

實(shí)際上，港股上市數(shù)量和通過率相對保持“雙高”，那么究竟是什么原因使一些申請企業(yè)陷入中止上市的尷尬局面?

近日，《投資者網(wǎng)》梳理了2020年間赴港IPO招股書“失效”的重點(diǎn)企業(yè)詳細(xì)名單，從中整理出34家企業(yè)并分析其在赴港上市期間被“中止”的原因，向投資者展示被赴港上市熱潮所遮蓋的那些被人們忽略的故事。

IPO“失效”個案大幅下滑預(yù)示新股市場更活躍

外有美股市場“中概股震蕩”的惡劣影響，內(nèi)有A股市場新股排隊(duì)“泄洪”的壓力，因此，香港新股市場就成為一些內(nèi)地企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市夢的優(yōu)選之一。

2020年，新冠疫情席卷全球，全球金融市場遭到不同程度的沖擊。盡管受諸多不確定性因素的影響，但絲毫未影響中概股回歸港股以及內(nèi)地企業(yè)赴港IPO的高漲熱情。

即便受到疫情沖擊，香港IPO市場仍表現(xiàn)出強(qiáng)大的韌力。去年，港交所創(chuàng)下自2011年以來新股發(fā)行最活躍的記錄。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，2020年港股新股IPO數(shù)量合計(jì)146宗，共募資3975.28億港元，達(dá)到十年來IPO發(fā)行的最高規(guī)模。

正所謂水漲船高，在新股發(fā)行規(guī)模創(chuàng)新高的情況下，未通過核準(zhǔn)的公司數(shù)量也大大降低。港交所披露易數(shù)據(jù)顯示，2020年1月1日至10月28日，向港交所遞交招股書但截止2021年4月28日仍未通過核準(zhǔn)的公司數(shù)量為135家。而這一數(shù)字在2019年同期多達(dá)195家，同比下滑約44%。

針對已處于“失效”狀態(tài)的135家企業(yè)，《投資者網(wǎng)》進(jìn)行了重點(diǎn)梳理，并篩選出以下34家重點(diǎn)關(guān)注及研究的企業(yè)名單。

從行業(yè)分布程度來看，制造業(yè)(包括傳統(tǒng)制造與智能制造)與電子科技行業(yè)為IPO審核“失效”企業(yè)數(shù)量最多的兩大行業(yè)。制造業(yè)有5家企業(yè)，分別是：國華科技集團(tuán)控股有限公司、特普科技控股有限公司、環(huán)龍科技股份有限公司、泓淘控股有限公司以及裕河控股有限公司。而電子科技行業(yè)則緊隨其后，出現(xiàn)4家企業(yè)IPO審查“失效”狀態(tài)。分別是：富元控股有限公司、速達(dá)軟件集團(tuán)有限公司、求實(shí)科技集團(tuán)有限公司以及臻客中國有限公司。

另外，從公司注冊地來看，上述34家企業(yè)分布在香港特別行政區(qū)、廣東省、江西省、江蘇省、浙江省、福建省、陜西省、安徽省、青海省、四川省、北京及上海。其中，共計(jì)有15家企業(yè)于香港完成登記注冊。其次，廣東省成為第二大注冊地，有5家企業(yè)在該省完成注冊。

長江商學(xué)院金融教授周春生告訴《投資者網(wǎng)》，港交所對于上市規(guī)則的調(diào)整是吸引大量內(nèi)地和香港本土企業(yè)赴港掛牌的重要原因。

今年4月30日，是港交所新規(guī)實(shí)施的三周年。早在2018年的4月30日，港交所公布新的《上市規(guī)則》條例，該條例被譽(yù)為是25年來香港最大的上市制度改革。條例規(guī)定：港交所將允許不同投票權(quán)架構(gòu)的高增長及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司在主板上市，并放棄設(shè)立創(chuàng)新板，三類公司可用同股不同權(quán)形式在港上市;與此同時，尚未盈利或者尚未有收入的生物科技公司也可以在港交所上市。

新規(guī)生效后為大批的內(nèi)地新經(jīng)濟(jì)企業(yè)踏上資本道路提供了很大的便捷，這不僅吸引了大量的內(nèi)地科技或生物等新經(jīng)濟(jì)公司赴港上市，內(nèi)地新經(jīng)濟(jì)企業(yè)迎來上市的黃金時代，而且使得香港市場自2018年來迎來一輪輪新股上市熱潮。

《投資者網(wǎng)》梳理數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，同比上年，2020年赴港IPO失效的企業(yè)數(shù)量呈下滑趨勢，而這意味著什么呢?

對此，中國人民大學(xué)重陽金融研究院高級研究員廖群對《投資者網(wǎng)》表示，IPO失效的企業(yè)數(shù)量下滑意味著2020年企業(yè)奔赴香港市場上市的成功幾率比2019年略大，同時也表明今年香港市場的活躍程度將會進(jìn)一步增強(qiáng)，內(nèi)地及香港本土企業(yè)爭先恐后遞表IPO的火爆現(xiàn)象將會持續(xù)。

他進(jìn)一步解釋道，“隨著2021年國內(nèi)新冠疫情受到遏制，內(nèi)地及香港市場的復(fù)蘇步伐加快，大批內(nèi)地企業(yè)在排隊(duì)等待上市。因此，有一部分企業(yè)選擇登陸香港資本市場以募集資金。另外，中美經(jīng)濟(jì)尚未完全脫鉤，目前也尚未對香港市場流動性造成影響，外資企業(yè)對香港市場持看好態(tài)度。”

理性看待上市申請“失效”：不意味上市失敗

港交所的新規(guī)吸引了多元的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)赴港上市，但是大多數(shù)企業(yè)自遞交招股書之后都沒有新的進(jìn)展，陷入了“遞交-失效-遞交”的循環(huán)中，有的甚至在招股書失效之后，就再無下文。

眾所周知，企業(yè)想要實(shí)現(xiàn)上市，需要遞交招股書向公眾披露自身信息。然而，遞交招股書只是第一步，這并不意味著企業(yè)遞表后就可以靜待上市。之后，企業(yè)仍需時刻關(guān)注港交所審核通過與否，是否需要補(bǔ)交相關(guān)材料，直到其通過聆訊才算進(jìn)入上市的下一步。

《投資者網(wǎng)》瀏覽港交所披露易主板上市的內(nèi)容可知，從2020年1月1日至2020年10月28日，港交所主板上已有135家企業(yè)顯示招股書“失效”。根據(jù)港交所相關(guān)規(guī)則可知：擬上市企業(yè)招股說明書的有效期為六個月，即自公開發(fā)行前最后一次簽署之日開始計(jì)算，擬上市公司或發(fā)行人應(yīng)當(dāng)使用有效期內(nèi)的招股說明書完成本次發(fā)行。

換言之，企業(yè)想要成功上市，就需要在這六個月的有效期內(nèi)成功完成。若是不在有效期內(nèi)及時補(bǔ)充相關(guān)財(cái)務(wù)材料，那么企業(yè)就會“暫停上市”的進(jìn)程。

值得注意的是，招股說明書引用的財(cái)務(wù)報(bào)表只在企業(yè)最近一期更新日期后的6個月內(nèi)有效，雖然特別情況下發(fā)行人可以適當(dāng)?shù)纳暾堁娱L，但是延長最多不超過3個月。

周春生認(rèn)為，應(yīng)該理性看待企業(yè)上市申請資料“失效”的情況。他表示，申請IPO的企業(yè)，其招股書失效或者被港交所中止審查，這在香港資本市場或者海外資本市場是一種常見現(xiàn)象。在他看來，這種現(xiàn)象反映了申請IPO的企業(yè)成為上市企業(yè)還有很長一段距離，“這些企業(yè)在財(cái)務(wù)方面的持續(xù)運(yùn)營能力、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)方面或者企業(yè)財(cái)務(wù)以及法律層面或多或少都會存在一定風(fēng)險(xiǎn)及疑慮。”

另外，對港交所來說，保證IPO公司的質(zhì)量是其非常重要的工作。周春生表示，假如公司在持續(xù)經(jīng)營、財(cái)務(wù)、法律方面存在一定風(fēng)險(xiǎn)，他們在IPO申請過程中可能會被要求補(bǔ)充材料、或者被退回等，而這也是相關(guān)企業(yè)IPO“中止”的最重要的原因。

而且，招股書失效并不意味著上市失敗。譬如：2020年成功在港交所掛牌的上坤地產(chǎn)和金輝控股，兩者都曾出現(xiàn)招股書“失效”的情況。但是在他們更新招股書后一個月內(nèi)就獲得聆訊通過審核。由此可見，若是企業(yè)在后續(xù)遞交材料中，通過補(bǔ)充資料、優(yōu)化財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，將為企業(yè)增加更多通過“聆訊”的機(jī)會。

發(fā)展前景極具不確定性也可阻礙IPO進(jìn)程

因?yàn)榻?jīng)營和財(cái)務(wù)方面存在風(fēng)險(xiǎn)影響企業(yè)招股書失效而陷入“中止”的情況，就發(fā)生在臻客中國等身上。

《投資者網(wǎng)》梳理上述34家被按下IPO“暫停鍵”的重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)發(fā)現(xiàn)：有部分企業(yè)曾出現(xiàn)業(yè)務(wù)模式較為單一、客戶集中度過高等風(fēng)險(xiǎn)。如臻客中國有限公司(以下簡稱“臻客中國”)、泰豐文化控股有限公司(以下簡稱“泰豐文化”)、燦輝新能源控股有限公司(以下簡稱“燦輝新能源”)等。

從客戶集中度與業(yè)務(wù)模式來看，相較于泰豐文化與燦輝新能源，臻客中國存在的風(fēng)險(xiǎn)程度甚高。

作為專注于SaaS(軟件即服務(wù))領(lǐng)域的忠誠度管理解決方案服務(wù)提供商，擬登陸港交所主板上市的臻客中國，已兩度向港交所遞交招股書。

招股書顯示，臻客中國上市募集資金將主要用于提升公司的研發(fā)能力、加強(qiáng)銷售及營銷工作等。也就是說若成功在港上市，該公司將獲得更充裕的資金，有望將其科技實(shí)力更上一層樓，樹立更一步的行業(yè)優(yōu)勢。但是現(xiàn)實(shí)并不樂觀。

盡管公司在國內(nèi)SaaS市場中排名第二，但其大客戶收入過于集中成為其財(cái)務(wù)指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)因素之一。

成立于2009年的臻客中國，主營業(yè)務(wù)是向國際信用卡組織的顧客提供信用卡會員權(quán)益。隨著時間的推移及公司的壯大，臻客中國的客戶基礎(chǔ)逐步向銀行及其他金融機(jī)構(gòu)拓展，同時，公司還提供建立并運(yùn)營忠誠度管理和市場解決方案的服務(wù)，以此來幫助客戶在建立客戶忠誠度的同時產(chǎn)生收益。

從招股書可知，臻客中國的主要客戶群體為包括國內(nèi)主要的全國性股份制及國有商業(yè)銀行、國際領(lǐng)先的信用卡組織等在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)。在過去的2017年及2018年，臻客中國的四大客戶占各年收益的100.0%。2019年至2020年9月30日之間，公司的五大客戶占期間收益約99.9%及99.5%。由此可見，臻客中國存在高度依賴單一客戶的風(fēng)險(xiǎn)。

相似的遭遇也發(fā)生在中至科技身上。2020年8月中旬，中至科技再次向港交所遞交招股書，這是中至科技第三次赴港申請IPO，這一次招股書仍顯示“失效”。

弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，按照2018年的收益計(jì)算，中至科技是江西排行第一的本土化棋牌游戲開發(fā)商及運(yùn)營商，同時也是省內(nèi)排行第三的網(wǎng)絡(luò)廣告代理商，其主營業(yè)務(wù)為開發(fā)和運(yùn)營本土化手機(jī)麻將及撲克游戲。

據(jù)其招股書可知，2016年至2019年中至科技的營收分別為3363.4萬元(人民幣，下同)、0.94億元、1.24億元、1.28億元。

就營收情況而言，中至科技2016年?duì)I收僅為3363.4萬元，卻在2018年其營收便迅速躥升至1.24億元。3年時間實(shí)現(xiàn)近4倍增長，尤其是2018年棋牌游戲面臨監(jiān)管的打壓，中至科技的營收增速著實(shí)令人咂舌。

即便營收增速驚人，但是收入來源卻很單一。從招股書中獲悉，中至科技的收入幾乎全部來自其手游的“私人游戲房卡”。

2017年至2019年間，該項(xiàng)目帶來的收入占中至科技總營收的占比分別為100%、99.5%、96.5%?？梢哉f“私人游戲房卡”的收入直接決定該公司的收入狀況。如若未來中至科技靠這一方式來實(shí)現(xiàn)巨額營收，恐怕經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)會大幅提高。

此外，作為一家地方性的棋牌公司，中至科技缺乏獨(dú)特性，他與其競爭對手的運(yùn)營模式高度相似，且手機(jī)棋牌類游戲容易被歸類為“賭博”，因此中至科技極可能在監(jiān)管的高壓之下面臨違規(guī)的風(fēng)險(xiǎn)。

總的來說，中至科技未來的發(fā)展具有強(qiáng)烈的不確定性。在中至科技營收業(yè)績瘋漲的亮眼成績之下，面臨著收入來源單一、極度依賴“房卡模式”以及在監(jiān)管高壓之下棋牌類游戲容易出現(xiàn)違規(guī)的風(fēng)險(xiǎn)等痛點(diǎn)。

針對此類情況，博大金融集團(tuán)非執(zhí)行主席、大中華區(qū)資深金融專家及投資銀行家溫天納告訴《投資者網(wǎng)》，“在整個審查過程中，上市委員會對遞表公司的上市資格方面的要求非常嚴(yán)謹(jǐn)。無論是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、法律、估值資產(chǎn)、業(yè)務(wù)模式，還是公司過往歷史、管理層架構(gòu)等方面，任何一項(xiàng)因素不達(dá)標(biāo)都有可能導(dǎo)致公司IPO審核無法通過。”

公司財(cái)務(wù)狀況不佳成IPO路上“絆腳石”

亟待打開融資渠道，降低負(fù)債率，這是大多數(shù)企業(yè)赴港IPO的核心原因。不幸的是，截止目前，喜相逢集團(tuán)仍未能如愿以償。

隨著造車“新勢力”的強(qiáng)悍崛起，與汽車產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)緊密的汽車租賃平臺同樣受到了市場的高度關(guān)注。二度闖關(guān)香港IPO但至今未見成果的喜相逢集團(tuán)控股有限公司(以下簡稱“喜相逢集團(tuán)”)，因三年現(xiàn)金流為負(fù)、償債壓力巨大或成為其IPO征途上的“絆腳石”。

成立于2007年的喜相逢集團(tuán)，前期主要以經(jīng)營性租賃方式提供汽車租賃服務(wù)。但在2012年，公司的業(yè)務(wù)重心發(fā)生了一次轉(zhuǎn)移，其業(yè)務(wù)模式開始聚焦汽車零售與融資業(yè)務(wù)，以直接融資租賃方式出售汽車。

自從2012年業(yè)務(wù)重心改變后，喜相逢集團(tuán)開始在全國大力擴(kuò)張銷售網(wǎng)絡(luò)。根據(jù)招股書顯示，目前公司業(yè)務(wù)涉及25個省級行政區(qū)域的63間銷售店鋪，年均開設(shè)近8家銷售店。同時，喜相逢還運(yùn)營著淘氣、GO自游、52車等多個線上APP。但在如此快速又激進(jìn)的擴(kuò)張之下，公司的資金層面出現(xiàn)了巨大缺口。

從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，自2017年至2019年以來，喜相逢三年的營收分別為7.84億元、10.23億元、10.76億元;其凈利潤分別為6081.9萬元、5994.3萬元及1534.5萬元。

營收不斷增長，但是凈利潤卻持續(xù)下跌，喜相逢由盈轉(zhuǎn)虧。這主要是由于在2020年前4個月該公司就出現(xiàn)了巨額虧損，虧損額高達(dá)1350.5萬元。至于其何時能夠成功扭轉(zhuǎn)虧損局面，仍充滿未知。

不可忽略的是，在喜相逢集團(tuán)前8年緊鑼密鼓的擴(kuò)張背后，公司過去幾年的借款金額在不斷增加，償債壓力持續(xù)擴(kuò)大。據(jù)公司財(cái)報(bào)顯示，自2017年至2019年，喜相逢集團(tuán)一年內(nèi)應(yīng)償還借款分別達(dá)到3.66億元、6.49億元及7.16億元，由此可見，公司在短期內(nèi)資金承壓巨大，償債能力面臨較大考驗(yàn)。

無獨(dú)有偶。與喜相逢一樣擁有過高資產(chǎn)負(fù)債率的金瑞礦業(yè)控股有限公司(以下簡稱“金瑞礦業(yè)”)，也難逃赴港IPO征途坎坷的命運(yùn)。

成立于廣東省陽江市的金瑞礦業(yè)是一家花崗石集料生產(chǎn)商，公司主營產(chǎn)品是陽江礦場開采及提取的花崗石集料，其產(chǎn)品直接供應(yīng)給廣東陽江的混凝土攪拌站及混凝土產(chǎn)品生產(chǎn)商。

2020年8月31日，金瑞礦業(yè)第二次向港交所遞表，目前的審核狀態(tài)顯示為“失效”，公司曾于七個月前向港股IPO發(fā)出首度沖刺。

梳理金瑞礦業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，《投資者網(wǎng)》發(fā)現(xiàn)2017年及2018年金瑞礦業(yè)的營收都為0。直至2019年公司的營收才達(dá)5492萬元，截止2020年前六個月，其營收為7539萬元。這是由于金瑞礦業(yè)在2019年3月才正式試產(chǎn)的緣故。

相對應(yīng)地，公司2017年度、2018年度及2019年度的凈利潤分別為56.9萬元、-350.6萬元及-244.8萬元，公司后兩年均顯示巨額虧損。針對這一現(xiàn)象，金瑞礦業(yè)在招股書中解釋稱，這兩年呈現(xiàn)虧損局面是由于公司行政開支大幅增加。

不得不提的是，在2018及2019年巨額虧損的兩年，金瑞礦業(yè)還背負(fù)著超高的流動負(fù)債。2017年至2019年，公司的流動負(fù)債分別達(dá)：3741萬元、8989萬元及1.03億元。其中，2019年，金瑞礦業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)113.1%。

針對公司負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，金瑞礦業(yè)在招股書中透露，營業(yè)記錄期錄得流動負(fù)債凈額及負(fù)債凈額。倘金瑞礦業(yè)無法從營運(yùn)中產(chǎn)生足夠收入，或無法維持足夠的現(xiàn)金及融資，則未必有足夠的現(xiàn)金流量為業(yè)務(wù)提供資金，財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績或會受到重大不利影響。

盡管現(xiàn)金流緊缺、過度依賴大客戶、負(fù)債率過高等因素都屬于構(gòu)成企業(yè)IPO中止的風(fēng)險(xiǎn)因素，溫天納向《投資者網(wǎng)》指出，“這對于正奔赴港股IPO的企業(yè)而言，的確是一個巨大的挑戰(zhàn)。不過，這一風(fēng)險(xiǎn)因素是否對企業(yè)上市造成真正的阻礙，關(guān)鍵還是在于企業(yè)對這個問題是否具備合理、有效的回應(yīng)及化解方式。”

除了企業(yè)自身的問題之外，有時候很多企業(yè)的上市申請都未必能在短時間內(nèi)通過審核，這有可能是擬上市的公司提供上市申請資料的速度比較慢，所以若是首次遞表過了“有效期”不能說明公司自身有問題與否，關(guān)鍵要看后續(xù)是否會繼續(xù)遞表。

多次遞表頻頻失效延后上市不失為上策

在2020這特殊的一年里，赴港上市企業(yè)招股書文件失效的現(xiàn)象屢見不鮮，其中，在電子科技板塊尤為突出，如速達(dá)軟件集團(tuán)有限公司、臻客中國有限公司等，均在招股書失效后二次甚至三次的遞表。富元控股也沒有擺脫這個困局。

4月初，距離香港第三大電子產(chǎn)品回收及翻新公司富元控股交表已經(jīng)超過六個月，目前該企業(yè)在港交所的上市申請版本已變更為“失效”，也就是說，富元控股沒有通過聆訊。

富元控股的主營業(yè)務(wù)是回收和翻新電子科技產(chǎn)品，簡單來說就是回收舊電子進(jìn)行“翻新”后再售賣到海外。雖然業(yè)務(wù)操作聽著簡單，但是目前他已經(jīng)是香港第三大的信息科技及電子產(chǎn)品回收及翻新公司，2019年的市場份額約占21.2%。

截止2020年8月，富元控股的員工僅有16人，卻創(chuàng)造高達(dá)1.6億港元的年?duì)I收以及超過2500萬港元的凈利潤。即便如此，富元控股的上市路也并不十分平坦。

這家企業(yè)已是第四次向港交所遞表，前三次分別是在2017年9月、2018年4月以及2020年1月。

企業(yè)想要上市就得熟悉港交所的相關(guān)規(guī)定，及時在有效期內(nèi)補(bǔ)充相關(guān)材料。但是富元控股在最新一期招股書失效后沒有及時更新，截至目前也沒有后續(xù)遞表。外界猜測，一方面可能是屢次上市，屢次受挫而選擇暫停，另一方面或出于對目前行業(yè)困局的考量。畢竟在電子產(chǎn)品翻新行業(yè)，電子產(chǎn)品的成本和供應(yīng)將對公司盈利表現(xiàn)起到重要影響。

據(jù)香港特別行政區(qū)環(huán)境保護(hù)署預(yù)計(jì)，2015-2019年香港二手電子產(chǎn)品市場所產(chǎn)生的收入規(guī)模復(fù)合年增長率約為2.4%，2019至2024年將達(dá)到1.2%;在電子產(chǎn)品回收和翻新總量方面2015-2019年回收及翻新總量已呈現(xiàn)下滑趨勢，而2019-2024年將以0.1%復(fù)合年增長率增長。

由此可見，回收電子產(chǎn)品的市場需求將在未來持續(xù)下跌，整個回收翻新電子產(chǎn)品的市場規(guī)模逐漸趨于萎縮的狀態(tài)。這就是富元控股所屬行業(yè)面臨的最大困局。

從富元控股的招股書可知，自2017年至2019年間其毛利率持續(xù)下跌。從2017年的36.61%下滑到2019年的24.95%，其純利率也從2017年的21.85%下跌到2019年的16.12%。

富元控股稱，公司毛利率持續(xù)的下降，主要與公司銷售成本增長有關(guān)。截至2020年4月30日止，九個月間富元控股的銷售成本占營收的比重已從2017年的63.39%增長至75.33%。其中，“所消耗存貨成本”占據(jù)大頭，約占總銷售成本的97%。

據(jù)其招股書可知，該公司“所消耗存貨成本”主要由可回收資訊科技及電子產(chǎn)品采購造成。由于采購的復(fù)雜性和混合型，所消耗存貨成本通常以重量計(jì)量，也就是所謂的“論斤賣”。然而，伴隨著近幾年所消耗存貨成本占收入比重不斷增長趨勢來看，富元控股在回收電子產(chǎn)品方面的盈利空間正在快速萎縮。

核心產(chǎn)品毛利率下降、銷售成本上升、行業(yè)前景不明朗……這些因素很可能是造成富元控股四次闖關(guān)港交所均未成功的原因。而在這種背景之下，富元控股是否會繼續(xù)闖關(guān)，仍不得而知。

對于企業(yè)持續(xù)遞表的多次嘗試，溫天納認(rèn)為與其頻頻遞表尋求上市，不如把問題解決好了再上市。據(jù)他說，因?yàn)楸O(jiān)管機(jī)構(gòu)對于保薦人和擬上市公司要求較為嚴(yán)格，所以在準(zhǔn)備申請上市的流程中，如若發(fā)現(xiàn)不合規(guī)的東西，擬上市公司和保薦人的責(zé)任較大。所以解決問題、延后遞表是一種避免風(fēng)險(xiǎn)的做法。

“不合規(guī)不止是企業(yè)違規(guī)，更多的是企業(yè)的發(fā)展存在風(fēng)險(xiǎn)。富元控股的毛利率下降，行業(yè)前景不明朗就是企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。”在溫天納看來，這些風(fēng)險(xiǎn)因素對擬上市公司是一個巨大的挑戰(zhàn)，這些因素都將成為影響相關(guān)企業(yè)成功上市的巨大阻礙。他認(rèn)為，存在風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)延后上市更佳，先解決問題再上市會適合。“如若真出現(xiàn)突發(fā)性的問題，沒法化解，延后上市的這個期間正好可以考慮解決辦法。”

退市重返上市路艱難風(fēng)險(xiǎn)警示令上市夢難圓

對很多企業(yè)而言，上市是其最大的夢想，所以反復(fù)遞表期望能夠成功上市是常見的現(xiàn)象。然而，有些企業(yè)卻在上市后因經(jīng)營或財(cái)務(wù)狀況等問題導(dǎo)致業(yè)績不達(dá)標(biāo)，從而面臨退市。

退市是資本市場清除不合適的公司、還原健康的資本市場的一種方式。但是對于一些“處于搶救邊緣”的企業(yè)來說，退市不僅會失去其“上市公司”地位，限制其融資能力，也會給企業(yè)的未來的發(fā)展帶來很大的負(fù)面影響。但是幸運(yùn)的是，目前資本市場也給了符合條件的退市企業(yè)重開了一道窗，即重新上市。

這兩年有不少退市后再上市的企業(yè)案例，譬如國內(nèi)盲盒龍頭泡泡瑪特(HK:09992)。該公司曾經(jīng)在新三板退市，2019年4月泡泡瑪特退市當(dāng)日每股市值僅為8.66元，市值總計(jì)為20億元(人民幣，下同)。直至今日，泡泡瑪特的營收從16年初登新三板的8812萬元人民幣大幅增長到返港上市當(dāng)日的953億港元。

可以說，泡泡瑪特成為了資本市場的寵兒。同樣從新三板退市、選擇在港股上市的淘禮網(wǎng)，就沒有泡泡瑪特這般幸運(yùn)與受寵。

2020年3月，給市場的印象是打電話讓人辦信用卡“積分”公司出淘禮網(wǎng)，再次向港交所遞交招股書。截止目前，淘禮網(wǎng)的上市申請資料仍呈現(xiàn)“失效”的狀態(tài)。

資料顯示，作為國內(nèi)第三大的BPO(業(yè)務(wù)處理外包予第三方)服務(wù)提供商，淘禮網(wǎng)的主營業(yè)務(wù)是與銀行合作，通過電話外撥的形式提供信用卡分期相關(guān)銷售服務(wù)、線上積分兌換計(jì)劃服務(wù)。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，按2017年收入計(jì)算，在與貨幣產(chǎn)品有關(guān)的信用卡分期相關(guān)銷售服務(wù)市場中，淘禮網(wǎng)排名第3，市場份額約7.5%。其招股書顯示，淘禮網(wǎng)2016年、2017年、2018年、2019年?duì)I收分別為1.75億元、2.34億元、4.14億元、5.52億元，淘禮網(wǎng)的營收逐年升高。

作為一個在其領(lǐng)域處于頭部且仍保持盈利的企業(yè)，為何退市后重新上市卻不能如同泡泡瑪特般順利?

在淘禮網(wǎng)的招股書中曾披露兩起持續(xù)關(guān)聯(lián)交易不合規(guī)事件，均是淘禮網(wǎng)向其控股股東高翔及其妻子控制的實(shí)體關(guān)聯(lián)方提供短期貸款及墊款，其實(shí)就是資金挪用。而這兩起挪用資金總額分別為154.27萬元、207.82萬元，總額超過362萬元。

這些無法把控內(nèi)控風(fēng)險(xiǎn)的行為也遭到多家主板券商的通報(bào)警示。即便淘禮網(wǎng)從新三板退市，但是在其首次赴港遞表之時，也曾因企業(yè)內(nèi)控問題直接被港交所拒絕上市。

香港上市委員會于2019年10月18日通知淘禮網(wǎng)控股有限公司(淘禮網(wǎng))拒絕其主板上市申請后，淘禮網(wǎng)對該決定提出復(fù)核要求。上市復(fù)核委員會于2020年1月14日進(jìn)行聆訊，最終決定推翻上市委員會的決定，允許淘禮網(wǎng)繼續(xù)申請上市。

據(jù)港交所公告可知，當(dāng)時港交所拒絕淘禮網(wǎng)上市申請的理由是：淘禮網(wǎng)的實(shí)際控制人高翔并未符合《上市規(guī)則》第3.08、3.09和8.15條的規(guī)定具備應(yīng)有的品格及誠信，因而根據(jù)《上市規(guī)則》第8.04條令淘禮網(wǎng)不適合上市。雖然之后上市復(fù)核委員會再次允許淘禮網(wǎng)申請上市，但是至今，淘禮網(wǎng)的上市夢依舊難圓。

退市又上市，并不會被市場歧視，也并不代表哪個市場更佳。溫天納認(rèn)為，企業(yè)選擇在何處上市更多的是需要關(guān)注企業(yè)自身的需求是否與相應(yīng)市場所提供的優(yōu)勢相匹配。

若是自身的風(fēng)險(xiǎn)沒有解決，上市之路也不會順利。退市后泡泡瑪特仍能成為市場寵兒，而淘禮網(wǎng)兩次遞表都不能在港股上市。畢竟市場是清醒的，若是企業(yè)自身仍存在很多待解的難題，依靠華麗辭藻包裝的招股書并不能掩蓋其背后的問題與風(fēng)險(xiǎn)。

總之，無論是首次遞交招股書的企業(yè)還是多次遞表屢屢折戟的公司，或是退市之后又想赴港上市趕“潮流”的擬上市企業(yè)，上市申請資料“失效”的情況很常見。

但是正如周春生所言，擬上市的企業(yè)IPO被“中止”或者招股書失效，不應(yīng)該只在意這個現(xiàn)象表明，最重要的是要思考為何出現(xiàn)上市資料申請有效期過去而審核不通過的原因，是否是公司在一些方面存在爭議，是否需要進(jìn)一步改進(jìn)以達(dá)到港交所的要求。畢竟，只有對癥下藥，企業(yè)的IPO成功概率才會更高，才能避免陷入“中止”的困局。(文夏婧 凌芊翊)