（原標(biāo)題：聚焦IPO | 中加特保薦人關(guān)聯(lián)方“突擊入股”，對賭清理不徹底或影響上市進(jìn)程）

紅周刊 | 陳雯

IPO前夕，一眾投資方紛紛“突擊入股”中加特，其中還包括其主承銷商的關(guān)聯(lián)企業(yè)，這就難免令人懷疑，其中是否存在利益輸送？另外，中加特與投資方曾簽署了對賭協(xié)議，按照協(xié)議相關(guān)條款，對賭協(xié)議仍然存在恢復(fù)的可能，這似乎并不符合監(jiān)管要求。

2022年2月16日，青島中加特電氣股份有限公司（以下簡稱“中加特”）發(fā)布招股書，申報(bào)在深交所主板上市，擬發(fā)行不超過4076.47萬股。

2020年，中加特曾申報(bào)在科創(chuàng)板上市，但就在科創(chuàng)板上市委審核日前夕，中加特和其保薦人招商證券提交了撤回申請，終止了上市。此次披露招股書為中加特第二次發(fā)起上市沖刺，并且將原來的科創(chuàng)板改為了深交所主板，主承銷商也換成了中信建投。

據(jù)招股書顯示，中加特主要從事變頻調(diào)速一體機(jī)、專用變頻器、特種電機(jī)、電氣控制及供電產(chǎn)品等工業(yè)自動(dòng)化領(lǐng)域電氣傳動(dòng)與控制設(shè)備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售和維修服務(wù)。

記者在查閱中加特招股書后，發(fā)現(xiàn)其仍存在不少問題：中加特產(chǎn)品主要面向煤炭開采和油氣鉆采領(lǐng)域，受國家推進(jìn)可持續(xù)發(fā)展能源戰(zhàn)略影響，下游需求減少，公司整體業(yè)績表現(xiàn)乏力；此外，在中加特IPO前夕，保薦人關(guān)聯(lián)方存在“突擊入股”情形，有利益輸送之嫌；而其此前的對賭協(xié)議清理似乎也并不徹底。這些問題恐怕會(huì)影響其IPO進(jìn)程。

或受國家能源戰(zhàn)略影響

業(yè)績增長乏力

中加特主要為下游客戶的大型生產(chǎn)設(shè)備配套提供電氣傳動(dòng)與控制設(shè)備。其產(chǎn)品主要面向煤炭開采和油氣鉆采領(lǐng)域。值得注意的是，煤炭和石油都屬于傳統(tǒng)的化石能源，受國家推進(jìn)可持續(xù)發(fā)展能源戰(zhàn)略影響較大。

近年來，國家大力推行可持續(xù)能源發(fā)展戰(zhàn)略，加快實(shí)行能源結(jié)構(gòu)調(diào)整?！秶夷茉淳志C合司關(guān)于做好可再生能源發(fā)展“十四五”規(guī)劃編制工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》提出：“推動(dòng)‘十四五’期間可再生能源成為能源消費(fèi)增量主體，實(shí)現(xiàn)2030年非化石能源消費(fèi)占比20%的戰(zhàn)略目標(biāo)?！?/p>

中加特在招股書中表示，隨著能源消耗總量和強(qiáng)度“雙控”行動(dòng)的推進(jìn)，加之煤炭、石油等化石能源在能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中的占比逐步降低，相應(yīng)地煤炭開采和油氣鉆采行業(yè)將受此影響而縮減開支，對中加特產(chǎn)品的需求也會(huì)減弱，從而對中加特的經(jīng)營業(yè)績造成影響。

數(shù)據(jù)顯示，2018年-2021年前三季度，中加特的營業(yè)總收入分別為4.51億元、8.09億元、8.23億元和6.57億元，歸母凈利潤分別為1.70億元、2.69億元、2.17億元和1.37億元。其中2018年-2020年，公司營業(yè)總收入的同比增長率分別為207.26%、79.22%和1.68%，歸母凈利潤的同比增長率分別為374.47%、58.45%和-19.56%。報(bào)告期內(nèi)，公司業(yè)績增長速度逐漸放緩，且2020年歸母凈利潤出現(xiàn)負(fù)增長。其業(yè)績增速放緩甚至出現(xiàn)負(fù)增長，很可能正是受下游市場需求減弱所影響。

從銷售端來看，公司以變頻調(diào)速一體機(jī)作為核心產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)該產(chǎn)品的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重最高，分別為56.44%、60.47%、56.95%和62.27%。

2018年-2021年前三季度，中加特變頻調(diào)速一體機(jī)的產(chǎn)量分別為208臺(tái)、443臺(tái)、437臺(tái)和427臺(tái)，銷量分別為174臺(tái)、448臺(tái)、374臺(tái)和366臺(tái)，產(chǎn)銷率分別為83.65%、101.13%、85.58%和85.71%。2020年相較2019年，公司核心產(chǎn)品的產(chǎn)量、銷量和產(chǎn)銷率均明顯有所下滑。

另外，報(bào)告期內(nèi)，中加特的銷售客戶也相對集中。2018年-2021年前三季度，公司對前五大客戶的銷售收入分別為2.95億元、4.42億元、5.02億元和3.74億元，占各期總收入的比例分別為65.36%、54.67%、60.97%和56.95%，均超過50%，客戶集中度較高。

在下游需求減少的大趨勢下，產(chǎn)品銷售客戶過于集中，公司業(yè)績很容易受到大客戶采購?fù)蝗粶p少的影響，公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力偏弱。如果中加特?zé)o法成功向新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展，恐將會(huì)給公司業(yè)績帶來不利影響。

應(yīng)收賬款高企 運(yùn)營能力不佳

報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面余額分別為1.72億元、3.67億元、2.86億元和4.00億元，占各期營收的比例分別為38.19%、45.42%、34.81%和60.92%，應(yīng)收賬款金額偏高，占比也不低。

巨額應(yīng)收賬款的存在，使得中加特的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈持續(xù)下降趨勢。2018年-2021年前三季度，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.45次、3.00次、2.52次和1.91次。招股書選取匯川技術(shù)、英威騰、偉創(chuàng)電氣、正弦電氣、新風(fēng)光作為同行業(yè)可比公司，同期前述同行業(yè)公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率平均值分別為3.28次、3.53次、4.09次和2.89次。2018年，中加特的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率與同行業(yè)可比公司的平均值相差不大，但2019年-2021年前三季度，則明顯低于同行業(yè)可比公司的平均值，且呈持續(xù)下降趨勢，這就說明中加特回款情況并不好。

實(shí)際情況也的確如此，報(bào)告期內(nèi)，其1-2年的應(yīng)收賬款余額分別為571.24萬元、1115.37萬元、3928.66萬元和5946.65萬元，2年以上的應(yīng)收賬款余額分別為226.62萬元、63.73萬元、359.94萬元和1126.78萬元，金額增加明顯。而賬齡在1年以內(nèi)的應(yīng)收賬款占比分別為95.37%、96.79%、85.03%和82.33%，這說明公司1-2年和2年以上的應(yīng)收賬款占比是有所增加的。應(yīng)收賬款平均賬齡的提高，意味著其回款越來越慢。

結(jié)合目前宏觀經(jīng)濟(jì)增速有所放緩及國家能源戰(zhàn)略推進(jìn)情況來看，其未來的應(yīng)收賬款賬齡可能會(huì)繼續(xù)變長，如果未來該公司客戶的財(cái)務(wù)狀況或資信狀況發(fā)生變化，或者收款不力，可能造成部分應(yīng)收賬款無法及時(shí)收回，且發(fā)生壞賬的可能性相應(yīng)增大，進(jìn)而對公司的經(jīng)營業(yè)績和資產(chǎn)產(chǎn)生不利影響。

另外，報(bào)告期內(nèi)，中加特的另一大流動(dòng)資產(chǎn)“存貨”數(shù)額也較高，2018年-2021年前三季度，公司存貨余額分別為1.05億元、1.72億元、2.11億元和2.74億元，總體呈現(xiàn)增長趨勢。

高存貨下，2018年-2021年前三季度，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.84次、1.88次、1.48次和0.96次，前述同行業(yè)可比公司的存貨周轉(zhuǎn)率平均值則分別為2.89次、3.19次、3.48次和2.35次，中加特的存貨周轉(zhuǎn)率是明顯低于同行的。

相比于同行業(yè)公司，中加特的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率都較低，表明公司的營運(yùn)能力弱于同行。若長期如此，將影響公司競爭力，給公司經(jīng)營帶來不利影響。

保薦人關(guān)聯(lián)方“突擊入股”  

對賭協(xié)議清理或不徹底

據(jù)招股書顯示，2021年7月，中加特進(jìn)行了第二次增資和第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。公司向青島松超、青島松韻、合肥興邦、青島紅塔、青島松恒、北京春霖合計(jì)增發(fā)約704萬股股份，發(fā)行價(jià)格均為36.36元/股，該價(jià)格經(jīng)各方協(xié)商按公司投后估值68億元確定。協(xié)議同時(shí)約定，公司實(shí)際控制人、控股股東鄧克飛向山東?？?、青島紅塔、青島松巖、青島松藍(lán)分別轉(zhuǎn)讓部分股份，轉(zhuǎn)讓價(jià)格均為36.36元/股。

2021年9月，中加特第三次增資，公司向中兵國調(diào)增發(fā)約688萬股股份，發(fā)行價(jià)格約為18.89元/股，該價(jià)格經(jīng)協(xié)商按公司投后估值69.3億元確定。

也就是說，在2個(gè)月之內(nèi)，中加特的估值就增加了1.3億元。從中加特2021年下行的業(yè)績來看，公司估值的合理性有待商榷。

并且，在證監(jiān)會(huì)2月5日發(fā)布的《監(jiān)管規(guī)則適用指引—關(guān)于申請首發(fā)上市企業(yè)股東信息披露》中，對IPO企業(yè)涉及的股份代持、異常入股、多層嵌套等進(jìn)行了歸總和明確，其中將公司申報(bào)前12個(gè)月內(nèi)產(chǎn)生的新股東認(rèn)定為“突擊入股”。按照中加特在2022年2月16日披露招股書的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，青島松超、青島松韻、合肥興邦、青島紅塔、青島松恒、北京春霖、山東?？亍⑶鄭u松巖、青島松藍(lán)和中兵國調(diào)均屬于突擊入股的情形。

另外，值得注意的是，據(jù)企查查顯示，中信建投資本是本次突擊入股中加特的合肥興邦與北京春霖關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)，而中加特此次IPO的主承銷商為中信建投證券，中信建投證券100%持股中信建投資本，也就是說，此次突擊入股的股東中有中加特保薦人的關(guān)聯(lián)企業(yè)。

突擊入股是IPO的審核重點(diǎn)之一，中加特主承銷商關(guān)聯(lián)企業(yè)也在“突擊入股”之列，這就難免令人懷疑，其中是否存在利益輸送等情況。

此外，2021年10月29日，中加特在第二次股份轉(zhuǎn)讓時(shí)，交易雙方簽訂了對賭協(xié)議，就對賭條款及回購承諾、反攤薄、優(yōu)先購買權(quán)及同售權(quán)、最優(yōu)惠權(quán)等做出了約定。

條款包括，若中加特在2023年12月31日前未能在中國境內(nèi)主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板或投資方書面認(rèn)可的其他證券交易所完成首次公開發(fā)行上市，投資方有權(quán)共同或單獨(dú)要求鄧克飛以現(xiàn)金回購?fù)顿Y方屆時(shí)所持有的中加特全部或部分股權(quán)。

或是為了能順利通過審核，中加特在招股書中表示，自中加特向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)正式報(bào)送A股IPO上市申請材料之日起，協(xié)議中有關(guān)特殊權(quán)利的約定（知情權(quán)除外）自動(dòng)中止執(zhí)行。若中加特的A股IPO上市申請未被證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)受理，或中加特撤回A股IPO上市申請，或證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)否決中加特A股IPO上市申請，上述條款將自行恢復(fù)效力；自中加特成功首次公開發(fā)行股票并上市之日起，上述條款效力終止。

然而，今年以來，監(jiān)管層進(jìn)一步收緊了對擬IPO企業(yè)存在對賭協(xié)議的審核。根據(jù)相關(guān)通知，各板塊在審IPO項(xiàng)目中，針對發(fā)行人曾作為“對賭義務(wù)人”的對賭協(xié)議安排，均被要求必須不可撤銷的終止，且相關(guān)股東應(yīng)確認(rèn)該安排自始無效。

這表示，按照新窗口指導(dǎo)意見，如果中加特以公司IPO失敗作為恢復(fù)對賭協(xié)議的條款，很有可能會(huì)影響IPO審核，阻礙其上市進(jìn)程的推進(jìn)。

（本文已刊發(fā)于3月19日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

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