消費領(lǐng)域被寄予厚望。去年11月至今年初大力反彈之后，市場(chǎng)一直期待消費再度爆發(fā)。

五一假期即將到來(lái)，壓抑已久的旅游、影視板塊能否揚眉吐氣？大消費能否沖上風(fēng)口？對此，中國基金報記者采訪(fǎng)了七位基金公司投研人士：南方新興消費基金經(jīng)理鄭詩(shī)韻、廣發(fā)中證可選消費ETF基金經(jīng)理姚曦、平安基金基金經(jīng)理丁琳、建信食品飲料基金經(jīng)理王麟鍇、光大保德信基金權益投資部副總監馬鵬飛、長(cháng)城消費增值基金經(jīng)理龍宇飛、浦銀安盛消費升級混合基金經(jīng)理楊富麟。

【資料圖】

他們認為，過(guò)去三年受到壓抑的旅游、影視等服務(wù)類(lèi)消費需求，假期中將會(huì )有一波脈沖性的釋放。當前消費股股價(jià)走勢和基本面恢復情況有所背離，消費者信心恢復需要時(shí)間，居民資產(chǎn)負債表的修復不可能一蹴而就。隨著(zhù)經(jīng)濟逐步進(jìn)入良性循環(huán)，就業(yè)與人均收入預期提升，消費力與消費信心終將恢復，看好中國消費升級大邏輯。

消費場(chǎng)景逐漸恢復

中國基金報：近日，國家統計局公布的一季度經(jīng)濟數據顯示，消費復蘇形勢可觀(guān)。大消費板塊是否有望重回風(fēng)口？中長(cháng)期的利好和利空因素各是什么？

鄭詩(shī)韻：3月份社會(huì )零售名義同比增長(cháng)10.6%，較2021年增長(cháng)6.7%，較2019年增長(cháng)19.3%，兩年復合增速為3.3%，高于市場(chǎng)預期。一季度累計名義同比增長(cháng)5.8%，也取得較好的恢復結果。

疫后的消費復蘇處在我們預期的通道之中，場(chǎng)景恢復迅速，消費力完全恢復則尚需時(shí)間。今年后三個(gè)季度，消費的機會(huì )非常樂(lè )觀(guān)。原因在于：一、去年一季度消費場(chǎng)景整體受影響較小，后面三個(gè)季度尤其是二季度和四季度基數很低，即使是維持當前兩年的復合增速水平，后續消費仍然會(huì )明顯加速。二、一季度從資金面上消費并不占優(yōu)，使得股價(jià)走勢和基本面恢復情況有所背離。三、當前消費的估值水平處于中期合理偏低位置。

從中長(cháng)期來(lái)看，利好因素在于整體經(jīng)濟進(jìn)入到恢復通道，相較于2022年社零不增長(cháng)的異常情況，消費的大盤(pán)重回增長(cháng)軌道。存在隱憂(yōu)的地方包括：人口紅利已經(jīng)褪去，優(yōu)秀的消費品牌中長(cháng)期來(lái)看必須抓住消費升級的脈絡(luò )，帶來(lái)更多對于品牌塑造、產(chǎn)品定義的新挑戰。

姚曦：從近期公布的數據可以看出，我國經(jīng)濟延續復蘇趨勢，整體表現好于市場(chǎng)預期。其中，服務(wù)消費品回暖明顯，必選消費品延續增長(cháng)，可選消費復蘇態(tài)勢較好。

后續，隨著(zhù)各地促消費活動(dòng)的不斷開(kāi)展，全年消費有望持續回暖。從政策端來(lái)看，商務(wù)部將2023年確立為“消費提振年”。隨著(zhù)促消費政策的進(jìn)一步出臺以及居民收入的逐步回升，消費者信心得到改善，截至2023年2月，我國消費者信心指數與預期指數分別為94.7和98.4，是2022年4月以來(lái)的最高水平。

需要注意的是，當前消費復蘇還面臨“自發(fā)性偏強、內生性偏弱”的問(wèn)題。從自發(fā)性消費來(lái)看，隨著(zhù)人員流動(dòng)的恢復，消費場(chǎng)景快速復蘇，帶動(dòng)了相關(guān)消費的增長(cháng)。但受制于居民資產(chǎn)負債表受損及疤痕效應，居民對未來(lái)的收入信心及邊際消費傾向還與疫情前有一定距離，對大消費板塊的全面復蘇有一定的壓制作用。

丁琳：此前的數輪大消費大行情，股價(jià)上漲的核心驅動(dòng)力來(lái)自消費力支撐的消費升級邏輯，帶動(dòng)行業(yè)產(chǎn)品結構與競爭格局優(yōu)化、龍頭凈利率提升，業(yè)績(jì)與估值的戴維斯雙擊。而當前的消費還存在明顯的核心矛盾，即消費者信心恢復需要時(shí)間，居民資產(chǎn)負債表的修復不是一蹴而就的事情。

經(jīng)濟復蘇需要循序漸進(jìn)。隨著(zhù)經(jīng)濟逐步進(jìn)入良性循環(huán)，就業(yè)與人均收入預期提升，消費力與消費信心終將恢復。長(cháng)期看，借鑒美國、日本在人均GDP處于1萬(wàn)~3萬(wàn)美元的發(fā)展時(shí)期，消費升級浪潮持續了15年以上。而當前中國人均GDP離3萬(wàn)美元仍有較大的提升空間。因此，我們依然看好中國消費升級大邏輯。

王麟鍇：從去年11月防疫政策優(yōu)化以來(lái)，消費場(chǎng)景已有所恢復。未來(lái)隨著(zhù)經(jīng)濟的持續改善，居民消費能力也會(huì )逐漸提升。

中長(cháng)期看，人們對于美好生活的向往不會(huì )改變，消費升級依然是板塊成長(cháng)的主線(xiàn)，但也要警惕消費升級過(guò)程中可能出現的宏觀(guān)擾動(dòng)因素。

馬鵬飛：消費短期容易受到總量邏輯預期的影響，長(cháng)期則取決于結構或者企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力。經(jīng)濟新常態(tài)下，大消費板塊整體的增長(cháng)和經(jīng)濟增速比較匹配，有望持續被市場(chǎng)關(guān)注。

消費板塊的中長(cháng)期利好因素是收入分配優(yōu)化帶來(lái)消費的結構性擴容。中國經(jīng)濟的全球相對優(yōu)勢和利率的中長(cháng)期下行，如果從宏大敘事的角度去展望，人民幣國際化也會(huì )帶來(lái)消費力的極大擴容。中長(cháng)期利空因素是消費群體的切換或者轉換不夠順暢，可能出現需求的相對真空期。

龍宇飛：我國消費占國民經(jīng)濟的比重不僅低于海外發(fā)達國家，也低于很多發(fā)展中國家。在工業(yè)化的中后階段，消費占比持續提升是大概率事件，宏觀(guān)經(jīng)濟發(fā)展的果實(shí)可能會(huì )較多地體現在消費領(lǐng)域。疫情打斷了這一進(jìn)程，現在重新回到上升軌道，中長(cháng)期看，消費仍然是長(cháng)坡厚雪賽道。

但消費具有經(jīng)濟后周期屬性，消費信心和消費力的恢復是個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，強度取決于經(jīng)濟復蘇力度。如果短期預期過(guò)高、估值快速上漲，也可能存在回調壓力。

楊富麟：從中長(cháng)期來(lái)看，消費復蘇大概率將會(huì )持續推進(jìn)，但復蘇的過(guò)程不會(huì )一蹴而就。市場(chǎng)中部分資金對于復蘇可能面臨的困難估計不足，表現得過(guò)于樂(lè )觀(guān)和自信。只有等到預期與現實(shí)吻合的時(shí)候，大消費板塊才會(huì )逐漸回到主流賽道。

中長(cháng)期看，利好消費的核心因素仍是經(jīng)濟的穩步向上發(fā)展，帶動(dòng)消費場(chǎng)景的逐漸恢復和消費信心的重新建立。影響消費的利空因素主要在部分人群對于復蘇速度的預期過(guò)高，如果速度不及預期，那么市場(chǎng)在平衡預期和現實(shí)的過(guò)程中可能會(huì )出現一定的波動(dòng)。

當前估值水平具備性?xún)r(jià)比

看好未來(lái)成長(cháng)空間

中國基金報：如何看大消費板塊的估值水平？消費板塊未來(lái)是否還有成長(cháng)空間？

姚曦：若以中證主要消費指數與中證全指可選指數分別表征必選消費板塊與可選消費板塊，截至4月21日收盤(pán)，中證主要消費指數市盈率（TTM）為36.18倍，位于指數上市以來(lái)66.29%歷史分位數；中證全指可選指數TTM為23.18倍，位于指數上市以來(lái)37.82%歷史分位數。

必選消費板塊已經(jīng)歷了一波較為明顯的估值修復，后續上漲需要得到業(yè)績(jì)的驗證。以白酒為代表的必選消費板塊由于去庫壓力導致企業(yè)提價(jià)延后；隨著(zhù)庫存去化達到正常水平以及需求的良好復蘇，相關(guān)企業(yè)有望采取控量挺價(jià)策略，從而帶動(dòng)業(yè)績(jì)上行。

可選消費當前估值處于相對偏低的位置，隨著(zhù)地產(chǎn)復蘇帶動(dòng)家電需求的增長(cháng)，以及促銷(xiāo)折扣下汽車(chē)消費的增加，可選消費板塊估值有望繼續修復。

丁琳：當前大消費板塊估值處于2019年外資進(jìn)入估值重塑以來(lái)的中游偏下位置。消費行業(yè)格局還在不斷優(yōu)化，龍頭業(yè)績(jì)確定性依然占優(yōu)，餐飲供應鏈、醫美、化妝品、運動(dòng)時(shí)尚等仍在快速成長(cháng)中。

鄭詩(shī)韻：大消費板塊的估值水平處于合理略偏低的水平。站在1年或者3年的維度，當前消費板塊整體估值分位數約在35%，意味著(zhù)當前的估值水平比過(guò)去3年中大部分時(shí)間都要低。從5年維度來(lái)看約處在58%左右，也處于中樞位置，但這五年消費品中外資占比明顯提升，也帶來(lái)估值中樞的長(cháng)期提升。

王麟鍇：消費板塊2022年11月到2023年2月的上漲，和2023年4月的回調，反映出權益市場(chǎng)投資者對于消費復蘇態(tài)度的變化：從防疫政策放松后的樂(lè )觀(guān)，逐步轉向對復蘇節奏的相對謹慎。后續隨著(zhù)經(jīng)濟持續復蘇，居民消費能力逐漸恢復，消費復蘇的大方向是確定的。當前位置的估值水平已經(jīng)具備性?xún)r(jià)比，看好未來(lái)的成長(cháng)空間。

馬鵬飛：目前消費板塊估值不高，如果考慮到未來(lái)經(jīng)濟的發(fā)展，部分細分行業(yè)估值甚至被嚴重低估。消費行業(yè)是確定擁有成長(cháng)空間的行業(yè)。從需求維度看，仍有消費升級的需求尚未得到滿(mǎn)足；從供給的角度看，未來(lái)消費的結構也會(huì )有所優(yōu)化，從總量研究的維度思考容易被周期思維裹挾，消費細分領(lǐng)域發(fā)展壯大，是未來(lái)消費行業(yè)可以期待的方向。對美好生活的向往不僅是物質(zhì)層面還有精神層面，消費有其內在升級和迭代的發(fā)展節奏和空間。

龍宇飛：大消費板塊目前估值處于合理水平，在市場(chǎng)理性的情況下，未來(lái)的成長(cháng)空間主要靠業(yè)績(jì)的穩定兌現來(lái)推動(dòng)。

楊富麟：大消費板塊存在結構性的估值差異，所以要結合不同資產(chǎn)的增長(cháng)速度去評判。目前，市場(chǎng)高度關(guān)注的部分板塊出現了一定的回調，但依然存在估值與增速不匹配的情況；而一些關(guān)注度低、基本面向好的資產(chǎn)，從估值與增速的匹配度來(lái)看，企業(yè)價(jià)值反而是被低估的。

整體上看，消費板塊未來(lái)是有成長(cháng)空間的，但不同類(lèi)型的資產(chǎn)會(huì )出現分化，新消費、周期性消費、有產(chǎn)業(yè)趨勢的細分行業(yè)會(huì )有更強的成長(cháng)性。

料五一消費顯著(zhù)恢復

注意與估值相匹配

中國基金報：五一假期來(lái)臨，消費行業(yè)復蘇可期。您對旅游、影視等板塊怎么看？

姚曦：人員自由流動(dòng)，相關(guān)消費板塊快速復蘇。從人口整體流動(dòng)情況來(lái)看，截至2023年4月，全國遷徙規模指數以及全國17城地鐵客運量同比增速（7日移動(dòng)平均值）均超過(guò)了100%。旅游市場(chǎng)方面，?？诿捞m國際機場(chǎng)運送旅客人次較2019年同期轉正，五一假期國內酒店預定數呈現“量?jì)r(jià)齊升”態(tài)勢，反映出旅游市場(chǎng)的火爆。

影視方面，廣電總局數據顯示，今年前3個(gè)月，電影票房總收入超過(guò)150億元，同比增漲逾10%。而且，在春節檔結束后電影市場(chǎng)依然展現出了比較強的持續性。根據iFind數據，截至2023年3月，全國電影票房收入及觀(guān)影人次較2019年的恢復程度均超過(guò)100%，顯示在人員流動(dòng)恢復的大背景下影視板塊的快速復蘇。

丁琳：短期看，五一假期消費者對于出游、宴席、聚會(huì )等存在爆發(fā)性需求，預計旅游、酒店、影視等行業(yè)量?jì)r(jià)表現均會(huì )較好，但股價(jià)已基本反映了預期。我們更看重公司發(fā)展的可持續性，更關(guān)注相關(guān)公司能否在產(chǎn)品優(yōu)化、項目擴張、效率提升上取得更好的核心競爭力。

中長(cháng)期看旅游板塊，酒店行業(yè)存在連鎖化率提高、品牌集中度提升、中高端結構優(yōu)化的大趨勢，未來(lái)行業(yè)成長(cháng)空間可期。影視是典型的供給創(chuàng )造需求的行業(yè)，過(guò)去三年供給需求因為疫情等因素被壓制，今年以來(lái)積壓的供給端逐步釋放，海內外優(yōu)質(zhì)的內容走進(jìn)大眾視野，觀(guān)影需求將被激活。

值得注意的是，近期大火的AI也將對影視行業(yè)的未來(lái)帶來(lái)新的變化，影視制作的成本將下降，創(chuàng )作門(mén)檻降低，可以期待更多優(yōu)質(zhì)的內容和創(chuàng )意的產(chǎn)生。

鄭詩(shī)韻：對于旅游、觀(guān)影的需求在長(cháng)假期間都會(huì )有一波脈沖性的釋放。但旅游、影視板塊目前的估值已處于相對較高的水平，而它們的商業(yè)模式、長(cháng)期成長(cháng)性可能無(wú)法支撐這樣的高估值。我們雖然看好今年五一假期旅游、觀(guān)影的數據表現，但是在投資上，還是對相關(guān)板塊保持謹慎。

王麟鍇：五一是春節之后又一個(gè)長(cháng)假，我們觀(guān)察到近期出行數據火爆，預計五一期間外出消費大概率將迎來(lái)顯著(zhù)的流量恢復。

馬鵬飛：航班和酒店數據反饋消費預期較好，其中有季節性因素也有補償性出行等因素。相信隨著(zhù)消費習慣的逐步修復，消費會(huì )越來(lái)越穩健。

從投資角度出發(fā)，旺季之后的淡季不淡是有望提振消費板塊信心的主要變量，而行業(yè)供給的優(yōu)化或者新消費習慣的養成有望帶來(lái)相關(guān)領(lǐng)域持續的業(yè)績(jì)增長(cháng)。

白酒行業(yè)整體發(fā)展或分化

或更多是頭部酒企的紅利

中國基金報：近日，第108屆全國糖酒會(huì )閉幕。去年10月底以來(lái)，白酒板塊漲幅非常大。結合外圍市場(chǎng)及今年以來(lái)經(jīng)濟復蘇的情況看，您對接下來(lái)的白酒行情怎么看？這一輪白酒行業(yè)的復蘇會(huì )持續多久？

鄭詩(shī)韻：從基本面角度看，白酒處于新一輪復蘇的起點(diǎn)，我們看好白酒板塊的中長(cháng)期表現。從估值角度，當前白酒板塊的估值處于過(guò)去三年的相對低位，龍頭標的較去年10月底的估值水位僅高出10%，具備較強的安全邊際。伴隨經(jīng)濟復蘇，我們中長(cháng)期看好板塊的投資機會(huì )。

姚曦：本次糖酒會(huì )參會(huì )人數較去年明顯增加，顯示出市場(chǎng)對于白酒行業(yè)短期恢復和中長(cháng)期發(fā)展的信心。

從行業(yè)復蘇節奏來(lái)看，去年10月底以來(lái)白酒板塊的大幅上漲基本消化了強復蘇預期帶來(lái)的估值修復，短期動(dòng)銷(xiāo)走弱以及庫存的消化給白酒板塊帶來(lái)一定的調整壓力。但中長(cháng)期看，隨著(zhù)經(jīng)濟的溫和復蘇，產(chǎn)業(yè)有望在下半年完成庫存去化之后“輕裝上陣”，并借助消費場(chǎng)景的恢復實(shí)現“量?jì)r(jià)齊升”。

從宏觀(guān)角度來(lái)看，信用擴張是推動(dòng)白酒產(chǎn)業(yè)擴張的重要驅動(dòng)因素。在信用擴張周期中，消費者信心和中小企業(yè)信心持續復蘇，預計將推動(dòng)白酒行業(yè)的持續復蘇。

丁琳：從去年10月開(kāi)始，整個(gè)白酒板塊漲幅較大，核心原因有兩個(gè)：一、市場(chǎng)提前交易政策優(yōu)化預期；二、春節返鄉人數好于往年，白酒銷(xiāo)售超預期。

目前整個(gè)大環(huán)境是相對溫和復蘇，今年白酒應該會(huì )有一個(gè)溫和的恢復性的增長(cháng)，消化2022年累積下來(lái)的庫存壓力，同時(shí)修復價(jià)盤(pán)。新一輪的白酒景氣周期能維持的時(shí)間會(huì )更長(cháng)，但不是所有的酒企都能享受這種修復，紅利更多將歸于頭部酒企。

王麟鍇：白酒行業(yè)的復蘇建立在經(jīng)濟恢復的假設之上。今年一季度經(jīng)濟前瞻指標社融數據已經(jīng)實(shí)現同比較快增長(cháng)，因此，我們對于后續經(jīng)濟的恢復和白酒長(cháng)維度的成長(cháng)性抱有信心。

馬鵬飛：前期市場(chǎng)主要交易的是場(chǎng)景復蘇和經(jīng)濟復蘇預期，后期市場(chǎng)將經(jīng)濟預期調整為溫和復蘇，結合產(chǎn)業(yè)反饋的信息，板塊或有所調整。目前行業(yè)的供給格局沒(méi)有發(fā)生變化，整體價(jià)盤(pán)沒(méi)有混亂，和歷史相比處于一種高質(zhì)低供給狀態(tài)。隨著(zhù)經(jīng)濟的逐步恢復，渠道信心提振，整個(gè)產(chǎn)業(yè)的進(jìn)銷(xiāo)存也會(huì )不斷優(yōu)化，業(yè)績(jì)展望和估值有望逐步修正，白酒行業(yè)未來(lái)有望呈現穩健發(fā)展態(tài)勢。

楊富麟：白酒板塊2022年受損程度相對較低，在2023年基本面邊際向上的修復幅度會(huì )比其他資產(chǎn)相對偏弱。白酒前段時(shí)間的上漲主要原因來(lái)自于預期的變化。在預期與現實(shí)匹配后，可能會(huì )迎來(lái)更好的投資機會(huì )。此外，股價(jià)的復蘇更大程度上要看估值，估值與增速相匹配后，白酒股的投資價(jià)值才會(huì )逐漸彰顯。

關(guān)注醫療、家電、養殖、

高端餐飲等領(lǐng)域

中國基金報：大消費板塊哪些細分賽道值得關(guān)注？后續哪些行業(yè)有望率先迎來(lái)反彈復蘇的機遇？

丁琳：白酒作為大消費基本盤(pán)，當前仍處于結構升級、中高端擴容階段，部分龍頭的全國化擴張仍有較大空間，依然是需要重點(diǎn)關(guān)注的賽道。但行業(yè)將進(jìn)入分化，個(gè)股選擇更為重要。

此外，我們認為餐飲供應鏈、醫美、化妝品、運動(dòng)時(shí)尚等成長(cháng)型細分賽道也值得關(guān)注。短期看，內銷(xiāo)需求恢復確定性好于外銷(xiāo)，白酒、酒店、醫美、運動(dòng)服飾品牌有望陸續恢復；隨著(zhù)地產(chǎn)行業(yè)逐步企穩，家電與家居亦將受益。

鄭詩(shī)韻：消費板塊中白酒、汽車(chē)零部件、餐飲供應鏈有很好的中長(cháng)期成長(cháng)空間和當期投資價(jià)值。同時(shí)，我們高度關(guān)注國產(chǎn)汽車(chē)整車(chē)的潛在投資機會(huì )。后續，如果消費開(kāi)啟一輪板塊性的反彈行情，意味著(zhù)經(jīng)濟復蘇較為樂(lè )觀(guān)，白酒和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈可能會(huì )有相對較好的表現。

王麟鍇：我們主要關(guān)注長(cháng)期成長(cháng)性更強，短期受益疫后復蘇且市場(chǎng)并未全面反映的子板塊。首先，白酒經(jīng)歷了疫情+經(jīng)濟的雙重壓力，在經(jīng)濟持續恢復的過(guò)程中，白酒具備量?jì)r(jià)齊升的成長(cháng)性。其次，啤酒行業(yè)格局優(yōu)化，未來(lái)結構持續升級的確定性較強，且今年高端餐飲場(chǎng)景修復有望帶來(lái)更大的價(jià)格彈性。

龍宇飛：與健康相關(guān)的消費領(lǐng)域比較值得關(guān)注，老齡化趨勢疊加疫情對居民身體和心理的沖擊，大家的健康意識得到了一次集體加強?；貧w常態(tài)化后，積壓的醫療剛性需求得以釋放，健康相關(guān)產(chǎn)業(yè)的景氣抬升確定性較強。目前健康領(lǐng)域估值水位仍處于歷史較低區間，有一定的機會(huì )。

楊富麟：未來(lái)預期低、基本面有驚喜的行業(yè)可能是更好的方向。新消費板塊（新產(chǎn)品、新渠道、新?tīng)I銷(xiāo)方式）、自身的產(chǎn)業(yè)邏輯在2023年能兌現的板塊可能更值得關(guān)注，包括不限于主打消費性?xún)r(jià)比的小食品、產(chǎn)業(yè)邏輯開(kāi)始逐漸兌現的養殖后周期、新產(chǎn)品和新渠道放量的家電板塊，等等。

（文章來(lái)源：中國基金報）

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