核心觀(guān)點(diǎn)

(相關(guān)資料圖)

搜特轉債的風(fēng)波起源于5月12日，當天，*ST搜特收盤(pán)價(jià)為0.56元/股，已連續14個(gè)交易日低于1元，市場(chǎng)已經(jīng)認定，即使后續6個(gè)交易日連續漲停，公司股票也將因連續20個(gè)交易日低于1元觸及交易類(lèi)退市指標，即公司已鎖定交易類(lèi)退市。發(fā)生事件的當周，權益市場(chǎng)情緒遇冷，轉債市場(chǎng)也迎來(lái)調整。截至2023年5月12日，萬(wàn)得全A收盤(pán)價(jià)為4940.94，較5月5日環(huán)比下跌1.75%，上證指數、深證成指等也出現不同跌幅；轉債市場(chǎng)跌幅也不小，中證轉債指數收盤(pán)價(jià)為402.72，較5月5日環(huán)比下跌0.97%，深證轉債下跌1.50%，萬(wàn)得可轉債等權指數更是下跌1.86%。

風(fēng)波引發(fā)市場(chǎng)擔憂(yōu)。首先是權益、轉債市場(chǎng)下跌（5月12日當周）。其次當前問(wèn)題轉債卻也屬于投資者通過(guò)簡(jiǎn)單式“雙低”、“攤大餅”策略所選擇的標的之一，使得搜特轉債、藍盾轉債等退市風(fēng)險以及正邦轉債、紅相轉債等低價(jià)轉債的其他風(fēng)險迅速暴露，低價(jià)轉債似乎變成了“燙手山芋”，在5月12日當周，更有市場(chǎng)聲音認為低價(jià)策略，或者說(shuō)“雙低”策略已經(jīng)失效。

我們認為“雙低策略”仍然有效，但傳統的，簡(jiǎn)單式的雙低策略，或者說(shuō)像過(guò)去部分簡(jiǎn)單投資者那樣單純選擇買(mǎi)入低價(jià)股，攤大餅，輪動(dòng)，等待上漲的策略需要拋棄了。目前轉債的結構性行情時(shí)代突出，市場(chǎng)的分化也越來(lái)越大，很多簡(jiǎn)單策略開(kāi)始失效，這就需要投資者對轉債正股要有深度研究，需要慧眼識金，股債聯(lián)動(dòng)策略可能會(huì )越來(lái)越重要。

對于后續的可轉債策略，我們維持月報《五月債券投資分析》以及周報《兩大峰會(huì )同時(shí)舉辦，國際"陣營(yíng)化"趨勢加劇》中對可轉債的判斷。我們認為：在當前流動(dòng)性具有相對寬松的環(huán)境下，以及A股分化式行情仍存，轉債價(jià)值后續進(jìn)一步壓縮的空間有限，同時(shí)考慮到實(shí)質(zhì)違約風(fēng)險擴散的概率仍然很小，在經(jīng)濟逐步復蘇的態(tài)勢下，轉債仍有配置機會(huì )，且市場(chǎng)行情或仍偏向主題投資。另外，由于股市還無(wú)法擺脫快速輪動(dòng)的狀況，轉債布局品種較好的“雙低”股仍不失為一種有效方式。

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搜特轉債退市事件

搜特轉債退市風(fēng)波

搜特轉債的風(fēng)波起源于5月12日，當天，*ST搜特收盤(pán)價(jià)為0.56元/股，已連續14個(gè)交易日低于1元，市場(chǎng)已經(jīng)認定，即使后續6個(gè)交易日連續漲停，公司股票也將因連續20個(gè)交易日低于1元觸及交易類(lèi)退市指標，即公司已鎖定交易類(lèi)退市。

“搜特轉債”的發(fā)債主體“搜于特集團股份有限公司”是主營(yíng)品牌服飾運營(yíng)和紡織原料供應鏈管理的服裝類(lèi)上市公司。受社會(huì )經(jīng)濟大環(huán)境影響，公司面臨信用受損、融資困難、客戶(hù)流失的局面，對業(yè)務(wù)開(kāi)展帶來(lái)很大不利影響；加之持續進(jìn)行庫存清理、計提資產(chǎn)和信用減值損失增加、支付罰息、違約金等因素，公司 2021年度虧損面進(jìn)一步擴大。目前，公司已連續三年虧損，債務(wù)逾期規模大，涉及多項訴訟，部分資產(chǎn)和銀行賬戶(hù)被凍結，債務(wù)償還能力弱。公司信用評級亦被聯(lián)合資信評估股份有限公司多次下調信用評級由AA至CCC。根據交易所上市規則，上市公司股票被終止上市的，其發(fā)行的可轉債及其他衍生品種應當終止上市，因此搜特轉債亦將隨之退市。

搜特轉債正式停牌

5月22日晚間*ST搜特公告稱(chēng)，公司股票收盤(pán)價(jià)格為0.42元/股，已連續二十個(gè)交易日（2023年4月18日-2023年5月22日）收盤(pán)價(jià)均低于1元，觸及交易類(lèi)退市規定，公司股票及可轉換債券將被終止上市。公司股票及可轉債自2023年5月23日（周二）開(kāi)市起停牌，停牌期間“搜特轉債”暫停轉股。至此，搜特轉債或將成為可轉債30多年歷史中首只因正股退市而被迫強制退市的可轉債。

搜特轉債退市風(fēng)險并非市場(chǎng)個(gè)例，此前，*ST藍盾已經(jīng)因觸及財務(wù)類(lèi)退市指標收到深交所終止上市事先告知書(shū)，藍盾轉債亦面臨退市風(fēng)險。

引發(fā)市場(chǎng)對低價(jià)股以及雙低策略的擔憂(yōu)

搜特轉債的風(fēng)波曾引發(fā)市場(chǎng)擔憂(yōu)。首先是發(fā)生事件的當周（5月12日），權益市場(chǎng)情緒遇冷，轉債市場(chǎng)也迎來(lái)調整。截至2023年5月12日，萬(wàn)得全A收盤(pán)價(jià)為4940.94，較5月5日環(huán)比下跌1.75%，上證指數、深圳成指等也出現不同跌幅；轉債市場(chǎng)跌幅也不小，中證轉債指數收盤(pán)價(jià)為402.72，較5月5日環(huán)比下跌0.97%，深證轉債下跌1.50%，萬(wàn)得可轉債等權指數更是下跌1.86%。當周，在市場(chǎng)對轉債信用風(fēng)險的擔憂(yōu)下，轉債估值持續調整，偏股型區間估值分位數已回到2017年以來(lái)75%左右的位置、偏債型區間估值分位數也處于80%附近的水平。

其次，也是風(fēng)波當周（5月12日），市場(chǎng)發(fā)現一個(gè)普遍現象，持有搜特轉債的投資者可能也持有其他問(wèn)題轉債。究其根源，或與可轉債市場(chǎng)擴容過(guò)程中所流行的交易策略有關(guān)，如典型的簡(jiǎn)單式“雙低”、“攤大餅”，這種策略是很多投資者都會(huì )使用的。而具體原因還要追溯到2018年之前，當時(shí)由于可轉債市場(chǎng)是小眾市場(chǎng)，成交清淡，便出現了簡(jiǎn)單“低價(jià)策略”：即110元以下買(mǎi)，利用債基底保護，200元以上時(shí)分批賣(mài)，熊市時(shí)低價(jià)買(mǎi)，牛市時(shí)高價(jià)賣(mài)。投資者是把可轉債的低價(jià)策略當作低風(fēng)險套利來(lái)看待。在前幾年相對理想的市場(chǎng)環(huán)境下，投資者通過(guò)這種“固定格式”，卻也可以實(shí)現賺錢(qián)。

但當前問(wèn)題轉債卻也屬于投資者通過(guò)簡(jiǎn)單“雙低”、“攤大餅”策略所選擇的標的之一，使得搜特轉債、藍盾轉債等退市風(fēng)險以及正邦轉債、紅相轉債等低價(jià)轉債的其他風(fēng)險迅速暴露，低價(jià)轉債似乎變成了“燙手山芋”，在5月12日當周，更有市場(chǎng)聲音認為低價(jià)策略，或者說(shuō)“雙低”策略已經(jīng)失效。

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當前雙低轉債的市場(chǎng)表現

什么是雙低可轉債

“雙低”可轉債指的就是價(jià)格低，同時(shí)溢價(jià)也低的可轉債，雙低值=可轉債價(jià)格+轉股溢價(jià)率*100。雙低輪動(dòng)策略，是指按照雙低值排序，選出數值最低的10只或20只可轉債進(jìn)行攤大餅買(mǎi)入，再根據一定策略進(jìn)行動(dòng)態(tài)的調整、輪動(dòng)。

雙低可轉債一直以來(lái)表現怎樣呢？

截止5月23日，我們對市場(chǎng)上的可轉債數量進(jìn)行統計，選取雙低值小于144的，共有81只可轉債。如果統計近3個(gè)月漲跌幅，則漲跌幅大于0的可轉債有34只，小于0的可轉債有47只，占比分別為42%和58%；如果統計近一年漲跌幅，則有28只轉債在近1年內漲跌幅小于0，53只轉債在近一年內漲跌幅大于0，漲幅為正的占比為65.4%，漲幅為負的占比為34.6%?？梢?jiàn)在雙低轉債中，將投資時(shí)間線(xiàn)拉長(cháng)，則轉債漲幅為正的概率或越大。

另外，在近一年的漲跌幅統計下，53只漲跌幅大于0的轉債中，漲跌幅大于30%的有3只，分別為上能轉債、博匯轉債、九強轉債，漲跌幅介于10%至20%的有22只，漲跌幅介于0%到10%之間的有28只。另外，最高漲幅為36.81%，為上能轉債，正股為上能電氣，現價(jià)為136.81，轉股溢價(jià)率為-0.47%，雙低為136.34；最低漲幅為0.06%，為凱中轉債，正股為凱中精密，轉股溢價(jià)率為20.82%，雙低為140.32。

可見(jiàn)，漲幅介于0%至20%的轉債屬于大多數，且較大比例的轉債(3+22=25只，比例為47%)有10%以上的漲幅收益。

因此，從過(guò)去一年的數值來(lái)看，“雙低”轉債往往可以獲得較好的收益，那對于當前搜特轉債退市引起的低價(jià)股跳水事件，未來(lái)低價(jià)股還能買(mǎi)嗎，雙低策略還能用嗎？

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雙低轉債還能投資嗎？

不能簡(jiǎn)單“雙低”，需要注意個(gè)債的正股風(fēng)險。

我們的結論是可以，但需要改變。即“雙低策略”仍然有效，但傳統的，簡(jiǎn)單式的雙低策略，或者說(shuō)像過(guò)去部分簡(jiǎn)單投資者那樣單純選擇買(mǎi)入低價(jià)股，攤大餅，輪動(dòng)，等待上漲的策略需要拋棄了。最近兩年，轉債市場(chǎng)加速擴容，大量機構開(kāi)始參與，進(jìn)入了機構博弈為主的時(shí)代。且隨著(zhù)全面注冊制落地，A股上市更便捷、可轉債發(fā)行條件也在放松，同時(shí)股票退市也更便捷了，越來(lái)越多的股票退市風(fēng)險加大，這意味著(zhù)可轉債整體的信用違約風(fēng)險提升，藍盾、搜特等轉債的問(wèn)題也正式給可轉債市場(chǎng)敲響了警鐘。目前轉債的結構性行情時(shí)代突出，市場(chǎng)的分化也越來(lái)越大，很多簡(jiǎn)單策略開(kāi)始失效，這就需要投資者對轉債正股要有深度研究，需要慧眼識金，股債聯(lián)動(dòng)策略可能會(huì )越來(lái)越重要。

實(shí)際上，5月12日發(fā)生的搜特轉債退市風(fēng)波雖然在當時(shí)輿論較大，很多投資者也表達了悲觀(guān)態(tài)度，但實(shí)際上并沒(méi)有帶來(lái)后續轉債的持續下跌。5月15日開(kāi)始當周，指數就回升了，其中，權益市場(chǎng)整體處于上漲態(tài)勢，萬(wàn)得全A漲幅為0.72%，上證指數漲幅為0.34%，深證成指漲幅為0.78%，創(chuàng )業(yè)板指漲幅為1.16%；轉債市場(chǎng)也整體處于上升態(tài)勢，中證轉債漲幅為0.89%，深證轉債漲幅為1.15%，上證轉債漲幅為0.76%。萬(wàn)得可轉債等權指數漲幅為1.52%，萬(wàn)得可轉債加權指數漲幅為0.82%。

后續轉債投資怎么看

當前基本面預期悲觀(guān)，經(jīng)濟復蘇力度偏弱，從需求端看，1-4月份，固定資產(chǎn)投資累計增速下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至4.7%，略低于前期預測；從生產(chǎn)端看， 4月份工業(yè)增加值同比5.6%，兩年均值僅1.4%，增速不高，這一定程度上表明需求修復相對較慢，工業(yè)生產(chǎn)動(dòng)力不足；從庫存周期看，4月產(chǎn)成品庫存仍位于高位，反映需求仍然疲軟；從高頻指標看，30大中城市商品房成交面積和成交套數高頻指標4月以來(lái)持續下行，5月雖有好轉，但仍在低位。

另外，萬(wàn)得全A和中證轉債的成交量從年初以來(lái)，呈震蕩上行趨勢，5月9日分別達到1056億手和49億手，此后，成交量逐漸下行。疊加當前轉債指數已處于中高位，總體需謹慎。

但轉債依然處于可投資區間。目前轉債信用危機暫消除，低價(jià)債也逐漸企穩反彈，因此無(wú)論從資金面、還是正股預期上，轉債指數或處于修復期。由于股市信心和資金依然不充足，市場(chǎng)存在反復震蕩的空間，我們認為可在市場(chǎng)調整中逢低布局，或做更長(cháng)的布局策略。

因此對于后續的可轉債策略，我們維持月報《五月債券投資分析》以及周報《兩大峰會(huì )同時(shí)舉辦，國際"陣營(yíng)化"趨勢加劇》中對可轉債的判斷。我們認為：在當前流動(dòng)性具有相對寬松的環(huán)境下，以及A股分化式行情仍存，轉債價(jià)值后續進(jìn)一步壓縮的空間有限，同時(shí)考慮到實(shí)質(zhì)違約風(fēng)險擴散的概率仍然很小，在經(jīng)濟逐步復蘇的態(tài)勢下，轉債仍有配置機會(huì )，且市場(chǎng)行情或仍偏向主題投資。另外，由于股市還無(wú)法擺脫快速輪動(dòng)的狀況，轉債布局品種較好的“雙低”股仍不失為一種有效方式。

風(fēng)險提示

國內宏觀(guān)經(jīng)濟政策不及預期；可轉債交易不及預期；數據提取不及時(shí)；信用事件集中爆發(fā)。

（蔣飛為長(cháng)城證券首席策略分析師）

（文章來(lái)源：第一財經(jīng)）

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