自疫情初次達峰后，國內經(jīng)濟逐漸復蘇，1月PMI數據顯示制造業(yè)和服務(wù)業(yè)都得到了明顯改善，上證指數自去年12月末起持續上行至3300多點(diǎn)，10年期國債收益率也上行到了2.93%。

不過(guò)，春節后，因為高頻的出行、汽車(chē)、購房等消費數據，以及復工數據不及預期，市場(chǎng)又迎來(lái)了一波調整。2月歷來(lái)是經(jīng)濟數據真空期，在數據不明確的狀態(tài)下，市場(chǎng)就會(huì )博弈預期，金融數據在此時(shí)就是一個(gè)強有力的佐證，能夠為我們看清經(jīng)濟運行情況提供一定思路。

(相關(guān)資料圖)

這次的數據十分亮眼，在企業(yè)部門(mén)的拉動(dòng)下信貸數據迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”，不過(guò)由于高基數等原因，企業(yè)債券、政府債券、外幣貸款等同比明顯減少，對社融形成拖累。

具體來(lái)看，數據有以下幾個(gè)特征：

1.信貸高增長(cháng)，貢獻主要來(lái)源于企業(yè)部門(mén)

1月社融口徑下新增人民幣貸款4.93萬(wàn)億元，同比多增7308億元。信貸口徑下新增人民幣貸款4.9萬(wàn)億元，同比多增9277億元。

其實(shí)市場(chǎng)對于信貸高增長(cháng)的情況在之前就有了預期。1月票據利率陡峭上行，甚至在月末的時(shí)候高于3個(gè)月的同業(yè)拆借利率，表明金融機構的信貸項目十分充足，需要通過(guò)抬高票據利率出票，來(lái)為貸款騰挪規模。

信貸同比高增長(cháng)的背后主要有兩個(gè)推力。

一來(lái)，政策強調靠前發(fā)力，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟融資需求回暖。1月10日，人民銀行、銀保監會(huì )聯(lián)合召開(kāi)主要銀行信貸工作座談會(huì )，要求信貸投放適度靠前發(fā)力。同時(shí)，中央經(jīng)濟工作會(huì )議后，各省市積極布局穩增長(cháng)的各項重磅政策，政策靠前發(fā)力帶動(dòng)經(jīng)濟修復，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟融資需求回暖。

二來(lái)，部分企業(yè)發(fā)債需求轉向貸款。1月信用債收益率依舊偏高，企業(yè)發(fā)行債券的成本高，疊加政策支持企業(yè)直接向銀行借款，所以可以看到1月企業(yè)發(fā)債募資規模依舊較低，企業(yè)債券融資額新增1486億元，同比減少4352億元。此外，wind口徑下，1月短融和超短融凈融資額為1338億元，而企業(yè)債和公司債凈融資額為-743億元，同比減少了2262.4億元，反映出企業(yè)發(fā)債特別是長(cháng)期債券的意愿較低。

結構上來(lái)看，企（事）業(yè)單位是借款主力。1月新增人民幣貸款4.68萬(wàn)億元，同比多增1.32萬(wàn)億元。其中，中長(cháng)期貸款新增3.5萬(wàn)億元，同比多增1.4萬(wàn)億元；短期貸款新增1.51萬(wàn)億元，同比多增5000億元。

企業(yè)部門(mén)中長(cháng)期貸款的顯著(zhù)多增反映出元旦后重大項目的積極開(kāi)工以及企業(yè)對未來(lái)經(jīng)濟向好的長(cháng)期信心。

預計基建是主要投向。一方面，2022年使用的政策性開(kāi)發(fā)性金融工具在使用過(guò)程中會(huì )形成配套融資，而基建項目建設周期通常有3-5年，在這個(gè)過(guò)程中項目對配套融資的需求是在持續進(jìn)行的。另一方面，一月份地方政府新增專(zhuān)項債凈融資4896.74億元，提前批專(zhuān)項債的下發(fā)為基建項目提供初始資金，帶動(dòng)了部分配套融資需求。

制造業(yè)、房開(kāi)貸等也是重點(diǎn)投向領(lǐng)域。1月PMI上行 6.6個(gè)百分點(diǎn)至51.1%，已在景氣區間，疊加央行延續實(shí)施碳減排支持工具、支持煤炭清潔高效利用專(zhuān)項再貸款和交通物流專(zhuān)項再貸款三項貨幣政策工具，制造業(yè)貸款投放預計良好。房開(kāi)貸方面則是因為政策還在推動(dòng)“保交房”。2022年四季度房開(kāi)貸余額同比增速為3.7%，較三季度增加了1.5個(gè)百分點(diǎn)；房地產(chǎn)貸款需求指數也上行了2.9個(gè)百分點(diǎn)。

2.居民部門(mén)融資需求依舊偏弱

住戶(hù)部門(mén)新增人民幣貸款2572億元，同比減少5858億元。其中，短期貸款新增341億元，同比減少665億元；中長(cháng)期貸款2231億元，同比減少5193億元。

雖然居民出行恢復了，但因為收入穩定性沒(méi)完全得到確認，消費傾向也就沒(méi)大幅改善，消費行為還是比較克制的，存款增多，貸款需求減少。1月居民戶(hù)存款新增6.2萬(wàn)億元，同比多增7900億元。

與2019年相比，春節期間消費收入的恢復率（73.1%）低于人次恢復率（88.6%）。汽車(chē)消費似乎也見(jiàn)頂回落了，1月乘用車(chē)市場(chǎng)零售量同比下降37.9%，環(huán)比下降40.4%。

持續同比減少的中長(cháng)期貸款則與低迷的房地產(chǎn)市場(chǎng)相印證。1月30大中城市商品房成交面積同比下滑了40%。從去年下半年開(kāi)始，地產(chǎn)相關(guān)的刺激政策和幫扶政策就在陸續出臺，但到目前為止房屋銷(xiāo)售數據依舊十分低迷，與政策端形成鮮明對比。

另外，近期多地都出現了居民提前還貸的現象，這背后除了反映出居民沒(méi)有合適的理財渠道外，更多體現出居民對地產(chǎn)行業(yè)的不樂(lè )觀(guān)。

3.政府債對社融形成拖累

1月政府債券融資新增4140億元，同比減少1886億元。

今年政策靠前發(fā)力，wind口徑下1月地方政府新增專(zhuān)項債發(fā)行4911.84億元，凈融資4896.74億元。不過(guò)，因為今年1月工作日較去年少所以發(fā)行的規模沒(méi)有去年多，所以同比來(lái)看政府債對社融依舊形成拖累。

目前，全國28省市已經(jīng)公布了2023年的地方政府新增專(zhuān)項債提前批額度，規模合計約1.78萬(wàn)億元，同比來(lái)看較去年增加38.2%。發(fā)改委等部門(mén)強調一季度要加快推動(dòng)提前批次地方專(zhuān)項債發(fā)行使用，從歷史數據來(lái)看提前批專(zhuān)項債發(fā)行完成的時(shí)間大概在3-5個(gè)月左右，這就意味著(zhù)提前批專(zhuān)項債依舊會(huì )前置發(fā)行。

一方面，去年一季度政府債券融資規模有1.58萬(wàn)億元，而今年已公布省市的提前批地方新增債券規模之和已超2萬(wàn)億元，這就意味著(zhù)一季度政府債券科目大概率會(huì )對社融增長(cháng)會(huì )起到支撐作用。另一方面，專(zhuān)項債是重大項目開(kāi)工建設的關(guān)鍵資金，同時(shí)今年專(zhuān)項債的投向領(lǐng)域還新增了新能源和新基建兩個(gè)領(lǐng)域，預計后續專(zhuān)項債的發(fā)行能夠更好地帶動(dòng)擴大有效投資。

4.流動(dòng)性環(huán)境改善

廣義貨幣(M2)余額同比增長(cháng)12.6%，增速分別比上月末和上年同期高0.8個(gè)和2.8個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng )下自2016年4月以來(lái)的新高，居民繼續增多的存款以及企業(yè)到賬的貸款為M2提供助力。更重要的是，高增速的M2表明當前貨幣供應量較充足。

狹義貨幣(M1)同比增長(cháng)6.7%，增速分別比上月末和上年同期高3個(gè)和8.6個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)M1和M2的背離縮小，反映出在企業(yè)融資需求回升的帶動(dòng)下，淤積在銀行體系的流動(dòng)性向實(shí)體傳導。

5.非標融資繼續改善

未貼現的銀行承兌匯票增加2963億元，同比少增1770億元，銀行信貸額度充足以及政策鼓勵使企業(yè)將部分開(kāi)票需求轉為直接貸款。在非標融資環(huán)境改善的影響下，委托貸款增加584億元，同比多增156億元，信托貸款減少62億元，同比少減618億元。

最后進(jìn)行一個(gè)總結

1.在政策靠前發(fā)力以及經(jīng)濟逐步修復的情況下，信貸投放迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”，當月新增規模創(chuàng )歷史新高，也對社融增速起到了強有力的支撐。

2.分部門(mén)來(lái)看，信貸高增長(cháng)的主要貢獻來(lái)源于企業(yè)部門(mén)，領(lǐng)域側重于基建和制造業(yè)。這充分表明重大項目進(jìn)展順利，經(jīng)濟處在復蘇通道中。居民部門(mén)的信貸數據較差，主要還是受未充分改善的預期收入、消費傾向和地產(chǎn)景氣度的影響。

3.從貨幣供應量來(lái)看，當前貨幣環(huán)境較寬松，在企業(yè)融資需求回升的帶動(dòng)下淤積在銀行體系的流動(dòng)性也開(kāi)始向實(shí)體傳導。

4.近三年疫情對實(shí)體經(jīng)濟造成多次反復的擾動(dòng)，使得金融市場(chǎng)對短期的高頻數據波動(dòng)較為敏感。其實(shí)，可以拉長(cháng)周期看，地方政府搶跑拼經(jīng)濟的積極態(tài)度才是今年增長(cháng)的強心劑。從節后各省市的“新春第一會(huì )”來(lái)看，發(fā)力點(diǎn)主要是提振消費、擴大投資、優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境等方面。

5.可以對未來(lái)充滿(mǎn)信心。一是隨著(zhù)元宵后務(wù)工人員陸續返城，開(kāi)工率有望提升，經(jīng)濟修復速度有望提高；二是實(shí)體經(jīng)濟修復后居民收入穩定性增加，消費傾向會(huì )提高，當前高增的居民儲蓄其實(shí)也為后續釋放提供更多預期，建議關(guān)注刺激消費相關(guān)政策的出臺；三是2月6日的座談會(huì )提到要持續實(shí)施好穩經(jīng)濟一攬子政策措施，預計政策端的扶持還會(huì )延續一段時(shí)間，穩增長(cháng)和擴內需的主線(xiàn)不會(huì )變，近期央行大幅增加公開(kāi)市場(chǎng)操作，預計貨幣政策還會(huì )維持偏寬松一段時(shí)間，以支持內需修復。

本文作者：李奇霖，來(lái)源：奇霖宏觀(guān)，原文標題：《信貸迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”》

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