盼不到鮑威爾的松口，華爾街轉而對“財政版QE”越來(lái)越期待。

美國政府債券的投資者正在敦促美國財政部干預市場(chǎng)，希望在經(jīng)歷數月的美債價(jià)格劇烈波動(dòng)和低流動(dòng)性之后，本周財政部能夠釋放回購美債的信號，以呵護流動(dòng)性缺乏的美債市場(chǎng)。

按照慣例，美國財政部將于美東時(shí)間11月2日周三上午8:30（即FOMC公布利率決議前幾個(gè)小時(shí)），公布與財政部季度再融資相關(guān)的額外融資細節。

(資料圖片僅供參考)

美國財長(cháng)耶倫表示，她正在密切關(guān)注美債市場(chǎng)形勢。財政部還在10月中旬的一項調查中詢(xún)問(wèn)一級交易商——直接從財政部購買(mǎi)債券的銀行，是否應該回購交易頻率較低的舊國債。

美國國債借貸咨詢(xún)委員會(huì )（TBAC）在8月份的一份報告中首次提出了回購的可能性，該報告強調了美國國債市場(chǎng)“收縮的深度”，這是衡量流動(dòng)性的一個(gè)指標。

在上周與一級交易商討論了調查結果后，投資者、策略師和一級交易商預計財政部將在本周發(fā)布的文件中披露一些細節。

美債市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題2008年后就出現苗頭

今年以來(lái)，美聯(lián)儲大幅加息和正在進(jìn)行的縮表計劃，以及美債市場(chǎng)最大的海外買(mǎi)家——日本央行，為了穩定匯率不得不選擇大幅拋售美國資產(chǎn)來(lái)維護匯率穩定，推動(dòng)了美債收益率持續攀升。

美債價(jià)格的連續大幅下跌，使得美國商業(yè)銀行和人壽保險公司等許多傳統大型參與者紛紛回避債務(wù)市場(chǎng)。

數據顯示，美國國債流動(dòng)性已處于2020年3月以來(lái)的最低水平。

事實(shí)上，美債市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題從2008年全球金融危機以后就出現苗頭。

2008年后的補充杠桿率（SLR）要求銀行為持有美債留出資本金，這提高了它們持有美債的成本，導致這些大型金融機構持有美債的規模本就相對于整個(gè)市場(chǎng)有所下降，如今也不太愿意充當做市商。

從那以后，對沖基金和量化交易公司開(kāi)始在市場(chǎng)上發(fā)揮更大的作用，在銀行退出的地方介入。隨著(zhù)市場(chǎng)結構的變化和國債市場(chǎng)規模成四倍增長(cháng)，問(wèn)題激增，包括2014年的閃電式反彈、2019年的回購危機和2020年3月的崩盤(pán)。

而當前的情況是，美債供給方面預計仍將大幅增加。

美國財政部披露，在當前的2022年10月至12月這個(gè)季度，美國財政部預計將借入5500億美元的有價(jià)證券，比2022年8月宣布的高出1500億美元。

這還沒(méi)完，美國財政部對2023年1-3月當季借款的初步估計顯示，預計將新增借款5780億美元，預計明年3月底現金余額為5000億美元。

換句話(huà)說(shuō)，美國未來(lái)6個(gè)月將再發(fā)行1.1萬(wàn)億美元美債。

這也難怪美銀策略師Mark Cabana、Ralph Axel等表示，只需一次沖擊，美債市場(chǎng)可能就會(huì )面臨來(lái)自“大規模強制拋售或外部突發(fā)事件”的運行層面挑戰。

這讓也美國財長(cháng)耶倫不止一次的表示，“我們擔心(國債)市場(chǎng)缺乏足夠的流動(dòng)性”。

可能是一石二鳥(niǎo)，但也存在爭議

對于“財政版QE”，華爾街是期待得兩眼放光。

華爾街見(jiàn)聞此前提及，“財政版QE”是財政部通過(guò)回購國債（贖回未到期的債務(wù)）向市場(chǎng)投放流動(dòng)性。

Curvature的回購專(zhuān)家Skyrm認為，從作用來(lái)看，1）“財政版QE”通過(guò)購買(mǎi)流動(dòng)性較低的債券提供流動(dòng)性。財政部買(mǎi)入被市場(chǎng)淘汰的舊廉價(jià)證券，改善了市場(chǎng)交易商的資產(chǎn)負債表，使其有進(jìn)一步擴張的能力?；刭徆嫔踔聊苓M(jìn)一步帶動(dòng)市場(chǎng)需求。例如，由于20年期債券被認為將回購計劃中獲益最多，該品種在調查發(fā)布后出現反彈。

2）“財政版QE”，理論上有三種方式融資：a賬面現金；b短期國債融資；c久期中性融資，（即財政部回購的任何政府證券都將被相同期限的債務(wù)所取代，以保持未償債務(wù)的加權平均期限不變。）在當前非財政盈余和債務(wù)久期較長(cháng)的背景下，b的概率更高。（當然這一點(diǎn)目前還是華爾街分析師關(guān)心的焦點(diǎn)，還需要等財政部的明確。）

如果采取短期國債融資，由于目前回購市場(chǎng)中短債直接作為一般抵押品，增加的短債供應將推高隔夜利率，并可能有助于更快地消耗逆回購用量（RRP）。

但如果短債供應能將流動(dòng)性從RRP中驅逐出來(lái)，RRP可能將再度起到準備金緩沖墊的作用，這對金融系統穩定和風(fēng)險資產(chǎn)有著(zhù)極大的意義。

按照野村證券Charlie McElligott的測算，“財政版QE”的干預甚至可能觸發(fā)短期國債和股票趨勢策略空頭的強制平倉。這在當前空頭擁擠和多頭不足的市場(chǎng)中，即便不是之前空頭補倉的暴漲，也可能形成一輪明顯的反彈。

如果真是這樣的話(huà)，“財政版QE”既平穩了流動(dòng)性，又平穩了準備金。既能拯救了美債，也能拯救美股，不得不說(shuō)是一石二鳥(niǎo)的妙招。

但是這畢竟需要財政部來(lái)擴表，也與美聯(lián)儲縮表的目標相違背。對于深陷QE饑渴癥的歐美金融市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，QE或許能解決眼前的問(wèn)題，但QE也會(huì )帶來(lái)更多問(wèn)題。

在購買(mǎi)了過(guò)期的舊債券后，財政部必須同時(shí)用新債券替換它們，關(guān)于用什么期限的債券去替代存在爭議。一些投資者認為新債券將是超短期、超流動(dòng)性的國債，而一些投資者則認為新債券是到期時(shí)間與購買(mǎi)期限都相同的國債。

巴克萊首席執行官Joseph Abate表示：“他們對扭轉操作(Operation Twist)的看法存在問(wèn)題?！?/p>

他指的是美聯(lián)儲在2011年和2012年使用的一項政策，即出售所持債券，并用發(fā)行所得購買(mǎi)較長(cháng)期債券，以降低利率和刺激經(jīng)濟。

Abate表示，為了與之區分，美聯(lián)儲應“以類(lèi)似發(fā)行取代類(lèi)似期限”，這將保持平均債務(wù)期限不變。

“財政版QE”可能會(huì )增強美聯(lián)儲縮表的能力

分析人士認為，“財政版QE”可能會(huì )增強美聯(lián)儲實(shí)施縮表計劃的能力，因為它將顯著(zhù)降低流動(dòng)性不足帶來(lái)的不穩定風(fēng)險。

美銀利率策略師Meghan Swiber表示：

“我們認為，這實(shí)際上使QT更有可能繼續，因為如果財政部能夠幫助解決市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題，這讓我們更有信心相信美聯(lián)儲能夠繼續推進(jìn)緊縮政策?！?/p>

所以問(wèn)題來(lái)了，這究竟是左手倒右手的損招，還是真能一石二鳥(niǎo)？

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