這兩天，促消費的消息接二連三不斷。

(相關(guān)資料圖)

今天上午海南宣布啟動(dòng)“海南離島免稅跨年狂歡季”，活動(dòng)從今日（12月7日）開(kāi)始，直到2023年2月5日，疊加今年6月28日啟動(dòng)的首屆海南國際離島免稅購物街，旨在打造“天天有活動(dòng)、周周有優(yōu)惠、月月有主題”的海南離島免稅跨年狂歡季活動(dòng)。

而前在12月5日晚海南就已宣布對省外來(lái)（返）?？谌藛T不再實(shí)施分類(lèi)管控。防疫政策的優(yōu)化便于消費者出行，疊加拉動(dòng)消費的離島免稅活動(dòng)，免稅消費有望迎來(lái)一輪復蘇。那么接下來(lái)見(jiàn)智研究就從需求和供給兩端為大家詳細分析海南免稅龍頭中國中免在當下會(huì )有什么新變化。

免稅的絕對龍頭，利潤10年翻10倍

從20年開(kāi)始，免稅行業(yè)成為了大消費領(lǐng)域中的明星板塊，中國中免則是其中最亮眼的那顆星。

眾所周知，旅游免稅業(yè)務(wù)需要免稅牌照，因此是個(gè)天然壟斷的行業(yè)，而中國中免目前是唯一全牌照免稅運營(yíng)商，有著(zhù)天然的優(yōu)勢，并且擁有著(zhù)全國數量最多的免稅店和最全面的品牌組合（193家免稅店和超過(guò)316000個(gè)SKU）。

其次，中免在海南市場(chǎng)擁有較強的先發(fā)優(yōu)勢。要知道三亞和?？谑呛Ｄ辖哟每土孔畲蟮膬蓚€(gè)城市，中免圍繞著(zhù)這兩大城市已形成包括三亞國際免稅城、三亞鳳凰機場(chǎng)免稅店、?？谌?/span>月廣場(chǎng)免稅店、?？诿捞m機場(chǎng)免稅店、瓊海博鰲免稅店在內的廣泛布局，覆蓋近90%離島客流。

（圖來(lái)源：平安證券）

再加上近年來(lái)海南免稅政策的導向，中免經(jīng)歷了業(yè)績(jì)的快速增長(cháng)，歸母凈利潤從07年的1.97億元增長(cháng)到21年的94.49億元，股價(jià)也是節節攀升在21年最高達到401.28元，被冠以“免稅茅”的稱(chēng)號。

但是從21年第四季度開(kāi)始，中免的業(yè)績(jì)增長(cháng)仿佛陷入了瓶頸。當季凈利潤為11.63億元，凈利潤同比、環(huán)比降幅均超60%。在疫情的持續影響下，今年上半年、三季度業(yè)績(jì)繼續承壓，主要還是因為8、9月停業(yè)近2個(gè)月對線(xiàn)下經(jīng)營(yíng)的沖擊比較大，其中三亞又是銷(xiāo)售的主力，客流下降60%。

另外，由于閉店使得線(xiàn)上占比增加，而線(xiàn)上的香化占比較高，香化的折扣率又通常較高，導致毛利和凈利的下滑。而且線(xiàn)上還要交商品進(jìn)口環(huán)節的增值稅、消費稅、關(guān)稅等，使得整體成本提升，相比之下線(xiàn)下實(shí)體店物業(yè)是自有的，銷(xiāo)售成本會(huì )較低。

不過(guò)見(jiàn)智研究認為中免毛利率與凈利潤率的下滑是短期的，當疫情恢復，線(xiàn)下占比提升，商品結構發(fā)生變化（精品、手表等高客單價(jià)的產(chǎn)品占比提高），就會(huì )拉動(dòng)毛利率的提升。這點(diǎn)其實(shí)在國慶節恢復期間，線(xiàn)下銷(xiāo)售占比提升，拉動(dòng)毛利及凈利提升中就可以看出。

那么中免受到疫情影響的消退還要多久？復蘇的跡象又是什么？

初露復蘇勢頭？

雖然很難去預測具體什么時(shí)間中免能完全不再受疫情影響，但是從最近政策的放松及部分回升的數據來(lái)看，已經(jīng)可以期待了。

首先，從管控政策看，12月5日晚，海南省?？谑?、三亞市、儋州市、澄邁縣、五指山市、東方市、陵水黎族自治縣、臨高縣、瓊海市、樂(lè )東黎族自治縣等地發(fā)布關(guān)于調整省外來(lái)返人員疫情防控政策的通告，對省外來(lái)（返）?？谌藛T不再實(shí)施分類(lèi)管控。

見(jiàn)智研究認為從需求端來(lái)看，四季度及次年春年本身就是海南的傳統旅游旺季，隨著(zhù)海南省對省外來(lái)返人員疫情防控政策的邊際放松，離島客流回暖是大概率事件。

另從昨日三亞入港機票搜索量、三亞酒店預定量數據來(lái)看，三亞對消費者的吸引力依然很大，而且已初現復蘇的勢頭。去哪兒網(wǎng)顯示在防控政策放松消息發(fā)布后一小時(shí)內，三亞入港機票搜索量環(huán)比前日同時(shí)段增長(cháng)1.8倍，預訂量增長(cháng)3.3倍。

同時(shí)，去哪兒平臺上三亞酒店預訂量也環(huán)比前一時(shí)段暴增3倍，僅6日上午三亞酒店預訂量已達5日全天預訂總量。從已下單的酒店入住時(shí)間可以看到，元旦和春節檔期的入住預定漲幅在不斷攀升（12月29日、2023年1月21-25日），有望在2023年元旦當日迎來(lái)第一個(gè)入住小高峰。不過(guò)需注意的是，目前仍有部分酒店需要出示核酸證明，并且不接待高風(fēng)險地區的旅客。

至于說(shuō)何時(shí)才能回到21年的高點(diǎn)，見(jiàn)智研究認為還是要繼續關(guān)注防疫政策的變動(dòng)以及開(kāi)放后的實(shí)際情況，我們看到雖然政策已經(jīng)放開(kāi)了，但部分酒店的態(tài)度仍偏謹慎，畢竟出行限制的開(kāi)放肯定不是一蹴而就的，消費的恢復還有可能經(jīng)歷多次反復，見(jiàn)智研究之后也會(huì )對接待游客量、航班班次、旅客吞吐量以及銷(xiāo)售額、購物人次等數據做持續的追蹤。

不過(guò)和過(guò)去的情況相比較來(lái)看，去年以及今年的1、2季度消費還是以線(xiàn)下占比為主導的，可參考性比較大，而今年8月線(xiàn)下客流銳減使得線(xiàn)下消費占比是不正常的，所以總的來(lái)看凈利潤水平應該不會(huì )再回到3季度的水平了。

重點(diǎn)項目貢獻業(yè)績(jì)新增量

中免目前仍在加碼推進(jìn)重點(diǎn)項目，也是意在免稅消費復蘇后的業(yè)績(jì)釋放。具體來(lái)看，中免手上現在有2個(gè)重點(diǎn)項目，一個(gè)是與太古集團合作建設的三亞國際免稅城三期項目（預計于2024年起分階段落成）；另一個(gè)是已在今年落成，并在10月正式開(kāi)業(yè)的?？趪H免稅城。其中見(jiàn)智研究認為?？趪H免稅城項目具有非常大的增長(cháng)潛力，并有望成為既三亞國際免稅城之后的第二增長(cháng)曲線(xiàn)。

離島免稅市場(chǎng)規模=海南離港旅客量*免稅購物滲透率*客單價(jià)，接下來(lái)見(jiàn)智就逐個(gè)分析。

從客流量看，?？趪H免稅城緊鄰新海港，駕車(chē)僅10分鐘，而新海港客流占海南輪渡進(jìn)出島客流的70%左右；對于非輪渡客流，從?？谡抉{車(chē)要15分鐘，從美蘭機場(chǎng)駕車(chē)要40分鐘。所以?？趪H免稅城具有毗鄰優(yōu)勢，且交通便利，對門(mén)店流量具有一定保障。

從滲透率看，?？趪H免稅城新開(kāi)業(yè)，預計2022年以及2023仍處于爬坡期，可能會(huì )在2024年滲透率明顯提升達到與三亞國際免稅城接近的程度。

從客單價(jià)看，?？趪H免稅城是世界面積最大的單體免稅店，品牌與品類(lèi)的豐富度也使其更具優(yōu)勢。目前已有超過(guò)800個(gè)知名品牌入駐，計劃將持續引入上千個(gè)，未來(lái)可實(shí)現對三亞國際免稅城品牌的覆蓋。

不過(guò)值得注意的是，?？谟慰偷南M能力還是要略遜于三亞的，而且輪渡流量的客單價(jià)相比機場(chǎng)流量的客單價(jià)也更低。所以盡管品牌供應豐富，短期內?？趪H免稅城的客單價(jià)恐怕是難以超過(guò)三亞國際免稅城的。

據券商的預測，?？趪H免稅城可在完全開(kāi)放后在2024年貢獻30億以上的凈利潤。

（圖來(lái)源：紅塔證券）

總結

總的來(lái)說(shuō)，中國中免作為免稅龍頭牌照是天然的壁壘，盡管說(shuō)現在牌照有放開(kāi)的趨勢，但中免在規模上有著(zhù)核心的競爭優(yōu)勢，并且在?？趪H免稅城開(kāi)放后，中免運營(yíng)的免稅零售門(mén)店面積占全島免稅經(jīng)營(yíng)比例將從52%升至67%，進(jìn)一步鞏固競爭優(yōu)勢。

另外見(jiàn)智研究認為隨著(zhù)防控政策的優(yōu)化，消費已初露復蘇跡象，目前來(lái)說(shuō)疫情的不確定性已經(jīng)消除，后續需要重點(diǎn)關(guān)注的是恢復的強度。因為消費的恢復不會(huì )是一蹴而就的，還是會(huì )經(jīng)歷多次的反復，見(jiàn)智研究也將對重點(diǎn)數據繼續做持續的追蹤。

從目前海南傳統旺季以及酒店的預定數據來(lái)看，今年四季度及明年的春天可能會(huì )迎來(lái)一波景氣回升，至少不會(huì )再回到像3季度這樣的水平了。而隨著(zhù)?？谥攸c(diǎn)項目的建成開(kāi)業(yè)，也有望在疫情后提供新的業(yè)績(jì)增長(cháng)點(diǎn)。

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