摘要

盤(pán)點(diǎn)全球主要電影市場(chǎng)，2022年票房較2019年同期恢復率約為六至七成。海外國家2020年票房受疫情影響較為嚴重，2021年起進(jìn)入恢復階段，當年票房較2019年恢復率多在三四成左右，2022年在更為寬松的疫情防控政策下實(shí)現進(jìn)一步復蘇，美國、日本、英國、法國等國票房較2019年恢復率均在60~70%左右，在映影片數量恢復率略高于票房恢復率。

疫后恢復以?xún)热莨┙o為核心，頭部作品、本土作品、媒介競爭為關(guān)鍵要素。我們認為電影行業(yè)疫情后恢復核心仍取決于內容供給，由于電影拍攝時(shí)間周期較長(cháng)、流程較多，產(chǎn)能修復往往需要時(shí)間，供應難以快速補足。就恢復速度而言，我們認為主要因素包括：1）頭部作品：頭部作品對于調動(dòng)觀(guān)眾觀(guān)影需求、影院經(jīng)營(yíng)水平、行業(yè)整體信心均具有催化作用，且更多為具備較高視效特征和IP影響力的商業(yè)化作品。2）本土作品：不同國家電影行業(yè)對本國和國外內容依賴(lài)度存在差異，對于本土創(chuàng )作相對重要的國家，內容品質(zhì)和產(chǎn)能穩定性是修復的關(guān)鍵。3）媒介競爭：疫情后線(xiàn)下娛樂(lè )受到普遍影響，用戶(hù)消費習慣或發(fā)生一定變化，海外流媒體分銷(xiāo)亦對線(xiàn)下觀(guān)影造成競爭。

(資料圖片僅供參考)

從渠道恢復走向內容恢復，預計電影市場(chǎng)加快回暖。我們認為中國大陸電影行業(yè)對比海外受疫情影響時(shí)間更長(cháng)，渠道經(jīng)營(yíng)和內容供給受到更大影響，2022年恢復進(jìn)程低于海外；但行業(yè)內容儲備豐富，可能為復蘇提供更高彈性。展望后續，我們認為行業(yè)初期將伴隨影院營(yíng)業(yè)率的快速回升和重點(diǎn)影片的上映而實(shí)現票房提振，后續則重點(diǎn)關(guān)注疫情影響和內容定檔常態(tài)化節奏。我們預計2023年中性情形下含服務(wù)費票房547億元，較2019年恢復率約為85%；我們認為行業(yè)仍存在長(cháng)期發(fā)展動(dòng)能，產(chǎn)業(yè)升級將帶來(lái)新活力。

風(fēng)險

疫情影響超出預期，重點(diǎn)內容供應不足或票房低于預期，行業(yè)競爭加劇。

正文

全球疫情政策進(jìn)展和票房恢復總覽

結合全球疫情政策進(jìn)展和票房情況，我們梳理了全球主要票倉國家和地區疫情政策調整時(shí)間線(xiàn)、疫情防控程度、票房恢復程度和內容供給恢復程度。

全球國家和地區疫情初期采取相對嚴格的防控措施，2021~2022年陸續調整。自2020年起新冠疫情爆發(fā)，全球各個(gè)國家和地區均采取了較為嚴格的防控手段，包括強制要求佩戴口罩、關(guān)閉公共場(chǎng)所和娛樂(lè )場(chǎng)所、限制聚集等。而后隨著(zhù)疫苗和治療藥物的上市和推廣、防治方案的優(yōu)化以及病毒的變異，海外國家和地區陸續調整了疫情防控程度，隔離時(shí)間縮短、出行限制解除、強制佩戴口罩要求取消等，而疫情早期相對嚴格的社交娛樂(lè )隔離措施，例如關(guān)閉公共場(chǎng)所等措施實(shí)施的比例亦逐漸下降。

海外重點(diǎn)票倉2022年票房較2019年恢復率多在六至七成。從票房情況看，海外國家和地區2020年票房受到疫情影響較為嚴重，2021年起進(jìn)入恢復階段，當年票房較2019年恢復率多在三四成左右，2022年則在更為寬松的疫情防控政策下實(shí)現進(jìn)一步復蘇，美國、日本、英國、法國、德國等國票房較2019年恢復率均在60~70%左右。從影片供給看，在經(jīng)歷受疫情影響而導致的停工停產(chǎn)、影片大幅度下降后，隨著(zhù)行業(yè)逐步復工復產(chǎn)，各國在映影片數量在2021~2022年穩步恢復；但在映影片數量恢復率普遍高于票房恢復率，我們認為說(shuō)明儲備影片逐步釋放，但作品平均票房仍低于疫情前水平。從影院營(yíng)業(yè)看，全球娛樂(lè )和公共場(chǎng)所的限制呈下降趨勢，截止2022年12月6日，全球（除中國）影院營(yíng)業(yè)率恢復至92%，美國、拉丁美洲、EMEA（歐洲、中東、非洲三地區）等均恢復至八成以上。

境外重點(diǎn)國家和地區電影行業(yè)疫后復蘇情況

1、歐美：票房恢復至疫情前七成左右，供給仍是制約因素

美國票房恢復至2019年同期66%，供給總量恢復未過(guò)半、頭部效應明顯。根據Box Office Mojo，美國周票房2021年全年和2022年前48周分別恢復至疫情前2019年的40.8%和66.2%，而對應供給端而言，美國周在映影片數量2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的40.5%和48.8%。2021年12月底受益《蜘蛛俠：英雄無(wú)歸》頭部影片上映，根據Box Office Mojo，《蜘蛛俠：英雄無(wú)歸》當月在美國的票房占比為62.6%，當周和當月的美國總票房表現明顯超出2019年同期水平；而2022年7月受益《小黃人大眼萌:神偷奶爸前傳》和《雷神4：愛(ài)與雷霆》上映亦有較強頭部影片拉動(dòng)票房修復表現。美國Top5影片票房占比亦在2020年和2021年取得明顯高出疫情前的水平，分別為92.5%和54.9%。

圖表：2022年美國周票房恢復至2019年的66.2%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周票房合計值占疫情前2019年前48周周票房合計值的比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年美國周在映影片數量恢復至2019年的48.8%

注：2022年總在映影片為2022年前48周周在映影片合計值占疫情前2019年前48周周在映影片合計值的比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2019年至2022年10月美國月票房與在映電影數趨勢

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2015~2021年美國Top5電影票房及占比趨勢

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

英國和法國票房分別恢復至2019年同期71.7%和65.5%，供給總量恢復分別超七成和九成。根據Box Office Mojo，英國周末票房2021年全年和2022年前48周分別恢復至疫情前2019年的45.1%和71.7%，2021年10月3日周末《007：無(wú)暇赴死》貢獻當周周末92.2%的票房，2021年12月19日周末《蜘蛛俠：英雄無(wú)歸》貢獻當周周末92.2%的票房；法國周末票房2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的45.6%和65.5%。

圖表：2022年英國周末票房恢復至2019年的71.7%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周末票房合計值占疫情前2019年前48周周末票房合計值比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年英國周末在映影片數量恢復至2019年的72.9%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年法國周末票房恢復至2019年的65.5%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周末票房合計值占疫情前2019年前48周周末票房合計值比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年法國周末在映影片數量恢復至2019年的98.6%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：AMC 1Q18至3Q22收入及同比增速

注：2022年季度數據同比增長(cháng)為與疫情前2019年同期相比較的水平。

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

圖表：AMC 1Q18至3Q22調整后EBITDA和自由現金流趨勢

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

2、亞洲：票房恢復水平分化，總供給數量恢復水平較高

?日本：根據Box Office Mojo，周末票房2021年全年和2022年前48周分別恢復至疫情前2019年的56.7%和68.5%，而對應供給端而言，周末在映影片數量2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的62.0%和88.0%，其中2020年10月16日《鬼滅之刃：無(wú)限列車(chē)篇》上映，助力疫情后日本電影市場(chǎng)票房復蘇。

?韓國：根據韓國電影振興委員會(huì )，月度票房2021全年和2022年1~11月分別恢復至疫情前2019年的30.5%和58.0%，而對應供給端而言，根據Box Office Mojo，周末在映影片數量2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的68.0%和86.2%。

圖表：2022年日本周末票房恢復至2019年的68.5%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周末票房合計值占疫情前2019年前48周周末票房合計值比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年日本周末在映影片數量恢復至2019年的88.0%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年韓國月度票房恢復至2019年的58.0%

注：2022年總票房恢復率為2022年1~11月票房合計值占疫情前2019年1~11月票房合計值比例。

資料來(lái)源：韓國電影振興委員會(huì )，中金公司研究部

圖表：2022年韓國周末在映影片數量恢復至2019年的86.2%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來(lái)源：Box Office Mojo，中金公司研究部

疫后恢復要素分析：內容供給為核心，頭部效應強化

疫情對內容端的影響較對渠道端更為深遠，上游產(chǎn)能的完全修復需要過(guò)程。基于對海外重點(diǎn)國家和地區的分析，我們認為疫情對電影行業(yè)的制約因素首先體現為消費場(chǎng)景，即對影院經(jīng)營(yíng)的制約，繼而體現為對內容生產(chǎn)和供給節奏的影響；疫情后的恢復也先從渠道開(kāi)始，疫情防控政策調整后，影院經(jīng)營(yíng)活動(dòng)往往可以較快恢復，但票房恢復的核心仍取決于內容供給驅動(dòng)的需求修復，從各國票房恢復情況來(lái)看，內容供給數量的恢復率和票房的恢復基本呈現正相關(guān)關(guān)系。而由于電影拍攝的時(shí)間周期較長(cháng)、流程較多，好萊塢一部影片制作周期往往達到約兩年，上游產(chǎn)能修復也需要時(shí)間，因此導致疫情后內容供應難以快速補足。

圖表：全球主要票倉國家2021及2022年票房恢復情況

注：氣泡大小表示票房規模，票房恢復率指該年前48周周末/前11月票房合計值占疫情前2019年前48周周末/前11月票房合計值比例；內容恢復率指該年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。
資料來(lái)源：Box Office Mojo，藝恩，韓國電影振興委員會(huì )，中金公司研究部

而就不同國家和地區內容和票房的恢復速度而言，我們認為重要影響因素可概括為三點(diǎn)：頭部作品、本土作品、媒介競爭。

1、頭部作品：商業(yè)化大片成為短期復蘇的催化劑

頭部電影一錘定音，票房表現成為市場(chǎng)復蘇的風(fēng)向標。我們認為，在行業(yè)復工的初期，頭部作品作用凸顯，對于調動(dòng)觀(guān)眾觀(guān)影需求、影院經(jīng)營(yíng)水平、行業(yè)整體信心均具有重要催化作用，被寄予較高期待的重點(diǎn)影片的票房表現成為市場(chǎng)復蘇進(jìn)程的風(fēng)向標。以北美為例，根據Box Office Mojo，在影院關(guān)停5個(gè)月后，2020年8月上映的《信條》帶動(dòng)行業(yè)的第一輪復蘇，當月影院數恢復至疫情前的65%，但由于《信條》票房表現相對不及預期，當月票房產(chǎn)出僅恢復至2019年同期的13%，疊加疫情反復，北美市場(chǎng)再度陷入低谷；直至2021年5月，隨著(zhù)北美重點(diǎn)地區影院的復工以及《黑寡婦》《速度與激情9》等好萊塢重點(diǎn)影片的上映，北美電影市場(chǎng)漸趨回暖，并在2021年12月底上映的《蜘蛛俠：英雄無(wú)歸》的帶動(dòng)下取得票房峰值，上映當周和當月的美國總票房表現亦明顯超出2019年同期水平。

頭部效應加強，確定性更高的商業(yè)片在復工初期更具優(yōu)勢。與頭部作品重要性提升同步發(fā)生的是頭部效應的加強和市場(chǎng)的兩極分化，美國top5影片票房占比在2020年和2021年分別達到92.5%和54.9%，2021年僅《蜘蛛俠：英雄無(wú)歸》一部影片即貢獻全年票房的13%；而中腰部影片數量有所減少。在影片類(lèi)型上，票房領(lǐng)先的頭部作品更多為具備較高視效特征和IP影響力的商業(yè)化大片，而口碑較好但體量較低的文藝片票房表現則相對不及預期。我們認為，疫情在一定程度上抬高了觀(guān)眾觀(guān)影門(mén)檻，商業(yè)化屬性較強的影片在復工初期具備更強的吸引力和票房確定性，更有可能收獲較高市占率。

圖表：北美市場(chǎng)月度票房及影院數量：重點(diǎn)影片對票房回暖起到關(guān)鍵助推

資料來(lái)源：Box Office Mojo，貓眼研究院，中金公司研究部
注：貓眼研究院未統計2022年4月以后數據。

2、本土作品：進(jìn)口片有助于推動(dòng)反彈，而韌性修復仍需本土內容

進(jìn)口和本土影片內容結構對票房恢復范式和速度存在影響。我們認為，不同國家電影行業(yè)對本國和國外內容依賴(lài)度存在差異，在一定程度上也對疫情后恢復情況造成影響，如歐洲國家、中國香港相對依賴(lài)好萊塢進(jìn)口影片，因此在本國疫情防控調整且有好萊塢影片供給的時(shí)期可以實(shí)現票房表現的較快反彈，但若好萊塢影片供給相對不足則容易陷入無(wú)片可放的局面，造成票房的波動(dòng)；美國、中國及日韓地區票房中本土內容占比則相對更高，本地疫情對影片創(chuàng )作的影響可能導致復蘇的滯后，但一旦行業(yè)進(jìn)入疫情后常態(tài)化軌道，整體恢復進(jìn)程有望保持較好韌性。

對于本土票房占比較高的國家，本土作品內容品質(zhì)和產(chǎn)能穩定性是行業(yè)修復的關(guān)鍵。亞洲重點(diǎn)國家韓國和日本非英語(yǔ)國家、均有相對完整的本土電影行業(yè)，與中國大陸市場(chǎng)存在一定類(lèi)似之處。其中韓國本國影片以動(dòng)作、劇情類(lèi)中腰部影片為主，票房產(chǎn)出有所波動(dòng)，雖然《釜山行2》等本地作品對票房恢復起到一定助推，但行業(yè)復蘇仍相對依賴(lài)《奇異博士2》等好萊塢影片表現。日本電影市場(chǎng)中動(dòng)畫(huà)電影占據重要位置，且產(chǎn)能更加穩定、IP確定性更強，現象級作品《鬼滅之刃：無(wú)限列車(chē)篇》及穩定產(chǎn)出的《名偵探柯南》《航海王》等動(dòng)畫(huà)劇場(chǎng)版為本地票房恢復提供重要支撐。

圖表：韓國電影票房進(jìn)程及重點(diǎn)影片：仍在一定程度上依賴(lài)好萊塢影片

資料來(lái)源：Box Office Mojo，貓眼研究院，中金公司研究部

圖表：日本電影票房進(jìn)程及重點(diǎn)影片：本土作品相對產(chǎn)出更穩健，承擔復蘇主力

資料來(lái)源：Box Office Mojo，貓眼研究院，中金公司研究部

3、媒介競爭：其他娛樂(lè )形式及流媒體渠道帶來(lái)一定挑戰

線(xiàn)下娛樂(lè )受到普遍影響，用戶(hù)消費習慣或發(fā)生一定變化。我們認為，近年來(lái)更多線(xiàn)上娛樂(lè )形式的興起對傳統線(xiàn)下娛樂(lè )造成挑戰，而疫情影響可能導致包括電影在內的線(xiàn)下娛樂(lè )受到更大競爭。同時(shí)根據BEA，疫情后美國服務(wù)業(yè)修復進(jìn)度也有所分化，電影、演唱會(huì )和游樂(lè )場(chǎng)等可通過(guò)線(xiàn)上或室內活動(dòng)替代的娛樂(lè )恢復率大概在 50~70%左右，低于視頻、音頻、體育賽事、旅行等可替代性更低的文化娛樂(lè )活動(dòng)。我們判斷電影作為沉浸式較強、承載社交功能的線(xiàn)下娛樂(lè )形式仍具備需求剛性，但疫情影響和其他娛樂(lè )形式的競爭仍值得關(guān)注。

海外流媒體分銷(xiāo)亦對線(xiàn)下觀(guān)影需求造成一定分流。近年來(lái)迪士尼、華納、派拉蒙等傳統好萊塢制片方陸續推出了自有的流媒體平臺，并在疫情期間將部分影片通過(guò)線(xiàn)上渠道進(jìn)行發(fā)行，以實(shí)現分銷(xiāo)策略多元化并為流媒體平臺吸引用戶(hù)，如《花木蘭》《青春變形記》等上線(xiàn)Disney+后取得較好播放量成績(jì)、帶動(dòng)Disney+平臺發(fā)展，華納2021年旗下大片也較多采用“院網(wǎng)同步”的模式發(fā)行、在北美上映的同一天上線(xiàn)旗下HBO Max。我們認為，雖然目前海外院線(xiàn)行業(yè)逐步修復，但流媒體上映窗口期的縮短（從疫情前的90天縮減至30~45天）以及好萊塢制片方對流媒體獨家內容的產(chǎn)能傾斜對影片的線(xiàn)下票房表現可能仍存在一定影響，院線(xiàn)行業(yè)面臨的競爭格局相對復雜。

中國大陸電影行業(yè)恢復情況研判

1、疫情影響回顧：疫情較海外影響時(shí)間更長(cháng)，但內容儲備亦較多

中國大陸受疫情影響時(shí)間更長(cháng)致恢復率低于海外。2020年以來(lái)多輪新冠疫情先后對行業(yè)渠道經(jīng)營(yíng)和內容供給造成影響，雖然2021年中國大陸票房恢復率（73.3%）高于海外，但2022年疫情反復再次阻礙恢復進(jìn)程，2022年1~11月累計實(shí)現票房284億元（含服務(wù)費，下同），同比降低35.9%，較2019年同期恢復率47.3%。

圖表：2021年及2022年1~11月中國大陸票房恢復率分別為73.3%/47.3%

注：票房含服務(wù)費。
資料來(lái)源：藝恩，中金公司研究部

圖表：2022年中國大陸月度票房伴隨影院營(yíng)業(yè)和內容供給情況而波動(dòng)

資料來(lái)源：藝恩，貓眼，中金公司研究部

圖表：中國大陸疫情情況及單日票房走勢：疫情爆發(fā)和反復期間票房產(chǎn)出受到影響

注：票房含服務(wù)費。
資料來(lái)源：國家衛健委，新華社，貓眼專(zhuān)業(yè)版，中金公司研究部

渠道端：疫情期間影院關(guān)閉造成直接影響，但復工節奏有所加快。影院作為重點(diǎn)線(xiàn)下娛樂(lè )場(chǎng)所受到疫情影響較為直接，在疫情首次爆發(fā)的2020年1月24日~7月20日期間，中國大陸影院集體關(guān)閉約半年時(shí)間；后續兩次疫情反復階段各地政府因地制宜出臺政策，對當地影院采取階段性關(guān)閉和上座率限制等舉措，但從影院關(guān)閉的時(shí)間和恢復營(yíng)業(yè)的速度看，影響整體趨于減弱。我們認為影院關(guān)閉后的重啟主要涉及場(chǎng)地和人員準備等工作，影院管理者經(jīng)歷多次疫情后對于場(chǎng)地彈性經(jīng)營(yíng)的經(jīng)驗更加豐富，影院復工更為靈活。

內容端：疫情對國產(chǎn)上映、進(jìn)口引進(jìn)均造成影響，上映節奏尚未恢復。與海外市場(chǎng)相似，中國大陸內容端受疫情影響的程度較渠道端影院經(jīng)營(yíng)相比更深。從上映數量看，雖然2021年由于疫情相對可控，國產(chǎn)電影上映數量有所增長(cháng)，但2020~2022年期間國產(chǎn)電影平均每年上映數量約340部、低于疫情前水平，進(jìn)口電影上映數量亦由于疫情影響而銳減，每年約為50部、不到疫情前一半。我們認為疫情對內容端生產(chǎn)和上映節奏的影響是導致電影行業(yè)恢復率不足的核心原因，且上映影片的檔期效應和頭部效應更強，票房“旺季更旺、淡季更淡”，分布不均勻；但另一方面，前期未能上映的儲備影片也為日后行業(yè)的恢復提供了更多內容儲備，可能為未來(lái)票房貢獻彈性。

圖表：2015~2022年新上映影片數量：2022年國產(chǎn)影片上映數量有所減少，進(jìn)口影片數量仍然較低

注：2022年數據為1~11月；不含重映影片。
資料來(lái)源：電影專(zhuān)資辦，藝恩，中金公司研究部

圖表：國家電影局故事電影劇本（梗概）備案、立項公示數量

資料來(lái)源：國家電影局，中金公司研究部

2、未來(lái)恢復展望：從渠道恢復到內容恢復，預計票房在波動(dòng)中抬升

渠道端：預計影院經(jīng)營(yíng)狀態(tài)經(jīng)歷“回暖——波動(dòng)——穩態(tài)”的過(guò)程

2022年11月以來(lái)國家疫情防控政策優(yōu)化， 預計短期影院營(yíng)業(yè)率有望快速提升，2023年后影院經(jīng)營(yíng)在波動(dòng)中逐步趨向常態(tài)化。在一系列政策的推動(dòng)下，根據貓眼專(zhuān)業(yè)版，截至12月10日，中國大陸影院營(yíng)業(yè)率已從此前11月末的35%左右快速回升至73.6%，廣東省/北京市/上海市影院營(yíng)業(yè)率分別為81.7%/77.8%/80.4%，我們判斷在政策優(yōu)化、《阿凡達2》待映、跨年和春節檔臨近的共同推動(dòng)下，影院營(yíng)業(yè)率短期內或持續較快回升。而展望后續，我們認為疫情仍是對影院經(jīng)營(yíng)而言最大的變量，政策優(yōu)化后可能短期內存在新增病例的增長(cháng)，從而影響人群客觀(guān)的觀(guān)影行為和主觀(guān)的觀(guān)影意愿，造成上座率、觀(guān)影人次等指標的波動(dòng)；后續伴隨疫情影響弱化、日常生活進(jìn)一步恢復，疫情造成的波動(dòng)或日益減少，行業(yè)有望進(jìn)一步回歸常態(tài)化發(fā)展軌道。

圖表：影片《阿凡達：水之道》預售表現較好

資料來(lái)源：燈塔專(zhuān)業(yè)版，中金公司研究部

圖表：2022年3月以來(lái)中國大陸影院營(yíng)業(yè)率情況

注：營(yíng)業(yè)影院為當日有票房上報的影院數；營(yíng)業(yè)率為以2022年1月1日以來(lái)有票房上報的影院總數作為分母計算
資料來(lái)源：貓眼專(zhuān)業(yè)版，中金公司研究部

內容端：短期《阿凡達2》提供催化，后續關(guān)注儲備內容引進(jìn)和定檔節奏

短期《阿凡達2》有效承接觀(guān)影需求，頭部影片作用彰顯。根據對海外市場(chǎng)的復盤(pán)，頭部商業(yè)化影片對于行業(yè)復工后的短期回暖具有重要意義，而從中國大陸看，定檔12月16日上映的《阿凡達：水之道》作為IP和主創(chuàng )團隊影響力較高、技術(shù)和視覺(jué)效果領(lǐng)先的重點(diǎn)進(jìn)口影片有望承接用戶(hù)積累的觀(guān)影需求，成為行業(yè)復蘇的重要驅動(dòng)因素。根據燈塔專(zhuān)業(yè)版，截至12月10日影片點(diǎn)映及預售總票房已超過(guò)1億元，平均票價(jià)約80元。我們此前發(fā)布報告，預計影片中性情況下票房或在20~30億元，建議后續關(guān)注影片口碑發(fā)酵帶來(lái)的向上彈性和疫情的可能影響。

內容定檔常態(tài)化為復蘇關(guān)鍵，關(guān)注跨年、春節檔及后續影片引進(jìn)和定檔情況。我們認為影片供給的進(jìn)一步常態(tài)化是行業(yè)真正常態(tài)化恢復的關(guān)鍵，臨近的跨年、春節檔期可能成為2023年全年國產(chǎn)票房表現的晴雨表，重點(diǎn)影片定檔和票房表現值得關(guān)注；同時(shí)進(jìn)口影片經(jīng)歷三年低谷期后能否得到更多引進(jìn)和上映，也對于2023全年票房增長(cháng)具有重要意義。從后續內容儲備看，國產(chǎn)和進(jìn)口影片的潛在儲備均相對豐富，若定檔和引進(jìn)節奏積極可能為行業(yè)復蘇提供有力助推。

?國產(chǎn)影片方面，雖然2023年具體定檔情況尚不明朗，但當前影片儲備豐富，涵蓋動(dòng)作（如《維和防暴隊》）、喜?。ㄈ纭冻芤患胰恕罚?、科幻（如《流浪地球2》）、懸疑犯罪（如《平原上的火焰》）、歷史諜戰（如《無(wú)名》）、動(dòng)畫(huà)（如《深?！罚┑戎攸c(diǎn)類(lèi)型。參考對海外的分析，我們認為雖然行業(yè)短期復蘇可以借助好萊塢影片，但真正的常態(tài)化復蘇仍有賴(lài)于國產(chǎn)影片的穩定表現，多元、優(yōu)質(zhì)內容的持續產(chǎn)出有望推動(dòng)行業(yè)進(jìn)一步回歸可持續發(fā)展的軌道。

?國外影片方面，2023年北美定檔影片已相對豐富，且影片除漫威系列IP（如《驚奇隊長(cháng)2》）、DC系列IP（如《海王2》）外，也包含其他豐富IP品類(lèi)，包括《小美人魚(yú)》《變形金剛6：超能勇士崛起》《碟中諜7》《奧本海默》《沙丘2》等，其中不乏國內觀(guān)眾熟知且以往引進(jìn)后取得較高票房的系列作品，我們認為若熱門(mén)影片后續得到引進(jìn)有望進(jìn)一步豐富內容供給，進(jìn)口影片票房表現和占比亦有望有所回升。

圖表：部分細分類(lèi)型重點(diǎn)儲備國產(chǎn)影片

注：影片或涵蓋多個(gè)類(lèi)型，僅按主要類(lèi)型分類(lèi)；部分影片尚未披露全部信息；相關(guān)上市公司指參與出品或發(fā)行的重點(diǎn)上市公司；數據截至2022年11月30日。
資料來(lái)源：各公司公告，2022年中國金雞百花電影節推介會(huì )，貓眼專(zhuān)業(yè)版，藝恩，中金公司研究部

圖表：2023年已定檔好萊塢影片

注：數據截至2022年11月30日；色塊顏色表示上映季度。
資料來(lái)源：IMDb，貓眼專(zhuān)業(yè)版，藝恩，豆瓣，中金公司研究部

票房：2023年恢復率有望高于海外今年水平，長(cháng)期潛力仍存

預計2023年中性情形下中國大陸含服務(wù)費票房547億元，較2019年恢復率約為85%。我們認為由于2022年中國大陸疫情多輪反復，可以理解為中國大陸電影行業(yè)恢復較海外延遲一年；以2023年票房較2019年的恢復率對比海外2022年較2019年的恢復率，考慮到全年影院營(yíng)業(yè)率或基本維持高位、2023年國產(chǎn)和好萊塢片單均相對豐富，同時(shí)消費復蘇和疫情應對存在學(xué)習效應，多輪疫情對消費的負面影響程度有望逐次遞減，我們判斷票房較2019年恢復率可能比海外今年約七成的水平更高。我們預計在保守/中性/樂(lè )觀(guān)情況下中國大陸2023年含服務(wù)費票房分別為381/547/604億元，同比增速為23.9%/78.0%/96.5%，較2019年恢復率分別為59.3%/85.3%/94.1%。

行業(yè)仍存在長(cháng)期發(fā)展動(dòng)能，產(chǎn)業(yè)升級帶來(lái)新活力。我們認為若疫苗接種持續推進(jìn)、民眾預期有效改善、醫療方案應對得當，疫情影響或在2023~2024年基本消化，中國大陸票房有望在2~3年內回歸疫情前水平。更長(cháng)期而言，我們認為在行業(yè)內部，優(yōu)質(zhì)的內容創(chuàng )意有望持續涌現，技術(shù)工業(yè)化升級有望加速，同時(shí)伴隨居民文娛消費能力提升、觀(guān)影習慣的成熟，行業(yè)將實(shí)現優(yōu)質(zhì)內容和觀(guān)影人次增長(cháng)之間的正反饋，推動(dòng)優(yōu)勝劣汰、無(wú)效產(chǎn)能出清，行業(yè)將從疫情前的渠道擴張紅利期過(guò)渡到產(chǎn)業(yè)升級的紅利期；在行業(yè)外部，我們判斷長(cháng)視頻、短視頻等線(xiàn)上娛樂(lè )對觀(guān)眾注意力的吸引逐步觸頂、線(xiàn)上線(xiàn)下流量格局日益進(jìn)入穩態(tài)，同時(shí)對比國外，中國電影市場(chǎng)受到流媒體分流影響相對較小、院線(xiàn)放映窗口期受到政策保護，渠道競爭壓力相對可控。我們判斷院線(xiàn)電影行業(yè)仍存在長(cháng)期發(fā)展動(dòng)能，將進(jìn)入優(yōu)質(zhì)內容驅動(dòng)的升級發(fā)展期。

圖表：2023年中國大陸票房預測：預計保守/中性/樂(lè )觀(guān)條件下含服務(wù)費票房分別為381/547/604億元

注：2022及2023年中國人口采用IMF預測數據。
資料來(lái)源：藝恩，國家統計局，IMF，中金公司研究部

公司業(yè)績(jì)：四季度短期仍然承壓，2023年有望逐步改善

電影公司伴隨行業(yè)經(jīng)歷低谷和復蘇，內容公司、輕資產(chǎn)公司抗風(fēng)險能力相對較強。重點(diǎn)電影公司2019年以來(lái)業(yè)績(jì)表現基本與行業(yè)同步，先后經(jīng)歷了1Q20~3Q20影院關(guān)閉的第一次低谷期、4Q20~1Q22的第一次恢復期、2Q22疫情反復的第二次低谷期、3Q22起的第二次恢復期，但收入利潤水平以及影投公司觀(guān)影、賣(mài)品、廣告具體業(yè)務(wù)的表現較疫情前水平仍有差距。從公司屬性上看，我們認為偏重資產(chǎn)、影投業(yè)務(wù)占比較高的公司由于租金等支出相對剛性，業(yè)績(jì)受損相對嚴重，而以?xún)热莩銎钒l(fā)行為主的內容方和以輕資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式為主的票務(wù)/技術(shù)服務(wù)方由于成本費用把控能力較強，抗風(fēng)險水平和盈利情況相對較好。

4Q22各公司業(yè)績(jì)或仍有所承壓，但2023年起可能逐步改善，頭部公司優(yōu)勢有望放大。展望后續，我們認為4Q22雖有《阿凡達：水之道》在年末的提振，但10月及11月內容供給相對不足，中國大陸含服務(wù)費票房分別同比下降71.8%/69.6%，我們判斷行業(yè)公司業(yè)績(jì)或仍相對承壓，而2023年各公司經(jīng)營(yíng)水平有望伴隨內容定檔常態(tài)化及大盤(pán)回升而逐步改善。同時(shí)，我們認為產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節將加速創(chuàng )新升級，內容方面，精品優(yōu)質(zhì)內容的持續產(chǎn)出仍是行業(yè)發(fā)展和公司競爭力提升的關(guān)鍵，頭部?jì)热莘揭劳性诩毞制奉?lèi)的深耕，工業(yè)化、品牌化能力的建設，競爭優(yōu)勢有望進(jìn)一步凸顯；渠道方面，我們認為影院終端建設或有放緩、出清整合可能加速，頭部影投公司依托較強資金儲備和經(jīng)營(yíng)效率、影院品牌化建設和創(chuàng )新業(yè)務(wù)的開(kāi)展，市場(chǎng)份額有望提升。

風(fēng)險

疫情影響超出預期。我們認為若疫情后續影響加大可能導致居民觀(guān)影意愿受到影響或電影院無(wú)法正常經(jīng)營(yíng)，從而導致觀(guān)影人次不及預期或影片撤檔風(fēng)險，對票房恢復進(jìn)程造成影響。

重點(diǎn)內容供應不足或票房低于預期。我們認為，影片內容質(zhì)量是決定票房水平的關(guān)鍵因素。如果后續影片定檔或引進(jìn)數量不足，或上映影片內容品質(zhì)不及預期，票房恢復進(jìn)度可能會(huì )受到影響，行業(yè)內公司經(jīng)營(yíng)情況也會(huì )受到影響。

行業(yè)競爭加劇。我們認為若行業(yè)競爭加劇可能對于部分公司原有的業(yè)務(wù)優(yōu)勢造成影響，或者導致票補提升和票價(jià)降低，從而影響部分公司的業(yè)績(jì)表現。

本文作者：張雪晴、楊寧、焦杉，來(lái)源：中金點(diǎn)睛 (ID:CICC_Perspective)，原文標題：《中金 | 電影行業(yè)疫后恢復：大幕重啟，光影迎春》

風(fēng)險提示及免責條款 市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關(guān)鍵詞： 中金公司 資料來(lái)源