北交所IPO發(fā)審效率的提升正在迎來(lái)制度化升級，其中最被市場(chǎng)所聚焦的莫過(guò)于“上市直聯(lián)審核機制”的落地預期。

(相關(guān)資料圖)

所謂“上市直聯(lián)審核機制”，是指對于掛牌滿(mǎn)一年且符合直聯(lián)審核條件的新三板公司，可通過(guò)專(zhuān)設部門(mén)來(lái)推動(dòng)更快實(shí)現北交所上市的IPO提速機制，該機制早在今年11月曾由北交所董事長(cháng)周貴華所提出。

“建立掛牌、上市直聯(lián)審核機制，實(shí)施掛牌培育、持續監管、上市輔導等一體化的監管服務(wù)，夯實(shí)公司規范基礎，讓優(yōu)質(zhì)企業(yè)掛牌滿(mǎn)一年后可以迅速完成發(fā)行上市相關(guān)流程?！敝苜F華11月23日在金融街論壇上表示。

但對于上市直聯(lián)審核機制的具體操作細節，業(yè)內仍然存在不少困惑，而據信風(fēng)（ID:TradeWind01）獲悉，北交所內部日前曾對直聯(lián)審核機制進(jìn)行了更加詳細的解讀，包括直聯(lián)審核機制與傳統審核程序之間的差異；對不同情況發(fā)行人的適用特點(diǎn)乃至新三板掛牌階段的IPO準備程序，都作出了更加細致的說(shuō)明。

伴隨著(zhù)以上解釋?zhuān)爸甭?lián)審核機制”的輪廓也在漸漸清晰；在業(yè)內看來(lái)，這一機制將提高北交所的IPO審核效率，有助于進(jìn)一步吸引優(yōu)質(zhì)企業(yè)，并有望擴大北交所的上市公司隊伍。

對于直聯(lián)審核機制安排及目標，北交所內部似乎已形成了更為明確的共識——即通過(guò)設立直聯(lián)審核部門(mén)重塑審核流程，進(jìn)而提高擬IPO企業(yè)從掛牌到上市的審核質(zhì)量與效率。

“在新三板與北交所一體化發(fā)展的市場(chǎng)架構下，對于意在掛牌滿(mǎn)一年后立即申報北交所的申請掛牌公司，經(jīng)企業(yè)主動(dòng)申請、主辦券商核查確認，全國股轉公司、北京證券交易所實(shí)施內部審核監管流程再造，由同一部門(mén)集中歸口管理其掛牌審核、持續監管、融資并購、上市審核等業(yè)務(wù)?！北苯凰赋?，“在掛牌期間夯實(shí)規范運作基礎的前提下，著(zhù)力提高發(fā)行上市環(huán)節審核質(zhì)量與效率，為優(yōu)質(zhì)企業(yè)打造一條‘更快速、更明確、更順暢’的掛牌上市路徑?！?/p>

在這一架構調整下，有關(guān)直聯(lián)審核擬IPO項目的權益分派、停復牌、解限售等日常業(yè)務(wù)，以及定期報告問(wèn)詢(xún)反饋、融資并購審核等均由“直聯(lián)審核部門(mén)”統一歸口管理。

對擬IPO企業(yè)而言，直聯(lián)審核顯然有著(zhù)更為明顯的效率優(yōu)勢，但該機制同樣也存在相應的門(mén)檻安排。

根據北交所內部意見(jiàn)，僅滿(mǎn)足以下4個(gè)條件方可申請直聯(lián)審核機制上市：

一是符合北交所基礎上市條件；

二是屬于國家戰略新興產(chǎn)業(yè)（詳情參考國家發(fā)改委的《戰略新興產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)品和服務(wù)指導目錄》），而不適合該機制的行業(yè)，北交所也提出了“負面清單”，即學(xué)前教育、學(xué)科類(lèi)培訓、金融業(yè)、房地產(chǎn)以及淘汰類(lèi)行業(yè)均被排除在該機制在外。

三是有明確的北交所發(fā)行上市計劃，已與券商、會(huì )計師、律師等中介機構簽訂發(fā)行上市服務(wù)協(xié)議，計劃在掛牌后18個(gè)月內提交發(fā)行上市申報文件，這意味著(zhù)掛牌滿(mǎn)一年后，企業(yè)僅有6個(gè)月的“猶豫期”就需要向北交所發(fā)起上市申請，逾期作廢；

四是重點(diǎn)推薦盈利能力強、成長(cháng)性良好、技術(shù)創(chuàng )新能力突出的企業(yè)適用直聯(lián)機制，原則上相關(guān)財務(wù)指標“不低于北交所上市公司和在審企業(yè)平均水平”。

據北交所測算，超六成企業(yè)符合上市的財務(wù)要求?！?022年1-10月共有215家公司在新三板掛牌，平均營(yíng)業(yè)收入達3.44億元，平均凈利潤達3472.98萬(wàn)元，平均研發(fā)強度6.42，超六成企業(yè)符合北交所上市財務(wù)標準?！北苯凰赋?。

信風(fēng)（ID:TradeWind01）以北交所上市企業(yè)2019年至2021年的營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤的財務(wù)指標統計wind數據發(fā)現，142家企業(yè)各期營(yíng)業(yè)收入的平均值分別為4.16億元、4.70億元、6.25億元，同期歸母凈利潤分別為0.43億元、0.53億元和0.68億元。

換言之，適用于直聯(lián)審核機制的擬IPO企業(yè)近三年的收入、凈利潤或需要處于上述水平之上。

對直聯(lián)審核機制中中介機構的執業(yè)操作，監管層也提出了4項要求：一是相關(guān)直聯(lián)項目至少有1名保代具有2家以上發(fā)行上市項目保薦經(jīng)驗；二是直聯(lián)項目新三板掛牌階段不得出現任意一家中介機構或兩名及以上項目負責人發(fā)生變更的情形，這意味著(zhù)直聯(lián)項目從掛牌到上市整個(gè)流程中的主辦券商和保薦機構須保持一致；三是中介機構在直聯(lián)項目新三板掛牌階段即可按照上市標準實(shí)施盡調；四是主動(dòng)配合直聯(lián)審核部門(mén)各項安排，如掛牌后每2個(gè)月報告1次上市盡調工作進(jìn)展、提前編制并報送招股書(shū)、及時(shí)督促公司規范整改等。

“因為直聯(lián)機制本來(lái)速度就比較快，如果中間再換個(gè)中介，很多材料還得重新做，重新復核，而且直聯(lián)機制下，掛牌期間就在準備上市的工作，這種情況下保持中介機構的穩定性在一定程度上是可以提高效率、縮短審核周期?！币晃槐本┑耐缎腥耸勘硎?。

對于直聯(lián)審核通道，北交所也提出了相應的退出機制，即審核過(guò)程中出現不符合相關(guān)要求的情形，并不影響退出直聯(lián)機制的IPO項目按一般上市程序重新申報。

直聯(lián)審核機制出現并不在于降低擬IPO項目的審核要求或粗暴的省略上市審核流程，而是將更多上市準備工作“前置”。

例如擬IPO企業(yè)需要從申請掛牌開(kāi)始就已在“對標”IPO標準。并在提交公開(kāi)轉讓說(shuō)明書(shū)等材料的同時(shí)，還須上報“關(guān)于適用直聯(lián)機制的申請書(shū)”、“推薦券商關(guān)于企業(yè)是否符合直聯(lián)機制適用條件的核查確認意見(jiàn)”等材料。

信風(fēng)（ID:TradeWind01）注意到，在IPO審核過(guò)程中需要解決的實(shí)控人穩定性以及對賭條款等問(wèn)題，在掛牌階段就會(huì )被提前得到關(guān)注。

掛牌期間，直聯(lián)審核的IPO項目的關(guān)聯(lián)交易、資金占用、違規擔保、股份代持、分紅合理性以及股東變化就會(huì )被監管重點(diǎn)關(guān)注，并且程序上也需要著(zhù)手更多上市準備工作。

一方面，保薦機構須在直聯(lián)項目掛牌1個(gè)月內遞交上市的盡調計劃，并按照每2個(gè)月的頻率匯報盡調報告；同時(shí)還須在企業(yè)掛牌滿(mǎn)6個(gè)月、12個(gè)月后的兩個(gè)關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)各向直聯(lián)審核部門(mén)遞交IPO招股書(shū)草稿版本，直聯(lián)項目還須在掛牌滿(mǎn)6個(gè)月時(shí)向證監局提出輔導申請。

與此同時(shí)，直聯(lián)企業(yè)在掛牌階段還需以臨時(shí)公告形式及時(shí)披露發(fā)行上市進(jìn)展情況；當出現進(jìn)度不及預期等情形的，主辦券商應當進(jìn)行風(fēng)險揭示。

以上在掛牌階段的準備并非“無(wú)用功”，而更多是對后期進(jìn)入IPO審核階段后的工作鋪墊。

例如現行審核流程中，申報北交所上市的擬IPO企業(yè)需要經(jīng)歷多輪問(wèn)詢(xún)，而此前掛牌階段存在的各類(lèi)問(wèn)題都有可能在IPO問(wèn)詢(xún)環(huán)節再度被追問(wèn)。

直聯(lián)審核機制下，掛牌階段對于擬IPO企業(yè)而言猶如登陸北交所前的“過(guò)渡期”，而滿(mǎn)足相關(guān)要求后即可通過(guò)專(zhuān)門(mén)的“直聯(lián)審核部門(mén)”申請上市，新三板階段已得到解決的問(wèn)題將不再被公開(kāi)問(wèn)詢(xún)。

“對于前期已作核查確認事項，原則上不再進(jìn)行公開(kāi)問(wèn)詢(xún)?！北苯凰赋觯骸熬邆湎嚓P(guān)基礎的，將減少問(wèn)詢(xún)輪次、精簡(jiǎn)問(wèn)題數量、簡(jiǎn)化審核程序，提高審核效率?！?/p>

“這個(gè)機制相當于在既有框架下讓企業(yè)把許多審核階段的盡調、核查工作前置，來(lái)節省后續審核流程所需要消耗的程序和時(shí)間，進(jìn)而能夠幫助項目更快實(shí)現上市?！鄙虾Ｒ晃煌缎腥耸恐赋?。

基于這一思路，直聯(lián)機制下的審核關(guān)注問(wèn)題也將與IPO的審核關(guān)注點(diǎn)趨于統一。

北交所對于直聯(lián)機制下擬IPO企業(yè)的上市要求與現行標準并無(wú)實(shí)質(zhì)差異。

目前北交所對于IPO企業(yè)共設有4套上市標準，前3套標準主要以市值結合收入、利潤等財務(wù)指標為主，第4套標準則不作財務(wù)考量，僅對市值和最近兩年的研發(fā)投入有所要求。

而據北交所意見(jiàn)，選擇前3套標準的項目需要重點(diǎn)解決兩項問(wèn)題：一是最近一年的營(yíng)業(yè)收入對關(guān)聯(lián)方或者有重大不確定性客戶(hù)是否存在重大依賴(lài)；二是收入大幅下滑是否對經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)構成重大不利影響。

而選擇第四套標準的項目則需要重點(diǎn)論證其創(chuàng )新能力、技術(shù)優(yōu)勢、階段性研發(fā)或經(jīng)營(yíng)成果等要素。

“直聯(lián)審核更多是效率上的簡(jiǎn)化和提速，但該有的審核程序、審核標準并沒(méi)有縮水，對擬IPO項目仍然保持了和過(guò)往一致的審慎要求，掛牌期出現的問(wèn)題和相關(guān)部門(mén)提前溝通，如此能夠更早的幫助企業(yè)解決問(wèn)題?！鄙鲜錾虾５貐^投行人士稱(chēng)。

事實(shí)上，今年部分北交所IPO項目的審核效率的確創(chuàng )造了記錄。例如中科美菱（835892.BJ）從申報到過(guò)會(huì )整體歷時(shí)僅有37天；華嶺股份（430139.BJ）從申報到注冊?xún)H歷時(shí)72天。

值得一提的是，雖然直聯(lián)審核機制的正式規則尚未形成，但相關(guān)工作或已先行啟動(dòng)。

據北交所要求，各中介機構須指定專(zhuān)人負責直聯(lián)審核項目對接與匯報，而希望在2022年底前申報該機制的項目，則需要提前10個(gè)工作日發(fā)送相關(guān)材料，這意味著(zhù)部分項目的準備工作或已啟動(dòng)。

這意味著(zhù)，北交所的“直聯(lián)審核第一股”不日將會(huì )誕生。

“退路”與新問(wèn)題

直聯(lián)審核機制的出現，一定程度上旨在解決非新三板掛牌企業(yè)申報北交所IPO積極性不足的問(wèn)題。

在既有規則下，北交所的擬IPO公司范圍被限定為新三板掛牌滿(mǎn)一年的創(chuàng )新層企業(yè)，這極大程度上降低了非新三板企業(yè)前往北交所上市的意愿，客觀(guān)上阻礙了北交所上市公司數量的進(jìn)一步擴容。

但進(jìn)一步做大做強無(wú)疑是年輕的北交所之迫切需求，自去年開(kāi)市至今1年多，北交所的已上市公司雖然已達142家，但合計市值僅有0.2萬(wàn)億，該規模分別僅為滬深兩市同期市值的0.3%和0.6%。

“因為公司掛牌需要提交一堆材料，還需要掛牌滿(mǎn)一年并且先登陸創(chuàng )新層，而后還想常規IPO一樣輔導、申報、問(wèn)詢(xún)，這對于許多項目來(lái)說(shuō)無(wú)異于是兩次審核，掛牌是一次，IPO是第二次?！北本┮晃淮笮腿掏缎腥耸糠Q(chēng)，“這種規則面前，北交所不僅沒(méi)有制度優(yōu)勢反而有著(zhù)更多的麻煩，因為相比于兩次審查，擬IPO企業(yè)不如去直接申報滬深市場(chǎng)上市?！?/p>

對此，直聯(lián)審核機制將IPO階段的工作前置到掛牌階段，進(jìn)而簡(jiǎn)化了兩次審查的程序繁瑣性，同時(shí)縮短了擬IPO企業(yè)的審核周期。

“直聯(lián)審核并沒(méi)有把兩次審核變成一次，而是更好的實(shí)現了兩次審查的銜接，把IPO可能遇到的問(wèn)題提前放到掛牌階段處理，這樣能夠更好的解決兩次審核所帶來(lái)的的重復工作以及審核周期過(guò)長(cháng)的問(wèn)題?！鄙鲜鐾缎腥耸恐赋?。

該機制的創(chuàng )設下，或將進(jìn)一步提升非掛牌企業(yè)赴北交所IPO的積極性。

“許多沒(méi)有掛牌新三板的擬IPO企業(yè)可能會(huì )將更多目光投過(guò)來(lái)?！鄙鲜鐾缎腥耸勘硎?，“尤其是對一些暫時(shí)不滿(mǎn)足滬深市場(chǎng)上市條件的發(fā)行人，過(guò)去他們可能希望再等幾年收入、市值等指標上去后去創(chuàng )業(yè)板或科創(chuàng )板，現在則可以提前布局北交所了?！?/p>

與此同時(shí)，掛牌新三板或許也將為更多擬IPO企業(yè)提供一條潛在的證券化“退路”——即闖關(guān)IPO失敗后，停留在新三板仍然有可能獲得一定的融資或流動(dòng)性助力。

“直聯(lián)審核機制一方面能夠加大市場(chǎng)對北交所IPO的關(guān)注度，另一方面也將在客觀(guān)上促進(jìn)新三板市場(chǎng)的又一次擴容?！币晃唤咏苯凰娜倘耸恐赋?，“更多具有IPO潛力的項目申報新三板，本身也會(huì )提高新三板的估值水平乃至流動(dòng)性?！?/p>

在其看來(lái)，直聯(lián)機制對新三板市場(chǎng)的改善，也將在一定程度上為擬IPO的失敗項目提供“退路”。

“新三板的整體估值和流動(dòng)性得到提升后，本身也會(huì )成為IPO失敗項目的一條退路?！鄙鲜鼋咏苯凰娜倘耸恐赋?，“不是所有直聯(lián)項目都滿(mǎn)足IPO標準，而一些問(wèn)題項目闖關(guān)失敗后仍然能退而求其次的以新三板公司身份來(lái)存在，既能夠幫助公司擴大融資渠道，又能讓股東實(shí)現退出可能，對該類(lèi)公司而言顯然也是一種次優(yōu)的‘退路’?！?/p>

但另有分析人士認為，直聯(lián)審核機制還有更多細節需要審慎考慮，例如擬IPO企業(yè)在新三板掛牌階段就可開(kāi)放交易，那么如何通過(guò)制度設計來(lái)應對可能出現的股權穩定性影響乃至內幕交易活動(dòng)，顯然是一個(gè)長(cháng)期命題。

“一家擬IPO公司如果從掛牌之初就進(jìn)入直聯(lián)審核程序，那么顯然是以北交所上市為最終目的的，但掛牌新三板的18個(gè)月是可以公開(kāi)交易的，這一方面可能會(huì )給發(fā)行人的股權結構帶來(lái)新的變化，另一方面也有可能滋生內幕交易，如何應對這些新情況的出現也需要更多的審慎安排?！鄙鲜鼋咏苯凰娜倘耸糠Q(chēng)。