2022年，受疫情反復、房地產(chǎn)下行、理財破凈等因素影響，“儲蓄”成為居民應對不確定性的防御良策。據天風(fēng)證券宋雪濤團隊測算，去年中國居民部門(mén)積攢了約6萬(wàn)億超額儲蓄。

近期，隨著(zhù)疫情政策的優(yōu)化，疫情帶來(lái)的中長(cháng)期不確定性快速過(guò)去，被疫情壓制了接近3年的消費在后疫情時(shí)代能否順利修復成了資本市場(chǎng)非常關(guān)心的話(huà)題。

那么，疫情期間的超額儲蓄會(huì )否成為提振消費的重要推手？

(資料圖)

對此，宋雪濤團隊分析稱(chēng)，未來(lái)能轉化為超額消費的主要是“預防性?xún)π睢?，這部分估算規模在5000-13000億左右，對應社零1.1-2.9個(gè)百分點(diǎn)。至于能多大程度轉化為消費，與居民的收入預期和儲蓄的分布結構有關(guān)。

進(jìn)一步，該團隊補充到，目前國內超額儲蓄或主要集中于高收入群體，而低收入群體的收入端明顯承壓且缺乏財政轉移收入來(lái)源，2022年儲蓄率不升反降。這會(huì )拉低超額儲蓄對消費的支持力度。

以下為天風(fēng)宋雪濤團隊12月31日宏觀(guān)報告《超額儲蓄能否轉化成超額消費？》主要內容梳理，供參考：

一問(wèn)：中國居民部門(mén)積攢了多大規模的超額儲蓄？

宋雪濤團隊分析稱(chēng)，居民部門(mén)超額儲蓄規?；蛟?萬(wàn)億左右。另從存款結構上看，超額儲蓄主要體現為定期存款，同時(shí)，存款或主要集中于高收入群體：

（1）超額儲蓄規模

數據顯示，2022年1-11月，居民部門(mén)新增存款14.9萬(wàn)億，算上過(guò)去5年12月居民新增存款均值1.4萬(wàn)億，2022年全年居民部門(mén)新增存款或超過(guò)16萬(wàn)億，大幅高于往年水平（2019、2020、2021年分別為9.7萬(wàn)億、11.3萬(wàn)億和9.9萬(wàn)億）。從居民部門(mén)的存款數據來(lái)看，2022年居民部門(mén)的超額儲蓄規?；蛟?萬(wàn)億左右。

（2）存款結構

從存款結構上看，2022年1-10月新增人民幣活期存款1.2萬(wàn)億（過(guò)去三年均值為1萬(wàn)億），與過(guò)去均值水平接近。新增定期存款11.5萬(wàn)億（過(guò)去三年均值為7萬(wàn)億），超額增幅接近4.5萬(wàn)億。這也推動(dòng)居民定期存款占比持續上行，2022年10月金融機構人民幣存款中，住戶(hù)部門(mén)定期存款占比達到了69.2%，創(chuàng )近年來(lái)新高。

（3）存款或主要集中于高收入群體

和城鄉差異表現一致，中國高收入群體的儲蓄率也高于疫情前。數據顯示，疫情前后儲蓄率的變化與居民可支配收入正相關(guān)，高收入群體疫情以來(lái)的儲蓄率均值高于疫情之前，而低收入群體疫情以來(lái)的儲蓄率低于疫情前。

二問(wèn)：中國超額儲蓄的來(lái)源？

該團隊表示，2022年，地產(chǎn)和理財投資收益下行，造成居民部門(mén)減少了購房和理財等投資性支出，這也2022年超額儲蓄的主要來(lái)源。另外，按照往年增速估算，疫情以來(lái)消費減少帶來(lái)的超額儲蓄在5000-13000億元左右：

根據2017-2019年3年增速均值或2019年增速估算，疫情以來(lái)居民部門(mén)累計超額儲蓄在5000-13000億元左右。但主要來(lái)自于2020年，2022年居民部門(mén)收入下滑幅度大于支出，反而拖累了超額儲蓄。

另一方面，地產(chǎn)和理財投資收益下行也造成居民部門(mén)減少了購房和理財等投資性支出，而這部分才是2022年超額儲蓄的主要來(lái)源。

三問(wèn)：多少超額儲蓄能轉化成超額消費？

宋雪濤團隊表示，未來(lái)能轉化為超額消費的主要是“預防性?xún)π睢?，這部分估算規模在5000-13000億左右，對應社零1.12.9個(gè)百分點(diǎn)。至于能多大程度轉化為消費，與居民的收入預期和儲蓄的分布結構有關(guān)。

進(jìn)一步，該團隊分析稱(chēng)，目前國內超額儲蓄或主要集中于高收入群體，而低收入群體的收入端明顯承壓且缺乏財政轉移收入來(lái)源，2022年儲蓄率不升反降。這會(huì )拉低超額儲蓄對消費的支持力度。

數據還顯示，隨著(zhù)居民可支配收入水平持續上行，居民平均消費傾向會(huì )從接近100%（如2021年甘肅農村居民人均可支配收入1.14萬(wàn)元，人均消費支出1.12萬(wàn)元）逐漸下滑至50%左右。對于居民部門(mén)而言，高收入群體的邊際消費傾向低，但持有超額儲蓄規模大，對消費的支持力度弱；低收入群體的邊際消費傾向高，但持有超額儲蓄規模小，且部分低收入居民的儲蓄率低于疫情前水平。這種結構上的分化會(huì )降低超額儲蓄對消費的支持力度。

該團隊預計：

明年高收入群體的收入預期改善，儲蓄率回落，高端可選消費如奢侈品消費有望改善。但是高收入群體的邊際消費傾向低，對整體消費反彈的支持力度有限。

明年低收入群體的收入端修復，儲蓄率初期可能先回升，初期部分收入可能用于回補近年來(lái)儲蓄的少增，這意味著(zhù)初期低收入群體的消費支持力度偏弱，但如果收入能有持續改善，未來(lái)必需消費或將得到持續支撐。

本文主要觀(guān)點(diǎn)來(lái)源于天風(fēng)證券宋雪濤團隊2022年12月31日研報《超額儲蓄能否轉化成超額消費？》，分析師：宋雪濤、孫永樂(lè )

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