在REITs基礎資產(chǎn)種類(lèi)的擴容與創(chuàng )新下，作為產(chǎn)業(yè)終端的光伏電站的證券化能力正在駛入新階段。

日前，作為國內首單以光伏電站為基礎資產(chǎn)的光伏REITs項目——中航京能光伏封閉式基礎設施證券投資基金（下稱(chēng)“中航京能光伏REITs”）已經(jīng)獲得受理并收到了來(lái)自上交所首次反饋意見(jiàn)。

事實(shí)上，圍繞光伏發(fā)電等碳中和資產(chǎn)早前已形成了單層ABS為載體的類(lèi)RETIs嘗試；而此番公募RETIs項目的推進(jìn)，意味著(zhù)光伏發(fā)電資產(chǎn)的證券化路徑或正進(jìn)一步打通。

(相關(guān)資料圖)

據中航京能光伏REITs募集說(shuō)明書(shū)顯示，旗下所含的兩單集中式光伏發(fā)電站——榆林光伏項目、晶泰光伏項目的估算稅前折現率最高分別可達9.23%和10.03%，遠高于目前高速公路收費、保障型租賃住房等常見(jiàn)REITs項目水平。

光伏的公募REITs化可能會(huì )成為一次探索，若該模式得以成行，則意味著(zhù)更多光伏電站的證券化將成為可能，而2023年則有望成為光伏的公募RETIs元年，并對光伏產(chǎn)業(yè)鏈帶來(lái)一系列正向的連鎖反應。

從申報信息來(lái)看，包括中航基金、招商證券、中航證券在內的多家中介機構參與了中航京能光伏REITs的操刀。

按照設計，中航京能光伏REITs采用了ABS-REITs的雙層結構，即先由中航證券設立中航-京能光伏1號專(zhuān)項計劃（下稱(chēng)“中航京能1號”）作為ABS載體，并以此從作為原始權益人的聯(lián)合光伏投資集團有限公司（下稱(chēng)“聯(lián)合光伏”）和京能?chē)H能源發(fā)展有限公司（下稱(chēng)“京能發(fā)展”）處受讓二者各自持有的兩家集中式光伏發(fā)電項目公司股權——榆林市江山永宸新能源有限公司（下稱(chēng)“江山永宸”）、湖北晶泰光伏電力有限公司（下稱(chēng)“湖北晶泰”）。

兩家公司股權正是榆林光伏項目、晶泰光伏項目的主體，二者裝機容量分別為300兆瓦和100兆瓦。

作為底層資產(chǎn)，榆林光伏項目、晶泰光伏項目分別于2017年、2015年啟動(dòng)運營(yíng)，按照25年壽命估算的剩余發(fā)電年限則分別為17年至20年。

作為首單光伏REITs，項目各方也做出了更多工作。

例如為了讓該項目“輕裝上陣”滿(mǎn)足REITs的借款比要求，原始權益人在申報前幫助項目公司解決了補貼債權包袱——2022年3至7月，聯(lián)合光伏、京能發(fā)展分別從湖北晶泰、江山永宸處受讓了價(jià)值達1.19億元、6.79億元的國補應收款。

募集說(shuō)明書(shū)模擬測算，截至2022年半年末上述兩項目合并計算的中航京能光伏REITs總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)分別為39.71億元、16.36億元；2019年至2022年上半年，營(yíng)業(yè)收入分別為3.89億元、4.35億元、4.11億元和2.23億元；歸母公司凈利潤分別為0.73億元、0.97億元、1.26億元和0.72億元。

另?yè)A測，中航京能光伏REITs在2023年、2024年該項目的凈利潤分別可達1.63億元、2.09億元。

相對可觀(guān)的利潤之下，也讓該項目獲得了相對較高收益評估——其中榆林光伏項目所選取的稅前折現率達9.23%，晶泰光伏項目的稅前折現率更是有望達10.03%。

在不少近年來(lái)發(fā)行的基礎設施REITs中，該收益測算并不低。例如2022年四季度發(fā)行的華泰江蘇交控REIT的評估折現率約為8.31%；國泰君安東久新經(jīng)濟REIT的預估折現率在8.00%-8.50%之間，華夏基金華潤有巢REIT估算折現率則僅為6.25%。

較高的收益預期，顯然離不開(kāi)新能源所享有的補貼政策的發(fā)力。

在榆林、晶泰兩項目的上網(wǎng)電價(jià)中，來(lái)自補貼電價(jià)的比例高達58%，這讓兩項目在2019年至2021年中的國補收入比例高達60.59%、59.22%、59.46%。

據財政部426號文（《關(guān)于<關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見(jiàn)>有關(guān)事項的補充通知》）規定，“納入可再生能源發(fā)電補貼清單范圍的光伏發(fā)電項目 自并網(wǎng)之日起滿(mǎn) 20 年后或累計上網(wǎng)電量超過(guò)上述合理利用小時(shí)數的，不再享受中央財政補貼資金”。

這意味著(zhù)榆林、晶泰兩項目距離享受補貼的剩余年限分別為12年、13年；募集說(shuō)明書(shū)也強調，相關(guān)補貼可能最早將于2034年進(jìn)入退坡期。

“如國補退坡后沒(méi)有其他彌補措施，項目公司分別從 2034 年起每年營(yíng)業(yè)收入將預計下降約 60%?！蹦技f(shuō)明書(shū)指出。

補貼的高依賴(lài)度和退坡風(fēng)險成為了上交所反饋意見(jiàn)的著(zhù)重點(diǎn)。

對此，上交所要求ABS和REITs的管理人就國補退坡的影響及資產(chǎn)適用性發(fā)表意見(jiàn)，并對國補退坡等風(fēng)險做出更充分的信息披露與風(fēng)險揭示。

不過(guò)在補貼到期后，市場(chǎng)預期的碳排放綠證交易仍有可能為新能源項目帶來(lái)后續收入。

426號文規定，補貼期滿(mǎn)的光伏項目可通過(guò)后續的綠證許可參與綠證交易，而該部分收入尚未被中航京能光伏REITs納入估算。

“基于審慎原則，基礎設施項目估值時(shí)已考慮國補退坡帶來(lái)的現金流入減少，且估值時(shí)未考慮綠證交易獲得收益對項目收入的補充?！蹦技f(shuō)明書(shū)指出。

伴隨儲能技術(shù)發(fā)展對發(fā)電消納問(wèn)題的化解，更多富余電量的產(chǎn)出能夠幫助光伏電站在未來(lái)的綠證交易下獲得更多主動(dòng)權。

在保證保供用電量的同時(shí)，該項目的確在產(chǎn)生更多的富余發(fā)電收益；例如榆林光伏項目2022年前三季度該項目完成保障類(lèi)發(fā)電2.64億度的同時(shí)，還實(shí)現了1.09億度的富余電量發(fā)電與交易，占實(shí)際結算總電量的29.24%。

光伏類(lèi)REITs項目的悄然推進(jìn)，正在讓作為產(chǎn)業(yè)終端的光伏電站的證券化成為可能，若更多同類(lèi)項目能夠在年內申報或上市，2023年則有望成為光伏REITs元年。

其實(shí)早在2022年年底，“國家電投-吉電股份清潔能源綠色碳中和資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”為代表的類(lèi)RETIs項目已經(jīng)在新能源的證券化之路上有所嘗試，而此次公募REITs模式一旦成行，或將對光伏產(chǎn)業(yè)帶來(lái)更多的正向連鎖反應。

光伏發(fā)電的預期收益，扣除補貼及碳交易因素外，很大程度上取決于單位成本的發(fā)電效率，因此圍繞更具競爭力的電池技術(shù)路線(xiàn)，以及更高的光電轉化率的競賽可能會(huì )進(jìn)一步升級。

技術(shù)迭代的反哺，也將給光伏發(fā)電項目為基礎資產(chǎn)的REITs項目帶來(lái)更多驚喜，伴隨著(zhù)N型電池滲透率的持續提高、鈣鈦礦等新技術(shù)的攻堅以及未來(lái)碳交易體系日趨完善下，相關(guān)項目的收益預期也將變得更具吸引力。

光伏的REITs路徑打通后，光伏電站的投資者可作為REITs原始權益人將長(cháng)期收益讓渡給公開(kāi)市場(chǎng)，更早實(shí)現預期收入的貼現，變現周期將大幅縮短。

另一方面，在ESG投資評價(jià)受重視度持續提高的當下，光伏REITs所代表的碳中和投資方向大概率將吸引更多的配置資金流入，這也將為光伏發(fā)電資產(chǎn)的REITs化創(chuàng )造有利條件。

如此一來(lái)，社會(huì )資本參與光伏電站建設的積極性將得到進(jìn)一步提升，并激發(fā)更大的產(chǎn)業(yè)需求，這正是不少廠(chǎng)商所樂(lè )見(jiàn)其成的。

值得一提的是，目前申報的中航京能光伏REITs仍然是集中式光伏電站，伴隨著(zhù)更多光伏項目申報，考慮到2022年底發(fā)行的類(lèi)REITs“國家電投-重慶公司能源基礎設施投資戶(hù)用光伏綠色資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”已經(jīng)在分布式光伏的證券化上獲得突破，未來(lái)不排除依托戶(hù)用和BIPV的分布式發(fā)電的REITs化也將成為可能。