央行公告稱(chēng)，為維護銀行體系流動(dòng)性合理充裕，6月13日以利率招標方式開(kāi)展20億元7天期逆回購操作，中標利率1.9%，上次為2.0%，OMO降息10bp。

【資料圖】

我們對本次降息點(diǎn)評如下：

當前背景：經(jīng)濟環(huán)比下行壓力加大+實(shí)體融資需求偏弱+地方政府債務(wù)風(fēng)險升溫，降息成為政策的可選項。本次降息屬于“情理之中、意料之外”：

1）當前我國處于經(jīng)濟環(huán)比下行壓力加大+實(shí)體融資需求偏弱+地方政府債務(wù)風(fēng)險升溫的宏觀(guān)環(huán)境當中，經(jīng)濟內生動(dòng)能不足，需要政策出手支撐。降息是政策的可選項，上周五市場(chǎng)的降息預期就已開(kāi)始明顯升溫，降息落地實(shí)屬情理之中。

2）但降息時(shí)點(diǎn)和方式似乎有些“出人意料”。一方面，市場(chǎng)預期和博弈的主流為MLF降息，本次降息時(shí)點(diǎn)領(lǐng)先于MLF續作時(shí)點(diǎn)，且方式上是直接調降OMO利率，此為“出人意料”之一；另一方面，之前市場(chǎng)部分投資者判斷6月降息條件不成熟，降息概率不大，降息的時(shí)間窗口可能要等到7-8月份，此次降息時(shí)點(diǎn)明顯領(lǐng)先于這部分投資者的判斷，此為“出人意料”之二。

本次降息可能指向實(shí)體融資需求弱于政策預期，OMO降息可能是比MLF降息更大的利好。從近兩次的經(jīng)驗來(lái)看，央行降息往往選擇MLF續作時(shí)點(diǎn)，方式為MLF與OMO利率同步調降（參考2022年1月、8月）。當前已臨近MLF續作時(shí)點(diǎn)，央行卻直接調降OMO利率，這可能指向：

1）當前實(shí)體融資需求明顯弱于政策預期；

2）降息似乎已刻不容緩。因此，我們認為對于債市來(lái)說(shuō)，本次OMO降息可能是比MLF降息更大的利好。

后續利率體系的同步下移是大勢所趨。投資回報率整體下降要求成本體系亦整體調降，這可能意味著(zhù)后續利率體系的同步下移是大勢所趨。

6月MLF、LPR跟隨OMO利率同步調降是大概率事件（LPR的調降幅度甚至可能不止10bp），后續系統調降存款利率的概率也在增加。

但本次降息后的主要關(guān)注點(diǎn)仍應落在后續實(shí)體融資需求能否出現實(shí)質(zhì)性回升。當前經(jīng)濟下行的核心原因在于資產(chǎn)負債利差的壓縮：

1）居民部門(mén)對于投資回報和未來(lái)收入的預期均明顯下降，杠桿水平不升反降；

2）地產(chǎn)及地方政府債務(wù)壓力背景下，實(shí)體經(jīng)濟投資回報率不足，企業(yè)部門(mén)加杠桿的意愿也不強。降息可以通過(guò)降低負債成本的方式拉開(kāi)資產(chǎn)負債利差，在一定程度上有助于實(shí)體融資需求的回升。但要想扭轉企業(yè)和居民部門(mén)的預期，仍需進(jìn)一步的穩增長(cháng)政策配合，如財政政策、產(chǎn)業(yè)政策、地產(chǎn)政策等。

本次降息未必是利多出盡，后續曲線(xiàn)大概率沿著(zhù)“牛陡-牛平”的方向演繹。10bp的降息可能仍難以根本性扭轉當前實(shí)體融資需求偏弱、企業(yè)和居民部門(mén)預期不強的現狀，本次降息未必是利多出盡，后續貨幣政策進(jìn)一步寬松仍然可期，利多出盡要看到實(shí)體融資需求的實(shí)質(zhì)性回升。

降息有助于曲線(xiàn)陡峭化，長(cháng)債的下行空間亦被打開(kāi)，后續曲線(xiàn)大概率沿著(zhù)“牛陡-牛平”的方向演繹。

本文作者：?黃偉平（S0190514080003）、劉哲銘（S0190523050004）等，來(lái)源：興證固收研究，原文標題：《OMO降息，利多出盡了嗎？》

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