東吳證券發(fā)布研究報告稱(chēng)，近日央行首次表態(tài)“支持和鼓勵商業(yè)銀行與借款人自主協(xié)商變更合同約定，或者是新發(fā)放貸款置換原來(lái)的存量貸款”。同時(shí)再次強調將“指導商業(yè)銀行依法有序調整存量個(gè)人住房貸款利率”，表述由“支持鼓勵”向“指導”的轉變預示著(zhù)存量房貸利率調整已箭在弦上；該行預計央行可能通過(guò)結構性政策工具對部分影響較大的銀行給予支持，在“加大逆周期調節”的政策基調下，降準操作也有望于年內落地。美國方面，七月非農持續降溫，該行認為美聯(lián)儲的加息路徑不確定性加大，貨幣政策會(huì )更加謹慎與靈活。另認為中期10年期美債收益率或將維持筑頂格局，頂部存在被繼續突破風(fēng)險的同時(shí)，看向3.5-4.0%區間震蕩。

東吳證券主要觀(guān)點(diǎn)如下：

(相關(guān)資料圖)

2023年8月1日，央行在2023年下半年工作會(huì )議中重提“調整存量個(gè)人住房貸款利率”，釋放了什么信號？

2023年7月14日，在2023年上半年金融統計數據情況新聞發(fā)布會(huì )上，央行首次表態(tài)“支持和鼓勵商業(yè)銀行與借款人自主協(xié)商變更合同約定，或者是新發(fā)放貸款置換原來(lái)的存量貸款”。此前該行在報告中提及企業(yè)貸款利率和個(gè)人住房貸款利率之間出現了“反轉”，導致用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的經(jīng)營(yíng)貸違規流入房地產(chǎn)，這一舉動(dòng)隱含的監管風(fēng)險是引發(fā)央行提出存量房貸利率下調的原因。

此次，央行再次強調將“指導商業(yè)銀行依法有序調整存量個(gè)人住房貸款利率”，表述由“支持鼓勵”向“指導”的轉變預示著(zhù)存量房貸利率調整已箭在弦上。從央行此前表述來(lái)看，調整存量房貸利率可能主要采用“新發(fā)放貸款置換原來(lái)的存量貸款”或“協(xié)商變更合同約定”來(lái)實(shí)現。此前，2008年10月，央行曾發(fā)布《關(guān)于擴大商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率下浮幅度等有關(guān)問(wèn)題的通知》，將商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率的下限擴大為貸款基準利率的0.7倍。由于該優(yōu)惠政策主要面向新增客戶(hù)，因此存量客戶(hù)紛紛通過(guò)跨行轉按揭的方式重新成為“新增客戶(hù)”，加劇了銀行同業(yè)的競爭?？紤]到“貸款搬家”的潛在風(fēng)險，放開(kāi)貸款置換的可能性較小。

目前，99%的房地產(chǎn)按揭貸款利率是由五年期以上LPR和加點(diǎn)共同構成，就推進(jìn)存量房貸利率調整的原則而言，央行強調“依法”、“有序”，因此該行預計可能采取借貸雙方自行協(xié)商的模式，根據利率高低決定加點(diǎn)下調的幅度。調整存量房貸利率可以降低居民提前還貸的意愿，但同時(shí)也會(huì )加大商業(yè)銀行凈息差壓力。此前7月14日央行發(fā)布會(huì )透露，在理財收益率、房貸利率等價(jià)格關(guān)系發(fā)生變化的背景下，居民使用存款或者減少其他投資提前償還存量貸款的現象顯著(zhù)。RMBS 條件早償率指數今年以來(lái)大幅增加，并于2023年6月12日達到0.2155的歷史最高水平。調整存量房貸利率有助于降低居民提前還款意愿，從而提高銀行經(jīng)營(yíng)的穩定性。但另一方面，目前商業(yè)銀行面臨較大的凈息差壓力，截止2023年一季度末，商業(yè)銀行凈息差僅為1.74%，已跌破1.8%的警戒線(xiàn)。存量房貸利率下調將進(jìn)一步壓縮銀行利潤空間，因此該行預計央行可能通過(guò)結構性政策工具對部分影響較大的銀行給予支持，在“加大逆周期調節”的政策基調下，降準操作也有望于年內落地。

美國7月非農持續降溫，美債收益率和美聯(lián)儲加息路徑未來(lái)預計如何變化 ？

本周2Y和10Y美債收益率開(kāi)門(mén)紅，10Y美債收益率持續攀升四日后回落，一度升超20bp，堅定站穩4%關(guān)口上方，持續刷新去年十一月以來(lái)的近九個(gè)月最高，在4.03%-4.18%間震蕩。對于貨幣政策更敏感的2Y美債收益率最高漲超4bp，遲遲無(wú)法站穩4.90%關(guān)口，在4.82-4.90%間震蕩。當前美國經(jīng)濟形勢復雜，短期來(lái)看，美國經(jīng)濟維持強勁韌性，制造業(yè)回落較快，服務(wù)業(yè)回落較慢。雖然非農持續降溫，但就業(yè)市場(chǎng)仍舊火熱，薪資持續增長(cháng)可能成為驅動(dòng)成本通脹的因素。

美聯(lián)儲的加息路徑不確定性加大，該行認為其原因在于：（1）制造業(yè)PMI略微回升，但仍處在收縮區間，商品通脹大幅反彈風(fēng)險較低。本周公布的PMI數據顯示，美國7月的制造業(yè)PMI指數46.4%，低于市場(chǎng)預期值46.8%，前值46.0%，連續九個(gè)月處于收縮間。從需求側細分來(lái)看，新訂單回升1.7pct至47.3%，庫存訂單回升4.1pct至42.8%。（2）7月新增非農就業(yè)人數持續降溫，但平均日薪高于預期，就業(yè)市場(chǎng)韌性仍強。美國7月新增非農就業(yè)（季調）為18.7萬(wàn)人，低于預期19萬(wàn)人，6月數據從20.9萬(wàn)人下調至18.5萬(wàn)人。7月新增非農就業(yè)人數連續第二個(gè)月低于預期，是2020年12月以來(lái)最低水平。結構上，7月新增就業(yè)人數主要是由服務(wù)生產(chǎn)帶動(dòng)，其中教育與保健服務(wù)業(yè)就業(yè)人數拉動(dòng)最大，由前值7.1萬(wàn)人上升至10萬(wàn)人；金融活動(dòng)、零售業(yè)、批發(fā)業(yè)均小幅增長(cháng)。7月政府部門(mén)就業(yè)降溫尤為明顯，由前值5.7萬(wàn)人下降至1.5萬(wàn)人。商品生產(chǎn)新增就業(yè)1.5萬(wàn)人，低于前值3.1萬(wàn)人；信息業(yè)、專(zhuān)業(yè)和商業(yè)服務(wù)、運輸倉儲業(yè)、和非耐用品、新增就業(yè)人數均為負增長(cháng)。

綜合近期數據，該行認為由于當前美國經(jīng)通脹走勢的不確定性，美聯(lián)儲的貨幣政策會(huì )更加謹慎與靈活。一方面，二季度GDP增長(cháng)顯著(zhù)超過(guò)市場(chǎng)預期導致利率水平在高位維持，且穩步增長(cháng)的薪資和仍具韌性的核心通脹指標意味著(zhù)美聯(lián)儲有空間可以繼續加息，使通脹率降至2%的目標。但另一方面，美聯(lián)儲于7月再次加息25bp至5.25-5.5%區間使市場(chǎng)預測加息周期或已見(jiàn)頂，且非農數據的遇冷可能暗示著(zhù)通脹有所回落讓市場(chǎng)對9月暫停加息的預期小幅上升。

展望未來(lái)，美國經(jīng)濟的短期前景仍然不確定，美國經(jīng)濟能否實(shí)現“軟著(zhù)陸”的可能性還有待觀(guān)望。綜合上述分析，短期來(lái)看，通脹雖有下降但仍遠高于目標水平。短期美債收益率反彈回升概率猶存；中期來(lái)看，美聯(lián)儲貨幣政策將會(huì )特別謹慎與靈活，該行認為中期10年期美債國債收益率或將維持筑頂格局，頂部存在被繼續突破風(fēng)險的同時(shí)，中期看向3.5-4.0%區間震蕩。

風(fēng)險提示：變種病毒超預期傳播、宏觀(guān)經(jīng)濟增速不及預期、全球“再通脹”超預期、地緣風(fēng)險超預期。

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