（原標題：天量信貸短期提振股市流動(dòng)性，全面穩定的信貸才能大幅度提升估值）

紅周刊 特約 | 倪文濤

(資料圖)

1月信貸新增人民幣貸款4.9萬(wàn)億元，比去年同期多增9227億元，短期看，最壞的時(shí)刻已過(guò)去，天量信貸利好股市流動(dòng)性，但中長(cháng)期看，復蘇持續性取決于內生性需求恢復程度，需要在居民和企業(yè)信貸共同發(fā)力。全面且持續穩定的信貸復蘇才能帶動(dòng)權益市場(chǎng)估值的大幅度提升，真正夯實(shí)牛市資金面。

2月10日央行發(fā)布2023年1月金融信貸數據。其中，新增人民幣貸款4.9萬(wàn)億元，比去年同期多增9227億元，好于市場(chǎng)預期4.1萬(wàn)億元；新增社會(huì )融資總額5.98萬(wàn)億元，比去年同期少增1959億元，社融存量同比增長(cháng)9.4%，環(huán)比繼續下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng )新歷史以來(lái)最低值。M2同比增長(cháng)12.6%，高于市場(chǎng)預期11.5%，前值11.8%。

社融總量好于預期意料以外情理之中

理財贖回潮導致企業(yè)轉向銀行貸款融資

2023年以來(lái)，隨著(zhù)各地疫情達峰后，經(jīng)濟穩中向好，也帶動(dòng)了銀行信貸加速投放。首先，商業(yè)銀行秉承早投放早收益的方針，在年初加大信貸投放力度。其次，1月是商業(yè)銀行傳統上年度投放量最大的月份，銀行會(huì )提前儲備信貸項目為年初的開(kāi)門(mén)紅做準備。再次，年初以來(lái)國常會(huì )、央行和銀保監會(huì )都要求各主要銀行要合理把握信貸投放節奏，適度靠前發(fā)力，加大金融對國內需求和供給體系的支持，做好對基建投資、小微企業(yè)、科技創(chuàng )新、制造業(yè)、綠色發(fā)展等重點(diǎn)領(lǐng)域的金融服務(wù)。

因此，社融數據總量好于預期是在意料以外但也是在情理之中。需要注意的是,居民融資需求的持續下降或指向地產(chǎn)和消費的復蘇不及市場(chǎng)預期。全面扭轉內生融資需求，需要等待政策在消費和地產(chǎn)端新的動(dòng)作，關(guān)注兩會(huì )之后將會(huì )推出的相關(guān)政策。如后續社融增速未能持續企穩回升，權益市場(chǎng)的流動(dòng)性恐怕將承受一定壓力。

社融數據超出市場(chǎng)預期主要是人民幣貸款同比多增9227億元，全社會(huì )信用擴張持續走弱，結構分化嚴重延續，主要原因是理財贖回潮導致債券融資可得性變差或融資成本變高，大部分企業(yè)轉向銀行貸款融資。因此，人民幣貸款需求強勁，而企業(yè)債券、信托貸款和未貼現銀行承兌匯票相對較弱。

近70家房企超3萬(wàn)億元授信漸落地

多重因素影響居民貸款持續下滑

筆者分析，企業(yè)貸款非常強勁，一是因去年末理財贖回潮導致債券利率大幅度上行，企業(yè)發(fā)債成本走高轉向銀行貸款融資；二是保交樓、基建等政策性金融牽引的配套貸款新增投放；三是銀行響應金融支持16條相關(guān)政策以及落實(shí)全國性商業(yè)銀行信貸工作會(huì )議精神，近70家房企獲得銀行授信超過(guò)3萬(wàn)億元開(kāi)始逐步落地；四是疫情放開(kāi)后，經(jīng)濟恢復可期使得銀行和企業(yè)的風(fēng)險偏好提升促進(jìn)了貸款的投放。

而居民貸款持續下滑有三大原因：第一，地產(chǎn)銷(xiāo)售在去年低基數的情況下繼續下降。根據克而瑞數據顯示，2023年1月百強房企銷(xiāo)售仍然低迷，拿地投資處于靜止。百強房企1月銷(xiāo)售金額同比下降32.5%。雖然疫情管控全面松綁、春節假期再度迎來(lái)返鄉高峰，但受樓市低迷、市場(chǎng)需求及購買(mǎi)力不足，疊加春節期間房企推盤(pán)積極性普遍不高，1月房業(yè)銷(xiāo)售表現仍難挽去年來(lái)頹勢，房地產(chǎn)市場(chǎng)表現非常平淡。房企銷(xiāo)售的下滑也是居民中長(cháng)期貸款持續下降的原因。第二，在存量房貸利率較高，理財和存款收益率全面下降的背景下，居民選擇提前還貸。第三，居民短期貸款同比為負值，指向消費復蘇成色仍有待進(jìn)一步觀(guān)察。

至于外幣貸款大幅下行，首先是去年以來(lái)美聯(lián)儲將基準利率從0.25%上調至4.75%、利息成本升高導致信貸需求降低；其次，海外衰退壓力下，全球制造業(yè)訂單周期走弱且庫存水平仍然較高，疊加全球地產(chǎn)周期走弱拖累海外增長(cháng)，短期全球出口可能持續低迷。

中長(cháng)期居民企業(yè)貸款需求全面復蘇

方能推動(dòng)權益市場(chǎng)流動(dòng)性全面改善

社融數據對資本市場(chǎng)有巨大的影響。社會(huì )融資規模存量是一段時(shí)期內實(shí)體經(jīng)濟從金融體系獲得的資金余額，很好地反映了實(shí)體信用擴張或者收縮的趨勢，股市流動(dòng)性受到實(shí)體流動(dòng)性影響，社融增速代表實(shí)體流動(dòng)性供給，GDP增速代表實(shí)體流動(dòng)性需求，當實(shí)體流動(dòng)性供給大于實(shí)體流動(dòng)性需求時(shí)，權益市場(chǎng)流動(dòng)性改善；反之，權益市場(chǎng)流動(dòng)性惡化。當一段時(shí)間內社融增速持續增長(cháng)，股市的流動(dòng)性也會(huì )更寬松，上市公司的估值也得到提升。歷史來(lái)看，中長(cháng)期居民和企業(yè)貸款的增速是領(lǐng)先滬深指數的前瞻指標。因此，中長(cháng)期居民和企業(yè)貸款需求全面復蘇情況下才能推動(dòng)權益市場(chǎng)流動(dòng)性全面改善。

總體來(lái)看，多次召開(kāi)全國性商業(yè)銀行信貸工作會(huì )議表示穩增長(cháng)決心，并推動(dòng)金融機構加大信貸投放力度，適度靠前發(fā)力。短期來(lái)看，最壞的時(shí)刻已經(jīng)過(guò)去了，后續隨著(zhù)地方專(zhuān)項債發(fā)行的提速，面臨信貸塌方的風(fēng)險較小。但中長(cháng)期來(lái)看，復蘇持續性取決于內生性需求恢復程度，而不是過(guò)度依賴(lài)政策性的信貸投放，需要在居民和企業(yè)信貸共同發(fā)力帶動(dòng)信貸持續穩定向上增長(cháng)。全面且持續穩定的信貸復蘇才能推動(dòng)權益市場(chǎng)估值的大幅度提升。

（本文已刊發(fā)于2月18日《紅周刊》，文中觀(guān)點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)。提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）

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