核心觀(guān)點(diǎn)：

1、一季度的行情演進(jìn)后續就要看基本面、流動(dòng)性，風(fēng)險偏好三個(gè)因素在未來(lái)怎樣演繹，總體而言，我覺(jué)得可以謹慎樂(lè )觀(guān)。

(資料圖片)

2、三類(lèi)市場(chǎng)風(fēng)格中，周期類(lèi)會(huì )修復，消費類(lèi)肯定要進(jìn)行配置，對于科技類(lèi)而言，如果它有價(jià)格空間出現，也應該要做一些配置，要相對均衡一點(diǎn)。? ? ? ? ??

3、科技類(lèi)的會(huì )比較重要，可能還是投資的首要標的，對于其他類(lèi)，比如周期類(lèi)、消費類(lèi)可能更多是配置的價(jià)值。? ? ? ? ?

4、場(chǎng)景式的消費肯定是報復性的，包括旅游、商務(wù)、餐飲肯定會(huì )是一個(gè)比較大的消費恢復，整體消費上趨于比較保守跟謹慎。

5、對房地產(chǎn)的判斷，未來(lái)的機會(huì )應該都是結構性的，哪里有人口的涌入、產(chǎn)業(yè)的聚集，就可能會(huì )有更多的機會(huì )。比如我們覺(jué)得在一些重點(diǎn)的區域如粵港澳大灣區、長(cháng)三角的臨港以及一體化示范區…

6、現在我可能會(huì )增加一部分風(fēng)險投資，比如科技類(lèi)，包括一些修復的周期類(lèi)。另外，我可能也會(huì )增加對黃金、保值類(lèi)，包括貨幣類(lèi)穩定資產(chǎn)的配置。? ?

近日，東方證券首席經(jīng)濟學(xué)家邵宇在上證零距離直播現場(chǎng)對2023年大類(lèi)資產(chǎn)的配置進(jìn)行分析和展望。

以下是投資作業(yè)本（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：

一季度行情演進(jìn)看三因素

對于怎樣看待風(fēng)險資產(chǎn)，特別是市場(chǎng)的變化，我們有一個(gè)主要的框架是，任何一種資產(chǎn)定價(jià)由三個(gè)因素構成，基本面，流動(dòng)性，風(fēng)險偏好。

我們從這三個(gè)因素的演變可以看到為什么會(huì )有去年這樣一波強力的反彈，以及看看未來(lái)會(huì )有什么樣的變化。

首先基本面肯定是一個(gè)重要的刺激因素，因為去年是3%的經(jīng)濟增長(cháng)，今年是5.5%。這里大部分公司多少都會(huì )有一些盈利的修復，這對它的估值肯定有幫助，但是現在我們暫時(shí)沒(méi)有辦法證實(shí)，因為一季度的數據要到三月底才能公布。所以大家看一些高頻數據就覺(jué)得每股盈利（EPS）還在恢復，那是一個(gè)正面的前景。

對于PE，一季度的信貸跟金融數據很棒，從我們內部來(lái)看這肯定是個(gè)好消息。對于風(fēng)險偏好在經(jīng)過(guò)去年地緣沖突、疫情的反復，今年大家會(huì )比去年樂(lè )觀(guān)一些。

所以基本上一季度的行情演進(jìn)，或者到現在為止，基本上走這條線(xiàn)索差不多是對的，大家看到有一個(gè)估值的提升。

這里比較微妙的點(diǎn)在哪兒呢？就是流動(dòng)性也好，基本面也好，風(fēng)險偏好不能光看我們自己的，還得看全球。

全球最近在經(jīng)歷什么樣的事情呢？美股過(guò)去這兩天在暴跌，原因就是它的通脹沒(méi)有下去，經(jīng)濟增長(cháng)很好。

換句話(huà)說(shuō)，對它而言也面臨這三個(gè)要素的組合，就是在經(jīng)濟還可以的情況下，如果通脹很高，意味著(zhù)它要收縮流動(dòng)性。收縮流動(dòng)性意味著(zhù)要加息，美聯(lián)儲一旦加息，美元就會(huì )上升。美元一旦上升，風(fēng)險資產(chǎn)就要受到抑制，包括新興市場(chǎng)的貨幣、資產(chǎn)，包括美股大跌，就是風(fēng)險資產(chǎn)都會(huì )受到一定的沖擊。

去年我們股債雙殺，美國也是150年一遇的股債雙殺，因為它加息了400BP，流動(dòng)性劇烈收緊，如果基本面再不配合，再加上大家情緒一變差，那肯定就三殺了。對于今年，我覺(jué)得肯定不會(huì )這么厲害。

因為就算美國加息75BP，和去年400BP對比，都是小兒科，經(jīng)濟的基本面肯定也在恢復過(guò)程中，通脹也比去年低。所以大家只要不是折騰太厲害，我覺(jué)得OK，對比較高的估值大家肯定有一些兌現需求，但不會(huì )有那么大的沖擊，更多還是一種技術(shù)性因素。但后續就要看這三個(gè)因素在未來(lái)怎樣演繹，總體而言，我覺(jué)得可以謹慎樂(lè )觀(guān)。?

科技還是投資首要標的，周期消費也要配

近期整個(gè)市場(chǎng)輪動(dòng)比較快，我們把2023年A股的市場(chǎng)風(fēng)格分成三類(lèi)。第一類(lèi)是科技類(lèi)的，第二類(lèi)是周期類(lèi)的，第三類(lèi)就是消費類(lèi)或者叫均衡類(lèi)。

周期類(lèi)多少都有一定的修復，因為畢竟經(jīng)濟在慢慢企穩。周期類(lèi)主要是指地產(chǎn)、金融、基建相關(guān)的，因為今年大家對投資，特別是基建，包括地產(chǎn)的軟著(zhù)陸，還是有比較高的期待，所以它的估值多少會(huì )帶來(lái)一部分修復。

消費類(lèi)的包括像醫藥、食品等等，大家都覺(jué)得消費在今年也是一個(gè)增長(cháng)行情，所以這一塊只要估值相對合理，我覺(jué)得配置機會(huì )還是有的。

爭議比較大的是科技，它有一個(gè)特殊的研究狀態(tài)，就是它的EPS跟PE始終有一定張力，它的PE（估值）會(huì )很高很貴，經(jīng)過(guò)調整以后可能大家還是要去配置，因為經(jīng)濟轉型的邏輯就在于能夠源源不斷的出現科技型的企業(yè)跟企業(yè)家。

所以對于這三類(lèi)的配置，就是看性?xún)r(jià)比?？傮w而言，周期類(lèi)的會(huì )修復，消費類(lèi)肯定要進(jìn)行配置，對于科技類(lèi)而言，如果它有價(jià)格空間出現，我覺(jué)得也應該要做一些配置，就是要相對比較均衡一點(diǎn)。

對我們而言還是科技類(lèi)的會(huì )比較重要，因為對于整個(gè)轉型的邏輯，包括市場(chǎng)注冊制改革的目標，它可能希望通過(guò)這樣一種市場(chǎng)機制，能夠甄選出偉大的、能夠引領(lǐng)未來(lái)十年整個(gè)產(chǎn)業(yè)轉型和經(jīng)濟升級，包括綠色發(fā)展的重大的標的。

也就是不在于總量的上升，而在于是不是能夠通過(guò)這個(gè)機制找到偉大的企業(yè)家，包括好的公司的標的，這樣對未來(lái)更加重要。所以這可能還是投資的首要標的，對于其他類(lèi)，比如周期類(lèi)、消費類(lèi)可能更多是配置的價(jià)值。

場(chǎng)景式消費肯定有報復性，可選消費趨于謹慎

現在消費在哪個(gè)方向投也會(huì )有一個(gè)比較大的爭議，簡(jiǎn)單分就是兩個(gè)，一個(gè)是可選，一個(gè)是必須。

現在確實(shí)有分歧，因為現在大家都覺(jué)得疫后特征在收入分配上有比較大的分化。如果分化，可能消費升級和消費下層這塊是ok的，比較難受的就是中間這塊，以前大家會(huì )愿意為中間的品牌付更多的溢價(jià)。

現在可能不一定，因為如果往兩頭走就都會(huì )得到追捧，中間會(huì )有所下降。所以對于這個(gè)問(wèn)題，從消費的結構來(lái)看，我覺(jué)得會(huì )有一個(gè)分化。

另外，可能更重要的一個(gè)問(wèn)題就是會(huì )不會(huì )有報復性消費以及消費究竟取決于什么樣的關(guān)鍵因素。我們現在鼓勵消費，場(chǎng)景式的消費肯定是報復性的，包括旅游、商務(wù)、餐飲肯定會(huì )是一個(gè)比較大的消費恢復。

另外比較重要的就是可選消費這一塊是不是能夠增加，因為消費本質(zhì)上是持久收入的函數，也就是假設我每年能夠加薪5%~10%，那消費基本上也會(huì )增加5%~10%，因為我有一個(gè)預期增長(cháng)的路徑。

坦率的說(shuō)，過(guò)去三年消費的增長(cháng)路徑肯定受到影響，這時(shí)大家可能在整體消費上是趨于比較保守跟謹慎的。與原來(lái)的消費相比，它性?xún)r(jià)比就會(huì )更高，這可能是一種要替代的現象，當然這也意味著(zhù)我們可能會(huì )找一些更好的、適應這個(gè)時(shí)代的消費，作為我們新的賽道去開(kāi)辟、挖掘，我覺(jué)得這可能會(huì )跟以前不大一樣。

粵港澳、長(cháng)三角示范區房地產(chǎn)機會(huì )相對更多

現在房地產(chǎn)的政策調整幅度挺大，目的是希望能夠有一個(gè)軟著(zhù)陸的過(guò)程，因為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈不光很長(cháng)，而且土地這塊的收入關(guān)系到地方的財政狀況，包括城投、基建等能不能循環(huán)起來(lái)。

我對政策的理解就是它需要一個(gè)軟著(zhù)陸的過(guò)程，它并不是想打壓房地產(chǎn)，因為坦率的說(shuō)整個(gè)房地產(chǎn)還是有空間的。

所以對房地產(chǎn)的判斷，我覺(jué)得未來(lái)的機會(huì )應該都是結構性的。哪里有人口的涌入、產(chǎn)業(yè)的聚集，就可能會(huì )有更多的機會(huì )。比如在一些重點(diǎn)區域，像粵港澳大灣區、長(cháng)三角的臨港以及一體化示范區，相對而言可能會(huì )有更多的人口導入，這時(shí)它可能會(huì )更加具有可持續性。

對于其他地方，相對而言可能就是一個(gè)投資價(jià)值，現在大家不太會(huì )再因為投資去買(mǎi)房，這是一個(gè)很明顯的變化。但總體而言，中國的城市化并沒(méi)有結束，但是要讓它能夠合理的控制節奏，我們不想透支它的空間，這樣能讓整體發(fā)展的更加可持續。

杠鈴型配置，三段式投資

現在來(lái)看我們的配置結構，在當下這個(gè)時(shí)段，我們會(huì )選擇類(lèi)似于杠鈴型的配置。也就是說(shuō)我們的投資基本上就是三段，第一是風(fēng)險類(lèi)投資，杠鈴的另一端是避險類(lèi)投資，中間會(huì )有一些中風(fēng)險的東西。

現在我可能會(huì )增加一部分風(fēng)險投資，比如科技類(lèi)，包括一些修復的周期類(lèi)。另外，我可能也會(huì )增加對黃金、保值類(lèi)，包括貨幣類(lèi)穩定資產(chǎn)的配置。杠鈴的兩頭配置可能會(huì )增加，中間像固定收益這樣的會(huì )稍微薄一點(diǎn)。因為也要抓住當下復蘇環(huán)境里對股權的機會(huì )，但也可能會(huì )出現去年小型風(fēng)險事件的釋放。

某種意義上這也是一種分散、對沖，相對來(lái)說(shuō)最后能得到一個(gè)穩定的收益。當然這還是要求在風(fēng)險類(lèi)資產(chǎn)里做出更為明智的甄別，這時(shí)風(fēng)險資產(chǎn)的α可能會(huì )大一點(diǎn)，這樣既有保險的成分，也有收益的成分，可能比較適合當下。

邵宇大師課《從“全球化”到“雙循環(huán)”》

實(shí)習生劉晨對本文亦有貢獻

邵宇 從業(yè)證書(shū)編號：S0860511110001

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本文作者：王麗，褚倩 來(lái)源：投資作業(yè)本

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關(guān)鍵詞： 風(fēng)險偏好 房地產(chǎn)的 也會(huì )增加