6月PPI環(huán)比-0.8%，略高于前值的-0.9%，但這一降幅仍超一致預期；對應PPI同比的-5.4%也低于一致預期的-5.0%（WIND口徑）。

從近月環(huán)比來(lái)看，6月-0.8%的環(huán)比算是比較低的，屬2022年9月以來(lái)次低，僅高于5月的-0.9%。

6月PPI同比的-5.4%也進(jìn)一步低于前值的-4.6%。

實(shí)際上6月大宗商品整體上已經(jīng)止跌，6月CRB現貨指數環(huán)比上行1.0%，南華綜合指數環(huán)比上行2.5%，COMEX銅、螺紋鋼價(jià)格環(huán)比分別上行1.3%和2.6%。動(dòng)力煤價(jià)格環(huán)比持平。那么是什么在拉動(dòng)PPI的下行？

從環(huán)比來(lái)看，CRB現貨指數、南華綜合指數、COMEX銅、螺紋鋼價(jià)格6月環(huán)比均有所上行，動(dòng)力煤價(jià)格環(huán)比持平。

從同比來(lái)看，CRB現貨指數6月同比為-11.3%，較5月的-14.2%降幅收窄；南華綜合指數同比為-6.8%，較5月的-9.6%降幅收窄。

原油和原油的下游是其中一個(gè)線(xiàn)索。原油是大宗商品中少有的一個(gè)7月止跌的。6月布油價(jià)格環(huán)比下行0.9%；再加上5月原油價(jià)格跌幅較大，布油價(jià)格環(huán)比下行9.2%，對國內價(jià)格傳遞有一定時(shí)滯，6月“原油系價(jià)格”是下行密集區，石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、石油和天然氣開(kāi)采業(yè)這兩個(gè)環(huán)比分別下行2.6%和1.6%，化學(xué)原料及化工制品制造業(yè)價(jià)格環(huán)比下行2.6%。

布倫特原油價(jià)格4-7月環(huán)比分別為5.5%、-9.2%、-0.9%、2.0%。

6月降幅并不算大，但5月降幅較大，從上游往下的傳遞時(shí)滯導致6月石油天然氣開(kāi)采、石油煤炭加工、化學(xué)原料及化工制品制造業(yè)等行業(yè)價(jià)格均環(huán)比調整明顯。

鋼鐵價(jià)格在PPI中的意外走低是第二個(gè)線(xiàn)索。6月PPI中黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格環(huán)比下降2.2%，這一點(diǎn)是有些意外的，因為同期Myspic綜合鋼價(jià)指數、螺紋鋼價(jià)格均環(huán)比上行。這可能同樣和PPI價(jià)格的滯后性有一定關(guān)系。

6月螺紋鋼價(jià)格環(huán)比反彈2.5%，Myspic綜合鋼價(jià)指數環(huán)比反彈0.5%，但黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格環(huán)比下降達2.2%，我們理解這同樣與工業(yè)品價(jià)格指數在有些時(shí)段表現出的滯后性有一定關(guān)系。

耐用消費品價(jià)格的走低是第三個(gè)線(xiàn)索。研究中跟蹤PPI，一般用原油、銅、螺紋鋼等價(jià)格來(lái)模擬其生產(chǎn)資料部分，所以對生活資料的反映是不足的。6月PPI生活資料中“耐用消費品類(lèi)”環(huán)比下行0.4%，環(huán)比降幅持平5月，這可能和同期汽車(chē)等領(lǐng)域的降價(jià)有關(guān)。6月汽車(chē)行業(yè)的PPI環(huán)比為-0.3%，降幅大于5月。

6月PPI生活資料環(huán)比下降0.2%，其中食品環(huán)比下降0.2%，耐用消費品環(huán)比下降0.4%，衣著(zhù)類(lèi)環(huán)比上漲0.3%，一般日用品類(lèi)環(huán)比上漲0.1%。

食品價(jià)格下行可能和天氣等因素有關(guān)，耐用消費品連續6個(gè)月的負增長(cháng)是生活資料項的一個(gè)拖累因素。耐用消費品的價(jià)格下行可能和汽車(chē)等行業(yè)的降價(jià)有關(guān)。乘聯(lián)會(huì )指出， “目前車(chē)市促銷(xiāo)總體處于高位，目前看此價(jià)格水平對客戶(hù)有較大吸引力”。

6月CPI環(huán)比為-0.2%，持平5月；同比為0增長(cháng)。這一數據同樣略低于預期。其中食品項的環(huán)比-0.5%（前值-0.7%）基本正常，豬肉價(jià)格環(huán)比降幅逐月收窄；服務(wù)項環(huán)比0.1%（前值-0.1%），略有抬升；消費品價(jià)格是一個(gè)主要下拉項，消費品CPI環(huán)比為-0.3%，降幅高于前值的-0.2%。

其背后應主要是消費需求偏弱背景下，PPI傳遞與“618”降價(jià)去庫存之間的共振?！敖煌üぞ摺狈猪棴h(huán)比為-0.4%（前值-0.4%）；“家用器具”分項環(huán)比下行-0.9%（前值-0.6%）；“其他用品和服務(wù)”分項環(huán)比下行-0.6%（前值0.2%），分別代表汽車(chē)、家電、一般生活用品。

6月CPI環(huán)比為-0.2%，其中食品項環(huán)比為-0.5%，非食品項環(huán)比為-0.1%，核心CPI環(huán)比為-0.1%。

CPI服務(wù)項環(huán)比為0.1%，消費品項環(huán)比為-0.3%。

CPI食品中豬肉價(jià)格環(huán)比為-1.3%（前值-2.0%），自3月以來(lái)環(huán)比降幅逐月收窄。租賃房房租環(huán)比為0.1%。交通用燃料環(huán)比為-1.3%。

除燃油外，下降應主要和生活商品類(lèi)有關(guān)，比如汽車(chē)影響的“交通工具”，家電影響的“家用器具”，以及一般消費品影響的“其他商品和服務(wù)”。

CPI生活用品及服務(wù)項中，家庭服務(wù)環(huán)比為正增長(cháng)的0.1%，下降主要是家用器具的環(huán)比-0.9%。

往后看，對于PPI價(jià)格的環(huán)比拖累領(lǐng)域不具有可持續性；疊加基數的變化，PPI同比降幅收窄將是一個(gè)大概率。在7月PPI環(huán)比-0.26%、-0.32%兩種假設下，同比分別為-3.4%和-4.5%，四季度主要看補庫存能否初步形成。CPI短期不排除繼續下探，豬肉短期基數仍明顯偏高，尤其是7月環(huán)比6月的基數抬升；但如環(huán)比價(jià)格見(jiàn)底，疊加可選消費拖累減弱、原油價(jià)格基數走低，將在三季度形成見(jiàn)底動(dòng)能。

去年CRB指數基數高點(diǎn)在4-5月，原油基數高點(diǎn)在6月，農業(yè)部豬肉平均批發(fā)價(jià)基數高點(diǎn)在10月，螺紋鋼基數高點(diǎn)在4月和8月。

所以簡(jiǎn)單來(lái)看，往下半年走，PPI項的基數因素會(huì )逐漸有利；CPI的豬肉和原油項的基數效應有一定對沖，后續豬肉價(jià)格、可選消費價(jià)格環(huán)比比較重要。

從過(guò)去20年以來(lái)的通脹周期來(lái)看，CPI和PPI一般具有較高的同步性；2015年-2020年是相關(guān)性比較低的階段，去產(chǎn)能、去杠桿、農業(yè)供給側等因素導致兩個(gè)周期經(jīng)常背離；

2020年年中實(shí)際上是一輪CPI和PPI的同周期，只是2021年的能耗雙控導致PPI在三季度提前見(jiàn)頂，CPI則隨著(zhù)一輪滯后出現的豬周期一直震蕩上行至2022年三季度見(jiàn)頂，兩個(gè)周期的下行后半段則是基本同步的。后續是否會(huì )形成雙底、是否有新的線(xiàn)索帶來(lái)上行斜率值得關(guān)注，它將最終決定名義GDP的彈性。