核心觀(guān)點(diǎn)：PPI拐點(diǎn)或驅動(dòng)A股“補庫預期”交易將近

參考本輪PPI見(jiàn)底時(shí)間、歷次去庫時(shí)長(cháng)&周期底部合意庫存水位，A股3Q23有望進(jìn)入“補庫預期”交易。6月美非農不及彭博一致預期、且為近15個(gè)月來(lái)首次，舒緩A股海外流動(dòng)性壓力。復盤(pán)5次PPI拐點(diǎn)后一個(gè)季度的市場(chǎng)表現，中游周期類(lèi)和一線(xiàn)白酒表現較好；考慮當前第三庫存周期特異性（中周期下行），進(jìn)一步結合庫存和產(chǎn)能缺口、歷史股價(jià)與PPI相關(guān)性、股價(jià)歷史分位數，篩選出PPI拐點(diǎn)戰術(shù)組合。結合上述信息，在主題+籌碼+景氣框架基礎上，戰略配置“雙電”(電子+電力)，戰術(shù)配置1）中報或超預期的白電/乳品/風(fēng)電/輪胎；2）PPI拐點(diǎn)時(shí)表現好的涂料油墨/陶瓷/卡車(chē)。

核心觀(guān)點(diǎn)

短周期推動(dòng)“補庫預期”交易漸進(jìn)，美非農不及預期緩和海外流動(dòng)性壓力

(相關(guān)資料圖)

參考本輪PPI見(jiàn)底時(shí)間、歷次去庫時(shí)長(cháng)&周期底部合意庫存水位，A股3Q23有望進(jìn)入“補庫預期”交易。近期數據亦指引近月處在短周期探底位：以M1-M2剪刀差作為資金活化指標，歷史經(jīng)驗來(lái)看領(lǐng)先PPI約6個(gè)月；全球經(jīng)驗來(lái)看美元指數作為新興市場(chǎng)金融條件，其同比變化（逆序）領(lǐng)先新興市場(chǎng)制造（如中國PPI）和出口（韓國出口等）約9個(gè)月。6月美新增非農20.9萬(wàn)人，不及彭博一致預期的23萬(wàn)人，且為過(guò)去15個(gè)月以來(lái)首次不及預期，反映美勞動(dòng)力市場(chǎng)在有序降溫。數據發(fā)布后，美元指數和2Y美債利率皆下行，一定程度舒緩海外流動(dòng)性壓力。

共性表現：PPI拐點(diǎn)后一個(gè)季度中游周期類(lèi)和一線(xiàn)白酒表現較好

PPI拐點(diǎn)后中游周期類(lèi)、一線(xiàn)白酒表現較好。復盤(pán)自2005年以來(lái)的5次PPI底部拐點(diǎn)（06.4、09.7、12.9、15.9、20.5）后一個(gè)季度的A股分行業(yè)表現，寬基指數中中證500、中證1000、恒生指數上漲概率100%，茅指數上漲概率100% & 勝率（相對Wind全A）80%（跑輸為15年）。申萬(wàn)行業(yè)中，上漲概率 & 勝率皆高于80%的行業(yè)主要分布在化工、家電、汽車(chē)、機械、光學(xué)元件、中藥、風(fēng)電零部件、電化等行業(yè)中。主題與概念指數中，除了A股行業(yè)類(lèi)指數外，歷史上民企指數、動(dòng)量20、美股中資生物技術(shù)和制藥指數表現亮眼，其中動(dòng)量指數指引該階段市場(chǎng)主線(xiàn)結構或具備一定持續性。

本輪特異性在于供給側格局是否占優(yōu)

當前第三庫存周期面臨中周期下行的特異性（僅12-13年可比），年內PPI或仍難以轉正，供給分析成為核心線(xiàn)索。我們以庫存缺口：營(yíng)收-庫存增速剪刀差衡量庫存供給側、產(chǎn)能缺口：固定資產(chǎn)周轉率-遠期固定資產(chǎn)增速剪刀差衡量產(chǎn)能供給側，尋找庫存缺口為正、產(chǎn)能缺口連續兩季度邊際改善的行業(yè)。綜合考慮歷史PPI拐點(diǎn)處行業(yè)表現和行業(yè)歷史股價(jià)（17.1-23.5）與PPI同比的相關(guān)性（R2大于10%、beta系數為正），且股價(jià)處于較低水平（股價(jià)的近3年歷史分位數不超過(guò)50%），篩選出PPI拐點(diǎn)戰術(shù)組合：涂料油墨、陶瓷、其他專(zhuān)用材料、卡車(chē)、照明電工、LED等。

戰略配置“雙電”，戰術(shù)配置中報潛在超預期 / PPI拐點(diǎn)

A 股存在“五窮六絕七翻身”的日歷效應，當前外部風(fēng)險因素計入較充分， Q3 市場(chǎng)有望進(jìn)入“補庫預期”交易，7 月市場(chǎng)賺錢(qián)效應或改善。結構上，景氣處于筑底位或爬坡位的品種主要分布在TMT、可選消費、公共產(chǎn)業(yè)和部分中游制造。我們在《政策博弈后掘金增量主題》（23.6.25）中提示，AI 板塊階段性有一定調整壓力，當前市場(chǎng)或進(jìn)入“中報+政策預期”雙重驗證期，在主題+籌碼+景氣框架基礎上，篩選景氣正向邊際變化、有政策或主題催化、籌碼擁擠度低的品種，戰略配置“雙電”(電子+電力)，戰術(shù)配置1）中報或超預期的白電/乳品/風(fēng)電/輪胎；2）PPI拐點(diǎn)時(shí)表現好的涂料油墨/陶瓷/卡車(chē)。

PPI底部拐點(diǎn)臨近

本文作者：王以（S0570520060001），來(lái)源：華泰證券研究所，原文標題：《華泰 | A股策略：PPI拐點(diǎn)臨近，影響幾何？》

風(fēng)險提示及免責條款 市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關(guān)鍵詞：